文/新浪財經意見領袖專欄作家 施懿宸、包婕、楊晨輝、李雪雯、牟毅、 羅文堯

　　盡管相較于ESG發展已經較為成熟的國家，我國起步較晚，相關配套措施尚未成熟，但ESG發展的初步架構已經逐漸形成，ESG理念也正在深入人心。在抓住機遇的同時，中國的ESG發展也存在一定問題與挑戰。

　　ESG代表了環境、社會和公司治理（Environmental， Social and Governance，簡稱ESG）三個維度的價值投資因素，是可持續發展的重要動力。盡管相較于ESG發展已經較為成熟的國家，我國起步較晚，相關配套措施尚未成熟，但ESG發展的初步架構已經逐漸形成，ESG理念也正在深入人心。在抓住機遇的同時，中國的ESG發展也存在一定問題與挑戰。因此本文對2019年度中國資本市場ESG發展進行總結和分析，并對2020年中國的ESG發展進行展望。

　　一、改革與新生：2019年中國資本市場高質量發展政策

　　（一）中國資本市場發展強調高質量信息披露

　　目前，我國正處于新的歷史方位，黨的十九大依據基本國情明確提出“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段”的重大判斷。資本市場是國家金融體系要素市場中的關鍵環節，同時具備資金融通、集中與分配借貸資金、以及金融資源配置的功能。因而，如何推動資本市場更好地發揮資源配置和轉移分散風險的作用，事關金融供給側結構性改革能否真正實現國家經濟的可持續性發展，為國之大計。2019年1月30日，中國證券監督管理委員會正式發布《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》，明確規定科創板上市公司應當在年度報告中披露履行社會責任信息，這進一步表明中國資本市場已經逐步針對上市公司質量與企業ESG表現給予高度關注。

　　（二）中國資本市場強化ESG信息披露要求

　　隨著宏觀經濟環境高質量發展的逐步推進，中國資本市場有關ESG信息披露的具體要求與指引性規范文件也陸續出臺，進一步強化了企業與資產管理機構的信息披露基本要求。香港交易及結算所有限公司即香港交易所（以下簡稱“港交所”）于2012年發布了《ESG報告指引》（以下簡稱《指引》）作為上市公司自愿性披露ESG信息的官方建議，至2016年1月1日將部分建議上升至半強制披露層面，遵循實施“不披露就解釋”規則。與此同時，2018年一行兩會與國家外匯管理局聯合印發《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發〔2018〕106號，以下簡稱《資管新規》），明確資管行業應當遵循責任投資原則與可持續發展的基本理念，將重心放在信息披露、投資者關系與權益保障以及風險控制等重點關注領域。

　　（三）中國資本市場全方位完善投資者保護制度

　　2019年12月28日，新修訂的《證券法》于十三屆全國人大常委會第十五次會議閉幕會上表決通過，并將于2020年3月1日正式施行。其中，針對信息披露、投資者保護、證券監督管理機構、法律責任等方面進行了詳細規定。本次修訂在《證券法》中增設第六章“投資者保護”，為市場投資者的積極參與提供了政策保障，在投資者保護方面采用了許多新的規定，積極探索全方位完善投資者保護機制的途徑，旨在通過完備的金融法規制度完善資本市場的投資者保護機制，從而實現市場的高質量發展。

　　二、機遇與挑戰：國際ESG發展對中國資本市場提出新要求

　　（一） A股被正式納入MSCI，中國企業ESG表現水平面臨挑戰

　　Morgan Stanley Capital International（MSCI）是美國著名的指數編制公司，MSCI指數則是全球投資組合經理采用最為廣泛的基準指數。2018年6月， MSCI將233支中國A股的成分股納入其新興市場指數（MSCI Emerging Markets Index）、所有國家世界指數（MSCI ACWI Index）與中國指數（MSCI China）；2019年11月27日起，MSCI將所有中國A股的納入因子權重總和提升為20%。基于MSCI對所有納入其指數的上市公司開展ESG研究與評估的基本現狀，A股上市公司無論是試圖加入MSCI指數，抑或是為了尋求新興資本市場中機構投資者的合作機會，都亟需提升自身ESG信息披露水平。

　　（二）FTSE Russell擴大對A股及其ESG評級覆蓋面

　　全球指數和數據供應商富時羅素（FTSE Russell）于2019年12月24日宣布將進一步擴大其在亞太地區的可持續投資能力，其中包括針對中國A股ESG評級規模的擴大以及數據模型的主要構建。目前，FTSE Russell已實現針對約800家中國A股證券主體的ESG評級分析，此次擴容將覆蓋近1，800家中國上市公司證券（包括A股、港股、中概股等）主體。FTSE Russell此舉旨在順應全球市場參與者將ESG可持續發展指標體系融入其投資理念和指數化投資戰略的基本趨勢，也同時反映出市場參與者和上市公司將面臨更高程度的ESG發展要求。

