2018年4月資管新規發布，拉開了資管行業轉型發展的序幕。此后，銀行、證券期貨、保險等配套細則相繼落地，百萬億資管市場的監管制度和規則體系正在形成。

　　資產管理業務發源于西方，我國則形成了銀行、券商、保險資管、信托、公募、私募等機構共同參與的資管市場格局。這些機構共同推動了大資管市場的壯大。我國資管業務規模由2012年底的19.99萬億發展到2019年底時的94.64 萬億。其中2017年底規模最高，為111.35萬億，超過當年GDP。

　　“中國資產管理市場迅猛發展的原因，一方面是實體經濟的強勁融資需求拉動，另一方面是金融機構自身謀求發展、修復資產負債表和獲取利潤的推動。”《中國資產管理業務監管研究報告》（以下簡稱報告）指出。

　　鮮花著錦，烈火烹油。資管市場在迅猛發展的同時，由于直接融資渠道不暢和監管分割等原因，出現了直接融資間接化、投資業務融資化、私募產品公募化、市場主體行政化等現象，造成了運作的不規范和扭曲，從而埋下了金融風險。

　　7月7日，中國財富管理50人論壇聯合清華大學五道口金融學院在線上發布了上述報告。課題組牽頭人、清華大學五道口金融學院理事長、CWM50學術總顧問吳曉靈指出，金融是資源整合的粘合劑，是國家競爭的重要力量。全球資本流動最終會選擇制度高地，風險則會留在制度洼地，大國競爭的決勝點就是制度。我國的金融業與發達國家相比，除人才培養、科技運用的差距外，金融法制與金融規則是重大的短板。這個短板來自國情的差異和理念的差異。

　　“我們欣慰地看到，資管新規發布以來，監管部門在統一概念、統一規則方面做了大量卓有成效的工作，許多重大原則問題已有共識，規則差異在逐漸縮小。”吳曉靈指出，“但也還有一些概念目前尚未形成共識，形成共識的原則在實施中還面臨以往法律的制約，我們還面臨新老產品轉換陣痛的制約等問題。”

　　針對上述問題，此次課題組提出了多項建議。具體包括將過渡期延長兩年至2022年年底；證監會負責所有金融機構的公募基金業務的資格核準和產品注冊，銀行理財子公司應當轉為公募基金業務資格、日常監管委托銀保監會開展、證監會保留檢查權和處罰權等等。

　　中國人民大學副校長、金融學教授吳曉求表示，中國金融體系的功能由過去單一的融資，慢慢走向融資和資管并重的二元時代已經來臨。要深刻認識到中國金融目前的風險結構發生的重大變化，從而形成發展資管業務和市場的認識前提。

　　目前資管行業存四大病灶

　　該報告課題組專家來自境內外知名高校、研究機構和金融機構等，歷時近一年完成。報告指出，目前資產管理行業存在四方面問題。

　　一是直接融資間接化，即以資產管理業務的名義開展間接融資業務，從而使得信貸業務借助資管產品，脫離資本充足率的銀行監管體系。大量具有銀行隱性擔保性質的資產管理產品，投向銀行選定的項目，風控方式主要依靠抵押品價值，風險的主要承擔者仍然是銀行，實質仍然是銀行的信用創造。

　　二是投資業務融資化，是指資產管理機構表面上為投資者服務，實際上卻是在為融資方服務，并從融資方獲取收入。同時為雙方服務將面臨巨大的道德風險，存在不可調和的利益沖突，打開了利益輸送的方便之門，加劇了資本市場的信息不對稱，不僅侵害投資方的利益，嚴重的涉嫌欺詐，還會導致交易價格失真，影響資本市場配置資源的效率。

　　三是私募產品公募化，包含兩個層面的含義，一是指私募產品在募集范圍上沖破了合格投資者底線，涉及社會公眾；二是指在產品形態上對私募實施標準化管理，壓低私募產品的風險偏好，使其風險收益特征與公募趨同。私募產品公募化的主要原因包括合格投資者門檻調整滯后、私募資產管理機構大量開展零售財富管理業務等。

　　四是市場主體行政化，是指由于監管部門的機構改革和職能轉變未完全到位，仍然留有計劃經濟時代主管部門的印記，處于“半監管、半主管”的混合態，導致資產管理機構等市場主體在一定程度上被剝奪了經營自主權，出現行政化的特征，對市場主體的組織架構、投資策略、投資范圍、投資決策等進行指導和規定，將市場主體的分散決策部分改為監管當局的集中決策，有違發展市場經濟的初衷，降低了市場競爭機制的作用。

　　對打破剛兌妥協的結果是拿錢買“病”

