国产精品免费视频网站,一区一区三区产品乱码,1插菊花综合网

下載新浪財經(jīng)APP，了解全球實時匯率

熱點欄目自選股數(shù)據(jù)中心行情中心資金流向模擬交易

客戶端

　　【中金外匯 · 美元】美聯(lián)儲的前瞻性下降，美元或先強后弱

　　中金外匯研究

　　摘要

　　北京時間6月16日凌晨，美聯(lián)儲宣布加息75個基點，即將聯(lián)邦基金利率的目標區(qū)間從0.75%至1.00%升至1.50%至1.75%，這是1994年11月以來美聯(lián)儲最大的單次加息幅度，也是近27年以來美聯(lián)儲首次單次加息75個基點。不同于今年前兩次FOMC會議的全體一致同意，本次有一人反對加息75個基點，堪薩斯城聯(lián)儲主席喬治主張本次加息50個基點。考慮到在5月份的會議中，美聯(lián)儲主席鮑威爾基本否認了加息75個基點的可能，我們認為這次的加息意味著美聯(lián)儲對于通脹預判的前瞻性有所下降。因此，雖然鮑威爾在會后發(fā)布會的論調偏鴿，但在通脹出現(xiàn)明顯的見頂回落跡象前，市場可能會保留對美聯(lián)儲年內進一步提升加息幅度的期待。在這樣的環(huán)境下，我們可能會看到美債短期利率處于高位甚至進一步走高，美元將獲得一定的支撐。但短期更快速的加息可能意味著美國的經(jīng)濟更快回落，通脹預期更快達到峰值。屆時，市場對美聯(lián)儲的加息預期可能會從低估轉化為高估，美元的上行趨勢或將在彼時出現(xiàn)逆轉。

　　正文

　　FOMC會議要點：

　　我們對本次FOMC會議的要點摘錄如下[1] ：

在利率決策方面，美聯(lián)儲加息75個基點，完全符合市場在上周CPI數(shù)據(jù)公布后的預期。但相比5月5日會議時美聯(lián)儲的表態(tài)有了明顯的不同。這表明了75個基點也許并不是美聯(lián)儲所期望的常態(tài)化加息水平，而是在通脹大超預期之后的被動反應。在聲明中，美聯(lián)儲再次重申了FOMC尋求實現(xiàn)充分就業(yè)和長期通脹達到2%的雙重目標，本次的會議紀要刪除了3月和5月FOMC會上聲明所提到的“伴隨適宜的堅定（收緊）貨幣政策的立場，F(xiàn)OMC預計通脹將回到2%的長期通脹目標，并且勞動力市場將保持強勁”。而加入了“FOMC強烈承諾，將讓通脹回落至2%這一目標。”這句表述充分向市場展示了美聯(lián)儲對抗通脹的決心，但同時也說明了在被動提升加息幅度之后，美聯(lián)儲對勞動力市場的前景似乎沒有之前那么的樂觀。
在點陣圖方面，相比今年3月FOMC會上的點陣圖（圖1），本次美聯(lián)儲給出的未來的加息預期明顯更為激進（符合市場預期）。所有票委都預計到今年底聯(lián)邦基金利率將升至3.0%以上，預期的中位數(shù)到達3.4%附近，也就是說今年年末之前還有175基點的加息（3月FOMC這樣預期的官員只有一位，而本次會前市場預期年末利率位于3.6%）。具體看：本次會上有8名票委預計年末利率會升至3.25%-3.50%，5名票委預計升至3.5%以上，5名票委預計升至3.0%至3.25%。而對于2023年，共有16人預計明年利率將處于3.5%以上，預期的中位數(shù)達到3.74%：其中5人預計利率將會超過4.0%，但有一人預計利率會降至3.0%以下（即預計明年會降息）。相比3月會議時預計明年利率超過3%的僅僅有5人。而對于2024年的不確定性更大，美聯(lián)儲票委們對于屆時利率的觀點出現(xiàn)了歷史上從未出現(xiàn)過的大幅區(qū)間波動：從2%到4%。值得一提的是，對于長期利率中樞，美聯(lián)儲僅在3月2.4%的基礎上小幅抬升至2.5%。這說明美聯(lián)儲并不認為當前的高利率和高通脹是一種常態(tài)，點陣圖的長端穩(wěn)定或對長期限的美債收益率定價或有一定的指引作用。
在經(jīng)濟/通脹預期方面，本次會上美聯(lián)儲下調今明后三年的經(jīng)濟增速預期（其中今年的降幅最大），并上調了今年PCE和核心PCE通脹預期。值得注意的是，美聯(lián)儲同樣上調了失業(yè)率預期。具體看（圖2）：美聯(lián)儲預計2022年美國GDP增長1.7%，較3月預期的2.8%下調了1.1%。2023年和2024年的GDP預期分別從2.2%和2.0%下調至1.7%和1.9%。此外，美聯(lián)儲將2022年PCE的預期從4.3%上調至5.2%，2023年PCE通脹預期從2.7%小幅下調至2.6%，2024年下調至2.2%。值得注意的是，美聯(lián)儲將2022年和2023年的失業(yè)率預期從3.5%分別上調至3.7%和3.9%，2024年的失業(yè)率預期也從3.6%上調至4.1%。我們認為，這樣的調整說明美聯(lián)儲從一定程度上開始給市場提前做心理建設，即在其激進的加息過程中，美國經(jīng)濟有可能面臨一定的下滑風險（尤其在勞動力市場上）。而通脹預期方面的調整也說明美聯(lián)儲認為其選擇的“加息前置”策略可以有效應對通脹。
在縮表節(jié)奏方面，美聯(lián)儲重申將繼續(xù)按5月FOMC公布的縮表路線減持國債、機構債和機構MBS。即從6月開始的前3個月先以475億美元/月的速度開始縮表（300億美元國債，175億美元機構抵押支持證券（MBS）），而3個月之后再開始將縮表速度翻倍至950億美元/月（600億美元國債，350億美元MBS）。
發(fā)布會上，鮑威爾稱，當下美國嚴峻的通脹形勢使得美聯(lián)儲決定加息75個基點，但預計這不會成為常態(tài)。市場的通脹預期在上漲，因此美聯(lián)儲認為這次需要采取激進行動。美聯(lián)儲需要先發(fā)制人行動，這樣之后有更多選擇余地。他還表示，5月FOMC會議以來，通脹意外上升，未來幾個月將尋找通脹下降的有力證據(jù)。FOMC正迅速地提升利率至更加正常的水平。美聯(lián)儲下次利率決議將在加息50個基點和加息75個基點之間“二選一”。

