本文來自微信公眾號：真探AlphaSeeker（ID：deep_insights），作者：李新笛，原文標題：《百果園心酸：年營收超百億，凈利率卻不到3%》，頭圖來源：視覺中國

“賣水果”是一門熱生意。

作為生活必需品，水果需求穩定、種類豐富、而且可以差異化營銷，利潤也相比其他生鮮產品更高，因此，從線下幾平米的夫妻店到數百平米的大型商超，再到電商巨頭和社區團購平臺，都在換著花樣賣水果。

根據弗若斯特沙利文，按零售額計算，2026年中國水果零售市場的市場規模預計增加至17，752億元人民幣，2021年至2026年的預期復合年增長率為7.6%。

水果連鎖零售商也是這一市場的重要參與者。從去年以來，百果園、洪九果品、鮮豐水果三家專門從事水果銷售的公司相繼傳出登陸資本市場的消息，爭奪“水果連鎖銷售”第一股。

5月2日，深圳百果園實業（集團）股份有限公司（下稱“百果園”）向港交所提交上市申請。作為國內最大的水果連鎖零售商，百果園在國內已經布局5000多家線下門店，成立以來，公司也獲得了天圖投資、中金資本、深創投、中信、源碼資本、基石資本等知名機構的熱捧。

這是百果園第三次沖擊IPO，不到兩年內三次沖擊資本市場，百果園對二級市場資金的需求非常迫切，但是從招股書公布的數據來看，盡管百果園的收入在2021年已經超過百億，但其毛利率、凈利率卻一直處于較低水平，“水果連鎖銷售”看起來是一門不夠性感的生意。

百果園能否獲得二級市場的認可，需要打上一個問號。

一、從夫妻店到百億連鎖商

百果園起家于“夫妻店”。上世紀90年代，余惠勇曾在江西農科院擔任研究員，隨后在深圳一家食品零售商做配銷經理。妻子徐艷林在江西做了8年初中英語老師后，于2002年隨余惠勇一同在深圳開出了第一家百果園門店。

兩人的野心顯然沒有止步于這一家小店，成立二十年間，百果園走出深圳、走向全國22個省市及超過130個城市，開出超過5200家門店。

百果園并非單純的水果“銷售商”，而是整合了水果產業鏈的上中下游，不僅參與到水果種植和研發以及質量管理，也會通過多種線上線下渠道進行銷售，并通過會員模式、社群運營等進行市場拓展和營銷。截至最后實際可行日期，百果園的會員數超過6700萬名，付費會員數超過78萬名，二零二一年平均月活會員數超過700萬名。

百果園商業模式 圖源：百果園招股書

百果園在2021年的營收首次超過百億，達到102.89億元，同比增長16.2%。不過，2020年時百果園的營收受到疫情影響而下降至88.54億元，低于2019年的89.76億元。

從業務種類來看，百果園的營收依賴新鮮水果的銷售，2019年、2020年和2021年，新鮮水果的銷售收入在總營收中占比分別為96.5%、96.4%和95%。百果園的其他銷售產品主要是干果和大生鮮，其中2021年大生鮮品類的銷售額增速超過160%，但目前來看這兩項產品的營收在百果園的生意版圖中還沒有成氣候。

渠道方面，百果園的收入主要來自加盟門店、自營門店和其他——包括區域代理、直接銷售、線上渠道及其他等。

從招股書中可以看出，加盟門店的銷售收入是百果園的主要收入來源，盡管這一收入在總營收占比從2019年的88%下降到81.3%，但依然是公司最主要的營收支柱。

百果園的“加盟制”與一般加盟制度不同，它強調“自行管理”，即：公司所收取的特許經營權資源使用費不是固定的，而是根據門店銷售毛利額階梯式累進收取。如果門店承受更大的租金壓力，那么就有資格享受優惠的特許權使用費費率。

百果園各銷售渠道的收入構成 圖源：招股書

但是，百果園來自線上渠道的收入在總營收中始終微乎其微。根據招股書，百果園2008年就上線了“網上百果園”，2016上線手機app“百果園”，但“線上渠道及其他”業務在2019年、2020年和2021年收入分別為0.33億元、2.79億元、3.26億元，在總營收占比分別為0.4%、3.2%、3.2%。百果園的收入非常依賴線下。

作為生鮮的水果產品，本身具備非標、高損耗、短保質期等特點，而百果園的生意模式不僅高度依賴“水果”這一生鮮品類的銷售，并高度依賴線下渠道，這意味著百果園的生意模式較為脆弱。

