高成長企業(yè)與金融市場國際論壇實(shí)錄(5)

主持人：中國企業(yè)如何發(fā)展本土風(fēng)格的世界500強(qiáng)企業(yè)是一個(gè)非常非常大的課題，昨天在諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家蒙代爾講到中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展不足的時(shí)候講了兩點(diǎn)，一個(gè)是中國需要有自己的在全球范圍內(nèi)可以識別的品牌。另一個(gè)就是更多的500強(qiáng)企業(yè)，在這過程當(dāng)中離不開金融市場對中國企業(yè)發(fā)展的融資方面推動(dòng)作用。下面可以轉(zhuǎn)換一點(diǎn)角度來談高成長企業(yè)與金融市場的關(guān)系。下面來探討一下延伸金融產(chǎn)品和目前主題的關(guān)系，大家歡迎何先生。

　　何昕：簡單介紹一下法國東方匯理銀行2003年是法國東方匯理銀行和法國里昂惠銀行共同合并的，核心資本是世界排名第二的銀行集團(tuán)，大家所熟悉的在中國一個(gè)品牌里昂證券就是我們集團(tuán)旗下的一個(gè)品牌。東方匯理銀行是專門負(fù)責(zé)投資和企業(yè)銀行部門投資的一個(gè)銀行。

　　經(jīng)濟(jì)全球化企業(yè)國際化造成當(dāng)今全球國際市場蓬勃發(fā)展，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)針對企業(yè)發(fā)展面對的各種金融市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)明創(chuàng)新了眾多令人眩目的金融產(chǎn)品從上世紀(jì)七十年代到今天延伸產(chǎn)品大量應(yīng)用企業(yè)日常財(cái)務(wù)管理當(dāng)中，以靈活性和針對性給企業(yè)資本運(yùn)作帶來新思路，這里簡單談一下延伸產(chǎn)品在企業(yè)管理上的應(yīng)用。

　　一個(gè)現(xiàn)代化企業(yè)的管理層，特別是CFO，財(cái)富總管在日常工作中每天與國際金融市場打交道，像企業(yè)資金管理，資產(chǎn)上面管理，現(xiàn)金流，金融投資各方面，每天面對全球金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，所以我們說企業(yè)的金融管理首先是一個(gè)市場風(fēng)險(xiǎn)的管理。那么在金融風(fēng)險(xiǎn)上面，我們可以看到企業(yè)一些現(xiàn)金流，可能是一個(gè)大型國際化企業(yè)，現(xiàn)金流是世界各國的貨幣組成，各國的貨幣相對本國記帳的貨幣有匯率的風(fēng)險(xiǎn)，也存在各種貨幣的貸款也面臨利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，也有原材料變化的風(fēng)險(xiǎn)。所以針對上述這些市場風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)開發(fā)了各種產(chǎn)品來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，如匯率上遠(yuǎn)期期權(quán)和期權(quán)組成的結(jié)構(gòu)性，以及期權(quán)掉權(quán)組成的掉期目的是規(guī)避企業(yè)的金融市場風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也節(jié)約成本。

　　這里著重提一下企業(yè)金融管理理念的進(jìn)步與變化，企業(yè)利用遠(yuǎn)程工具的時(shí)候針對某筆特定的現(xiàn)金流和匯率，可能選用遠(yuǎn)期或者期權(quán)，做一個(gè)單筆對沖，現(xiàn)在比較成熟的國際企業(yè)，已經(jīng)達(dá)到集中管理，是一種靈活動(dòng)態(tài)的方式，給企業(yè)某種風(fēng)險(xiǎn)全面的對沖，相當(dāng)于資金流集中起來的管理對沖，而最先進(jìn)全球化企業(yè)里面，更是讓企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債統(tǒng)一起來，管理上注重成本的節(jié)約和動(dòng)態(tài)的工具管理，依據(jù)市場條件的變化，隨時(shí)調(diào)整對沖策略，這種大型的國際公司一般總部都有專門的交易室，交易員一般都是從銀行里面出來專業(yè)的交易員，每天會(huì)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖。

