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股市瞬息萬變，投資難以決策？來#A股參謀部#超話聊一聊，[點(diǎn)擊進(jìn)入超話]

　　作為曾經(jīng)的電商網(wǎng)紅食品一哥，三只松鼠（300783.SZ）正承受轉(zhuǎn)型帶來的陣痛。持續(xù)大規(guī)模關(guān)閉線下門店，2022年一季度收入、凈利潤(rùn)雙降，收入方面延續(xù)了過去兩年的下滑趨勢(shì)。

　　“線上流量分化背景下競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇、疫情影響訂單交付，及線下階段性閉店，導(dǎo)致一季度收入下滑。”三只松鼠解釋稱，2021年同期基數(shù)較高、原料成本增加，加之廣告持續(xù)投放和股份支付，影響了當(dāng)期凈利潤(rùn)。

　　起源于電商的三只松鼠，借助天貓、京東兩大互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，發(fā)展迅速。其2019年超百億元的營(yíng)收規(guī)模，遠(yuǎn)超良品鋪?zhàn)?/a>（603719.SH）和洽洽食品（002557.SZ）。2020年，兩大傳統(tǒng)電商渠道對(duì)其營(yíng)收的貢獻(xiàn)仍約近七成。

　　但隨著抖音、快手、拼多多等渠道的崛起，天貓等傳統(tǒng)電商紅利在消退。三只松鼠開始從“過去的電商模式”向“主流全渠道模式”轉(zhuǎn)型。公司曾在2019年提出，2025年線下門店總數(shù)量目標(biāo)為1萬家。

　　為此，三只松鼠采用線下門店粗放式擴(kuò)張模式。至2020年底，公司投食店、聯(lián)盟小店數(shù)量共計(jì)1043家，相對(duì)于2018年的53家線下體驗(yàn)店，增長(zhǎng)近19倍。

　　疫情沖擊之下，轉(zhuǎn)型并不順利。2021年公司開始大規(guī)模關(guān)閉線下門店數(shù)量，這種情況在2022年一季度仍在繼續(xù)。

　　與三只松鼠境況不同的是，起步于線下的良品鋪?zhàn)樱栽诔掷m(xù)擴(kuò)張。憑借雙渠道收入不斷增長(zhǎng)，該公司與三只松鼠營(yíng)收差距在2021年已縮減至不足5億元。時(shí)隔四年后，兩者體量再次處于同一陣型。

　　不過，追求市場(chǎng)規(guī)模的良品鋪?zhàn)樱诔杀究刂品矫嬗兴蛔悖?021年增收不增利。

數(shù)據(jù)來源：Wind

　　低迷的盈利能力，讓兩家公司成為二級(jí)市場(chǎng)的“難兄難弟”。

　　4月28日，三只松鼠和良品鋪收盤價(jià)分別為21.08元/股、22.25元/股，相對(duì)于歷史高點(diǎn)，跌幅均超7成。當(dāng)日，兩者市值分別為85億元、89億元，僅為洽洽食品市值的三成。

　　收入：你停我趕

　　三只松鼠高度依賴線上，而良品鋪?zhàn)又髁υ诰€下，近年來逐步發(fā)力線上渠道。在近年來電商去中心化的趨勢(shì)下，依賴天貓、京東平臺(tái)的三只松鼠電商業(yè)務(wù)大幅萎縮，而良品鋪?zhàn)釉摌I(yè)務(wù)則在穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　一減一增之間，兩者的營(yíng)收差距也在縮小。

　　在電商平臺(tái)流量的加持下，經(jīng)過幾年發(fā)展，三只松鼠從一個(gè)小品牌，在2019年成為一個(gè)年?duì)I收超過100億元的超級(jí)網(wǎng)紅零食品牌，并將其對(duì)良品鋪?zhàn)拥囊?guī)模優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大至25億元。當(dāng)年，公司營(yíng)收增速超45%。

　　不過，收入沒有永遠(yuǎn)的增長(zhǎng)。2020年至2021年，三只松鼠營(yíng)收持續(xù)下滑，跌幅分別為3.72%、0.24%。

　　“線上紅利褪去，加之三只松鼠線下規(guī)模化擴(kuò)張受疫情沖擊未取得理想成績(jī)，對(duì)公司收入造成一定影響。”廣東小禹投資管理有限公司總經(jīng)理黎仕禹對(duì)《讀數(shù)一幟》分析。此外，2021年內(nèi)公司在食品安全上接連觸雷，降低了消費(fèi)者對(duì)其的喜好程度。

　　在三只松鼠業(yè)績(jī)連續(xù)出現(xiàn)萎縮之時(shí)，良品鋪?zhàn)訁s在快速追趕。其中，公司2021年?duì)I收同比增長(zhǎng)18.11%至93.24億元，公司與三只松鼠營(yíng)收差距縮減至5億元。

