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　　攜程：“小目標”與大戰略

　　文|本刊特約記者 紀一寧

　　并購與整合這樣的“小目標”最多只能讓攜程成為一家領先的中國OTA公司，而成為中國互聯網產業的第四極的大戰略，才是能夠讓企業基業長青的奮斗方向。

　　依然有一些史學家固執地認為，600多年前，三保太監鄭和下西洋的最初“小目標”是受命于明成祖朱棣追殺建文帝朱允炆，而那些所謂的剿匪清寇、貿易斂財、走私紫檀甚至揚我國威和維持東南亞國際秩序等行為，不過是摟草打兔子而已——但無可否認的是鄭和七下西洋，沒有捕捉到落跑皇帝的半分影子，卻憑借“小目標”之外的種種功績，讓大明帝國真正聲名鵲起。

　　這種無心插柳柳成蔭的“小目標”時至今日仍然層出不窮：比如現今的攜程，作為中國OTA產業當之無愧的龍頭老大，在給自己定下了用并購手段整合行業的“小目標”之后，卻意外地駛上了成為“BAT”之外互聯網第四極的快車道——所以，攜程可以將目光放得更長遠一點，不再緊盯著過往一年中的并購與整合能否說服華爾街，畢竟，并購與整合這樣的“小目標”最多只能讓攜程成為一家領先的中國OTA公司，而成為中國互聯網產業的第四極的大戰略，才是能夠讓企業基業長青的奮斗方向。

　　但攜程的管理層似乎還在糾結“小目標”。9月7日晚間，攜程公司（Nasdaq：QUNR）宣布將發行2850萬股美國存托憑證（ADS），定價45.96美元，同時發行總額9億美元的高級可轉換債券。僅僅6天之后，攜程就宣布美國存托憑證與可轉債同步發行完成——超額提前完成融資目標的攜程已經有意無意地暗示，融資將用于治療去年與去哪兒網合并之后的消化不良問題。

　　整合是個必須正視的難題，攜程在2016年度已經公布的兩次財報不盡如人意，整合不利確實是罪魁禍首，但絕不應當喧賓奪主，正所謂風物長宜放眼量，不畏浮云遮望眼，未來的攜程，必須有更遠大的目標。

　　“糾結”的財報

　　9月1日，攜程集團發布了第二季度的財務業績。財報顯示，攜程集團第二季度凈營收為人民幣44億元（人民幣，下同），同比增長75%；歸屬于公司股東的凈虧損為人民幣5.21億元， 加上第一季度，2016年攜程共虧損超過21億元。而被攜程吞并即將滿一年的去哪兒網財報顯示，第二季度凈虧損為6.988億元、兩個季度凈虧損14億元——相對于單季度營收逼近50億的攜程集團而言，在整合去哪兒網這樣行業排名前三的大體量伙伴的過程中，這點兒虧損實在算不上是什么大事情。但“空軍”卻迅速開始了對攜程的狙擊。

　　來自“空頭”的分析師們“精確”地指出了幾點問題。

　　首先，攜程二季度的旅游度假業務的營業收入比一季度有所下降，同比增長44%，但環比下降15%，攜程的“受季節性因素的影響所致”的解釋并不能讓投資者信服。

　　其次，第二季度攜程集團總營收與一季度同比增速80%相比，增速下滑10個百分點——總營收同比增速放緩的趨勢，同樣反映在凈營收同比增速上。攜程集團第二季度凈營收同比增長75%，一季度時，同比增速為80%。二者相比，增速下滑5個百分點。

　　最后，也是最為重要的一點，并購去哪兒網之后，攜程集團在產品開發費用環比下降28%、銷售與市場營銷費用環比下降13%以及管理費用環比下降45%，極力控制各種運營成本的前提下，還虧損5億多，“從另外一個角度說明攜程業務本身的增長乏力以及消費者的遠離”。

　　這些對攜程而言頗為負面的分析顯然已經影響了攜程的決策，自9月中旬本輪融資完成以來的半個月，攜程高層已經數次透露出新募集資金將用于整合并購成果的意向，甚至不排除將這筆錢用于去哪兒網私有化退市的可能。顯然，對于攜程的管理層而言，并購然后順利完成整合，是一個必須完成的“小目標”。尤其在連續兩個季度的財報都不甚理想的背景下，頗有些不計成本、不惜代價的決心。

　　但事實真的像做空者們宣揚的那么嚴峻嗎？

　　讓我們換個角度來看財報：攜程目前主要涵蓋酒店預訂、交通票務、旅游度假業務及商旅管理業務四大業務板塊，具體來看，酒店預訂營業收入同比增長61%，環比增長10%；交通票務服務營業收入同比增長90%，環比增長3%；商旅管理業務營業收入同比增長22%，環比增長27%——這幾乎是一個全面開花的好局。

