文 | 浙商證券首席經濟學家 李超 / 林成煒
內容摘要
>> 核心觀點
美聯儲在11月正式宣布并啟動Taper，按當前節奏（150億美元/月）將在2022年6月退出量化寬松。美聯儲開始逐漸直面通脹壓力，一方面仍認為通脹是供需錯配導致的臨時性壓力，未來將觀測通脹數據決定是否加息；另一方面也提及貨幣政策應對供應問題的無力。我們認為本次議息會議決定以較快的速度執行Taper確實是為加息預留主動權，但未來是否加息仍取決于通脹壓力的實際變化。實際展望明年，我們認為美聯儲加息的概率依然較低。一旦2022年Q2起美國通脹壓力緩解并回落，通脹失控以及預期自我實現的風險被證偽（且長期通脹預期保持穩定），美聯儲無需加息，重心仍將聚焦于“滯”而非“脹”。股票交易事件并未影響鮑威爾的連任前景，未來美聯儲政策風格仍有可能延續。
>> 正式官宣Taper，按當前節奏2022年6月將正式完成量化寬松退出
購債規模方面，美聯儲宣布在11月正式啟動Taper，未來每個月將按照150億美元/月的節奏線性收縮購債規模（100億美元國債+50億美元MBS）。按當前速率，美聯儲將在2022年6月完成量化寬松的退出。但同時議息聲明也指出，如果經濟前景變化也隨時準備好回調購債規模。整體基調基本符合會前的市場預期。
利率區間方面，美聯儲維持基準利率為0%-0.25%區間，逆回購利率與超額準備金利率（IOER）維持不變，符合預期。
>> 承認通脹壓力但整體仍持“臨時通脹論”，提及貨幣政策應對供應問題較為無力一是議息聲明中仍然認為“通脹是臨時性壓力，由疫情和經濟重啟產生的供需不平衡所致；疫苗注射和供應鏈問題的緩解可以改善就業和通脹壓力”。
二是會后聲明提及“供應鏈問題使得通脹遠超2%的長期目標，且持續時間長于此前預期；仍然認為通脹是由疫情導致的供需錯配所引發；美聯儲工具箱在緩解供應問題方面較為無力；仍然認為未來供需缺口會彌合，但供應鏈較為復雜，恢復的時間具有不確定性，如果看到通脹或長期通脹預期持續高于我們的目標，也會使用工具來維持價格平衡，未來會持續謹慎觀測；退出量化寬松和加息的時間點沒有任何直接聯系。”
整體來看，美聯儲開始逐漸直面通脹壓力，一方面提及貨幣政策應對供應問題的無力，另一方面提及如果通脹持續超預期將動用價格型工具。我們認為本次議息會議決定以較快的速度執行Taper確實是為加息預留主動權，但未來是否加息仍取決于通脹壓力的實際變化。
>>拜登政府和美聯儲雙線作戰，前者重點解決通脹問題，后者短期聚焦就業問題
我們認為當前美國在面對“滯脹”壓力時雙線作戰的特征比較明確，政府重在應對通脹、美聯儲應對就業和增長。緩解通脹壓力主要通過拜登的國內行政調節以及外交斡旋，包括：一是持續向OPEC施壓要求增產；二是加速伊核協議的談判進程；三是在貿易領域與中國局部緩和；四是加速美國港口運行緩解供應鏈壓力。短期美聯儲的重點仍在穩增長，主要發揮需求調控作用的貨幣政策在面對供給導致的通脹問題時較為乏力。從“縮量-加息-縮表”的政策順序考慮，當前階段啟動Taper并力爭在2022年年中附近較快結束量化寬松只是為加息預留了主動權（有別于2013年相機抉擇的退出方式），以便2022年通脹風險超出預期時可以及時行動。但實際展望明年，我們認為美聯儲加息的概率依然較低。一旦2022年Q2起美國通脹壓力逐步緩解并持續回落（詳細請參考2022年策略報告《先立后破，產業突圍》），通脹失控以及通脹預期自我實現的風險被證偽（且長期通脹預期保持穩定），美聯儲實際無需加息，反而更應該在平均通脹目標制的框架下謹慎呵護通脹預期，防止過快加息導致長期通脹預期繼續跌回2%以下形成與實際通脹互相拖累的負向循環。未來美聯儲的政策重心仍將聚焦于“滯”而非“脹”。
