我們在介紹了整個宏觀面和市場面的情況以后，其實我們最主要是來判斷，在整個經濟的環境下如何走出我們目前估值的困惑。因為在2008年當中我們最難看明白的是，哪些公司更值得我們去投資，或者更具有吸引力。因為股價沒有說最低，只有再低。不斷地看到，像中國石油這樣的股票創出新低的價格。其實在2008年導致投資者比較思維混亂，或者說是投資策略失誤的重要原因，是我們的估值如何做出理性，或者說有邏輯過程，有邏輯判斷依據的框架。

　　在2008年的投資策略報告當中，我們提到過，2008年估值持理性預期，市場難以出現2006年和2007年整體上強的估值動力。2008年估值動力更加存在于新的經濟增長模式帶來的機會，比如像消費擴張和消費升級，以及價格傳導的動力。盡管我們在12月中旬并沒有看的更清楚，價格傳導機制會有多大的力度。但是我們看到，在2008年過去三個月時間，從海外市場到國內的市場，從國內到最終的消費品，我們看到價格傳導能力超乎我們原來的預期。在這個過程當中，我們有三個觀點，一個是估值趨于合適，第二個是估值結構出現明顯差異。第三個是市場供求的回暖。根據外國預測的數據，2008年全年A股的凈利潤增長率在35%，2007年的動態市盈率在28倍，2008年整個動態市盈率在28倍。目前A股的估值低于了標志性的水平，同時我們也看到盡管我們認為第一季度業績增長會有一度回落。但是我們判斷業績增長速度在200%左右，第一季度業績增長在22%，上半年的業績增長在30%在經過市場持續的下跌以后，相對比較差的階段，第一季度的盈利水平應該也是相對比較溫和。在牛市當中A股市場在35倍的時候一般能夠獲得估值的支撐。而在熊市中，25倍PE是市場的估值壓力。我們認為2008年動態市盈率將在2季度估值水平會形成超跌回升的趨勢。

　　整個市場估值的合理，其實在市場的結構當中還會存在非常大的差異。這是我們認為今年2008年投資者最需要關注，也是我們最需要來研究，給大家做一個成果匯報的地方。首先在外需回落的情況下，內部的投資會有回升，而消費是平穩的增長。那么在一個外需型的企業，他的估值預期，我們認為會有回落。而投資型的企業，估值預期我們會給他適當的議價。消費類的估值我們會給他相對平穩的增長。也就是說和他整個行業的增長是相溫和的增長。在經濟層面上的判斷后，我們再來看產業層面上，高通脹下面產業利潤分配其實是不均衡的。首先我們界定三個前提，也就是需要大家認同這樣三個前提。第一，目前輸入信的通脹還將延續，無論是石油也好，農產品也好，在2007年增開始的這一波牛市快速上升，我們認為在2008年也還在延續。盡管上升速度會略有放緩，但是在2008年整個一年的階段仍然運行在一個高位區。對中國來看，中國目前對石油、農產品大量進口，會直接導致這樣輸入型通脹的形成。再這，是一個通脹預期已經形成，我們認為通脹預期的形成，會使得消費者更接受目前價格上漲，同時會有提前消費的沖動。這使得價格和成本的轉嫁能力會有明顯的提升。

　　第三個前提，我們是認為要素價格呈現結構性調整的特征。除了電、水、煤氣、成品油，這些產品要素不會出現大幅的上條之外，勞動力成本，土地成本，節能環保等等，這樣一些價格的調整，或者政策的調整，我們認為會有明顯的上升。那么在這樣一個上升情況下，上游行業由于稀缺性，以及供應的剛性，成本轉嫁會相對通常。而中游的加工制造業，對下游的成本轉嫁壓力會明顯加大。也就是說，如果他在前期沒有一個通脹預期形成的時候，下游消費行業不愿意接受更多成本的漲價。也就是說投資者，或者消費者不接受漲價的預期。這時候中游行業和下游的消費行業會面臨比較大的虧損。而上游資源品這些行業利潤的轉嫁能力相對比較大，而獲得比較大的利潤空間。但是通脹預期增加以后，我們可以看到，中游加工制造行業向下游消費服務行業轉嫁成本的能力就會加大，他轉嫁成本的壓力就會減弱。我們就可以看到，比如像鋼鐵，比如像建筑建材，等等這些行業在今年的這段時間當中，他的利潤增速都是比較快的。其實我們也就看到，在下游通脹預期之后，有規模優勢的行業和企業也獲得了利潤分配的空間。中游加工制造業當中，有規模優勢和技術優勢的企業能夠獲得成本轉嫁的能力，也就能夠獲得相應的利潤份額。我們并沒有做出更多的判斷，他也一個超出成本轉嫁能力的定價的水平。但是我們也看到，確實有局部的行業，以及局部的一些企業，可能會借助通脹預期，不但把成本轉嫁到下游，同時把他的利潤空間一度進行擴展。我們也希望能夠尋找到這樣的一個股票，和這樣的行業。我們主要是聚焦上游行業，關注的是中游的優勢，而規避下游的風險。因為我們剛才提到的下游風險，主要是基于他有提前消費預期的高端消費品行業和投資行業。而一些基礎的消費品行業，受到了利潤的擠壓是非常明顯的，因為需求相對的剛性。