文：任澤平團隊

　　（本篇包含：《經濟金融數據回調，空中加油——全面解讀7月經濟金融數據》和《降息來了！對經濟、股市、房市影響多大？——解讀815MLF降息》）

　　經濟金融數據回調，空中加油——全面解讀7月經濟金融數據

　　1 經濟金融數據回調，需空中加油，防止二次探底

　　7月經濟數據的基本判斷：防止經濟二次探底，需空中加油，發力新基建，促進房地產軟著陸，是該出手穩樓市了。經濟復蘇基礎不牢，不可盲目樂觀，那些認為經濟過熱、政策應該收緊的觀點，要多接地氣，心中想著民生。影響力越大，責任越大。相信通過空中加油，中國經濟前景光明。信心比黃金重要。

　　7月數據反映經濟復蘇基礎不牢固，社融、投資、消費、地產等數據回調，基建和出口是主要支撐。雖然基建帶動作用凸顯；但房地產銷售恢復不穩定、跌幅擴大，局部停貸現象對投資和市場信心產生一定影響；消費處于低位、就業和市場主體仍需呵護；出口韌性強，一定程度反映中國在全球的產業鏈優勢，但未來受外需影響或不可持續。通脹溫和，尚不構成政策掣肘，穩增長優先于防通脹。8月15日，央行縮量續作MLF，調降MLF利率10bp。

　　從外部環境看，下半年美國、歐洲經濟將從滯脹轉入衰退，可能會出現外需量價齊跌，對出口形成壓制；以及強美元周期下全球金融風險。截至8月14日，美元指數升至105.7，年內漲幅10%；美元兌歐元接近1：1，美元兌日元133，年內漲幅16%。部分新興經濟體面臨高通脹、貿易條件惡化和資本外流三重壓力，外幣（美元）主權債違約風險提升。歐元區和英國正承受嚴重滯脹、金融收緊、資本外流壓力，或先于美國衰退，以及警惕債務問題爆發。

　　我們在4月提出“從今天起，開始樂觀”，隨后5-6月經濟和資本市場反彈。7月下旬提出“經濟復蘇基礎不牢，空中加油”“股市從單邊上漲轉為結構性行情”。

　　具體來看，7月經濟金融數據呈以下特點：

　　1）基建投資表現亮眼、制造業投資韌性較強。基礎設施建設投資（不含水電燃氣）同比增長9.1%，較6月上升1.0個百分點；其中，水利環境表現亮眼。制造業投資同比增長7.5%，較6月上下降2.4個百分點；1-7月新基建相關行業電氣機械和計算機等電子設備制造業投資同比分別增長37.2%和18.6%。

　　新基建領域的發力方向主要包括：水利工程、綜合立體交通網、管道更新改造、防洪排澇設施、重要能源基地、節能降碳技術、5G、數據中心、產業數字化轉型、工業互聯網、集成電路、人工智能、數字產業等項目建設。

　　2）房地產銷售和投資降幅擴大。商品房銷售面積和銷售額同比分別為-28.9%和-28.2%，分別較上月下滑10.6和7.4個百分點；房地產投資同比增長-12.3%，較上月下降2.9個百分點。房地產開發資金來源同比-25.8%；土地購置面積和土地成交價款同比分別為-47.3%和-33.4%；新開工、施工和竣工面積同比分別為-45.4%、-44.3%和-36.0%。

　　3）消費回落。社會消費品零售總額同比2.7%，較上月回落0.4百分點；扣除價格因素，社會消費品零售總額同比實際-0.8%。其中，除汽車以外的消費品零售額同比1.9%。餐飲行業降幅邊際收窄，但表現較弱，線下消費場景仍待恢復；商品零售漲幅回落。

　　4）失業率有所緩和，但仍需高度重視。7月份，全國城鎮調查失業率為5.1%，31個大城市城鎮調查失業率為5.6%。16-24歲、25-59歲人口調查失業率分別為19.9%、4.3%，較上月變動0.6、-0.2個百分點。

　　5）出口維持韌性。出口同比增18.0%，兩年復合增速18.6%，一是反映中國產業鏈優勢，二是今年以來價格對出口總額貢獻遠大于量，三是仍存在前期積壓訂單集中釋放現象，7月出口交貨值同比9.8%，較上月回落。后續隨著外需回落，出口或面臨壓力。

