在2019年開啟的賽道股行情中，一些基金經理強調進攻性，重倉新能源、創新藥、白酒等賽道股，所管產品的凈值一度持續上漲，但在2021年市場轉向之后，基金凈值大幅回落，令投資者體會到什么是竹籃打水一場空。

　　與之相對應的是，一些敬畏市場、看重估值性價比的基金經理，不僅聚焦行業景氣度，還看重估值性價比，既把握住了高景氣發展的紅利，在市場轉向后又保住了收益。

　　華安基金的金拓，就是這樣一位攻守兼備、行穩致遠的基金經理。近日，他向上海證券報記者講述了他的投資之道。

錨定行業景氣度強調進攻性

　　從金拓從業經歷來看，在2023年3月加入華安基金之前，先后在安邦資產、中融基金（現更名為國聯基金）工作，先后擔任研究員、基金經理，2019年1月起單獨管理主動權益產品。加入華安基金后，金拓從2023年10月起擔任華安智增精選基金經理。目前，擬由金拓擔任基金經理的華安景氣回報混合基金正在發行。

　　從金拓過往的業績表現來看，管理時間最長的是國聯核心成長基金，從2019年1月22日開始管理，到2023年3月8日離任，管理期間收益達203.98%，大幅超越同期市場表現。

　　良好的業績表現緣于金拓對投資的深入思考。金拓表示，其投資框架是基于估值性價比的景氣度投資。錨定行業景氣度，注重進攻；看重估值性價比，重在防守。

　　“我的第一份工作是在安邦保險，最早研究的是TMT行業。險資主要考核絕對收益，TMT則屬于成長范疇，這影響了我此后的投資風格。”在談到自己的投資風格時，金拓表示，既追求高景氣度行業的成長性，也注重估值性價比，強調安全邊際。

　　對于二級市場來說，投資獲利源于股價上漲。金拓表示，從影響股價的主要因素來看：一是景氣度；二是估值。

　　從景氣度來看，主要關注景氣持續的機會和景氣反轉的機會。“行業景氣度的高低，可以通過對上下游產業鏈和同業公司的調研進行確認。優選與產業鏈景氣共振的標的，勝率會更高。”金拓說，景氣度有時代特征，在不同的社會發展階段，其代表性景氣行業是不一樣的，所以要與時俱進。

　　在金拓看來，各個行業皆有周期，關鍵是要把握景氣度趨勢，在行業選擇上不存偏見，不把某些行業排除在外。從2020年以來的業績歸因來看，半導體、新能源、軍工、計算機、汽車零部件、煤炭、醫藥等行業的業績貢獻度排名靠前。

　　當前，A股上市公司數量達5000多家，對于金拓這樣聚焦行業景氣度的基金經理來說，如何選出合適的標的構建組合？金拓表示：首先要廣覆蓋，然后是深挖掘。

　　金拓表示，廣覆蓋的意義不是直接找到可以配置的標的，而是多尋找一些值得關注的方向。如果觀察到某個行業里景氣度預期向上的標的增多，且其估值比較合理甚至低估，通常能夠判斷該行業值得進一步關注。

　　“我希望在每個階段，都能找到幾個值得關注的方向，然后，自下而上基于個股的賠率和勝率，對潛在的收益率進行排序，將相關標的納入組合。從過往組合持倉來看，正常情況下每個階段會布局三到五個方向。”金拓說。

看重估值性價比注重防守性

　　許多聚焦景氣度投資的基金經理往往憧憬新興產業輝煌的前景，追求估值和業績提升的戴維斯雙擊。但事后來看，他們往往低估了成長過程的復雜性，高估了行業的競爭壁壘，當行業景氣度反轉時，往往會遭遇估值和業績雙殺的窘境。

　　從金拓管理的基金凈值走勢來看，整體回撤表現與基礎市場走勢較為接近，但當市場出現結構性機會時，回撤收復速度快于基礎市場。究其原因，金拓不僅關注行業景氣度，還非常看重估值性價比，這也展現出其投資審慎的一面。