　　上市前，兩家公司收入體量差距并不大。2016年至2017年，良品鋪?zhàn)优c三只松鼠的營(yíng)收差距不足兩億元。2018年至2019年，三只松鼠一度大幅領(lǐng)先。2021年，兩家公司營(yíng)收規(guī)模再次位于同一陣營(yíng)。

數(shù)據(jù)來源：《讀數(shù)一幟》根據(jù)公司年報(bào)整理

　　近幾年，受拼多多、抖音等新型電商平臺(tái)的崛起影響，天貓、京東的流量被部分蠶食。三只松鼠收入渠道較窄的弊端，開始顯現(xiàn)。

　　因線上平臺(tái)流量分化與運(yùn)營(yíng)策略調(diào)整，導(dǎo)致訪客數(shù)和單價(jià)下滑，三只松鼠線上傳統(tǒng)電商業(yè)務(wù)低迷。2021年，雖然公司線下收入整體有所增長(zhǎng)，但公司天貓系、京東系營(yíng)業(yè)收入同比22.32%、11.84%的跌幅，拖累了公司收入。當(dāng)期，公司第三方電商平臺(tái)收入64.79億元，占比66.31%。

　　“當(dāng)前線上平臺(tái)流量分化日趨顯著，導(dǎo)致整體流量下滑，運(yùn)營(yíng)上推廣點(diǎn)擊成本、獲客成本都會(huì)上漲。”三只松鼠對(duì)《讀數(shù)一幟》表示，公司調(diào)整運(yùn)營(yíng)策略，主動(dòng)放棄低效流量投放，轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，一定程度影響站內(nèi)引流。

數(shù)據(jù)來源：《讀數(shù)一幟》根據(jù)公司年報(bào)整理

　　與三只松鼠不同，良品鋪?zhàn)与娚糖澜鼉赡晔杖氤掷m(xù)增長(zhǎng)。其中，2021年，公司該渠道收入同比增長(zhǎng)21.42%至48.58億元。體量相對(duì)較小的洽洽食品，電商渠道收入也實(shí)現(xiàn)連續(xù)兩年增長(zhǎng)。

數(shù)據(jù)來源：《讀數(shù)一幟》根據(jù)公司年報(bào)整理

　　良品鋪?zhàn)痈嬖V《讀數(shù)一幟》，2021年，面對(duì)線上經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化，公司平臺(tái)電商業(yè)務(wù)策略轉(zhuǎn)變?yōu)榫?xì)化用戶經(jīng)營(yíng)，提升經(jīng)營(yíng)效益。

　　“隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利的退去，電商渠道達(dá)到頂峰的三只松鼠，其線上收入自然下滑。”在黎仕禹看來，良品鋪?zhàn)泳€上業(yè)務(wù)是精細(xì)化用戶經(jīng)營(yíng)，迅速布局?jǐn)U張社交電商/社區(qū)電商等新興渠道，拓寬了線上收入渠道。

　　在社交電商渠道，良品鋪?zhàn)泳劢苟兑簟⒖焓制脚_(tái)，年貨節(jié)期間實(shí)現(xiàn)單場(chǎng)直播成交額突破5800萬元，抖音平臺(tái)2021年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)3.62倍。同期，三只松鼠在新電商渠道（抖音，快手，拼多多等）收入超10億，同比增長(zhǎng)超一倍。

　　成本：“脆弱”的管控優(yōu)勢(shì)

　　同處休閑食品頭部陣營(yíng)的三只松鼠和良品鋪?zhàn)樱?021年凈利潤(rùn)呈現(xiàn)不同的走勢(shì)。當(dāng)期，三只松鼠在收入微跌的情況下，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，而良品鋪?zhàn)觿t相反。僅從2021年數(shù)據(jù)來看，前者在成本控制方面有一定優(yōu)勢(shì)。

　　2021年度，三只松鼠凈利潤(rùn)、扣非后凈利潤(rùn)同比增速均超30%。上年同期，公司上述數(shù)據(jù)亦都有兩位數(shù)增長(zhǎng)。

　　相對(duì)而言，良品鋪?zhàn)咏陜衾麧?rùn)呈現(xiàn)波動(dòng)。2020年，公司凈利潤(rùn)、扣非后凈利潤(rùn)同比增速均不足1%，低于當(dāng)期營(yíng)收超2%的增速。到了2021年，在收入實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)的前提下，公司扣非后凈利潤(rùn)跌幅卻高達(dá)25.15%，陷入增收不利的困境。

　　休閑食品毛利率同比上升5.48個(gè)百分點(diǎn)，推動(dòng)了三只松鼠2021年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。當(dāng)期，公司堅(jiān)果、烘焙、肉制品毛利率同比均有不同程度提升。其中，占據(jù)公司收入半壁江山的堅(jiān)果產(chǎn)品毛利率上升6.86個(gè)百分點(diǎn)。公司肉制品收入雖同比下滑近20%，但該產(chǎn)品營(yíng)業(yè)成本同比下降24.77%，也拉升其毛利率表現(xiàn)。