　　6）CPI同比溫和上漲，豬周期啟動。CPI同比上漲2.7%，漲幅較上月擴大0.2個百分點，環比上漲0.5%。其中，食品價格同比6.3%，漲幅繼續擴大，影響CPI上漲約1.12個百分點，主因鮮菜、豬肉等價格上漲。PPI在國內保供穩價、以及國際大宗商品回落的共同作用下，延續回落。

　　7）新增社融創6年新低，信貸增速回落，結構不佳。7月社融增速10.7%，較上月回落0.1個百分點。新增社會融資規模7561億元，較上年同期少增3191億元，創近六年新低。反映當前復蘇基礎不牢固，實體經濟融資需求不足。從結構上看，表外融資和政府債融資對社融的支持力度減弱，信貸再次轉為拖累。M2與社融倒掛，反映寬貨幣難以從供給端釋放到需求端。

　　2 工業增加值略降

　　7月份，規模以上工業增加值同比增3.8%，較6月回落0.1百分點，1-7月規模以上工業增加值同比增長3.5%。從環比看，6月份，規模以上工業增加值比上月增長0.38%。分三大門類看，7月份，采礦業增加值同比增長8.1%，較上月回落0.6個百分點；制造業增長2.7%，較上月回落0.7百分點；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長9.5%，較上月上升6.2個百分點。

　　分行業看，7月份，41個大類行業中有25個行業增加值保持同比增長，比上月減少6個行業。計算機、電氣機械等高技術制造業和裝備制造業繼續高增但勢頭放緩，醫藥制造業在去年高基數影響下繼續對工業增加值造成拖累，能源類行業在保供穩價下維持高產量，汽車制造業大幅增長。

　　1）能源增產保供，原煤、原油、天然氣產量同比分別增長16.1%、3.0%和8.2%。煤炭開采和洗選業同比11.0%，石油和天然氣開采業同比4.5%，電力、熱力生產和供應業同比10.4%。

　　2）高技術制造業同比增長5.9%，較上月回落2.5個百分點，恢復勢頭減緩。計算機、通信和其他電子設備制造業同比7.3%，較上月回落3.7個百分點；電氣機械和器材制造業同比12.5%，較上月回落0.4個百分點。金屬制品業同比-2.3%，較上月回落2.4個百分點；專用設備制造業同比4.0%，較上月回落2.0個百分點；鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業同比7.6%，較上月上升0.9個百分點，或與暑期出行增多有關。醫藥制造業同比-10.3%，較上月下降1.8個百分點。

　　4）汽車制造業漲幅繼續擴大。汽車制造業同比22.5%，較上月繼續擴大6.3百分點。其中，新能源汽車產量同比增長112.7%。

　　5）消費行業中，農副食品加工業同比-0.8%，較上月繼續下降0.5個百分點；食品制造業同比2.8%，較上月繼續下降0.2個百分點。

　　服務業恢復勢頭減弱，高技術服務業表現優于平均。7月份，全國服務業生產指數同比0.6%，較上月回落0.7個百分點。其中，信息傳輸、軟件和信息技術服務業，金融業生產指數同比分別為10.3%、4.9%。

　　3 固定資產投資增速下滑

　　7月固定資產投資（不含農戶）當月同比增長3.5%，較6月下降2.3個百分點；1-7月固定資產投資（不含農戶）累計同比增長5.7%，較1-6月下滑0.4個百分點。分投資主體看，1-7月民間固定資產投資和國有控股企業固定資產投資累計同比分別為2.7%和9.6%，較1-6月分別下滑0.8和上升0.4個百分點。

　　高技術制造業和社會領域投資仍增長較快。1-7月高技術產業投資增長20.2%，其中高技術制造業和高技術服務業投資分別增長22.9%、14.3%。高技術制造業中，電子及通信設備制造業、醫療儀器設備及儀器儀表制造業投資分別增長27.5%、26.6%；高技術服務業中，科技成果轉化服務業、研發設計服務業投資分別增長16.2%、15.5%。社會領域投資增長14.5%，其中衛生、教育投資分別增長33.0%、8.2%。

