提問：我想從另一個層面上，其實風險是很重要的，那么在控制風險方面有什么好的措施呢？

　　楊瑞榮：我們要靠一個管理團隊來控制這個風險，如果他的經營風險控制不住，我們只能說，我們會去評價，評價在行業的價值鏈中他所處位置有他的生命力。對于我們控制風險來說，首先對人的判斷是非常重要的，就是誠信和品德的問題。當然我們在條約中也有一些最基本的保護。當然我想最根本的是你要看準你所要投資的公司。

　　陳永堅：我想首先是對行業的判斷，然后是你投資的團隊的判斷。我想董事會的介入也是非常重要的。一個是扶持他們幫助企業增長，一個是觀察這個企業的運行發展。都是非常重要的。

　　Suize Wu：投資者進入之前應該做很好的盡職調查，還要幫助公司建立內控制度。作為投資者，也要看一下公司的財務，看公司拿到這筆錢以后，看他的下一步的里程碑在哪里，是否因為這筆錢，就可以達到里程碑，如果錢不夠的話，就要看投資者的口袋深不深。

　　提問：這個企業是一家河南的企業，這家企業做的市場份額比較大，很多家銀行都給他貸款了，結果他因為頭腦一熱投資了非主業的行業，結果去年和今年其他的行業虧損了很多，現在也使他陷入了困境，不知道這樣的公司你們有沒有形成。

　　錢學杰：我想這個問題我們會后再討論比較好。

　　提問：因為在投資者對目標價值判斷不清楚的情況下，會有一個對賭協議，那么對賭協議這塊，有沒有好的判斷和選擇？

　　Suize Wu：事實上這是對投資者最基本的要求，如果這個公司根本就不行的話，那就是投資者看歪了。我想作為一個公司來說，萬一這個對賭協議賭的不對的時候，萬一賭的不對，可以賠多少錢這個更加的重要。

　　Robert Wang：這是因為雙方對價值的認定不一樣，雙反出現定價不一致，這樣大家就會出現對賭協議。是其中一個層面，但是您說的這個東西可能是更加的深入。您說的是雙輸，這時候有一個很大的問題是說，你要知道他的原因是什么？他是他原來整個的判斷就錯誤了，是戰略錯了，還是管理錯了，你要清楚。今天我們都是少數股東的投資，你沒有辦法改變這個企業，當已經到了非常危險的時候，你要有一些實力改變這個企業，比如說撤換一些管理層的時候，通常情況下你不愿意這樣做，因為這樣的風險更大。但是如果真的需要這樣做的時候，這對對賭協議可以給你這樣的一個權利，讓你可以改變這家企業。

　　提問：剛剛汪先生談到了你們公司做了一個杠桿收購，在私募股權中，吸收對充基金或者是杠桿融資，在什么時候做是比較合適的。

　　Robert Wang：實際上我們兩家是收購基金的，收購的企業情況和別人不太一樣，我們要求公司有一定的客戶群，有一定的利潤，有穩定的現金流，這時候你可以利用杠桿收購，臺灣那個項目是一個有線電視，所以他有非常好的穩定的現金流，因為每個人都要繳有線電視費。所以才可以做這樣的杠桿收購。

　　提問：GP摩根是國際最大的一個投資基金之一，我們想問一下你們在對沖這方面有沒有什么想法？

　　Jonathan Kotler：我介紹一下我們的對沖基金。對沖基金是一個比較短期的投資，今天來，明天就會退出。這樣的投資其實不會影響公司本身的業務，其實根本不提供任何的融資，其實就是一個投機。相反來說，我們這樣的參股基金，不是控股基金，我們的目的是用三到七年的時間，把我們的經驗和精力和時間以及資金投入給一個公司，讓這個公司真正的發展起來，以獲得我們的收益，所以我們和對沖基金是不同的。