　　下面這個(gè)表大家可以看到，這是對國際衍生產(chǎn)品市場的調(diào)查現(xiàn)狀，從外匯市場1萬多億美元，到利率衍生1萬多億美元，一個(gè)典型例子國際原油市場事務(wù)交易鏈?zhǔn)且荒?兆億美元，與石油相關(guān)的衍生產(chǎn)品，交易合同名義總金額一年交易量是15兆億美元，等于是現(xiàn)實(shí)市場15倍，就可以看到國際衍生產(chǎn)品市場是怎樣一個(gè)巨大的市場。

　　上面談到企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)管理特別負(fù)債管理如何利用衍生管理進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖，現(xiàn)在談?wù)勂髽I(yè)在管理融資和投資方面遠(yuǎn)程投資的利用，企業(yè)如何投資多余的資金是財(cái)富管理重要的內(nèi)容，當(dāng)然對產(chǎn)業(yè)再投資是企業(yè)首先要考慮的，但是根據(jù)企業(yè)發(fā)展的規(guī)劃，有時(shí)候在金融市場的投資是一個(gè)不錯(cuò)的選擇，金融市場的投資特點(diǎn)是投資期限可以靈活，因?yàn)楦鶕?jù)不同的產(chǎn)品銀行可以制作出不同期限的投資產(chǎn)品，而且流動(dòng)性更適于產(chǎn)業(yè)投資，那么在這樣的市場上，投資的產(chǎn)品有各種結(jié)構(gòu)性投資產(chǎn)品，在中國做了很多跟利率掛鉤的，因?yàn)橹袊�的衍生產(chǎn)品市場現(xiàn)在說兩句，國外的市場成熟發(fā)展那么多年，中國由于人民幣本生還在一個(gè)推進(jìn)的過程，基本上沒有衍生產(chǎn)品，中國的企業(yè)做了哪些我們大部分銀行做的都是外幣資產(chǎn)上的管理是美元，中國企業(yè)最多是美金，在美金的投資上面我們提供很多結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)品特別跟美國利率掛鉤的產(chǎn)品，包括現(xiàn)在我們所謂滾雪球或者你們在中國個(gè)人的銀行市場也看到一些外匯理財(cái)產(chǎn)品，這實(shí)際上是結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)品。

　　企業(yè)負(fù)債管理上面還有一個(gè)重要的來源是融資，剛才各位專家學(xué)者前面幾位談很多了，他們大家主要從資本市場的角度談企業(yè)的融資，實(shí)際上一個(gè)企業(yè)的融資來源是三部分組成，一個(gè)傳統(tǒng)的銀行貸款，一個(gè)是資本市場，一個(gè)是債務(wù)。在中國的數(shù)據(jù)可以看一下，中國在2003年籌集的資金之中，3萬億是銀行的帶寬，只有1357億是從股票市場發(fā)行的來的，而僅僅358億是企業(yè)發(fā)行債券，可以看到中國市場和國際上有很大差距，特別債券市場上。那么債券市場是中國大力發(fā)展的市場，國內(nèi)有很多新的政策，關(guān)于債券市場的遠(yuǎn)期或者昨天才出來的，允許企業(yè)發(fā)行短期債券，由于時(shí)間限制這里不多談這方面很多了，現(xiàn)在在債務(wù)市場有很多新的衍生產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)性投資，銀團(tuán)貸款，可轉(zhuǎn)換債券資產(chǎn)證券化，這些都是提供正常的業(yè)務(wù)需求所必須的新型產(chǎn)品，所有債務(wù)的重組包裝變現(xiàn)，或者企業(yè)跨國融資安排。整個(gè)銀行專業(yè)的介入使企業(yè)得到最優(yōu)化的債務(wù)安排，企業(yè)擴(kuò)張上面很多了，前面各位先生談很多了，有很多新型的產(chǎn)品，剛才Tim先生也介紹了他們新的APO的產(chǎn)品，這都是資本市場這一塊。