　　4 房地產銷售和投資下行

　　房企銷售和資金到位速度邊際下行。7月商品房銷售面積和銷售額同比分別為-28.9%和-28.2%，分別較6月下滑10.6和7.4個百分點。7月房地產開發資金來源同比-25.8%，較6月下滑2.2個百分點。部分房企處于經營困境、現金流緊張，短期居民對房市信心不足、觀望情緒較濃，疊加房地產置業長周期、老齡化少子化帶來的中長期購房需求下滑等，房地產市場整體成交偏冷。近期政策端，央行降息、地方放松限售、限購、落戶、公積金等利好政策接連出臺，但房地產恢復尚不穩定。房企資金回籠速度下行。7月房企從國內貸款、自籌資金、定金及預收款、個人按揭貸款到位的開發資金同比分別為-36.8%、-20.6%、-31.2%和-22.6%，均較6月下行。

　　7月房地產投資同比增長-12.3%，較6月下降2.9個百分點；1-7月房地產投資累計同比增長-6.4%，較1-6月下滑1.0個百分點。土地購置和建安投資整體仍弱。土地成交方面，成交規模環比下降，但因本月集中土拍的城市較去年同期增加，因而同比降幅有所縮窄。7月土地購置面積和土地成交價款同比分別為-47.3%和-33.4%，分別較6月上升5.5和31.7個百分點。施工方面，施工、竣工和新開工同比降幅仍較大，7月新開工、施工和竣工面積同比分別為-45.4%、-44.3%和-36.0%，分別較6月下滑0.3、上升3.8和4.7個百分點。

　　5 基建投資表現亮眼，拉動固定投資

　　7月基礎設施建設投資（不含水電燃氣）同比增長9.1%，較6月上升1.0個百分點；1-7月基礎設施建設投資（不含水電燃氣）累計同比增長7.4%，較1-6月上升0.3個百分點。水利環境表現亮眼，交運倉儲邊際改善但仍拖累基建投資，7月水利環境設施和交運倉儲投資同比分別增長18.4%和2.1%，分別較6月上升0.3和3.3個百分點。交運倉儲中，7月鐵路和道路投資同比增速分別為-7.5%和-0.2%。水利環境中，7月水利管理業和公共設施管理業投資同比增速分別為25.8%和16.5%，表現較好。另外，7月水電燃氣投資同比增長15.1%，較6月下滑9.0個百分點。

　　資金、項目雙重松綁推動落實下，7月基建投資繼續表現亮眼。資金端，專項債前置與政策性金融工具雙重加持。在專項債加快下達限額、發行和使用并擴大支持范圍等政策推動下，截至7月末各地發行新增專項債券3.47萬億元，基本發行完畢。疊加6月國常會提出的政策性銀行8000億元信貸額度和金融債券籌資3000億元等政策性金融工具，有助于撬動更多銀行和資本市場的信貸資金。項目端，中央推動地方多批專項債項目和重大項目申報擴容和開工提前。去年9月財政部部署地方報送2022年的專項債券項目，1月財政部會同發改委布置地方補報一批專項債儲備項目，兩批合計儲備7.1萬個項目；6月發改委要求地方申報2022年第三批地方政府專項債券項目。2022年2月以來多省春季、二季度重大工程集中開工均較往年提前。根據統計局數據，1-7月份計劃總投資億元及以上項目帶動作用明顯，完成投資同比增長10.8%，增速連續兩個月加快；對全部投資增長的貢獻率高達95.4%，比上半年提高6.3個百分點；拉動全部投資增長5.5個百分點。根據水利部數據，上半年全國完成水利建設投資4449億元，同比增加59.5%。

　　6 制造業投資韌性較強

　　7月制造業投資同比增長7.5%，較6月上下降2.4個百分點；1-7月制造業投資累計同比增長9.9%，較1-6月下滑0.5個百分點。技改投資增勢較好，1-7月制造業技改投資同比增長12.5%，增速高于全部制造業投資2.6個百分點；技改投資占全部制造業投資的比重為41.5%，比2021年同期提高0.9個百分點。

　　裝備制造業、消費品制造業和新基建相關制造業投資增長較快。1）裝備制造業投資仍保持較快增速，1-7月通用設備、專用設備和運輸設備制造業投資同比分別增長17.5%、16.3%和12.5%，均保持二位數增長。2）消費品制造業投資增長加快，1-7月酒、飲料和精制茶制造業投資增長35.7%，紡織服裝、服飾業投資增長32.8%，木材加工和木、竹、藤、棕、草制品業投資增長25.1%。3）新基建相關投資高速增長，拉動新能源產業鏈企業投資，1-7月新基建相關行業電氣機械（包含光伏、新能源汽車電池等）和計算機等電子設備制造業（包括5G等）制造業投資同比分別增長37.2%和18.6%。7月14日國家發改委運行局局長李云卿在媒體吹風會上表示，大型風電光伏基地建設第一批項目已開工超過9500萬千瓦。4）汽車制造業增速回升，7月汽車制造業單月投資同比增長15.5%，較6月上升12.2個百分點。

