意見領袖 | 程實（工銀國際首席經濟學家）

　　7月15日，國家統計局發布2022年上半年經濟數據，上半年國內生產總值同比增長2.5%，其中二季度經濟頂住壓力同比增長0.4%。從需求側的三大引擎具體來看，第一，出口仍然是主要拉動項，上半年貨物進出口總額同比增長9.4%，并且出口同比在5月和6月分別錄入16.9%和17.9%的超預期增長，中國的貿易韌性繼續彰顯。第二，投資在政策加力下形成有力支撐。上半年固定資產投資同比增長6.1%，基建和制造業投資分別增長7.1%和10.4%，房地產開發投資則下降5.4%。第三，消費經受壓力測試。上半年社會消費品零售總額同比下降0.7%，二季度在疫情沖擊高峰下同比下降4.6%，但6月已經由降轉升，同比增長3.1%。

　　1．上半年經濟數據點評：壓力已現，韌性彰顯

　　上半年中國宏觀經濟的表現整體而言是在超預期的三重壓力下展現出強大韌性，上半年增長2.5%，二季度增長0.4%。客觀而言，內外部一系列不可抗力給中國經濟上半年運行，特別是二季度的運行造成了意外干擾，從外部看，在俄烏沖突和美聯儲加速加息沖擊下，全球經濟增速經歷了“由腰到膝”的預期調整，也就是增速預期相較去年從腰斬左右，進一步下調至只有三分之一左右，需求收縮明顯加劇；此外，受地緣政治、疫情反復和保護主義的影響，全球供應鏈緊張加劇，供給沖擊進一步固化甚至強化。從內部看，疫情倒春寒給二季度經濟復蘇帶來明顯壓力，經濟主體面臨的宏觀形勢復雜嚴峻，預期轉弱的影響仍然不容小視。也就是說，需求收縮、供給沖擊和預期轉弱的三重壓力在上半年已充分顯現、甚至出現超預期變化，這是造成二季度中國經濟增速下行的根本原因。不過，從橫向對比和縱向對比兩個維度看，中國經濟在如此嚴峻的大變局中還能保持穩定，并實現超出悲觀預期的經濟正增長，深層體現了中國經濟的強大韌性。這種韌性也體現在上半年數據之中：一是減速但并未失速；二是結構優化和經濟增長質量提升的勢頭并未中斷；三是產業鏈、供應鏈展現出較強抗壓性；四是經濟快速反彈的動能正在積蓄；五是一些結構性亮點值得重視。中國經濟的強大韌性源自改革開放四十年的長期積累、宏觀政策調控的發力向前、微觀經濟主體的堅韌自強以及中國全要素生產率的持續提升。總之，理性看待中國經濟上半年表現，壓力已現，韌性彰顯，厚積薄發，未來可期。

　　2．下半年經濟增長展望：厚積薄發，未來可期

　　展望中國經濟下半年，要從一個動態視角和全球視角進行全面分析。動態來看，中國經濟下半年將進入一個確定性的上升通道；全球來看，在美國經濟衰退概率較高、全球經濟增速普遍下調的背景下，中國經濟的邊際表現具有一定比較優勢。下半年，東邊日出西邊雨，中國經濟令人期待。令人期待的原因在于：一是前期發力向前的穩大盤經濟政策將集中在下半年產生明顯刺激效果；二是產業鏈、供應鏈的有序恢復將起到持續激活經濟主體的作用；三是中國物價穩定局勢相比全球基本可控；四是金融支持實體經濟復蘇的效能將持續顯現；五是資本流入對中國經濟的助力將有所增強。我們做了測算，四種情景，若下半年兩個季度平均增速將為8.1%，則全年中國經濟增長5.5%；若下半年兩個季度平均增長7.2%，則全年增長5.0%；若下半年兩個季度平均增長6.4%，全年增長4.5%；若下半年兩個季度平均增長5.3%，全年增長4.0%。考慮到內外部不確定性廣泛存在，四種情景出現的概率分布會動態變化，但值得強調的是，在政策發力和微觀努力的共同作用下，下半年經濟反彈將有望幫助中國經濟全年實現中高速經濟增長。在此過程中，“穩字當頭、穩中求進”的宏觀政策將引領高質量增長爬坡過坎、行穩致遠。

　　3．下半年宏觀政策分析：發力向前、統籌兼顧

　　宏觀經濟政策的特點總是與當前經濟金融形勢的特殊性息息相關，身處百年未有之大變局，當前全球經濟金融形勢的特殊性核心都表現在“矛盾”二字，矛盾沖突無處不在，反常現象比比皆是，這種矛盾體現為經濟增長停滯與通貨膨脹上升并存，實體經濟困難與金融市場異變并存，以及全局性壓力與區域性分化并存等。正是在這樣一個矛盾叢生的大背景下，我理解中國經濟穩增長、穩大盤政策的核心特點，就是“五個兼顧”：一是宏觀與微觀兼顧，既要以擴大政府支出、引導社會資本投資為抓手托底宏觀經濟增長大局，又要用一系列直達性的財政金融政策穩住微觀基本盤，保障每一個經濟主體獲得生存與發展的空間；二是短期與長期兼顧，當下中國經濟，既要用強有力的刺激政策抵補二季度經濟下行帶來的全年缺口，也要用一系列產業政策和結構性金融政策引導資源優化配置，為長期高質量發展培育新動能；三是國際與國內兼顧，兩個市場都具有舉足輕重的重要性，同時又存在一定的短期背離和市場差異，全球貨幣政策也已進入緊縮通道，中國在大的政策邏輯上與全球是同步的，但政策細節和節奏安排上也會考慮中國現時的特殊性，用和而不同的政策來保障雙循環發展模式平穩推進；四是改革與開放兼顧，當前中國經濟政策既要通過內部機制改革來釋放發展潛能，也要把握機會大力推進經濟金融對外開放；五是積極與審慎兼顧，當前經濟面臨的三重壓力，需求收縮、供給沖擊和預期轉弱無疑都是不容小視的，宏觀政策勢必在發力向前的方向上進一步加力，但與此同時，政策超常規發力受到的財政約束、可能引發的金融風險、可能帶來的長期反噬也不能不考慮，所以積極的基調之上勢必需要更加審慎，注重防風險、調結構與穩增長的平衡。宏觀層面，經濟政策短期發力的主要抓手是基建投資與地產投資，中國穩增長的額外動力三季度看基建，四季度看房地產投資復蘇，下半年出口超預期增長也值得期待。微觀層面，我們認為政策發力的重點是促消費和穩預期。

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經濟學家。研究領域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)