>> 股票交易事件并未影響鮑威爾的連任前景，未來美聯儲政策風格仍有可能延續
年內關于貨幣政策的另外一項不確定性因素來自美聯儲主席的任命。我們認為下一任美聯儲主席人選有較大可能在11月提名。拜登的綜合財政刺激方案《重建美國計劃》在經歷大幅縮水（由3.5萬億縮水至1.75萬億）后黨內分歧已經較小，曼欽等溫和派黨員雖然當前仍持反對意見，但預計壓力將逐步緩解，落地前景逐漸光明，拜登后續可能逐步將工作重心轉向聯儲主席提名并于11月份確認下一任主席人選。
從現狀來看，鮑威爾的連任前景依然較為光明。根據已有表態來看，鮑威爾仍是耶倫以及拜登高級顧問團隊支持的人選。即便經歷“股票交易風波”，也僅有民主黨左翼議員沃倫公開抨擊并反對重新任命鮑威爾。相對其主要競爭對手布雷納德，鮑威爾的共和黨背景反而成為其提名優勢。換言之，提名民主黨背景的布雷納德（相較鮑威爾，對銀行的監管理念較為鷹派，主張加強壓力測試、金融機構清算重整測試、限制金融機構派息回購等）可能會在參議院投票過程中遭到共和黨議員大量反對，但提名共和黨背景的鮑威爾可能阻力較小，無需拜登耗費過多的政治資本。整體來看，我們認為鮑威爾連任可能性依然較高，未來聯儲的政策和政策風格仍將有較強的延續性。
>> 年內美債收益率寬幅震蕩小幅下行，美股仍有上行空間，美元將逐步趨于下行
本次議息會議前市場一致預期美聯儲將于11月宣布Taper，正式啟動的時間點則存在小幅分歧（部分預期12月正式啟動）；最終聯儲決定于11月立即啟動Taper略微快于市場預期，但整體基調并未產生明顯偏離（包括不將加息與Taper時間點做綁定、仍然認為通脹是臨時性壓力等）。展望未來資產價格：
美債方面，我們此前判斷美債收益率本輪反彈難破年內前高，尤其是Taper公布后上行動力將逐步衰竭，目前看該觀點已基本兌現；昨日會議期間美債收益率在聲明公布后先是小幅上行，而后回落并基本回吐此前漲幅，上行動力不足。展望未來，Taper預期落地疊加市場對年內美國通脹上行風險進行充分計價（10年期通脹預期已經升至2.6%附近）后，美債收益率持續大幅上行的動力不足，短期內預計將呈現寬幅震蕩，中樞緩慢下移的走勢。
美股方面，我們此前堅定認為9月的階段性回調后美股仍有上行動力，這一觀點已逐步兌現；昨日會議期間美股同樣持續上行，在沒有出現超預期收緊信號的情況下美股上行動力仍然充足。展望未來，在美聯儲政策基調大體未變（對臨時性通脹的看法沒有出現根本性轉變）、美股盈利數據突出的背景下，道指、納指在年內仍有可能繼續上行再創新高，但2022年Q2需警惕美股回調風險。
美元方面，我們此前判斷伴隨Taper預期落地以及歐洲補庫即將滯后于美國啟動，美元指數在年內預計重回下行通道。從昨日美元表現看，美元指數在聲明公布后先上后下，最終小幅收跌，短期走勢來看符合我們此前判斷。
風險提示
DELTA疫情超預期導致寬松周期延長；通脹超預期導致美聯儲快速收緊。
風險提示
DELTA疫情超預期導致寬松周期延長；通脹超預期導致美聯儲快速收緊。
責任編輯：郭建
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