　　7 消費略有回落

　　消費回落。7月社會消費品零售總額同比2.7%，較上月回落0.4百分點；扣除價格因素，社會消費品零售總額同比實際-0.77%。其中，除汽車以外的消費品零售額同比1.9%。1-7月份，社會消費品零售總額同比下降0.2%。按消費類型來看，餐飲行業降幅邊際收窄，但表現較弱，線下消費場景仍待恢復；商品零售漲幅回落。7月商品零售同比3.2%，較上月回落0.7個百分點；餐飲收入同比-1.5%，較上月回升2.5個百分點，有所恢復但仍需發力。

　　分品類看，汽車消費略有回落，必需消費品類表現較為穩定，石油因輸入性通脹維持高增，可選消費品表現分化，房地產產業鏈表現仍疲軟。1）必需消費品類表現穩定。糧油、食品類同比6.2%；飲料類同比3.0%，煙酒類同比7.7%。2）可選消費品表現分化。化妝品類同比0.7%，金銀珠寶類同比22.1%。3）石油及制品類維持增長，或與油價的高位震蕩及傳導的滯后效應有關。石油及制品類同比14.2%，較上月下滑0.5個百分點。4）汽車類略有回落。7月，汽車類同比9.7%，較上月下滑4.2個百分點。5）房地產產業鏈表現不佳。建筑及裝潢材料類同比-7.8%，較上月下滑2.9個百分點；家具類同比-6.3%，較上月上升0.3個百分點。

　　消費恢復緩慢一定程度受制于居民收入和就業，當前就業仍然存在結構性問題。7月份，全國城鎮調查失業率為5.1%，比上月下降0.1個百分點；31個大城市城鎮調查失業率為5.6%，較上月下降0.2個百分點。16-24歲、25-59歲人口調查失業率分別為19.9%、4.3%，較上月變動0.6、-0.2個百分點。上半年，全國居民人均可支配收入18463元，比上年同期名義增長4.7%，扣除價格因素，實際增長3.0%。分城鄉看，農村居民收入增速較快。城鎮居民人均可支配收入25003元，增長3.6%，扣除價格因素，實際增長1.9%；農村居民人均可支配收入9787元，增長5.8%，扣除價格因素，實際增長4.2%。

　　8 出口維持韌性

　　7月中國出口額（以美元計，下同）3329.6億美元，同比增18.0%，兩年復合增速18.6%。一是反映中國產業鏈優勢，二是今年以來價格對出口總額貢獻遠大于量，三是仍存在前期積壓訂單集中釋放現象，7月出口交貨值同比9.8%，較上月回落。但外需出現回落，出口面臨壓力；美國Markit制造業PMI為52.3%；歐元區、德國制造業PMI為49.6%、49.2%，自2020年7月以來首次落入榮枯線下。

　　分地區看，對美國、歐盟、東盟出口金額均超500億美元，美國仍是最大出口貿易伙伴。其中，受去年同期疫情擾動，7月對美國、歐盟、東盟、日本、韓國出口額分別同比11.0%、20.3%、33.5%、19.0%和15.3%。分產品看，高技術制造業出口額與上月基本持平，同比增速略有下滑。7月機電、高新技術產品同比13.0%、2.4%，漲幅較上月變動0.5、-5.0個百分點；勞動密集型產品同比17.6%，環比3.1%，其中箱包、玩具等同比41.3%、27.9%。此外，海外疫情改善，防疫物資出口高位回落醫療儀器及器械出口同比為1.6%，環比-1.3%，兩年復合增速-8.2%。

　　7月中國進口金額（以美元計）2317.0億美元，同比2.3%。分產品看，大宗商品進口出現分化，大豆、原油價升量跌。其中，大豆、原油進口額同比15.7%、38.9%，進口量同比-9.1%、-9.5%。分地區看，7月對東盟進口同比9.6%，漲幅擴大4.8個百分點；歐盟、日本、韓國和美國進口同比-7.4%、-9.2%、-0.9%和-4.5%，分別較上月變動2.4、5.0、6.4和-6.2個百分點；此外，對印度進口同比-41.3%，降幅較上月擴大14.1個百分點。高技術產品、機電產品進口持續回落。7月進口高新技術、機電產品同比-7.9%、-9.4%。其中，集成電路、汽車、飛機進口額同比-4.1%、-7.6%和-45.6%。