在談到經(jīng)濟時，鮑威爾繼續(xù)了此前的樂觀表態(tài)，“美國經(jīng)濟強勁，有能力應對政策的緊縮，房地產(chǎn)活動、商品固定投資等似乎正在放緩。但工資增長強勁，勞動力市場需求旺盛，美聯(lián)儲預計勞動力市場供需將更加平衡，并會緩和工資過快增長帶給企業(yè)的壓力。”他強調，美聯(lián)儲現(xiàn)在的做法不會誘發(fā)經(jīng)濟衰退，目前也沒有跡象顯示出美國經(jīng)濟出現(xiàn)更廣泛的放緩，尤其消費者支出方面還沒有看到明顯的放緩跡象。關于縮表，他表示，市場對美聯(lián)儲的縮表進程感到滿意。沒理由認為縮表將導致流動性問題。

　　總體看，雖然鮑威爾在發(fā)布會上對“軟著陸”表示樂觀，但他也提到了諸如能源、地緣、供應鏈等不可控因素所導致經(jīng)濟或通脹超出他預期的可能性。鮑威爾對于“前置加息”原因的說辭（有票委預計明年降息）以及其關于未來經(jīng)濟（勞動力市場的預期）等等細節(jié)都讓人對美國經(jīng)濟未來能否如鮑威爾所說的那樣成功“軟著陸”產(chǎn)生一定擔憂（近期花旗宏觀經(jīng)濟意外指數(shù)同樣顯示美國經(jīng)濟正逐步放緩，圖3，而本次會議前夕，美國零售銷售意外下降，這也是近五個月來首次下降，或許表明高通脹開始打擊需求，圖4）。鑒于其5月份不考慮單次加息75基點的表態(tài)在1個半月后就出現(xiàn)了變化。市場恐怕難以根據(jù)他的表態(tài)而對“軟著陸”的前景更為樂觀。市場當前對美聯(lián)儲年末利率的定價高于點陣圖中值，對于明后年的利率定價則低于點陣圖中值水平。這表明市場認為美聯(lián)儲在今年三季度的會議中仍可能還會因為通脹壓力而被迫提升加息幅度，而在明年衰退風險迫近后用降息來應對。在美聯(lián)儲的前瞻性下降后，我們認為聯(lián)儲對于經(jīng)濟、通脹和未來加息路徑的預測對市場定價的影響將有所減弱，而美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)實際走向的變化對市場定價的影響則會有所上升。

　　圖表1：美聯(lián)儲本次會議的點陣圖和3月會議對比顯示出更加激進

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　圖表2：美聯(lián)儲對通脹/經(jīng)濟增長的最新預測

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　圖表3：美國花旗宏觀經(jīng)濟指數(shù)近期持續(xù)走弱顯示市場對經(jīng)濟前景的擔憂

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　圖表4：美國5月零售消費指數(shù)大幅意外跌至負數(shù)區(qū)間

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　市場初步反應：

　　美元在會后沖高回落，歐洲時段收復105關口美元指數(shù)在會后沖高回落，亞洲早盤期間從106附近水平一度回落至105下方，歐元/美元也自FOMC會議日內的低點1.0350上行至1.0450附近。