　　錢學杰：接下來我們進行下一個環節，首先有請我們的各位嘉賓上臺。首先感謝各位嘉賓，這是最后一個環節，實際上最后一個環節，我覺得因為在投資屆中國的政府這兩年陸續了出臺了一系列的政策，鼓勵中國的民營企業或者國有企業可以盡快在A股上市，這也給所有的私募基金包括風險投資一個新的挑戰，實際上這也是一個新的挑戰，因為從長遠來看，A股的發展前景大家都還是非常樂觀的。現在我們退出的案例并不是很多，我想其他的在今后幾年會陸續的出現一些成功的案例，所以我想今天討論的重點就是請各位嘉賓向大家介紹一下A股牛市下退出的前景和趨勢，首先想聽聽你們的建議。我們請陶旭東律師先發言。

　　陶旭東：大家好非常的榮幸今天有機會參加這樣的一個私募股權的高峰會，大家可能在這個行業中都知道，上海君合律師事務所在資本市場當中我們還是做了一些事情的，尤其是去年商務部10號令出來以后，我們其實已經在苦苦的思考破解之策，目前為止還沒有什么好的做法，但是我們看到在英國和加拿大的資本市場，已經有一些人找出了方法，但是我們現在還是在論證的階段。除了海外市場以外，國內市場當中，應該說從今年開始，我們說叫洋A股的上市模式，慢慢會成為一個趨勢。因為商務部目前對10號令的11條，就是關于關聯訂購如何把資產到處的審批目前還沒有一個標準，目前這個標準還在指定過程中。

證監會對海外上市的一些規則也在制訂過程中，在規則出來之前，我們一般來講，A股還是唯一的一個大家現在就可以做的選擇。但是在國內，我們看到政府的審批部門讓你過關很難，他們現在說，只要我看不懂我就不給你批。所以投資人要進入一個公司的話，你是作為一個普通的境外投資者，而且在一個企業中，你屬于一個少數股權定位的情況下，現在可以考慮進入A股，如果你想控股的情況下，從我們的經驗來看，到證監會的難度還是非常大的。這是我們目前所了解到的情況。當然10號令的問題，現在大家都作做一些工作，但是目前政府高層還沒有說法。目前我們手里也有幾單在做的，有一些外資目前在考慮A股上市的安排，如果大家在這方面有什么問題的話，我很高興回答大家。

　　王剛：大家好，我是NBP亞洲投資基金的創始人。我們在中國已經投資5年時間，涉及的行業也比較的廣泛，從新

能源到傳統行業到消費品都有，我們投資的項目中也有大家非常了解的項目，比如說無錫尚德，綠城科技等等，從整個行業來說，NBP沒有很強烈的行業愛好，我們對所有的行業都感興趣，除了個別的幾個行業我們不能投之外，我們投資的規模基本上是在1000萬到3000萬美金的的屬于成長期的企業。在過去我們都是通過紅籌的模式來投資，剛剛上海君合律師事務所的律師也說，現在紅籌遇到了一些障礙，我們對目前的投資模式是采用一種合資的方式，我們希望通過這樣的方式來進行安排。我們的項目70%都是這樣的項目，剩下30%項目是以前做過紅籌安排的項目。這是我們的一些背景，只有技術的問題，我想會后我們再大家一起進行探討。

　　曾光宇：大家好，我是霸菱亞洲投資公司的執行董事，現在在亞洲霸菱投資有10億美金，其中70%都是在大中華地區投放的。已經投的案例比如說諾亞舟教育，這十年來，我們已經在中國扎根，穩步向前走。06年，其實對我們行業來說是一個拐點，以前小紅籌的方式是我們業內普遍采用的，但是現在用新的模式來做的時候，我們和政府部門溝通，和交易所方面溝通，他們給的信息是非常的明確，他們說鼓勵企業在國內A股上市，而且A股上市的法律法規也是不斷的完善和國際接軌。從我們的角度來說，既然國家是明確的表明是鼓勵在A股上市，那么我們就順應國策，剛剛幾位嘉賓也說了，以合資公司的模式進入公司。如果是以后紅籌的通道還會繼續打開，在那個點上，我們還會判斷是繼續到國內A股上市，或者是到海外上市，其實作為業界來說，我們希望國家可以給我們多一點的靈活性，可以讓企業自己去選到哪里去上市。在另外的一些行業中，比如說新能源，或者是高增值服務來說，在海外投資比較適合的時候，我們當時可能會建議企業走紅籌上市的道路，到海外上市，因為在境內上市或者是境外上市，我們希望到那個時候不是政策壁壘的問題，而是在市場來看，那一方面是對企業最有利的。我們和政府溝通以后，感覺國家是向個方面走的。我不認為國家是要堵死紅籌的。長遠來看，隨著中國的經濟發展，金融市場的深度應該是慢慢和國際接軌的，今天美國資本市場的深度和中國的今天是不一樣的，但是20以后，我們相信會是一樣的。我們是非�？春瞄L遠的，我們在架構方面，我們希望可以先設好，也就是說可以到境外也可以到境內上市。但是現在基本的說法是，在A股上市，你在上市之前 12個月VC進去，你上市以后一年就可以賣了，但是我們現在進去的風險是什么呢？1995年有一個并購，如果不是股本發起人的話是需要鎖三年的�，F在有的說法是要出臺一個法律，規定到底是鎖定多長時間。法律法規我想對我們來說是一個風險因素，但是我們不會因此而不做的。當然我們也希望可以得到各位的指點，看看我們下一步應該怎么做。