　　9 社融回落，結構不佳

　　7月存量社融規模334.9萬億元，同比增長10.7%，較上月回落0.1個百分點。新增社會融資規模7561億元，較上年同期少增3191億元，創近六年新低。從社融結構來看，表外融資、政府債券的支持力度邊際減弱，信貸再次轉為拖累。7月社融口徑新增人民幣貸款4088億元，同比少增4303億元；表外融資減少3053億元，同比少減985億元。其中，新增未貼現票據減少2744億元，同比多減428億元；新增信托貸款減少398億元，同比少減1173億元；委托貸款89億元，同比多增240億元。 7月政府債券凈融資3998億元，同比多增2178億元，環比大幅回落1.2萬億元；企業債券凈融資734億元，同比少增2357億元，主因城投債發行、凈融資同比、環比大幅下滑；新增股票融資1437億元，同比多增499億元，7月國內股市整體呈現震蕩態勢。

　　7月金融機構口徑信貸余額同比增速為11%，較前值低0.2個百分點。7月金融機構口徑新增人民幣貸款6790億元，同比少增4010億元。貸款超預期大幅回落，反映當前實體經濟需求不足，復蘇基礎不牢固。7月新增企業貸款2877億元，同比少增1457億元。短期貸款、中長期貸款、票據融資同比分別多減969億元、少增1478億元、多增1365億元。居民貸款增加1217億元，同比少增2842億元。其中居民短貸減少269億元，同比多減354億元，主因居民消費需求不足；居民中長期貸款增加1486億元，同比少增2488億元。

　　M2增速12.0%，M1增速6.7%，分別較上月上升了0.6和0.9個百分點，M2與M1剪刀差縮窄。M2與社融背離拉大，反映供給端難以及時釋放到需求端。1）企業存款減少1.04萬億元，同比少減2700億元。居民存款減少3380億元，同比大幅少減1.02億元。受季節性因素和去年低基數影響，企業存款和居民存款同比少減。2）財政存款增加4863億元，同比少增1145億元。7月是繳稅大月，但因7月下旬國開基礎設施基金、農發基礎設施基金已完成首批項目資本金投放，釋放基礎貨幣，提振M2。3）非銀金融機構存款增加8045億元，同比少增1531億元。

　　10 CPI溫和上漲，PPI持續回落

　　CPI同比漲幅擴大，環比上漲。7月CPI同比上漲2.7%，漲幅較上月擴大0.2個百分點；環比較上月上漲0.5個百分點。扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.8%，漲幅較上月回落0.2個百分點。1）非食品同比漲1.9%，漲幅較上月回落0.6百分點，影響CPI上漲約1.56個百分點，主要是受到國際原油價格下滑、通脹在消費部門傳導、暑期出行需求增多影響：7月汽油、柴油價格分別汽油和柴油價格分別環比下降3.4%和3.6%，同比分別上漲24.6%和26.7%，較6月分別回落8.8、9.6個百分點。2）食品項同比上漲6.3%，漲幅較上月擴大3.4個百分點，影響CPI上漲約1.12個百分點。本月食品項價格變動結構主要是受以下兩方面影響：一是豬價同比上升。7月豬肉價格同比上升20.2%，首次由負轉正，較上月大幅回升26.2個百分點。二是部分食品價格邊際回落，但受去年低基數影響同比仍上漲，鮮菜價格因季節因素擴大漲幅。從同比看，鮮菜、蛋類、鮮果、糧食價格同比分別上漲12.9%、5.9%、16.9%、3.4%，漲幅較上月分別變化9.2、-0.6、-2.1、0.2個百分點。

　　PPI同比繼續回落，環比下降。本月PPI同比上漲4.2%，漲幅比上月繼續回落1.9個百分點；環比較上月下降1.3%。購進價格同比上漲6.5%，環比下降0.9%。購進價格看，多類原料價格邊際回落。7月燃料動力類、有色金屬材料電線類、化工原料類環比分別為-0.2%、-4.5%、-1.1%，較上月分別下降1.3、3.5、1.8個百分點。出廠價格看，保供穩價見成效。7月，煤炭開采和洗選業同比20.7%，漲幅回落10.7個百分點；石油和天然氣開采業同比43.9%，回落10.5個百分點；有色金屬冶煉和壓延加工業同比1.9%，回落6.3個百分點；石油煤炭及其他燃料加工業同比28.6%，回落6.1個百分點；食品價格同比漲幅擴大，或與輸入性通脹有關。農副食品加工業同比6.8%，漲幅擴大1.2個百分點。