　　（三）歐洲銀監局發布《可持續金融行動計劃》

　　2015年，全球多國政府通過了《巴黎氣候變化協定》和《聯合國2030年可持續發展議程》，旨在探索世界經濟可持續發展道路。2018年3月，歐盟委員會發布了《為可持續增長融資的行動計劃》，制定了歐盟可持續金融戰略以及未來整個金融體系工作的路線圖，歐洲銀行管理局（EBA）按照該計劃要求初步展開將ESG納入歐盟信貸機構監管框架的思路規劃。2019年12月6日，EBA發布《可持續金融行動計劃》（以下簡稱“《行動計劃》”），將ESG風險因素正式納入金融可持續性評估體系，成為歐洲進一步開展可持續發展的重要指導文件，也為中國未來ESG發展提供借鑒。

　　三、成長與突破：中國資本市場2019年ESG表現回顧

　　（一）我國資管機構2019年度踐行ESG投資情況

1. 資產管理機構ESG投資參與度顯著提升

　　2006年，聯合國負責任投資原則（UN PRI）在紐約證券交易所發布，其作為由全球各地資產擁有者、資產管理者以及服務提供者組成的國際投資者網絡，致力于發展更可持續的全球金融體系。該組織鼓勵投資者采納六項負責任投資原則，通過簽署該原則，簽署方承諾在做出投資決策時遵循ESG議題的相關標準，并鼓勵所投資的公司遵守和踐行ESG的要求。因而，加入UN PRI并遵守責任投資原則與否可以直接反映出整體ESG意識水平程度及未來發展趨勢。

　　圖 1 中國資管機構加入UN PRI組織的數量趨勢圖

　　資料來源：UN PRI官網

　　由圖1可知，2016年至2019年間，加入聯合國負責任投資組織（UN PRI）的中國資產管理機構數量呈現持續增長。2016年，尚未有機構自發加入UN PRI，隨之在2018年達到13家，2019年更是同比增長115%。盡管該數據相對中國資管機構總體數量仍微不足道（截至2019年三季度末，僅在中國基金業協會登記的私募基金管理人家數已達24，399家），處于極為初期的起步階段，但就相對趨勢分析而言，行業本身的ESG意識正逐步覺醒。

2. ESG投資產品發行增加，投資策略仍較為單一

　　2019年，我國資本市場ESG投資趨勢發展方興未艾，各資產管理機構紛紛搶占ESG投資風口，相繼推出ESG相關主題投資產品。如表4所示，在公募基金層面，2019年度新增10只ESG相關主題公募基金產品，資產總規模達71.06億。在基金類型上，新增的ESG主題公募基金產品主要集中于偏股混合型基金（50%）和普通股票型基金（40%），僅有一只被動指數型基金，產品投資策略較為單一，多為權益型投資和被動指數型投資模式。

　　表1． 2019年新增ESG主題公募基金產品

　　數據來源：Wind

3. ESG投資市場規模較小，未來發展空間仍需探索

　　即便ESG投資的市場需求逐漸增加，且呈現持續性增長的趨勢，但市場規模仍然較小。此外，目前我國投資市場中的ESG投資產品日均換手率較低，ESG投資市場的整體流動性不高。市場規模與流動性高低極大程度影響市場活躍度，也是直接決定機構與金融投資者是否踐行ESG投資的風向標。

　　除參加中國證券投資基金業協會《ESG與綠色投資調查問卷（2019）》的47家受訪公募基金之外，截至2019年6月底，全市場在運作的公募基金產品中，名稱中包含低碳、環保、綠色、新能源、美麗中國、可持續、公司治理等關鍵詞的產品還有48只，合計管理規模233.31億元。據統計，同期公募基金規模13.46萬億元，即ESG投資中公募基金共計574.45億元的占比不足0.5%，ESG投資市場規模仍處于相對較低的水平。此外，目前我國投資市場中的ESG投資產品主要集中于公募主題基金和相關市場指數，缺乏多樣化的ESG相關金融產品，ESG投資市場的整體活躍度不高。

　　（二）我國股票市場2019年度ESG表現

　　截至2019年末，A股上市公司數量已達3，567家，我國多層次資本市場結構進一步發展完善。為進一步研究A股市場各層次結構中上市公司的ESG表現，中央財經大學綠色金融國際研究院（以下簡稱中財大綠金院）在2019年對包含在各層次代表性成分范圍或基準指數中的上市公司進行了ESG表現整體評估，具體包括中證800指數成分股、滬深港通指數成分股以及142家申報上市的科創企業。這些成分股涵蓋了國民經濟產業中的多個部門，各企業信息披露制度的建設較為全面，有助于提高企業ESG評級結果的有效性，能在一定程度上充分反映A股上市公司2019年在環境、社會責任和公司治理方面的表現。

　　對各上市公司的評估采用了中財大綠金院自主研發的ESG評估方法學，該方法學從環境保護、社會責任、公司治理三個維度的定性、定量和負面風險指標全面衡量了中國上市公司的ESG水平。整體評估指標體系基于上市公司年報、社會責任報告和公開數據平臺中的信息，根據10個環境二級指標、7個社會責任二級指標、5個公司治理二級指標分別對上市公司的環境得分、社會得分和治理得分進行評估和計算，再通過加權匯總得出上市公司最終的ESG表現總分與排名?；谠撝笜梭w系，截至2019年末，中財大綠金院總計編制并發布了“滬深300綠色領先指數”、“中證-中財滬深100 ESG領先指數”、“中財-國證深港通綠色優選指數”以及“美好中國ESG100指數”四只股票指數。