而從招股書中可以看出，百果園生意模式的另一個大問題，就是很難“掙到錢”。

二、高昂成本拖垮利潤

百果園的毛利率、凈利率一直處于較低水平。

招股書顯示，公司2019年、2020年和2021年的毛利水平分別為9.8%、9.1%和11.2%；同期，公司的凈利率分別為2.8%、0.5%和2.2%。不止是百果園一家利率水平低，另一家遞交招股書的水果連鎖商洪九果品2021年的毛利率為15.7%，凈利率與百果園基本持平。

是什么拖垮了百果園的利潤？主要是銷售成本，特別是水果采購成本。

2019年、2020年和2021年，百果園的銷售成本占總營收分別為90.2%、90.9%和88.8%，其中存貨銷售成本（主要為水果采購成本）分別占銷售成本的96.2%、95.2%及95.3%。此外，運輸費用也是銷售成本的重要構成部分，同期分別占銷售成本的1.6%、2.4%和2.2%。

與此同時，百果園的營銷、管理、研究費用支出在總營收占比中相對較低，不過在2020年，百果園的研發費用同比增長79%，達到3.95億元。

百果園銷售成本構成 圖源：招股書

從具體業務來看，百果園的加盟門店、區域代理、線上渠道都是拉低毛利率的關鍵所在。其中，線上渠道的毛利率甚至在2020年和2021年為-4.9%和-0.3%。

招股書解釋，線上渠道毛利率轉為負值主要是因為，百果園此前僅向付費會員銷售高端生鮮食品，但2020年公司推出社區團購品牌“熊貓大鮮”，向所有消費者銷售生鮮食品，并在天貓、京東推出B2C自營網店。因為生鮮及其他產品毛利率相對較低、疊加配送和包裝費用增加，導致該業務毛利率為負。

百果園毛利及毛利率構成 圖源：招股書

三、分散的水果市場，誰會是贏家？

水果零售行業是一個高度分散的市場。根據弗若斯特沙利文的數據，百果園的在水果零售行業市場份額排名第一，但是公司在市場中占據的份額僅為1%，而前五大參與者一共也只占有市場3.6%的份額。

為了拿下更多市場，早在2016年，百果園就提出“2020年要開1萬家店”的目標，同時年銷售額要達到400億元。可直到2021年，百果園的銷售額剛過百億，門店數量也只有5234家。

而且，百果園在不斷拓展新門店的同時，關店的數量卻也逐年增加。2019年、2020年和2021年新增門店分別為928家、695家和865家，關閉門店則分別為166家、249家、379家。招股書解釋的閉店原因主要是市政建設及疫情影響導致部分地區的商業區改造或重新規劃，使得部分門店的房租無法續約；個別門店經營不善也是閉店的原因之一。

激烈的市場競爭、特別是2020年前后社區團購涌入這一賽道，也阻礙了百果園這類水果連鎖零售商的發展。為了應對，百果園在2020年推出了社區團購品牌“熊貓大鮮”，但“熊貓大鮮”卻嚴重拖了百果園毛利率的后腿。

市場拓展不力的同時，百果園開始拓展一線城市以外的低線市場。2019年、2020年和2021年，百果園位于一線城市的門店占總門店的比例分比為36.8%、35.4%及33.8%。不過，就收入貢獻而言，一線城市門店在同期占總門店收入的49%、47.9%和45.7%。

可以看出，高收入的一線城市消費者仍然是百果園營收的最重要來源，“高端水果”對于下沉市場的吸引力并沒有那么大。

除了擴張門店，百果園在2015年和2016年與果多美、一米鮮合并，也增加了其對市場的覆蓋。

此外，百果園還多次參與股權投資，包括投資水果產業智能化生產管理服務商智果科技、農業互聯網解決方案提供商慧云信息，公司還在2021年參與投資工農業無人機研發商極目機器人。值得注意的是，2019年百果園參與社區團購平臺同城生活的pre—A輪融資，但該公司在去年宣告破產，成為社區團購賽道首家倒下的平臺。

盡管百果園已經把“水果銷售”做成了一門價值百億的生意，但它接下來面對的問題依然嚴峻——脆弱、重資產的商業模式成為百果園盈利和擴張的桎梏，而這不僅是公司的局限，同樣也是行業的局限。

在當前的水果市場，還未有贏家出現。

本文來自微信公眾號：真探AlphaSeeker（ID：deep_insights），作者：李新笛

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