　　李廣新：我們在中國的投資，通過紅籌的方式當然是最好的。其實退出的話當然就是那個市場高我們就在那個市場賣。作為投資者來說一個是價值最大化，一個是確定性，對于確定性來說，A股市場還是有很大的問題的，另外還有稅金方面，在海外的話，基本上是沒有什么稅收的，而在A股還沒有確定性的說法。我想可能在未來三到五年內，中國資本市場的發展，速度應該是越來越快的，而且外匯管制這方面的松動傾向也是越來越明顯的，我想未來三到五年內可能會有一個新的突破。我們也更希望有好的退出機制。

　　錢學杰：我想了解一下對A股市場做合資公司，包括退出，你們從海外資金的角度來說現在你們是擔心什么？

　　曾光宇：我覺得主要就是鎖定期的問題。因為現在還沒有明確這個期限，這是法規方面的滯后，如果這個法規有一個更新的版本出來明確一下就沒有問題了。

　　王剛：作為外資基金來說鎖定期無論是1+1還是1+3，都會比我們這樣的企業在香港和美國上市時間長很多，美國通常的做法是6個月，我們做過最快的案例是無錫尚德和江西賽維，我們基本上投錢下去，到可以退出的時間是1年左右的時間。這個時間在境內來說是延長到2到4倍。所以這對我們潛在的風險是什么呢？必然會使我們更加長遠的來看我們的投資項目。比如說我們投資的項目，從時點上來說會長很多。這會影響到我們的投資回報率。第二，迫使所有的投資者更加審慎的看待這個項目，因為這個項目本身可能在今年或者是明年他的成長性非常好，但是這樣的成長性是在短期的還是長期的呢？我們需要仔細的考慮。這迫使投資者要看三到五年以后的業績會是怎么樣的，這是一個比我們原先紅籌模式更大的挑戰。因為紅籌我們最多是看三年左右的時間，這樣的話風險會好把握一些，如果是同樣的項目，放在A股市場中我們就需要5年時間，這樣就更加那一把握。

　　錢學杰：作為律師角度來說，你們是怎么去和你的客戶去相互溝通，讓雙方都來理解，在雙方都可以接受的基礎上，有一些紅籌的優先權利可以在中國的框架下可以實現。

　　陶旭東：應該說目前遇到的最大問題是我們正常情況下私募基金的10幾項優先權在一般的合作項目下，各個地方對審批，對那些權利可以落實，就是雙方有不均等的權利，現在把握尺度是差距是很大的。在商務部負責審批的官員，他們認為外方的權利在任何一個地方優先于中方他們都不會批。在地方的層面也是很多看不懂就不批的。我們現在和他們談的時候，第一，你要有一個思想準備，可能這個案子就是一個普遍的CJV或者是EJV的普遍合資公司來做。第二，萬一這個企業賣不了，你可以做一個準備還可以把這個公司賣掉。如果說你上市一年以前進去，按照現在的上交所的規則是1+1，如果你在一年之內進去就是1+3，這和商務部戰略投資者的規則本身是相互配合的，他不太希望外資是投機性的，他們希望你們是比較長期的一個投資。這是目前的情況。

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