近期美聯(lián)儲(chǔ)9月份將開(kāi)啟新一輪降息周期，引發(fā)全球投資者的關(guān)注，而美元微笑理論創(chuàng)立者史蒂芬近期表示，美國(guó)降息或引發(fā)一萬(wàn)億美元中國(guó)資金回流，推動(dòng)人民幣升值10%。這一觀點(diǎn)引起熱議。他認(rèn)為隨著美國(guó)降息，中國(guó)企業(yè)可能會(huì)出售高達(dá)一萬(wàn)億美元的美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)，這可能會(huì)推動(dòng)人民幣升值達(dá)到10%。他表示，貨幣是目前最大的風(fēng)險(xiǎn)，但沒(méi)有被市場(chǎng)合理定價(jià)，而人民幣可能會(huì)扮演一個(gè)重要的角色。史蒂芬提出，中國(guó)資金回流的影響可能會(huì)導(dǎo)致人民幣升值，升值幅度可能在5%~10%左右，而這對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)是適度的可以接受的。他還表示，自疫情暴發(fā)以來(lái)，中國(guó)企業(yè)可能已經(jīng)在海外投資中累積了超過(guò)兩萬(wàn)億美元的資金，這些資產(chǎn)的利率高于人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)降低借貸成本時(shí)，美元資產(chǎn)的吸引力將下降，可能會(huì)刺激1萬(wàn)億美元的保守資金回流，因?yàn)橹忻赖睦钫诳s小。

　　史蒂芬曾經(jīng)提出美元微笑理論。他進(jìn)一步預(yù)測(cè)，如果美國(guó)物價(jià)繼續(xù)下跌，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行比市場(chǎng)預(yù)期幅度更大的降息，再加上高估的美元，美國(guó)的雙重赤字和軟著陸的前景，這些都支持了他對(duì)于美元將會(huì)貶值的信念，最終的結(jié)果是人民幣對(duì)美元匯率很可能走高。加上他之前在上周接受采訪(fǎng)的時(shí)候說(shuō)，如果中國(guó)央行不出手吸收美元流動(dòng)性，人民幣升值的空間可能會(huì)更大。上周五美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行大會(huì)上表示，美國(guó)降低政策利率的時(shí)機(jī)已經(jīng)到了，人民幣升值的理由看起來(lái)更強(qiáng)了。不過(guò)在美聯(lián)儲(chǔ)首次降息后，這樣的舉措不太可能立即發(fā)生。斯蒂芬表示，當(dāng)美元在所謂的軟著陸情況下加速貶值，或者美國(guó)通脹在不引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的情況下有所緩解的時(shí)候，可能會(huì)出現(xiàn)這種情況。

　　這樣的推理有一定的啟發(fā)性，但仍然也有很大的不確定性。因?yàn)橘Y本的流動(dòng)除了和利率有關(guān)之外，也和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景有關(guān)?，F(xiàn)在對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)普遍還是比較保守的，全球資管巨頭貝萊德表示，預(yù)計(jì)美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)將放緩，而不是衰退，特別是在華爾街觀察到美國(guó)企業(yè)尤其是在科技領(lǐng)域財(cái)報(bào)強(qiáng)于預(yù)期之后。貝萊德強(qiáng)調(diào)，最新的初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)、美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲(chǔ)銀行貸款調(diào)查顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在放緩，而不是走向衰退。所以美元指數(shù)的回落可能幅度不會(huì)太大，而是逐步回落的一個(gè)走勢(shì)。

　　人民幣升值同時(shí)也受到中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度的影響。近期公布的7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度不強(qiáng)，可能需要更強(qiáng)有力的財(cái)政政策來(lái)支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，從而提振全球投資者的信心，也有利于推動(dòng)全球資本回流人民幣資產(chǎn)，推動(dòng)人民幣資產(chǎn)出現(xiàn)一輪估值修復(fù)。根據(jù)芝加哥商品交易所CME的FedWatch工具，美聯(lián)儲(chǔ)9月份降息25個(gè)基點(diǎn)的可能性為65.5%，降息50個(gè)基點(diǎn)的可能性為34.5%。較大力度的降息將使資金流動(dòng)更自由，進(jìn)而提振經(jīng)濟(jì)，但這也會(huì)讓投資者感到緊張，因?yàn)檫@樣做可能被解釋為美聯(lián)儲(chǔ)承認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)需要這種力度的提振。如果你現(xiàn)在是美股市場(chǎng)多頭，你可能不會(huì)希望直接降息50個(gè)基點(diǎn)。投資者想要的是貨幣政策緩慢放松，并不希望看到美聯(lián)儲(chǔ)從樓梯上摔下來(lái)，這個(gè)比喻還是非常貼切的。

　　如果美聯(lián)儲(chǔ)大舉降息將給投資者一個(gè)暗示，降息步伐落后了，需要迅速行動(dòng)起來(lái)遏制經(jīng)濟(jì)放緩，而比較有分寸的，更可預(yù)測(cè)的降息則有望增強(qiáng)投資者的信心。美聯(lián)儲(chǔ)9月份降息的意義重大，主要是因?yàn)樗_(kāi)啟了新一輪的降息周期，而不是一次性降息。11月份、12月份兩次議息會(huì)議可能還會(huì)繼續(xù)降息，從而影響全球央行的操作，全球央行有可能會(huì)進(jìn)入新一輪的降息潮。中國(guó)央行也可以采取更加寬松的貨幣政策來(lái)支持就業(yè)市場(chǎng)的恢復(fù)，支持經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，這對(duì)于提振投資者的信心是有利的。