　　11 PMI回落

　　7月制造業PMI為49.0%，較上月回落1.2個百分點。1）生產指數和新訂單指數分別為49.8%和48.5%，分別較上月大幅回落3.0和1.9個百分點，經濟復蘇基礎不牢。2）新出口訂單指數為47.4%，低于上月2.1個百分點，連續十五個月處于收縮區間，歐美經濟擴張趨緩。3）主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為40.4%和40.1%，分別比上月下滑11.6和6.2個百分點。主因國際金屬等大宗商品價格下行，以及國內保供穩價政策發力。出廠價格和原材料價格指數差值收窄至-0.3%。原材料價格下滑，有助于緩解企業成本壓力；但出廠價格收縮，一定程度反映需求恢復不穩定。4）7月大、中、小型企業PMI分別為49.8%、48.5%和47.9%，較上月下滑0.4、2.8和0.7個百分點。中小型企業主要經營指標景氣出現明顯回落，仍需政策支持。

　　7月非制造業商務活動指數為53.8%，略低于上月0.9個百分點。建筑業商務活動指數為59.2%，較上月上升2.6個百分點，基建發力。服務業商務活動指數為52.8%，較上月下滑1.5個百分點，繼續擴張。主因復產復工、促消費等經濟活動加快。

　　降息來了！對經濟、股市、房市影響多大？

　　——解讀815MLF降息

　　事件：8月15日，央行開展4000億元1年期MLF操作（含對8月16日MLF到期的續作）和20億元7天逆回購操作，中標利率分別為2.75%、2.00%，較此前利率均下調10bp。

　　7月經濟、社融數據回落，經濟復蘇基礎不牢，存在二次探底風險，8月15日央行超預期降低OMO與MLF利率10bp，進行空中加油。

　　本次MLF縮量降息尚屬首次，“縮量”主因流動性充裕，回收淤積在銀行間市場的流動性，堅持不“大水漫灌”；“降息”主因企業和居民融資需求疲弱，降低LPR打開空間，降低企業和居民融資成本，穩樓市，提振市場信心。

　　未來的政策重點是恢復企業和居民信心，實現從寬貨幣到寬信用，信心比黃金重要。相信通過空中加油，中國經濟前景光明。

　　1、原因：經濟復蘇基礎不牢，金融數據回落，通脹暫不構成掣肘

　　從經濟基本面看，當前我國經濟復蘇基礎不牢固，7月金融、投資、地產、消費數據下滑，出口和基建是主要支撐。消費端，7月社會消費品零售總額同比2.7%，較上月下滑0.4個百分點，消費復蘇緩慢。出口端，7月中國出口額同比增長18%，出口仍有韌性但持續性仍待觀察。投資端，7月固定資產投資完成額累計同比下滑0.4個百分點，主要靠基建拉動，房地產投資、制造業投資較上月均有所下滑。

　　從金融市場形勢來看，7月社融總量回落、結構不佳，企業和居民融資需求較弱，穩信貸仍需發力。7月社融增速10.7%，較上月回落0.1個百分點，新增社融創6年新低。結構上，表外融資、政府債券的支持力度邊際減弱，信貸再次轉為拖累，企業短貸、中長期貸款回落，反映實體經濟融資需求不足。7月M2同比增速較上月上升了0.6個百分點。社融與M2背離，信貸供給端難以傳導至需求端，需要增量刺激。

　　從通脹形勢看，通脹溫和，尚不構成貨幣政策掣肘。一方面，7月PPI環比、同比繼續回落，大宗傳導效應疊加保供穩價見成效。另一方面，受豬周期拉動，7月CPI同比上漲2.7%。但扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.8%，漲幅比上月回落0.2個百分點，處于較低水平，對貨幣政策暫不構成掣肘。

　　從海外形勢看，美聯儲加息對中國貨幣政策的影響可控。受通脹影響，2022年以來美聯儲已加息4次，幅度累計達225個基點。中美利差收窄甚至一度出現倒掛，對人民幣貶值和資金外流帶來壓力。美國7月CPI數據低于預期，通脹預期降溫。加之我國出口保持韌性，人民幣資產的吸引力強，海外激進加息影響總體可控。