　　資管行業打破剛兌近年已成為老生常談，但其難點依舊未解。以近期“銀行理財產品凈值跌破本金”登上熱搜為例，就有兩家股份制大行遭到投資者的集體控訴。

　　吳曉靈認為，風險自擔應該是金融業的最基本的規則。“否則出了風險就要讓機構來承擔，特別是在我國很多機構都是在國有持股比較多的情況下，這種情況下是不是就會把風險都轉化成財政問題，因而有一個健康的金融市場必須是投資者風險自擔的市場，這個是我們大家的共識。”

　　吳曉靈指出，一定程度上來說，誤導銷售也造成了本不該剛兌的產品出現剛兌問題的尷尬局面。“本來是投資者自擔風險的理財產品，但是我們在銷售的時候，有一些誤導。把直接金融的產品誤導為一種間接融資的產品。很多投資者買的不是這個產品本身，而是買的這個銀行的信譽。這樣的話，就出現了本來不該剛兌的產品出現了剛兌的問題。當然，也有金融機構為了拓展銷售，對投資者有一些誤導，隱含的一種剛性兌付的承諾，這也造成了現在的非常難堪的局面。”

　　吳曉靈認為，這其中包含兩方面問題。一方面來說，如果銷售人員在銷售過程當中對產品存有誤導，就應該由銷售機構承擔法規規定之內的賠償責任，在《九民紀要》出臺后，已經非常明確地出了一些案例。但是另一個方面，應當看到，投資人不能夠因為產品有誤導，這個產品的風險就不承擔。

　　“這應該是兩回事。如果產品有了誤導，那么誤導該賠償的錢，由法院來判。但是作為這個產品，它本身應該是風險自擔的，這個產品的風險，還是應該由投資者來承擔。把這兩個問題分開了，既有利于教育投資者，也有利于教育我們的金融機構。” 吳曉靈指出。

　　吳曉靈表示，多年以來，監管機構、金融機構和政府部門對于打破剛兌已經形成共識，但在不同的條件下也會做一些妥協。吳曉靈認為，妥協的結果就是拿錢來買“病”，只能夠推遲和掩蓋風險，會釀成更多系統性風險。

　　監管制度頂層設計應保持戰略定力

　　全國政協經濟委員會主任、CWM50 理事長尚福林認為，資管行業前期快速擴張過程中，暴露出了嵌套投資、期限錯配、監管套利等違規問題甚至是市場亂象，積累了金融風險，增加了金融體系的不穩定因素，影響了外界對行業的印象。經過前期治理規范，行業轉型發展已到了關鍵時期，任務挑戰依然艱巨。監管制度頂層設計應當在保持戰略定力的基礎上，主動適應內外部環境變化加以優化完善。

　　“隨著資管新規的逐步落實，資管業務監管正在逐步趨同。在分業經營、分業監管的大框架下，對同類業務實行統一監管，強化監管協同配合，有利于減少監管套利。”尚福林如是說。

　　這方面前期是有探索經驗的。2005年批準工農中建四大銀行開展基金管理業務時，通過相關監管部門協商，對商業銀行為大股東的基金管理公司實行了證監會和銀監會的雙重監管。證監會監管機構和業務，銀監會通過對商業銀行實施穿透式監管，也可以對基金子公司經營風險實施跟蹤監測。尚福林表示，這些經驗做法對資管行業的監管制度頂層設計，有參考價值。

　　一是統一監管標準，各負其責，加強監管。資管新規已經基本統一了不同監管部門對資管業務的監管標準。隨著配套細則制定出臺，還將進一步明確統一的標準規則。針對同類型業務產品的流動性、杠桿率等風險監測，也應當建立適用統一的風險計量方法，最大程度消除跨行業、跨市場的監管套利空間。同時，在現有分業監管框架內，還要繼續推進各行業規制建設，補齊制度短板，完善交叉性金融產品監管，進一步加強監管協作、信息溝通和政策協調，提高監管協同性、前瞻性和有效性，形成監管合力。

　　二是對同類機構實行機構和功能分別監管。資管行業已事實上打通了金融不同業態鏈條，金融機構在資管市場中已廣泛開展了跨業合作，金融風險極易發生跨行業、跨市場、跨地域傳染。不論單體機構經營安全還是資管產品的風險問題，都可能影響到金融體系的安全穩定。金融危機后，國際上對資管業務結構脆弱性是有共識的。為此，必須堅持嚴控風險的底線思維，在各個維度上實現監管的全覆蓋。既要根據機構類型實施審慎監管，也要根據業務種類通過穿透底層資產，在功能、產品上強化監管。

　　三是逐步實現對同類機構統一監管。設立專門機構，有利于風險隔離和聚焦經營主業，更有利于按同質同類機構實施統一監管。在資管市場主體中，理財子公司是落實資管新規和理財新規的一項創新舉措。未來對于回歸信貸主業的銀行和其他主營業務沒有資管業務的金融機構，也可以通過設立理財子公司等專門子公司的方式參與資管業務，隔離風險，提高專業水平。

責任編輯：陳鑫