　　實(shí)際上這里有一個(gè)概念，國內(nèi)競爭談到資本市場實(shí)際上指股票市場這一塊，從英文來說，實(shí)際上包括了外匯市場，匯率市場。這里要提一個(gè)國際擴(kuò)張，收購、融資這一塊也不多提了，只提一點(diǎn)國際化企業(yè)擴(kuò)張面臨一個(gè)貨幣風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在在中國的公司在國際擴(kuò)張上面是一個(gè)需要注意的一點(diǎn)，一個(gè)企業(yè)在外面擴(kuò)張會(huì)遇到很多風(fēng)險(xiǎn)怎么來規(guī)避？記得兩年前在巴黎的時(shí)候，因?yàn)橐郧笆俏覀冦y行負(fù)責(zé)全球外匯期權(quán)交易的，兩年前當(dāng)時(shí)法國很大的企業(yè)，法國一個(gè)奢侈品的企業(yè)在美國收購一家美國公司，當(dāng)時(shí)他的問題是收購是需要在被收購方認(rèn)購股票跌到一定的程度才去買，同時(shí)在準(zhǔn)備收購的過程中，他會(huì)碰到歐元對美元匯率不穩(wěn)定性，當(dāng)時(shí)就設(shè)計(jì)了這樣一個(gè)產(chǎn)品，實(shí)際上是一個(gè)防止歐元跌下去的外匯期權(quán)，存在的條件是被收購方股票的價(jià)格達(dá)到某一個(gè)位置的時(shí)候，這個(gè)期權(quán)才成立，這樣并合幾個(gè)市場上復(fù)合性的金融衍生產(chǎn)品，這都是世界上新潮流，這對于我們國際化擴(kuò)張的企業(yè)也是要知道的。

　　最后我說兩句中航油事件，大家知道中航油實(shí)踐是國際衍生市場上失敗的教訓(xùn)。中航油不是產(chǎn)品本身的錯(cuò)誤是管理本身的錯(cuò)誤，最大的錯(cuò)誤是除了缺乏獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)管理以外，是交易在市場操作中缺乏動(dòng)態(tài)管理的專業(yè)態(tài)度所致，實(shí)際上一個(gè)交易員最忌諱最危險(xiǎn)的，是市場跟他方向相反的時(shí)候，就不停地加倉想搏市場的反彈，并不在市場本身。

　　另外說一句題外話，現(xiàn)在人民幣匯率也是轟轟烈烈，大家討論很多，這次高峰會(huì)，昨天也是很多人討論到這一點(diǎn)，我想說的一點(diǎn)就是對人民幣匯率的問題，特別是匯率水平，我覺得做任何調(diào)整之前如果我們沒有一個(gè)成熟的衍生產(chǎn)品市場，特別在人民幣遠(yuǎn)期，讓我們企業(yè)有一個(gè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)工具的時(shí)候，這時(shí)候讓人民幣匯率波動(dòng)是一個(gè)不現(xiàn)實(shí)的想法，再次謝謝科博會(huì)給我這個(gè)機(jī)會(huì)，謝謝！

　　主持人：我們從法律方面探討一下我們今天這個(gè)主題，下一位講演者就是香港王小軍律師事務(wù)所高級合伙人王小軍先生做一個(gè)主題講演。

　　王小軍：謝謝會(huì)議組織者給我們這么一個(gè)機(jī)會(huì)，能在這次經(jīng)濟(jì)高峰會(huì)上做這么一個(gè)講演，因?yàn)榭紤]到今天談的有宏觀的有比較具體的，我們律師事務(wù)所是一個(gè)香港事務(wù)所，主要做融資的產(chǎn)品，公司上市收購兼并這些事情，我本人從中國開始海外上市做到現(xiàn)在也是十幾年了，我今天講的比較具體一點(diǎn)與會(huì)參加者可能知道一些具體怎么操作境外的公司上市。

　　中國這些企業(yè)高增長的民營企業(yè)中小企業(yè)其實(shí)都是有一些很實(shí)際問題，一個(gè)資產(chǎn)小另外一個(gè)利潤又小，但是有一些是有一些特殊性的，比如有應(yīng)付帳款在境外，或者有境外資產(chǎn)，或者高增長達(dá)到一定程度了，這是可以利用境內(nèi)境外的平臺去做公司的融資，境內(nèi)的事情就不多講了，我主要講境外的。