　　我們認為美元起初的回落主要有三方面原因：

市場此前對75個基點的加息已經(jīng)充分定價，而鮑威爾發(fā)布會上的偏鴿派言論明顯打擊了更鷹派的預期，尤其是他提到“加息75基點不會成為常態(tài)”。在本次FOMC會議之前，聯(lián)邦基金期貨市場以及OIS市場對美聯(lián)儲本次加息75基點已經(jīng)完全有所預期，而對今年年末的利率的預期在3.72%。截至6月16日，聯(lián)邦基金期貨市場預計今年年內美聯(lián)儲加息總數(shù)下降了25基點左右，而對7月的會議的加息預期從會前的75基點下降至50基點。而今年年末隱含美聯(lián)儲目標利率也自會前的3.7%一度回落至3.5%左右（圖5）。因此，在加息靴子落地后，有很大一部分美元多頭逢高獲利了結。
發(fā)布會上鮑威爾對美國經(jīng)濟的樂觀表態(tài)使得市場的風險偏好明顯回轉。
收益率曲線重新走陡本次會前，美國國債收益率（短端尤其）受到上周五CPI數(shù)據(jù)大超預期影響大幅走高，進而導致美債收益率曲線多段出現(xiàn)倒掛，本次FOMC會后隨著短端利率的大幅走低，收益率曲線明顯走陡：美債2年收益率下跌23基點而10年收益率下跌19基點，2年10年段美債收益率曲線則重新走陡至8個基點附近（圖6），由此看來，市場似乎認同了鮑威爾發(fā)布會上看淡未來經(jīng)濟衰退風險的樂觀態(tài)度。然而，之后隨著歐美交易時段的開始，市場避險情緒在美股走低的帶動下重新出現(xiàn)，似乎市場開始消化美聯(lián)儲本次會上有關經(jīng)濟面臨困境的警告，而受到避險資金青睞的美元也重新有所走強。

　　圖表5：聯(lián)邦利率期貨市場在本次FOMC會上兌現(xiàn)75基點的加息后對美聯(lián)儲年末基準利率的預期有所下降

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　圖表6：美聯(lián)儲本次會后收益率曲線重新走陡

　　資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

　　后續(xù)外匯市場展望：

　　短期更多加息的加息意味著長期更多的降息本次會議后，我們維持了在《2022年下半年全球匯率展望》中的預判：今年下半年即美元漲勢可能會在其貨幣政策邊際轉向后迎來逆轉的機會。但相比中期報告的預判，我們認為美元的波動性可能會有所增加。考慮到美聯(lián)儲對于通脹和經(jīng)濟的前瞻性有所下降，市場將根據(jù)美國通脹數(shù)據(jù)的短期變動而非美聯(lián)儲的長期預測來調整對未來利率的定價。這類適應性預期的定價模式傾向于放大短期數(shù)據(jù)的影響并將趨勢線性外推，這會造成市場低估美聯(lián)儲短期的加息幅度，高估中長期的加息幅度和最終的利率水平。我們判斷美聯(lián)儲短期的加息幅度可能會高于點陣圖的隱含水平，而明年的降息時點和幅度也或許會早于和大于當前點陣圖所隱含的時間和程度（美聯(lián)儲上一次在1994年加息75基點之后，跟隨而來的是最后一次加息50基點以及1995年6月開啟的降息周期）。在這樣的環(huán)境下，我們認為利率和匯率的波動性或將有所加大，令美元在通脹持續(xù)上行階段的上行風險加大，而在通脹見頂回落階段的下行空間也加大。

　　美元指數(shù)105附近的技術阻力得到確認美元指數(shù)本周明顯在105上方遇阻而轉跌（而這也是前期的高點），RSI等技術指標也已經(jīng)開始從之前嚴重的超買區(qū)域掉頭，而今年4月以來的上升趨勢線阻力依舊沒有被美元多頭成功攻克（圖7中綠色線標注）我們認為美元自此有繼續(xù)下行的空間；下一個支撐位在2020年3月高點103附近（圖7）。G10貨幣中尤其值得注意的是，美元/日元如期回落（詳見《外匯周報：加息預期推動美元走高》中技術分析日元部分）美元多頭并沒有成功突破135附近多年阻力，而本次FOMC會后的大幅回落已經(jīng)跌破了6月以來的上升趨勢通道（圖8），我們認為短期內繼續(xù)走低的可能性加大，此前的年內高點131.30提供下一個關鍵支撐位。同理，歐元在FOMC會后短暫回測了年內低點1.0350之后迅速走高百點，如果多頭可以成功收復1.05附近，那么我們認為21天均線即1.0650附近將成為下一個阻力/看漲目標（圖9）而今年年內低點1.0350則提供強力的支撐。

　　圖表7：美元指數(shù)近期阻力105得到印證，依舊有向下的空間