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（來源：華金證券研究）

電子團隊：華金證券-電子-行業快報-消費電子-Meta欲添加顯示，光波導+Micro LED或將受益

傳媒團隊：華金證券-傳媒-行業快報--12月游戲版號發放創紀錄，優質內容和IP強驅動

固收團隊：華金證券-固收-南藥轉債（110098.SH）申購分析--醫藥流通業區域性集團化企業

華金證券-電子-行業快報-消費電子-Meta欲添加顯示，光波導+Micro LED或將受益

12 月 24 日，據金融時報消息，Meta 計劃最早于明年為其 Ray-Ban 智能眼鏡添加顯示屏，其微顯示屏可能用于顯示 Meta 虛擬助手的通知或回復內容。

BirdBath主要用于投屏類眼鏡，光波導用于信息提示/AR眼鏡。（1）BB方案：原理：屏幕位于Birdbath結構頂部，屏幕輸出的光線，經過透鏡進行準直。然后投射到45度半透半反鏡上，一部分光線就會被反射到一個球面的半透半反鏡上。經過球面的反射，光線再次回到 45°半透半反鏡，穿透半透半反鏡的光線，最終進入眼睛，形成圖像。另外，環境光也能夠通過球面和 45°的半透半反鏡進入眼睛。最終實現屏幕和環境光均可進入眼睛。BirdBath是AR在便捷性和顯示之間的折中方案，是第一支規模化走向大眾的AR眼鏡，也是目前性價比最高，量產最大的AR眼鏡方案。它的優點有：FOV可達到50°，對比度高，分辨率高；成本較低，量產程度高；模組較輕，整機可以做到100g以下；可以顯著降低像差。缺點有：對環境光的透射率低，理論上通過PS薄膜、四分之一波片和偏光片可以將光效率提升至25%；光損較高，在50/50的分束器中，第一次反射有 50%光損失，當光線擊中合束器時又會損失額外的光；為彌補光線的大量損失，一般鏡片會非常黑，類似室內帶墨鏡，基于該痛點，電致變色鏡片應用成新趨勢；無法看到佩戴者眼睛。（2）光波導：光波導具有輕薄、透過率高的優點，容易做成眼鏡的形態，被認為是AR最具應用前景的光學方案。光波導也存在光效低的弱點，在0.1%-10%之間(衍射光波導為0.1%-0.3%陣列光波導為5%-15%)，全天候AR眼鏡要求入眼峰值亮度要達到3000nit，因此對輸入端顯示亮度要求高，以1%的光效來計算，要達到入眼3000nit亮度需要在30萬nit的發光亮度才行。如果以0.1%的光效來計算，則應該達到300萬nit亮度。此外，由于要做成眼鏡形態，對顯示屏的面積和體積要求很高，通常要求體積不超過1cc（立方厘米），因此對于顯示屏幕的體積和像素密度也提出了很高的要求，通常要求ppi要達到4000以上。

光學方案與屏幕方案共同決定顯示效果，Micro LED+光波導或為最終解決方案。不同AR光學，對屏幕有不同的要求，每一種光學方案的光路設計、光效透過率以及體積差異很大，與之相匹配的顯示屏幕之間差異較大。（1）LCoS：基于液晶材料，與硅基集成電路技術相結合組成的一種反射型顯示器件。其結構是在硅片上，利用半導體制程制作驅動面板，然后在電晶體上透過研磨技術磨平，并鍍上鋁當作反射鏡，形成CMOS基板，然后將CMOS基板與含有透明電極之上玻璃基板貼合，再注入液晶，進行封裝測試。LCoS技術的主要應用場景的優勢是：技術成熟、模組成本低、顯示占比高，LCoS技術的缺點是：需要照明單元導致模組體積大、存在背光、功耗高、低溫適應性等。（2）Micro OLED：Micro OLED是以單晶硅半導體為襯底，集成了千萬個晶體管構成CMOS驅動電路，在CMOS驅動電路上蒸鍍OLED有機材料形成發光二極管，可完美實現高分辨率和微小尺寸的微型顯示器件。（3）Micro LED：Micro LED技術是將LED微縮至長度僅100um以下，是原本LED的1%，且通過巨量轉移技術，將微米等級的RGB 三色的Micro LED搬移到基板上，形成各種尺寸的Micro LED示器。Micro LED為LED 陣列微小化，每個Micro LED 可視為一個像素，可單獨驅動點亮，整個模組更小，亮度、畫質、反應速度都能有更好的提升。目前，以頭顯形態為主的光波導AR頭顯，光學模組的體積要求較小，功耗要求較低多采用LCos方案或DLP方案，這類AR頭顯主要以工業、軍警等B端市場為主；以眼鏡形態為主的光波導AR眼鏡，則采用對功耗和光機體積要求更高的硅基OLED或者Micro LED方案這類AR眼鏡主要作為信息提示、觀影等場景，主要以消費級市場為主。隨著Micro LED的在材料和制造工藝的不斷進步，Micro LED逐漸由單色向全彩的方向迭代，現階段實現RGB三色單片合成全彩（JBD X-cube）；下一階段量子點以及堆著方案技術不斷突破和成熟，預計單片全彩Micro LED會逐漸量產，成本不斷下降，逐漸成為AR眼鏡的首選屏幕方案。