　　2、方式：縮量降息，價格信號意義明顯

　　此次降息以OMO與MLF齊降的方式落地，MLF縮量續作，表明當前資金面數量充裕，價格信號更具預期作用，主要在于刺激實體經濟融資需求。

　　從方式來看，兩大政策利率全面調降，以我為主，以穩為主，超市場預期。本次全面降息屬于價格型工具，范圍廣、力度大，直接從降低資金價格角度引導市場利率下行。之所以超市場預期，主因本次降息是在通脹回升、海外激進加息的背景下實施的，體現央行以我為主、以穩為主。

　　從價上看，10bp力度適中。本次選擇MLF與OMO齊降10bp，從力度上看，僅次于2020年疫情期間的政策力度，與1月降息力度相當，向市場清晰傳遞穩增長信號。央行本次調降政策利率，將直接降低銀行負債端成本，為進一步降低融資成本打開空間。

　　從量上看，MLF凈回籠2000億元，縮量降息尚屬首次。二季度以來，銀行間市場流動性處于寬裕狀態，DR007中樞降至1.3%，十年期國債利率波動下行。為提高資金使用效率，央行首次選擇縮量降價續作，目的是回收過剩流動性，不是貨幣政策轉向的信號。

　　3、影響：對沖經濟下行壓力，利好經濟、股市、債市、房地產

　　實體經濟層面，降低利率水平，避免經濟二次探底。本次降息在7月經濟、金融數據回落之際實施，為實體經濟整體提供低融資利率的環境，旨在穩地產、對沖經濟下行壓力。

　　金融機構層面，釋放銀行負債端壓力。7月金融數據信貸仍然不佳，主因實體經濟融資需求不足。從銀行角度，全面降息將直接降低銀行資金成本，鼓勵和引導金融機構擴大信貸投放、持續降低實體經濟融資成本。

　　利好債市。本次降息程度超市場預期，債市迎戴維斯雙擊，經濟數據不及預期、資金寬松，10年期國債活躍券220003收益率大幅下行約5.75個基點，報2.705%。

　　利好股市。根據DDM模型，股價受基本面、估值和風險偏好影響。本次降息將提振估值，但經濟基本面尚未企穩，影響公司盈利，后續仍待基本面與估值博弈。

　　托底房地產。MLF調降為LPR利率下行打開空間，房地產短期看金融，全面降息穩地產、穩信貸，疊加近期多地降首付、下調房貸利率、提高公積金提取額度、多地取消限購和限售政策，房地產銷售有望區域分化。

　　通脹當下處于窗口期。當前我國PPI繼續回落，CPI溫和上漲，核心CPI同比下降，主因需求不足導致，為降息打開時間窗口。

　　4、展望：寬貨幣延續，寬信用發力，LPR降息可期，穩樓市，提振企業家信心是關鍵

　　一是流動性保持充裕，寬松延續。728政治局會議定調“要保持流動性合理充裕，加大對企業的信貸支持”，央行Q2貨政報告指出“加大穩健貨幣政策實施力度”。當前銀行間市場流動性充裕，主因需求不足，財政投放加速，形成資金“堰塞湖”。伴隨寬信用進入下半場，資金淤積情況緩解，繳準等因素影響，資金利率趨于自然收斂，但央行總體上仍會保持寬松態勢。

　　二是穩樓市，LPR或將下調。房地產是寬信用的基本盤，截至2022年6月，房地產貸款占銀行信貸比重為25.7%，寬信用仍需穩定房地產市場。LPR與MLF掛鉤，本次降息預計將于8月22日觸發1年期和5年期LPR調降，5年期調降力度可能更大，加大穩樓市的力度。近期各地樓市限購限貸政策松綁，有助于穩預期、穩房價。

　　三是寬信用進入下半場，關鍵是提振企業信心，提高乘數效應。寬信用上半場，經濟復蘇動能較弱，政策發力，靠票據、政府債、政策性、開發性工具為支撐，刺激社融總量回暖。下半場，隨著社融結構修復，寬信用進入下半場，實體經濟融資需求恢復，表現為中長期貸款穩步回升。當前實體經濟融資需求仍弱，需要提高市場主體信心，激發企業家精神，發揮乘數效應。

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：梁斌 SF055