把同樣的分析運用于招商 銀行股票，事前Beta穩定性檢驗表明招商 銀行Beta的表現要比中國石化穩定一些，所以未來Beta的調整幅度也要小一些，但SS-預測Beta策略仍具有較好的敏感性，如圖12所示。

　　從收益率表現來看，SS-預測Beta對沖策略一直保持領先，如圖13所示。這期間招商 銀行股票收益率為13.36%，而SS-預測Beta對沖策略最終收益19.47%，領先靜態Beta策略2.74%，領先滾動Beta策略1.71%。

　　圖12　套期保值期間Beta的動態變化

　　四、對Beta對沖策略的進一步思考

　　資產組合中系統風險的變化一般來說無法預測，先驗的Beta穩定性預檢驗可以一定程度上幫助資產管理者了解現貨資產的穩定性，對于不穩定的資產動態對沖是有必要的。

　　本報告設計3種對沖策略，分別為靜態Beta對沖、滾動Beta對沖、SS-預測Beta對沖。靜態Beta對沖其實是假定相同時間長度內資產未來的穩定性和歷史一致，滾動Beta策略則在靜態Beta策略的基礎上不斷納入了更新的信息，而SS-預測Beta對沖策略是以狀態轉移的角度來分析資產的穩定性，把固定參數的估計演變成遵循某種模式的時變參數的估計，對于資產組合中系統風險的變化也就更加敏感。

　　通過對基金重倉股組合、指數基金、藍籌股3種資產的套期保值實證研究，可以發現SS-預測Beta對沖策略對現貨資產中系統風險的變化比較敏感，是較優的方案，尤其是對于Beta表現不穩定資產。而對于基金重倉股組合等Beta比較穩定的資產不同策略的差異并不十分顯著。當然動態對沖需動態調整期貨頭寸，交易風險也就由此產生，這也是不容忽視的問題。

　　SS-預測Beta對沖策略由于具有對Beta變化比較敏感的特性，其計算的Beta可以作為現貨資產系統風險波動的監控工具，當Beta的波動超越閥值即可調整期貨頭寸。本報告對于狀態空間模型中Beta時變的狀態方程假定為均值回復過程。值得注意的是，如果Beta實際的時變模式不是均值回復，那么此SS-預測Beta對沖策略風險對沖的效率就等同于滾動Beta對沖策略。當然，Beta的時變模式不僅僅是均值回復型，對特定現貨資產發掘更好的時變模式才能更好地對沖系統風險。 

 　長城偉業期貨公司特約研究員 王紅兵