投資建議：智能可穿戴設備的需求增長，以及生成式人工智能大模型的崛起，正在將AI音頻眼鏡推向更廣的市場。在短期內AR眼鏡用戶畫像較為模糊背景下，智能音頻眼鏡以替代耳機功能為切入口，以眼鏡（矯正視力/裝飾）為載體，搭配AI提高體驗與賣點，有望開辟音頻新賽道。建議關注進入各產品供應鏈或有相關技術儲備廠商。如，光學：水晶光電、歌爾股份、歐菲光、韋爾股份；ODM/OEM：歌爾股份、億道信息、天健股份、龍旗科技、佳禾智能等；存儲：兆易創新、佰維存儲；攝像頭：韋爾股份、舜宇光學科技等；SoC：恒玄科技、瑞芯微、中科藍訊、炬芯科技、星宸科技、富瀚微、紫光展銳（未上市）等；結構件：杰美特、長盈精密；屏幕：京東方-A、華燦光電、JBD（未上市）；電池：豪鵬科技、ATL（未上市）、德賽電池、欣旺達；終端廠：Rokid（未上市）、雷鳥創新（未上市）、Xreal（未上市）、影目科技（未上市）、閃極科技（未上市）。

風險提示：技術演進軌道與產業生態尚未定型風險；對前瞻重點技術產業化進程敏感性不強風險；內容生態建設不及預期風險；下游需求不及預期風險。

>>以上內容節選自華金證券2024年12月24日已經發布的研究報告《華金證券-電子-行業快報-消費電子-Meta欲添加顯示，光波導+Micro LED或將受益》（分析師：孫遠峰、王海維；執業編號：S0910522120001、S0910523020005），具體分析內容（包括風險提示等）請詳見完整版報告。

傳媒團隊

?華金證券-傳媒-行業快報--12月游戲版號發放創紀錄，優質內容和IP強驅動

投資要點

事件：12月24日下午，國家新聞出版署發布了《2024年12月份國產網絡游戲審批信息》和《2024年12月份進口網絡游戲審批信息》，累計135款游戲獲得版號，為年內最高。其中國產版號數量122個，進口游戲版號13個，騰訊、網易、三七互娛、愷英網絡、殼木等公司均在列。年末版號發放數量創紀錄，優質內容和IP強驅動，賦能游戲產業健康發展。

版號分布多樣化，內外多平臺助力游戲產業發展。本次國產版號數量共122個，以申報類別劃分：其中“移動”類120款；“移動-休閑益智”33款；“客戶端”1款；“VR游戲”1款，有8款同時拿到移動端和客戶端版號，2款同時拿到移動端、客戶端和游戲機版號。除了國產版號之外，今天下午還下發了13款進口游戲版號，有11款是移動端版號，其中2款拿到了移動端和客戶端版號，而僅客戶端的也有2款。版號發放多樣化，多端多平臺為游戲產業注入強動能，豐富供給端，拓充國產游戲生態。