　　“在聚焦堅(jiān)果戰(zhàn)略下，公司持續(xù)主動(dòng)縮減SKU（單品）、優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)。”三只松鼠在2021年報(bào)中表示，雖然SKU縮減導(dǎo)致其他品類營(yíng)收出現(xiàn)一定折損，但堅(jiān)果營(yíng)收及占比穩(wěn)中有升，基于規(guī)模效應(yīng)，堅(jiān)果毛利率實(shí)現(xiàn)提升。

　　早期流量紅利加持下，三只松鼠進(jìn)行大力度的橫向品類拓展，SKU多達(dá)千款。2021年，公司明確聚焦堅(jiān)果戰(zhàn)略，并持續(xù)針對(duì)長(zhǎng)尾低效零食SKU進(jìn)行清理和淘汰，截至當(dāng)年末，SKU數(shù)淘汰300余款。

　　“在上述產(chǎn)品控制方面，首先是基于公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)帶來的整體成本優(yōu)化，進(jìn)一步提升了毛利率。”三只松鼠告訴《讀數(shù)一幟》，其次是戰(zhàn)略統(tǒng)采策略下，公司前置鎖價(jià)帶來的抗價(jià)格波動(dòng)能力提升。“此外，企業(yè)通過建立全渠道成本管控，并通過供應(yīng)鏈效率提升，有效降本增效。”

數(shù)據(jù)來源：《讀數(shù)一幟》根據(jù)公司年報(bào)整理

　　與三只松鼠毛利率增長(zhǎng)不同的是，良品鋪?zhàn)?021年?duì)I業(yè)成本同比增速超營(yíng)收增速。當(dāng)期，雖然公司堅(jiān)果炒貨、肉類零食、素食山珍產(chǎn)品毛利率同比均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但果干果脯、糖果糕點(diǎn)毛利率卻都出現(xiàn)同比下滑。

　　2021年，糖果糕點(diǎn)超越堅(jiān)果成為良品鋪?zhàn)拥诙笫杖雭碓矗以摦a(chǎn)品收入增速較高，但更高的成本漲幅，讓其毛利率同比減少3.61個(gè)百分點(diǎn)，拖累了公司整體利潤(rùn)。

　　分時(shí)段來看，最后一季度大幅虧損，是兩家公司的共性。2021年四季度，兩家公司虧損金額均超3000萬元。

　　“下半年公司明確聚焦堅(jiān)果的長(zhǎng)期戰(zhàn)略，圍繞主品牌堅(jiān)果心智打造投入超億元品牌廣告費(fèi)用，影響短期利潤(rùn)表現(xiàn)。”三只松鼠管理層在2022年4月投資者交流會(huì)上表示，公司2021年事業(yè)合伙人持股計(jì)劃及限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，從2021年下半年開始每月列支股份支付費(fèi)用，也有一定影響。

　　“受線上渠道占比調(diào)整、快遞運(yùn)輸成本因區(qū)域性疫情散發(fā)等原因上漲等因素影響，公司四季度毛利率出現(xiàn)下滑。”良品鋪?zhàn)庸芾韺觿t解釋稱，同時(shí)公司主動(dòng)優(yōu)化調(diào)整經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)策略，加大在線上業(yè)務(wù)的營(yíng)銷推廣費(fèi)用投放，導(dǎo)致當(dāng)期銷售費(fèi)用率提升。

　　2021年，三只松鼠平臺(tái)服務(wù)及推廣費(fèi)增長(zhǎng)3.65億元至13.26億元。同期，良品鋪?zhàn)哟黉N費(fèi)用增長(zhǎng)2.14億元至8.3億元。

　　截至4月26日，良品鋪?zhàn)由形垂?022年一季度數(shù)據(jù)。但三只松鼠當(dāng)季度扣非后凈利潤(rùn)超50%的跌幅，讓公司的上述成本控制優(yōu)勢(shì)，蕩然無存。

　　線下門店：斷臂VS擴(kuò)張

　　在線下渠道方面，兩家公司在2021年采取了不同的發(fā)展策略。三只松鼠大規(guī)模關(guān)店，暫停粗放型擴(kuò)張。而良品鋪?zhàn)拥拈T店數(shù)量，仍在大步前進(jìn)。

　　近幾年，以電商起家的三只松鼠，在傳統(tǒng)電商平臺(tái)流量邊際增量放緩的情況下，開始在電商方面去中心化，發(fā)力線下渠道。三只松鼠線下渠道主要包括投食店（直營(yíng)店）、聯(lián)盟小店，以及新分銷。

　　2019年至2020年，是三只松鼠規(guī)模化、粗放式開店的兩年。至2020年，公司投食店數(shù)量、聯(lián)盟小店數(shù)量，分別增至171家、872家。公司一度提出“線下萬店計(jì)劃”。