A股開年第二周，醫藥、有色、電設與新能源、汽車、基礎化工小幅反彈，同時，穩增長的建材、建筑、鋼鐵、房地產調整劇烈，預示著市場對穩增長的不確定性漸漸形成共識。從市場風格來看，成長、周期、消費與金融上周全線調整，市場明顯體現出乍暖還寒的特征。

　　全球疫情重新成為市場關注的焦點，但并沒有帶來美聯儲暫緩加息的預期。中國全力保增長，人民銀行將中期借貸便利（MLF）中標利率從2.95%調降到2.85%。西風繼續緊，東風持續暖，這是一個乍暖還寒的時期。

　　一、資本市場呈現乍暖還寒的特征

　　2022年兩周以來，資本市場的表現反映出宏觀經濟如下的特征：

　　第一，連續兩周，香港恒指繼續領先內地股市與美股，走出了獨立的行情。在美元加息對風險資產估值確定性壓制與中國保增長效果并不明確的背景下，2021年受到壓制的港股作為全球資金戰略轉換的樞紐價值得以體現。

　　第二，原油、螺紋鋼、鋁、銅等的走勢依然延續通脹交易的邏輯，美元加息預期對此沖擊不大，或許反映出如果不是超常力度的加息，全球通脹就不會回頭的可能。

　　第三，創業板有所反彈，但年初以來也已經跌去6%，質的發展短期不僅受到保增長的量的沖擊，還受到流動性收縮預期的壓制，短期這一不利局面將持續一段時間。

　　二、降息是利用時間窗口的積極之舉

　　在乍暖還寒的市場中，投資者寄希望于央行降息，通過流動性的釋放來對抗美聯儲提前加息帶來的流動性收縮。我們明確指出過2022年的市場特征是盈利的稀缺性為王，宏觀主線是增長而不是流動性，央行降息對風險資產的定價不會產生根本的影響。

　　2022年1月17日，央行將中期借貸便利（MLF）中標利率從2.95%調降到2.85%，利率的下降是穩增長的具體表現，其目的是舒緩實業的融資成本。在美聯儲真正加息之前主動出擊，體現了以我為主的政策邏輯。這一邏輯可以結合2021年全年的統計數據進行分析：

　　第一，經濟下行的態勢使然。2021年GDP全年增長8.1%，三駕馬車走勢良好，但四季度這一數據呈現下滑態勢：GDP逐季走低，第四季度創年內新低4%，消費12月同比增長1.7%， CPI與PPI雙雙從高點下行，這意味著中國確定進入下行期。降息只是對沖這一態勢的柔性手段，接下來看到信用的擴張才是真正的硬啟動。

　　第二，美聯儲加息條件越來越成熟，降息充分利用了時間窗口。一方面，奧密克戎沒有引起再度寬松的預期。最近兩周全球單日新增病例較前期增高了202%，超過227萬/天，但每天病死人數較前期降低5%。美國新增病例持續增高，但美國政府沒有采取公共衛生限制措施，甚至減少了隔離時間。歐美權威研究表示，奧密克戎嚴重程度較低，免疫逃逸明顯，且感染后對其他毒株會產生免疫應答。在這種背景下，新冠不能被消滅，與人類共存是新常態的理念開始得到認可，美國新冠死亡年齡中位數與國家期望壽命基本一致，也就是說新冠疫情已經沒有影響國家整體壽命，變成自然疾病。另一方面，從美聯儲貨幣政策目標看，失業率回到疫情前水平，而通脹回到歷史高位，聯儲態度越來越偏鷹。

　　事實表明，疫情導致經濟活動中斷，使得經濟的修復遠落后于貨幣超發，結果是歐美資產負債表擴張的速度和程度都達到了歷史的新高。財政政策采取直升機撒錢直接刺激終端需求，供應鏈的恢復遠遠跟不上，造成了商品史無前例的緊缺。供給的超級緊缺疊加貨幣的超級擴張，共同推動全球通脹周期。長期來看，在碳中和大背景下，上游生產資料的供給偏緊和能源價格抬升，將會繼續拉高制造業的整體成本，長期通脹中樞抬升。這意味著全球超級寬松貨幣周期終有落幕的一天，同時，疫情常態化和通脹正在改變寬松前提。也意味著超常規的加息才可能抑制通脹，這必然帶來需求的明顯弱化。

　　基于美聯儲未來加息的持續性，利用一季度的時間窗口，央行主動操作體現了以我為主的積極性原則。

　　降息首先為穩增長提供了背書，政府積極行動起來；其次讓流動性更加充裕，盡可能對沖流動性預期收縮的沖擊，對成長型企業的估值提升提供了有力的支撐；最后，領跑的降息預期有可能透支穩增長的力量，這也是市場擔心的。

　　三、市場聚焦數字經濟背后的智能化

　　我們在2022年的投資策略報告中明確指出，以數字化為基礎的智能化將是2022年明確的戰略性產業布局，是真正的質的發展。《十四五數字化發展規劃》明確指出，數字經濟是繼農業經濟、工業經濟之后的主要經濟形態，是以數據資源為關鍵要素，以現代信息網絡為主要載體，以信息通信技術融合應用、全要素數字化轉型為重要推動力，促進公平與效率更加統一的新經濟形態。 “十四五”時期，我國數字經濟轉向深化應用、規范發展、普惠共享的新階段，這是新四化中的數字化與工業化重要的結合點，是實現現代化的必由之路。

　　數字化與工業化的結合需要明確其禁區、引導區、興奮區等，金融安全與輿論安全是禁區，產業鏈安全是引導區，元宇宙是興奮區，數字科技降維服務于傳統的制造業與服務業是其最重要的作用點。基于這個思路從主導產業的邏輯出發，深入布局數字化賽道是貫徹2022年以質為王的投資原則的基本做法。

　　四、穩健投資，攻守兼備

　　基于降息作用的有限性，我們建議投資者仍然需要穩健投資，倉位適當，攻守兼備。具體而言，

　　第一，對權益資產而言， 市場特征為消費弱，周期偏弱，金融底部震蕩，科技仍有力量，數字經濟帶來戰略布局機會。板塊看，醫藥板塊短期穩定，結構性機會繼續； 新能源短期反彈概率大，但偏二三線品種，難創新高。板塊間和板塊內部仍將高低切換，繼續關注元宇宙、穩增長的新舊基建主線。

　　第二，債券資產方面，利率在寬信用之前難言系統上行，降息預期兌現，維持小幅震蕩態勢。

　　第三，港股具備長期戰略配置，短期修復仍有空間。

　　注：作者為創金合信基金首席經濟學家魏鳳春博士

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責任編輯：常靖蕾