版號發放數量破紀錄，內容和IP驅動優質產品迸發。此次共有135款游戲獲得版號，在“移動”類別獲批的產品有：騰訊《怪物獵人：旅人》、網易《無限大》、呦爾哈《紅警：榮耀》、三七互娛《古籍修復師》《指尖像素城》、殼木《第七紀幸存者》、心光流美《暗黑穿梭》、藍飛互娛《擺方塊》《抓大鵝》、愷英網絡《超級奇兵》《古龍群俠錄》《三國志霸王崛起》《小兵打天下》、豪騰互動《肥鵝之王》、咪咕互動《黑子的籃球：街頭對決》、悠星《礦野求生》、樂牛《獵風傳說》、祖龍《迷失童話》、4399《造夢西游錄》等；在“客戶端”類別獲批的產品有：網易《無限大》《頭號追擊》、創夢天地《永恒輪回》等。多家知名廠商云集12月，優質內容和IP為驅動的游戲產品密集過審，展望來年游戲產業積極向好。

2024年國內游戲市場收入和用戶規模雙創新高。據中國音數協游戲工委發布的《2024年中國游戲產業報告》，2024年，國內游戲市場實際銷售收入3257.83億元，同比增長7.53%，再創新高。游戲用戶規模6.74億人，同比增長0.94%，亦為歷史新高。主要驅動力：游戲新品數量增加且出現爆款；多款長青產品運營平穩；小游戲表現搶眼且增長勢頭強勁；多端發行與云游戲為用戶消費帶來便利。

投資建議：版號發放創新高，全年國內游戲產業趨勢向好；頭部廠商攜優質內容IP產品過審，為來年游戲產業創積極預期。建議關注：騰訊控股、網易-S、嗶哩嗶哩-W、湯姆貓、三七互娛、愷英網絡、巨人網絡、吉比特、順網科技、掌趣科技、中青寶、上海電影、快手-W、姚記科技等。

風險提示：政策波動性、新游表現不及預期、宏觀環境波動風險等。

>>以上內容節選自華金證券2024年12月24日已經發布的研究報告《?華金證券-傳媒-行業快報--12月游戲版號發放創紀錄，優質內容和IP強驅動》（分析師：倪爽；執業編號：S0910523020003），具體分析內容（包括風險提示等）請詳見完整版報告。

固收團隊

華金證券-固收-南藥轉債（110098.SH）申購分析--醫藥流通業區域性集團化企業

南藥轉債本次發行規模10.81億元，期限6年，發行與主體評級為AA+/AA+（中誠信）。轉股價為5.29元，到期補償利率為6%。下修條款15/30，85%和強贖條款15/30，130%均為市場化條款。以2024年12月23日中債6YAA+企業債到期收益率2.1866%貼現率計算，純債價值98.99元，對應YTM為2.01%，債底保護性充足。總股本稀釋率為13.51%、流通股本稀釋率16.33%，有一定攤薄壓力。

從近期市場轉債申購情況看，假設網上申購數為800萬戶，單戶申購上限金額100萬元，則中簽率預計為0.0044%。

截至2024年12月23日，公司市盈率PE(TTM)為11.57，低于同行業可比公司平均值（剔除負值）；同時處于自身上市以來8.2%分位數，估值彈性較高。凈資產收益率ROE為6.67%，高于同行業可比公司平均值（剔除負值）。上市至今公司日成交量占同行業可比上市公司成交量比重平均值處于較高水平為97.04%。

公司流通市值占總市值比例為79.99%，公司現有限售股26201.88萬股，占總股本的比例為20.01%，公司限售股下次解禁時間為2025年1月24日，存在一定的解禁風險。

年初至2024年12月23日，公司股價上升9.81%，行業指數（醫藥生物-申萬一級）下降12.37%，公司跑贏行業指數。

綜合考慮公司自身經營狀況和可比券結果，我們預計上市首日轉股溢價率為28%左右，對應價格為119.3元~131.86元。

風險提示：

1、募投項目效益未達預期或短期內無法盈利。

2、公司生產經營或資金周轉出現嚴重不利情況面臨償債風險和流動性風險。

3、公司外部競爭日益激烈、凈利潤下滑風險。

4、正股股價波動風險。

5、定價模型可能失效，預測結果與實際可能存在較大差異。

>>以上內容節選自華金證券2024年12月25日已經發布的研究報告《華金證券-固收-南藥轉債（110098.SH）申購分析--醫藥流通業區域性集團化企業》（分析師：牛逸；執業編號：S0910523040001），具體分析內容（包括風險提示等）請詳見完整版報告。

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