　　在金拓看來，上市公司適用的估值體系并非靜態存在，而是根據上市公司的產業生命周期、商業模式、競爭格局及公司競爭力等方面綜合評估的結果。不同的公司所適用的估值體系可能是不一樣的，估值體系要和公司相匹配。

　　金拓表示，通常而言，同一家公司的估值體系，在大部分時候是比較穩定的，但隨著時間推移也會發生變化。這時候就要重新審視這種估值體系底層因素的變化，因為這種估值體系的變化，往往預示著一輪大的行情或者一輪大的風險，這種低頻但特別重要的變局尤其需要關注。

　　以計算機行業為例，2012年左右，A股計算機公司大多是IT領域的包工頭，只賺一點人頭費，這種商業模式只能用PE法或者PEG來估值。從2014年下半年開始，隨著“互聯網+”概念興起，至少在當時資本市場預期層面，計算機行業的商業模式發生了巨大變化。具體而言，一個商業活動可以簡單拆分成信息流、現金流和物流三個流向，當時大部分“互聯網+”故事的底層邏輯可以歸結為通過信息流來染指現金流，從賺取人頭費轉向了賺取流量分成。隨著商業模式的巨大變化，對應的估值體系也就發生了巨大變化，市場對計算機行業的估值體系從PE法估值轉向市值法估值，這是那一輪“互聯網+”行情背后的估值邏輯。

　　另外，在金拓看來，在估值體系穩定的情況下，估值還有宏觀特征，即不同宏觀環境對應著不同的估值因子表現。例如，最近兩年宏觀不確定性上升，市場對業績確定性更為看重，盈利確定性高的公司持續享受估值溢價。

布局三個方向攻守均衡

　　今年以來市場走出分化行情，低估值高分紅板塊持續上行，傳統消費板塊遭遇調整。接下來市場將如何演繹？哪些方向值得關注？

　　金拓表示，隨著美元流動性轉向漸行漸近，結構性行情有望延續。從估值角度來看，當前A股有充足的估值保護，隨著宏觀確定性的不斷提升，市場越來越具投資價值。

　　關于配置思路，金拓表示，會兼顧成長與穩健，目前主要關注以下三個方向。

　　首先是電子板塊。從產業鏈的調研情況來看，半導體銷售回暖的趨勢已經傳導至國內產業鏈，同時大基金三期的成立為半導體行業資本開支的持續性注入了信心，看好半導體自主可控受益標的。另外，2024年將成為端側AI落地元年，iPhone有望迎來量價齊升的換機周期，消費電子板塊行情的持續性值得期待。

　　其次是大飛機產業鏈。在目前宏觀環境下，大飛機產業鏈是難得的高確定性成長方向。目前，C919飛機在手訂單已超千架，即將開啟從1到N的快速增長期。從供應鏈來看，目前主要是國際供應商，在自主可控背景下，不管是金屬材料、復合材料，還是機電系統、航電系統乃至發動機，國內廠商都有巨大的發展機遇。另外，從軍工行業周期來看，下半年有望開啟新一輪訂單周期。

　　最后是銀行板塊。從股息率來看，銀行板塊的股息率僅次于煤炭行業，而從分紅比例來看，煤炭板塊的分紅比例約為60%，而銀行板塊的分紅比例僅為30%左右，隨著未來信貸增速放緩，銀行分紅比例仍有較大提升空間，即股息率仍有潛在提升空間。從估值體系來看，由于擔心資產質量問題，過去十余年銀行板塊被持續下殺估值，目前在紅利類資產中，不管是橫向比較還是縱向比較，估值都是最低的，在政府化債及地產去庫存背景下，銀行股的估值空間有望逐步打開。

　　除了上述三個方向，金拓表示，對其他行業也會關注跟蹤，等待買入機會的到來。

（文章來源：上海證券報）

(原標題：投資要攻守兼備行穩致遠——訪華安景氣回報擬任基金經理金拓)

(責任編輯：73)

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