國家金融與發展實驗室理事長李楊

　　新浪財經訊 “2016中國金融年度論壇”于10月27-30日在北京舉行，國家金融與發展實驗室理事長李揚出席并發言。

　　李揚列舉了幾個去杠桿的辦法，在提到靠金融市場降杠桿的時候，其直言，中國并不具備靠金融資產的價值重估而“去杠桿”的條件，因為這種方法的本質是用金融泡沫替代了金融杠桿。“去年5月到現在，我們見了兩個事件，一個是股市、一個是房市，這里面都有去杠桿的意圖在，但是我們看到了一地雞毛，杠桿去沒去不是特別地清楚，但泡沫出來了”。

　　在談到“債轉股”時，李揚也建議必須在嚴格的限制下進行，防止變成企業“逃廢債”的手段。

　　以下為發言實錄：

　　李揚：各位上午好，我是這個論壇的老客戶，很高興再次應邀參加。今天15分鐘，我只講一件事就是“去杠桿”。

　　現在中國的債務問題高企，危機以來一直受到世界注目，因為這次危機就是高杠桿危機，從美國的次貸危機，到歐洲的主權債務危機，現在轉到新興市場經濟和發展中國家了，中國尤其突出。對中國債務問題一輪一輪地炒，最近又掀起了一個新的炒作。面對這樣一些問題，我們必須有明確的回答。

　　今天我大概列舉一下有哪些去杠桿的辦法，以及這些辦法在理論上是什么性質，以及如何在中國實施。

　　第一個辦法就是還錢，你不是負債高嗎？我們去杠桿就是還錢，可以賣資產去還負債，這個辦法應該是沒有問題的。但是在危機中是不行的，一是危機中的資產價格會縮水，二是如果大家一起賣資產，本來很值錢的資產，價格就會集體下跌。理論說得很正確，邏輯上非常完美地解決去杠桿，但是行不通。

　　第二個辦法就是造成通貨膨脹，用通貨膨脹來稀釋負債的價值，這也是世界各國通常做的。但現在通貨緊縮的局面下，通貨膨脹只是一個美好的愿望。

　　第三個辦法銷賬，現在有很多不良資產，有很多的債務，所謂杠桿率高是債務占GDP的比重很高，我們把一些債務消掉可以嗎？理論上可以，實踐是萬萬不可行的，因為這種去杠桿的辦法直接破壞了市場的紀律，如果我們就為了去一個杠桿、解決一點債務問題，就把40余年辛辛苦苦建立起來的，而且正在完善中的市場制度給沖垮的話，得不償失。

　　第四個辦法就是讓現有的金融資產的價值重估，說白一點就是股票價格上漲，股票價格上漲了，投資者手中的財產性收入會上升，財產會增加，通過這樣一個計算會有降杠桿的作用。但這是一條不歸路，其本質是用金融泡沫替代了金融杠桿。從去年5月到現在，我們見了兩個事件，一個是股市、一個是房市，這里面都有去杠桿的意圖在，但是我們看到了一地雞毛，杠桿去沒去不是特別地清楚，但泡沫出來了。這個辦法也不可行，但有些國家是可行的，比如說美國，美國去杠桿取得了很大的進展，特別是居民部門和企業部門去杠桿效果比較明顯，美國危機八年與美國股市漲了八年是密切相關的，但這個條件在中國不具備。

　　再一個，去杠桿一直都是在“分子”上打轉轉，可不可以通過擴大份額的辦法來解決問題呢？當然可以，就是增加GDP，就是保持經濟穩定增長。這應當說是治本之道，但是得看你用什么方式來保持經濟增長，如果用傳統的、不斷刺激需求的辦法來保持經濟增長，那是萬萬不行的。因為傳統的資金需求無非就是貨幣政策，財政政策增加了財政赤字，無論是增加貨幣供應還是財政赤字都是提高杠桿的辦法。如果我們要在整個杠桿率的分母上下功夫，如果我們要想用扎扎實實的經濟增長來達到降杠桿的目的，那只能是老老實實地轉到供給側結構性改革上，不要太多依賴那些需求增長。

　　當然這是說去杠桿，現實中還有幾個轉杠桿的。一個轉杠桿的辦法把居民或者企業的杠桿轉到財政手里，因為各個不同的部門對杠桿承擔的程度、能力、影響是不同的，如果說某個部門杠桿太高，轉到其他部門可不可以呢？是可以的，轉到財政部門，由財政部門出錢把它買進。這個短時期是有效的，但是財政部門如果拿到這樣一些東西之后，他通過什么方式為他籌資呢？一個傳統的方式是征稅，增加收費，在經濟低迷的時候也是萬萬不可行的，于是財政就發債，發債也是有限制的，于是像發達國家就出現了很多財政赤字，我們這邊其實也遇到了，越來越強地對政府發債能力的限制，所以這個做起來利弊得失也還很難說。

　　再一個轉杠桿就是中央銀行，中央通過發行鈔票，利用發鈔票的能力來購買這樣一些杠桿，但短期內是有效的，長期內也是有害的。現在世界各國在這次危機中都通過中央銀行來去杠桿，確實做到了，把別的部門的杠桿做到了，但是自己的杠桿率提高得不得了。中央銀行首要的任務叫做恢復正常，就要收表，降杠桿率，才發現也許降非中央銀行的杠桿率很困難，降中央銀行自己的杠桿率有可能是更困難，現在實際上是兩難的境地。

　　最后一個可以轉移的辦法，依賴市場的債轉股，這個理論上是一個辦法，但是這個債轉股也有可能變成了“逃廢債”的通道，債轉股已經折騰好幾次了，曾經都變成了一些企業惡意“逃廢債”的手段，現在中央可能注意到這個事情，現在債轉股在非常嚴的限制下進行，如果我們想用轉杠桿的辦法來降杠桿，至少有五個要點：

　　1、去杠桿、債轉股的過程要同時是企業改革的過程，必須要反復強調的是，解決金融上的問題一定不能以損害經濟體制，使經濟走回頭路為代價。

　　2、既然是全社會的事，國企、民企必須同等對待，國企有杠桿高的問題，民企也有這樣的問題，杠桿高是整個經濟體的問題，應當同等對待。好在最近中央下了一個文，關于要破除民營企業原罪問題，這個實際上是非常厲害的一手。

　　3、要市場化，剛剛賴董事長說到他們做的不良資產沒有經過評估，按照名義價值就拿過來，這不是市場價值，應該重新定價。

　　4、法治化，要依法有據。

　　5、我們在市場經濟體過程中要考慮到國際投資者的一些需求。其中有一種是有效的，老老實實把經濟搞上去，不能依靠傳統的需求端的貨幣政策和財政政策，只能老老實實地供給側結構性改革，這個任務應當是很艱巨的。

　　謝謝各位！

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