　　近期全球資本市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)9月份降息的預(yù)期逐步趨向一致，也就是說(shuō)9月份美聯(lián)儲(chǔ)降息已經(jīng)是板上釘釘，這對(duì)于全球資本市場(chǎng)的波動(dòng)也會(huì)形成一定的影響。歐美日股市在8月份出現(xiàn)了大幅波動(dòng)，8月5號(hào)出現(xiàn)集體性的大跌，隨后在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期增強(qiáng)以及日本央行宣布不再加息的背景之下又出現(xiàn)集體大反彈。周二道指連續(xù)第二個(gè)交易日創(chuàng)歷史最高收盤(pán)紀(jì)錄，而科技股出現(xiàn)下跌則拖累了標(biāo)普500指數(shù)和納指的走勢(shì)，但是科技股近期的反彈力度也是較大的。這段時(shí)間價(jià)值股出現(xiàn)了強(qiáng)勢(shì)的回歸，推動(dòng)了道指創(chuàng)新高。美國(guó)股市經(jīng)過(guò)了三年多的上漲，估值上已經(jīng)處于歷史高位，所以高位震蕩的風(fēng)險(xiǎn)在進(jìn)一步加大。雖然無(wú)法斷定美國(guó)股市何時(shí)見(jiàn)頂開(kāi)始回落，但是高位震蕩的可能性越來(lái)越大。

　　巴菲特在二季度大幅減倉(cāng)第一大重倉(cāng)股蘋(píng)果，減倉(cāng)幅度達(dá)到一半，也就是八百多億美元，遠(yuǎn)超之前五月召開(kāi)的股東大會(huì)上的表態(tài)。今年我第六次到奧馬哈現(xiàn)場(chǎng)參加巴菲特股東大會(huì)，當(dāng)時(shí)巴菲特就提示了美股見(jiàn)頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，表明美股的估值較高，可能會(huì)邊漲邊減持股票，也就是邊漲邊撤，而實(shí)際上二季度美股漲幅過(guò)大使得巴菲特不得不加快了減持的步伐?，F(xiàn)在根據(jù)伯克希爾哈撒韋二季報(bào)披露的情況，大概倉(cāng)位已經(jīng)降到50%以下，接近40%。這也是股神巴菲特一貫的作風(fēng)，就是在市場(chǎng)貪婪的時(shí)候我恐懼，在市場(chǎng)恐懼的時(shí)候我貪婪?，F(xiàn)在巴菲特已經(jīng)感覺(jué)到一定的恐懼，而且減倉(cāng)。賬上留了2800億美元左右的現(xiàn)金頭寸，包括2300億美元的國(guó)債。比較有戲劇性的是，伯克希爾哈撒韋的國(guó)債持有量已經(jīng)超過(guò)了美聯(lián)儲(chǔ)。這也是巴菲特能夠在長(zhǎng)期資本市場(chǎng)的波動(dòng)中屹立不倒的一個(gè)重要原因，這一點(diǎn)也是值得所有投資者學(xué)習(xí)的，就是在市場(chǎng)產(chǎn)生泡沫的時(shí)候要果斷的減倉(cāng)，在市場(chǎng)低點(diǎn)的時(shí)候耐心等待，低位布局好資產(chǎn)。所謂高點(diǎn)不做多，低點(diǎn)不做空，仍然是一句顛撲不破的真理。這也是價(jià)值投資的一個(gè)重要方面。

　　A股市場(chǎng)具有美股沒(méi)有的特點(diǎn)，而且市場(chǎng)低迷的時(shí)間較長(zhǎng)，所以在A股市場(chǎng)做價(jià)值投資更不容易，需要忍受較長(zhǎng)時(shí)間的低迷期才能夠迎來(lái)新一輪的行情。但是基本的原理是一致的，好資產(chǎn)的特性就是通過(guò)時(shí)間換空間，等待最終出現(xiàn)價(jià)值回歸。好的資產(chǎn)在一輪熊市結(jié)束之后有望慢慢漲回來(lái)，而差的公司有可能熬不過(guò)經(jīng)濟(jì)低迷期，熬不過(guò)熊市。所以在市場(chǎng)仍然處于歷史低位區(qū)域的時(shí)候，好資產(chǎn)和差的資產(chǎn)跌幅都不小，但是好資產(chǎn)和差資產(chǎn)之間是不一樣的，好的資產(chǎn)跌下來(lái)最終會(huì)漲回去。所以現(xiàn)在的虧損實(shí)際上是浮虧，只要不加杠桿，不在底部割肉，浮虧將來(lái)是能有希望消除的。如果是買(mǎi)的差的股票，那跌下來(lái)有可能再也回不來(lái)了。因此在A股市場(chǎng)投資，做價(jià)值投資同樣重要。價(jià)值投資的精髓就是做好公司的股東，不要去碰垃圾股。另一個(gè)就是在好公司價(jià)格便宜的時(shí)候介入，如果是在泡沫比較大的時(shí)候，還是要果斷的獲利了結(jié)，這樣的話(huà)才能夠經(jīng)得起市場(chǎng)波動(dòng)，能夠在長(zhǎng)期立于不敗之地。所以在A股市場(chǎng)做價(jià)值投資，我把它總結(jié)為做中國(guó)特色價(jià)值投資，這是非常值得關(guān)注的一點(diǎn)。

　?。ㄗ髡呦登昂ｉ_(kāi)源首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理）

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責(zé)任編輯：石秀珍 SF183