圖13 中國精煉鋅凈進口和出口價

　　根據人民幣匯率和中國關于鋅的貿易政策，考慮各項費用，我們計算國內外鋅價的比值區間為：8.12 至9.47，即當實際比價高于9.47 時，比價將向下修正，進口獲利而出現正套機會；當實際比價低于8.12 時，比價需要向上修正，出口獲利而出現反套機會。8.12 至9.47之間為平衡區間，需要特別說明的是這一平衡區間的含義是當比價處在這一范圍內時，無論進口出口都沒有無風險利潤，但比價本身仍然會在這一區間內上下變動，該區間的算術中值為8.795，我們認為，實際比價在8.795上方或下方時，即使仍在平衡區間內，仍代表著市場比價關系的傾向性，例：如果實際比價為9.35，則說明當前市場的比價關系是傾向有利于進口獲利的，或者說有更大的向下修正的可能性，反之亦然。

　　圖14 滬鋅三月連續與LME三月鋅的比價

　　(二)、出口退稅影響簡析

　　財政部、國稅總局5月21日出臺《關于調整鋼材出口退稅率的通知》稱，自6月1日起，我國將調整部分商品進出口關稅稅率，將對142項商品調高或開征出口關稅，同時對209項進口商品以及對部分涉及百姓生活的日用品實施較低的暫定稅率。此次集中調整進出口關稅，或將“剎住”貿易順差快車，對緩解我國流動性過剩、減輕貨幣政策壓力起到積極的作用。

　　其中，未鍛軋鋅的出口關稅率由5%-10%提高到10%-15%，財政部并未明確指出“未鍛軋鋅”是0#還是1#。由于0#出口有退稅，而1#出口才征關稅，因此財政部所指的“未鍛軋鋅”是1#鋅。

　　但是，有色金屬工業協會鉛鋅部副主任趙翠青日前表示，為了控制礦物資源的出口，并減少中國對主要貿易伙伴國不斷膨脹的貿易順差，政府或很快取消余留的精鋅出口退稅政策。

　　目前純度在99.995%以上的精鋅是惟一仍享有出口退稅政策的精鋅產品。

　　中國已于2006年9月取消了其他所有精鋅的出口退稅優惠。盡管鋅半成品仍享有8%的出口退稅稅率，但鋅半成品在整個鋅出口中所占的比例微不足道，因此大部分的鋅出口已被排除在出口退稅機制之外。

　　盡管政府早些時候取消了純度低于99.995%的鋅以及鋅合金和碎鋅的出口退稅，但是鋅出口還是出現大幅增長。

　　簡析：

　　0#鋅出口退稅取消的預期很大程度打擊了國內鋅市場。0#鋅出口退稅如若取消，勢必引起國內外鋅價比價的變化，并一定程度地增加了國內的供應量。當前國內需求較為疲弱，這一預期很大地加強了鋅市“外強內弱”的格局。

　　(三)、鋅庫存特征

　　倫鋅市場的庫存周內先升后降。6月15日，LME鋅庫存達74825噸。當前西歐現貨升水堅挺，LME悄然從貼水轉為升水，這些說明全球除中國以外地區的鋅消費存量市場不容忽視，而以印度，巴西為代表的新興市場國家的消費增量也在迅速增大。雖然目前從局部看中國鋅現貨壓力較大，但從全球范圍看，鋅的供求形勢并不穩定，極低的庫存隨時有可能引起現貨的緊張。

　　圖15 LME鋅庫存和三個月鋅價

　　(四)持倉特征

　　LME鋅的總持倉量處于較高水平。倫鋅持倉的穩步增加，穩定在140000手以上的水平表明國際資金對鋅市的介入絕非短期行為，大量資金仍然駐守其中。

　　眼下靠近現貨期限的多頭部位的高度集中和遠期合約上大空頭部位的進一步暴露，已經給市場的擠空行情進一步展開奠定了基礎。六月期內大的多頭部位多于空頭，形成現貨對三個月期升水居高不下的態勢，七月和八月份空頭部位的進一步暴露給期貨升水的長期存在和進一步擴展提供了基本條件。在交易所庫存仍然持續下降的前提下，全球市場并沒有改變以往的空頭實盤交割能力缺乏的局面，因此圍繞著第三個星期三的空頭遷倉將會進一步給未來的擠空創造條件。

　　高持倉下的主力對峙不僅通過大持倉報告中暴露的主力持倉的數量增加得到了證明，從當前傳統策略投資者之間的分岐來看，拋空市場的主力基金和通過控制倉單維系擠空狀勢的基金之間的對峙在近期價格出現下跌的過程中得到升級。

　　但是，由于六月中旬LME 修改了借出規定,降低了多頭部位持有者必須借給市場量的門檻，一定程度地打擊了多逼空的熱情。因此，“多逼空”的勢頭尚需在今后弱勢整理的態勢中醞釀一段時間。

　　圖16 LME三個月鋅價、持倉量和成交量

　　二、后市簡要提示

　　當前全球處于緊縮政策的浪潮之中，歐洲央行調升基準利率，美國因勞動市場緊張而引發緊縮預期，中國連續出臺的緊縮政策收縮市場需求。國際資本市場上，美元短期仍呈強勢。在全球宏觀經濟及資本市場的氛圍之下，國際金屬弱勢整理尚需一段時間。

　　LME鋅庫存仍然處于低位，市場曾一度醞釀逼空勢頭。但LME修改了借出規定，一定程度地打擊了多逼空的熱情。

　　中國國內鋅市在需求淡季中出現0#鋅出口退稅取消的預期，加強了鋅市“外強內弱”的格局。

　　在緊縮風口上，市場更側重于弱勢預期。但是LME鋅本身的低庫存以及全球供需上的強勢格局將限制鋅市持續下跌的空間。

　　中大期貨 陳佳蘊