　　境外的首先我覺得最便宜的是銀行貸款，怎么做融資、債券其實(shí)都是結(jié)構(gòu)性的，最直接的最省錢的就是到銀行貸款，貸款取決于你有沒有資產(chǎn)，有沒有地產(chǎn)船貨車輛機(jī)械廠房票據(jù)，如果沒有這個(gè)要第三方擔(dān)保，有一個(gè)外地?fù)?dān)保人可以給你擔(dān)保，在境外可以借款，利率也非常低，如果這樣不行，再想想在境外可不可一做一個(gè)項(xiàng)目融資，就是境內(nèi)有一個(gè)項(xiàng)目，你有一個(gè)穩(wěn)定現(xiàn)金流，可以用這現(xiàn)金流做一個(gè)抵押，把應(yīng)收帳款現(xiàn)金流把你資產(chǎn)全部抵押出去，大股東給一個(gè)擔(dān)保，擔(dān)保給境外的成銷人，他做一個(gè)貸款或發(fā)一個(gè)債券，這時(shí)候可以把錢弄到境內(nèi)做項(xiàng)目，一般適合高速公路，電廠、飛機(jī)、船貨可以融資，如果項(xiàng)目融資在境外，這要做外債登記，沒辦法做也沒辦法。

　　另外要考慮結(jié)構(gòu)性融資，其實(shí)基本上如果你在境外有長期的合同，比如是鋼鐵公司，境外進(jìn)口礦砂，可能一年的合同，這合同保證一個(gè)外匯現(xiàn)金流，把這錢放在陳列的帳號上，同時(shí)拿你的現(xiàn)金流應(yīng)收帳款和信用做一個(gè)擔(dān)保，這時(shí)候全都抵押給一個(gè)專門項(xiàng)目公司，由境外評資級別比較高的金融機(jī)構(gòu)做擔(dān)保，因?yàn)樵u估的級別高，所以發(fā)的價(jià)格便宜，比如300A，債券就是100點(diǎn)，，如果你是垃圾債券就是500點(diǎn)，就可以把這錢融資到，然后帶到境內(nèi)來，境內(nèi)企業(yè)就有錢了，這個(gè)東西要是沒有長期進(jìn)出口，估計(jì)也是比較難做，還有一個(gè)就是債券，我們做的基本上都是比較大的企業(yè)，比如中糧油這樣國營企業(yè)，一般比較難發(fā)境外的債券，因?yàn)檫@要評級，如果要是評不到投資級，這級別就是比較低，費(fèi)用非常高可能不劃算，如果對中小企業(yè)來說不太適用。還有可換股債券，基本上是紅籌公司，就是股票換過來要求可以流通，比如公司要上市做一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)融資，這時(shí)候找一風(fēng)險(xiǎn)基金投進(jìn)來，他們也是要求一個(gè)可換股債券。

　　上面剛才講的都是最基本的銀行直接貸款，還有做一個(gè)債券，中國公司現(xiàn)在最時(shí)興的是境外上市，上市是中國的高增長，無論民營經(jīng)濟(jì)企業(yè)還是中小企業(yè)首選的融資方式，大家知道在香港有H股和紅酬股之分，這是現(xiàn)代民營企業(yè)最常用的方法，最近1月24號有一個(gè)通知，現(xiàn)在這事情變得復(fù)雜一些，H股和紅酬股你就能上去，這是一個(gè)最基本的考慮。因?yàn)槁?lián)交所有專門對上市的介紹，就不再說怎么符合上市規(guī)則。

　　因?yàn)楝F(xiàn)在很多公司考慮是上H股還是紅酬股，我想基本上我們作為一個(gè)中介機(jī)構(gòu)來看，從一個(gè)純技術(shù)角度來看紅酬股比H股有很多優(yōu)勢。H股本身最大問題在哪兒？是部分股權(quán)流通，中國講股權(quán)分制。但是從H股的分制來說，比紅酬股有這么幾個(gè)最大問題，一個(gè)是沒市場價(jià)格，你不知道怎么評估，沒有市場的交易價(jià)，第二個(gè)類似股不能流通，投資者不愿意買。第三個(gè)轉(zhuǎn)讓時(shí)候不能從市場上購買，得從股東手里買，這時(shí)候相當(dāng)不上市公司私合同的轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓顯得非常復(fù)雜，還有要轉(zhuǎn)讓國有股還得國有資產(chǎn)，這也是問題，另外內(nèi)有股不上市，作為收購交易沒有價(jià)格，比如TOM.COM一部分付現(xiàn)金一部分付股票。但是如果沒上市就不行的。

