出品：大眼樓管

作者：肖恩

　　近日，華僑城A發布了2020年年報，公司實現營收818.7億元，同比增長36.4%，歸母凈利潤126.9億元，同比僅增長2.8%。歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤下降3.17%，增收不增利的情況非常明顯，主要原因包括毛利率下滑、銷售費用大增、資產減值損失超過8個億，投資收益減少、少數股東損益占比進一步擴大。

房地產業務毛利率下降超15個百分點

　　華僑城在國內地產開發領域中，文旅項目的知名度是超過地產開發的，公司聚焦房地產+文旅兩大主線，擁有“歡樂谷”、“世界之窗”等知名文旅IP。并且在華僑城集團“文化+旅游+城鎮化”的戰略布局下，找到了一條屬于其自身特有的“開發+自持”雙輪驅動模式。

　　報告期內，華僑城超八百億的營收中，旅游綜合收入為431.75億元，同比增長42.67%，占總營收的53%；房地產業務收入372.39億元，同比增長27.82%，占總營收的45%，旅游綜合收入已超過房地產業務約8個百分點，連續第二年成為華僑城的第一大業務。

　　不僅在營收上，毛利率方面旅游收入的表現也好于房地產業務。去年華僑城旅游收入的毛利率為42.0%，較上年增加1.39個百分點，而房地產業務毛利率為59.32%，較上年下滑達15.28個百分點。致公司整體毛利率降為49.8%，同比下降6.7個百分點，連續第二年下降。

　　不過值得注意的是，華僑城的文旅業務全年接待游客僅恢復至2019年的82%，但營收卻增長了42.67%，文旅業務有穩中向好的趨勢，而房地產業務則成了業績的“拖油瓶”。雙輪驅動模式固然使得華僑城有著較好的拿地優勢，但房地產業務毛利率下滑超15個百分點不得不引起警覺，尤其需要關注2020年的銷售和拿地。

　　一方面，銷售均價表現欠佳。2020年華僑城錄得銷售額1052億元，銷售面積465萬平方米，均價2.26萬元/平米，較2019年的3.42萬元/平米下滑高達34%。

　　另一方面，土地成本明顯下降。年內華僑城新獲取項目共25個，土地總價款359億元，新增建筑面積達1033萬平方米，土地成本均價3475元/平米，較2019年的6163元/平米的價格明顯下降，2016-2020年土地樓面價由980元/平降至3475元/平。

　　售價和土地成本，一降一升之間，華僑城的房地產業務的利潤率存在較大的不確定性。此外，新增土地中多數為文旅綜合用地，并不能反映房地產業務的真實土地成本。

銷售費用大增

　　不得不提的是，華僑城去年銷售額同比增長 21.90%，而銷售面積則增長超80%。以價換量的銷售策略的背后，不僅是銷售毛利率的重挫，也是銷售費用的大幅增加。

　　年報顯示，華僑城全年的銷售費用高達28.02億元，同比增長達47.06%，銷售費用率升至3.42%。使得公司凈利潤率為19.21%，較去年同期下降4.68個百分點，加權平均凈資產收益率17.47%，同比減少1.86個百分點。

少數股東損益大增

　　華僑城這一雙輪驅動模式，一方面增厚了公司資產，加大了經營現金流入，而另一方面也將公司牽入了文旅項目的長期經營之中，對于宏觀經濟的波動更加敏感。尤其是在去年上半年受疫情影響的情況下，顯得格外明顯。

　　因此，華僑城過去幾年試圖通過合作項目來降低自身的杠桿率和風險，少數股東權益占比由2016年的9.14%猛增至2020年底的28.97%。由此帶來了杠桿率的下降，但也影響了歸母股東的損益。2020年公司少數股東損益達到30.38億元，較上年增長達50%，而歸屬于上市公司股東的收益僅增長2.8%。

資產減值損失超8億

　　自2016年期，華僑城的合作項目投資就大幅上升，因為因處置長期股權投資產生的收益、權益法核算的長期股權收益以及喪失控制權后的股權公允價值變動的各類投資收益，成為了公司業績的重要組成部份。但由于項目質量的參差不齊，這類投資收益波動較大，2020年華僑城的投資受益為34.2億元，較上年的44.78億元同比下降23.6%，成為公司凈利潤增速不及預期的另一大原因。

　　過去一年，華僑城仍延續了賣賣賣的股權處置節奏。1月份的公告顯示，2020年華僑城A通過公開市場成功完成了重慶悅嵐房地產開發有限公司70%股權等11個項目的轉讓工作，合計交易對價68.90億元。

　　此外，由于投資項目資產的減值損失達8.5億元，較上年的0.85億元，大幅提高。也成為促成華僑城增收不增利的原因之一。