　　與此同時，二季度財報顯示，截至2016年6月30日，攜程的現金及等價物余額約為180億元，而最新一輪融資實現了23億美元的超額融資——投資人都已經選擇了用錢投票，攜程又何必糾結于“空軍們”的無的放矢呢？更何況華爾街的知名投行近期均對攜程作出了“買入”或“推薦”等評級，顯示了投資人對攜程未來業績的看好。就連向來對中概股不太友好的《巴倫周刊》也撰文稱攜程股價今年可能會增長30%甚至更高。

　　對財報的分歧顯而易見，在財報問題上攜程糾結的態度也頗為尷尬，究其根本，在于市場預期與攜程實際動作之間的心理落差。

　　“擰巴”的整合

　　行業第一吃掉行業第二，尤其還是在抱上了百度這樣超級大腿的背景下，市場預期之高可想而知，但對于攜程而言，與去哪兒網的強強聯合，卻并沒有產生立竿見影的效果。

　　在急功近利的投資者眼中，攜程+去哪兒的組合，意味著OTA產業中一艘全新航母的起航，恨不得能一月橫掃國內同行、一季占領國際市場、一年進軍千億俱樂部——在這樣“宏偉”目標下，攜程的管理層在舉手投足之間流露出的氣質毫無疑問是氣吞萬里如虎，但現在一年的時間過去了，整合消化都沒弄利索，臆想的超音速碰上了整合的慢功夫，兩廂不搭調的組合，讓攜程本來按部就班卓有成效的整合顯得頗為“擰巴”。

　　一方面，資本寒冬現金為王，對于依靠“燒錢”獲取市場增長的在線旅游企業來說，日子不好過——這也就意味著大量的收購整合機會，攜程用揮舞錢袋的方式確實可以快速趟平其他產業中需要多年積累才能走通的擴張之路；但另一方面，對于攜程這種體量的企業，在產業鏈上下游通過并購整合補充性的產業鏈環節以產生協同效應的預期是顯性的，但像對于去哪兒這種幾乎同等體積并且業務重合度極高的大型并購，絕非產業鏈上下游的小宗并購那樣簡單，從管理運營到資源配置，包括企業文化層面的全面整合，都存在必須解決的問題。

　　不要忘記，在合并之前，攜程和去哪兒于在線旅游界的規模旗鼓相當，以至于二者誰想“干掉”誰都比較困難，通過燒錢，攜程不再盈利、去哪兒常年虧損，二者一直處于焦灼狀態，這才出現了合并一幕。而這種合并目前最直接的效果，就是能夠避免在之前二者競爭最為激烈的機票以及酒店業務方面出現“燒錢”競爭的現象，對于真正具有成長性的其他OTA領域，目前仍然只能算是在合并后的摸索階段。

　　所以，攜程整合去哪兒，將是一個相對長期緩慢的過程，長到消耗掉相當一部分投資者的耐心與熱情、慢到讓另一部分投資者感覺整合的過程擰巴別扭，甚至一無是處。

　　“第四極”還有多遠？

　　所以，攜程目前真實的寫照應該是：低頭是財報與整合兩座火山，摁不住哪個山頭的火都得傷到自己，抬頭是絕頂風光，只要能扎扎實實地走完剩下的這幾階登山臺階，就一定大有可為。

　　如此看來，攜程未來一段時間要過步步驚心的日子了，因為腳下這兩座火山，并不是好打發的。

　　一者，赴美上市的中國企業，似乎無時無刻不在上演著與財報之間的斗爭，尤其近些年，伴隨著渾水等專業“空軍”的興風作浪，財報壓力幾乎已經成為懸在中概股企業項上的達摩克里斯之劍，稍有不慎就是滅頂之災。在此背景下，“對投資者負責”的概念幾乎被“對財報負責”所替換，企業運營開始變得更加短視，華麗的財報數據遠勝于合理的戰略布局與管理創新為企業帶來的實際收益，讓企業陷入惡性循環之中。

　　再者，整合問題一直是中國企業的難言之隱。行業領軍企業之間1+1<1的敗筆近些年在各個產業中都有過先例，更擅長做運營的中國企業高管們，往往在整合后的管理問題上束手無策，讓優勢+優勢變成劣勢，使“消化不良”成為中國企業并購的常見病。而攜程這一次并購去哪兒，似乎已經不可避免地“犯病”了。

　　但幸運的是，未來的攜程，既不是要成為擁有華麗財報數據的中概股，也不是要在整合領域長袖善舞，靠并購求發展。攜程掌門人梁建章已經多次公開表示：“攜程處于世界最大的旅游市場中，如果完成領先于世界的創新，非常有機會成為中國服務品牌中第一個能夠在全球市場取得成功的企業。”根據規劃，攜程將在2020年實現1.2萬億~1.4萬億元的交易額，屆時，攜程就很有可能真正成為互聯網行業中的“第四極”。

　　更何況目前的攜程，已經擁有了2.5億會員、17億APP下載量，這才是攜程的底氣所在。作為中國OTA產業中無可撼動的巨無霸，攜程具備完善的產業結構布局、健康的現金流以及在O2O產業中的天時地利，這是與單純依靠資本與IP優勢而稱霸中國互聯網領域的“BAT”舊三極完全不同的根基。