　　你公司只有部分流通整體市值會(huì)降低，這樣你發(fā)市債成本非常高，另外你內(nèi)有股不能進(jìn)行收購兼并，基本上這是違反資本市場的規(guī)則，資本市場收購兼并要達(dá)到50%，我才能成功，但是你要是H股只有3、40%是流通股，這就是股權(quán)分制最基本的問題。對于紅酬股還有更好的方法，比如沒有凈資產(chǎn)50%限制，因?yàn)槭蔷惩獾墓�司，在境外貿(mào)易上面可以合理避稅，再有沒有無形資產(chǎn)20%的限制，另外上市的時(shí)候不用減持固有股。再有可以賣舊股，風(fēng)險(xiǎn)投資一開始投進(jìn)去了，再往下一點(diǎn)集資款項(xiàng)是外幣不用轉(zhuǎn)到國內(nèi)來，另外認(rèn)股權(quán)證H股沒有紅酬股就有。所以我們認(rèn)為紅酬股比H股從監(jiān)管法律比較成熟，但是外管局現(xiàn)在有一個(gè)新的規(guī)定，因?yàn)榧t酬股是靠把外匯轉(zhuǎn)出去，把股權(quán)買走，外管局有這么一個(gè)通知，沒有外管局批準(zhǔn)，第一不準(zhǔn)在境外投資，第二步準(zhǔn)以境內(nèi)資產(chǎn)或者股權(quán)轉(zhuǎn)換境外資產(chǎn)或股權(quán)。第三不能直接或間接控制一個(gè)境外的公司，反過頭把你資產(chǎn)和股權(quán)到境外去。

　　在這里面有一些問題，因?yàn)橹袊�法律可能起草的時(shí)候有一些針對性太強(qiáng)了，比如境內(nèi)居民本來想把大家逮住，這是沒有什么概念的，比如臺灣籍的在上海幾十萬人，在中國住上183天就是中國居民，我到境外買一股票，是不是違反了外管局的規(guī)定，這東西也是很復(fù)雜，因?yàn)橹袊�居民是有境外身份的。另外境外投資，就一個(gè)臺灣人買了一股的股票，這是不是叫境外投資，如果這都管外管局可能管不過來，所以這個(gè)東西就有可執(zhí)行性的問題。另外我覺得紅酬股本身不影響一個(gè)債的問題，是一個(gè)股權(quán)融資，所以說無論是外匯流入流出不要管紅酬股，這比較復(fù)雜了，當(dāng)然現(xiàn)在中國貿(mào)易順差2千萬的外幣，紅酬股換這些外幣換多少，一共上市也就20個(gè)紅酬股，一個(gè)換1億外幣也就是1/100。我知道紅酬股本身很好解決，易輸不易賭，一種是國有企業(yè)，讓國務(wù)院批一下最后做股權(quán)置換成立一個(gè)SPB項(xiàng)目公司，股權(quán)一置換就出去了，最終控股權(quán)還是在國內(nèi)，如果把這模式借用到民營企業(yè)來，因?yàn)樗麄円膊辉敢獬袚?dān)風(fēng)險(xiǎn)，所以這種方式都可以考慮，我想也可能進(jìn)一步的改進(jìn)。實(shí)際上在現(xiàn)在這種情況下，1.24號和4.26號還是可以做，我的考慮就是說作為一個(gè)中國的公司現(xiàn)在走向世界是一個(gè)最基本的方向，千萬不要回過頭來想著在境內(nèi)自己跟自己競爭，要想到境外知識和眼光要放遠(yuǎn)一點(diǎn)，繼續(xù)往國際的平臺發(fā)展，跟國外的品牌競爭才有希望，謝謝大家給我這個(gè)機(jī)會(huì)，謝謝！

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