摘要：

【申萬宏源策略：反彈印證還是“真正的震蕩市”】反彈觸發的原因：本周美元指數和美債收益率創新高，但人民幣匯率守住了底線。微軟Copilot類似的催化，AI板塊7月調整，9月反彈，主要區別就是性價比不同，反彈指向市場性價比和微觀結構已改善。一些政策樂觀預期發酵：穩定A股市場預期，化解地方債務風險，擴大A股對外開放。

一、反彈觸發的原因：本周美元指數和美債收益率創新高，但人民幣匯率守住了底線。微軟Copilot類似的催化，AI板塊7月調整，9月反彈，主要區別就是性價比不同，反彈指向市場性價比和微觀結構已改善。一些政策樂觀預期發酵：穩定A股市場預期，化解地方債務風險，擴大A股對外開放。

　　本周五A股上演絕地反擊，先分析原因，再討論持續性。反彈原因，我們主要概括為三點：1. “再通脹”加強了美聯儲緊縮預期，美元指數和美債收益率本周均創出階段性新高。但人民幣兌美元匯率總體守住了7.3的底線。這背后反映的是市場對國內政策加碼的期待，以及對匯率預期引導的信心。2. 微軟Copilot落地，定價仍為每人每月30美元。7月發布定價時，觸發了AI板塊調整；而9月產品落地卻觸發了AI板塊顯著反彈。主要區別就是股價位置不同，性價比不同。在海外壓力猶存，國內政策效果持續性仍有懷疑的情況下，市場總體的超跌反彈主要也是性價比和微觀結構改善的結果。3. 確實有一些政策樂觀預期正在發酵，包括：穩定A股市場預期，市場期待化解地方債務風險的具體安排近期落地，擴大A股對外開放等。

二、反彈印證還是“真正的震蕩市”：市場對后續政策催化有基本信心，但對政策效果的持續性的預期仍不高。

　　我們認為，周五的超跌反彈印證了我們“真正的震蕩市”的判斷。高性價比是反彈的基礎，不必因此對后續政策效果發酵過度樂觀的預期。市場對后續政策催化有基本信心：匯率和A股都會穩定預期，活躍資本市場、化解地方債務風險、后續穩增長加碼都還有政策期待。高性價比區域，超跌反彈的線索容易出現。

　　反彈持續性仍依賴于政策效果的驗證，但目前對政策效果持續性的預期仍不高：化債在中期肯定有重大影響，但現階段海外高利率會限制國內降息進程，也會限制化債的系統性鋪開。在海外風險偏好承壓的階段，擴大A股對外開放的短期效果可能有限。穩定A股市場預期，可能只是維持震蕩市的因素，A股向上突破還是需要基本面和其他政策刺激的配合。

三、市場總體選股勝率已回落了7個月，歷史經驗來看，窄幅震蕩行情已處于中后段。不在沉默中爆發，就在沉默中死亡。此時，結構選擇的重點是布局未來重大拐點，首選電子。高景氣可持續，但機構配置偏高的軍工在震蕩市輪動的重要方向。“交易再通脹”可以博弈周期，但這無法打破窄幅震蕩格局。穩定A股市場預期，可能強化中特估邏輯。中期繼續看好AI應用海外映射機會。

　　窄幅震蕩市已經持續了很長時間，這個階段該如何思考結構選擇的重點？我們提示，市場總體的選股勝率(買入持有1月，獲得正收益的概率)已連續回落了7個月，從歷史經驗上看，這對應窄幅震蕩行情已處于中后段。這一階段，不在沉默中爆發，就在沉默中死亡，市場選擇方向的時點可能已經不遠。終結窄幅震蕩行情通常需要看到宏觀的重大變化：2014年7月降息觸發杠桿資金正循環，2017年8月供給側改革行情引發了經濟的樂觀預期，2020年2月疫情影響，2022年2月俄烏沖突 + 全球通脹。同時也需要重大行業性機會的配合。

　　所以，現階段結構選擇的重點是布局未來有重大拐點的方向，我們首推電子，二季報業績增速不再惡化，存貨周轉率見底回升，困境反轉線索顯現。后續華為鏈創新，消費電子換機周期，AI驅動全球半導體周期，都可能成為電子行情啟動的催化。另外，高景氣可持續但機構持倉較高的方向，可能是震蕩市輪動的關鍵環節。首選國防軍工，二季報反映訂單執行加速，四季度訂單再補充。同時關注一帶一路出口鏈和新能車產業鏈(電池鏈2024年供給增速回落明確)的投資機會。

　　“再通脹”是宏觀層面的潛在重要變化，漲價周期有博弈價值。但我們繼續提示“交易再通脹”難成為A股的破局點，漲價周期還只是震蕩市輪動的方向。

　　繼續看好中特估，穩定A股市場預期，可能強化中特估邏輯。以高股息投資為抓手，完善上市公司治理，正在形成一種思潮。中期繼續關注AI應用端拓展的美股映射，重點是機器人、汽車智能化、游戲。

風險提示：海外經濟衰退超預期，國內經濟復蘇不及預期

（文章來源：申萬宏源）

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責任編輯：洪大龍