出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 王永

　　目前上市白酒公司三季報已披露完畢，前三季凈利潤同比下滑的酒企僅三家——金種子酒、順鑫農業和皇臺酒業。這三家公司無一例外都是低端產品為主的酒企，其中金種子酒業最為典型。

　　金種子酒在安徽省內以50元以下產品為主，早在2016年金種子酒就試圖推出更高價位的產品，進行產品結構升級，但是以失敗告終。

　　其中高端產品營收規模從2016年的8.15億元，萎縮到2020年的1.54億元。中高檔酒的毛利率也從2016年的70%降至2020年的53%。

　　在產品結構降級、收入萎縮的背景下，其銷售費用、管理費用及研發費用仍保持之前的規模，這就加劇了利潤的流失。

　　虧損加劇 現金加速流出

　　前三季金種子酒實現營收8.07億元，同比增長了22%；歸母凈利潤則為-1.44億元，上年同期為-1.05億元，虧損額在擴大。其中第三季度營收2.62億元，同比增長3.18%；歸母凈利潤-4652.29萬元。

　　營收增速達到22%的情況下，虧損反而在擴大，金種子酒主營業務到底出了什么問題？

　　從2019年開始，金種子酒營業總成本就超過營業收入，開始進入虧損狀態。主因是主營業務白酒業務營收規模大幅下滑，白酒“產品升級”受阻導致毛利率不斷下降。與此同時低毛利的藥業收入占比快速上升。

　　從毛利率來看，金種子酒綜合毛利率從2018年的50%以上降至38%，再降至今年前三季的27%左右。

　　在毛利率降低的同時，銷售費用、管理費用及研發費用仍保持之前的規模，今年前三季銷售費用1.95億元，與2018年同期的2.07億持平；前三季管理費用8651.62萬元，2018年同期為8693.33萬元；研發費用為2053.89萬元，2018年同期為1141.94萬元。費用等剛性支出加劇了虧損。

　　從現金流來看，雖然營收同比增長22%，但是現金回款反而減少了9%，收現比降到了77%。應收賬款增長50%達到1.61億元，預付款增長143%至6047.88萬元。合同負債（預收賬款）同比減少了11%。

　　這導致現金加速流出，前三季經營活動現金流凈額為-3.14億元，比去年全年-1.6億元還高。

　　產品降級 白酒業務不斷虧損

　　2020年金種子酒扣非虧損1.14億元，而其藥業部分對凈利潤的貢獻是正向的，這說明虧損主要來自白酒業務。

　　今年三季金種子酒白酒業務實現營業收入接近4.7億元，同比增長33%。但是從營收結構來看，增長全部是普通白酒帶來的，中高檔酒營收與上年同期持平。近幾年中高檔酒營收逐漸萎縮，占比下滑至34%，普通白酒占比則增至66%。

　　產品結構變化是毛利率下滑的主因，今年前三季綜合毛利率為26.69%，比去年同期下滑近1個百分點。

　　金種子酒的中高檔酒包括金種子系列、金種子馥合香、醉三秋 1507，普通白酒則包括種子酒系列、祥和種子酒、潁州系列。按照金種子酒的官方分類，50元/500ml 以下的產品歸類為普通白酒，50元以上產品歸類為中高檔產品。普通白酒占比的大幅增長，說明公司重新將發展重點放在了50元以下的低端產品上，近幾年的產品升級幾乎沒有實質性進展。

　　白酒業務的萎縮從經銷商數量也能反應出來，前三季凈減少經銷商13家，期末省內經銷商數量為368家，省外為75家。

　　在產品結構越來越“低端”的情況下，業績對原材料成本的上漲就極為敏感。去年金種子酒白酒產量增長62%，原料成本則增長了99%。普通白酒的營業成本增長175%，超過營收增速18個百分點，2020年年報稱“原材料價格上漲，生產成本增加”。今年上半年這種影響估計仍在持續。

　　去年不少白酒公司的低端產品提價原因就是原材料價格上漲，而金種子酒由于自身弱勢無法通過漲價將原材料成本傳導到銷售端。

　　在銷售規模萎縮，毛利率下滑，支出剛性，費用難以下降的大背景下，金種子酒的白酒業務未來堪憂。

　　再來看藥業部分，用總營收和白酒收入估算，前三季其他業務收入（主要為藥業）為3.37億元，占比為39%，同比增長8%。2020年藥業收入同比增長11%，占營收比重為42%。藥業收入增速也在放緩。

　　金種子藥業收入主要來自旗下安徽金太陽生化藥業有限公司（簡稱“金太陽生化藥業”）。金種子持有其92%的權益，后者主營業務是片劑、小容量注射劑、硬膠囊劑、原料藥、第二類精神藥品制劑、化工產品（不含危化品）生產銷售。主要產品包含復方麝香注射液、復方腦蛋白水解物片、β-胸苷等。

　　雖然藥業收入占到營收的四成，但毛利率很低，2020年毛利率僅為6.95%。2020年金太陽生化藥業營收4.32億元，凈利潤僅1476.73萬元，算下來凈利率僅為3.42%。在整體收入規模有限且增速較低的情況下，對彌補白酒部分下滑的作用有限。

　　金種子酒未來在哪里？

　　早在2016年，金種子酒就推出了更高價位的產品，目的是推動整體產品結構的升級。當時主推產品為徽蘊與柔和，目前在京東商城金種子酒旗艦店，柔和和徽韻售價在60-70元之間。

　　但是其產品升級之路卻不順利，2016年中高檔白酒營收8.15億元，2020年萎縮到1.54億元。中高檔酒的毛利率也從2016年的70%降至2020年的53%。

　　安徽有四家白酒上市公司，無數小酒企，競爭異常激烈。根據招商證券研報說法“徽酒企業在20-100元價格帶之間密集交錯，激烈競爭，基本上每20元就能形成一個清晰的價格帶，每個價格帶都有強勢品牌主導。”

　　古井貢酒與口子窖是省內強勢品牌，占據100-200元價格帶。迎駕貢酒占據70-100元價格帶。迎駕貢酒往下還有高爐、宣酒等區域品牌。再往下是金種子酒、文王貢酒等第三梯隊酒企。在這種情況下，小酒企想要突破價格帶或者突破地域擴張，難度非常大。

　　對于金種子酒來說，未來到底是低端酒，還是藥業？