　　（1）中證800

　　圖2． 近三年中證800ESG分數均值對比

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　近三年中證800成分股在ESG綜合表現得分和各分項表現得分上雖然沒有顯著進步，但整體維持在一個相對平穩的水準，并且2019年的整體ESG表現較上一年度略有提升。從各分項指標上的表現來看，近三年來中證800指數成分股在社會責任方面和公司治理方面的表現并未出現顯著提升，但在環境方面有了較為突出的進步，其根本原因主要得益于我國近年來生態文明戰略的逐步落實。目前，綠色金融發展已逐步上升為國家發展戰略，相關政府部門的一系列政策已將綠色發展、高質量發展等思想納入公司治理中，為企業主體積極踐行綠色發展提供了方向。《上市公司治理準則》在總則中明確指出“上市公司應當貫徹落實創新、協調、綠色、開放、共享的發展理念，弘揚優秀企業家精神，積極履行社會責任，形成良好公司治理實踐。”，這也進一步要求我國上市公司在治理過程中提升對環境保護的重視程度。

　　（2）滬港通與深港通

　　圖3． 2019年滬港通、深港通上市企業ESG得分均值

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　2019年，滬深港通成分股中在港交所上市的企業ESG綜合表現較為突出，整體而言顯著優于上交所與深交所的上市企業。然而在公司治理層面，港交所上市企業的表現與中國境內上市企業存在較大差距，一方面是因為兩地對于公司治理信息披露標準有所不同，因而在公司治理層面存在信息披露不同所帶來的區別；另一方面，部分在A+H股企業評估過程中被納入A股上市公司考察范疇的企業在公司治理業績方面表現相對出色，因而直接導致了公司治理表現水平的差異性。各級分項指標層面，港交所上市公司在環境保護和社會責任承擔上的表現均優于境內上市公司，而其中上交所上市公司的表現又優于深交所上市公司。一方面，由于滬深兩市在證券市場的配置領域各有側重，其中大盤股一般在上海證券交易所上市，中小盤股集中在深圳證券交易所上市，而大盤股自身具有較強的實力可用于提升ESG表現水平，因而整體表現相對優異；另一方面，目前ESG評估體系中缺少標準化的準則來指引相關信息的披露，導致客觀因素對不同主體的ESG表現可產生較大影響，不同評估指標的設計以及方法學之間的差異使得不同市場的上市公司缺少統一衡量ESG表現的標尺，在未來仍有較大的研究提升空間。

　　（3）科創板

　　圖4． 2019年6月科創企業與滬深300整體ESG得分均值表現

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　科創板企業主要為符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業，同時具備可觀的市場發展前景。ESG評估的核心關注點是非財務信息披露情況，通過分析企業的環境、社會、治理水平來衡量企業發展的可持續性，這也與科創板企業的可持續發展理念不謀而合。在財務信息數據獲取有限的情況下，本文參照招股說明書和官方門戶網站的相關信息，對2019年6月的142家科創板申報企業進行ESG表現評估。

　　從整體的披露水平來看，科創板企業的ESG信息披露得分情況要優于2019年6月滬深300成分股的表現。從各分指標上來看，科創企業對于環境信息的披露要顯著優于滬深300成分股，這一方面體現出科創企業優于自身業務經營特性，較于傳統行業而言對環境的破壞較少，另一方面也體現出國家政策對于綠色產業發展的支持力度不斷加強。然而在社會責任和公司治理層面，科創企業的表現要弱于滬深300成分股，與傳統行業中的成熟企業之間存在一定差距，未來需要進一步積極承擔社會責任，提升自身公司治理的水平。

　　（三）我國債券市場2019年度ESG表現

1. 債券主體ESG表現分析

　　債券主體ESG表現分析選取了中債-民生民營企業公司信用類債券指數成分券中全價市值排名靠前的100家民企發行人作為分析樣本，方法學同樣采用中財綠金院ESG評估方法學，評估依據來自所有市場公開信息，旨在通過對樣本主體的分析了解民營企業信用債市場的整體ESG表現。

　　從省份分布來看，債券主體數量排名前五的省份依次為廣東?。?6家）、浙江?。?2家）、山東?。?1家）、上海（11家）以及北京（9家），這些省份的債券占全樣本債券總數的一半以上。

　　根據2019年度的ESG評分結果，債券主體平均ESG表現最好的前三個省份分別為天津、河北省和四川省，債券主體平均環境表現最好的前三個省份為天津、河北省和新疆維吾爾自治區，債券主體平均社會表現最好的前三個省份為四川省、天津和河北省，債券主體平均治理表現最好的前三個省份為四川省、江蘇省和河北省。我們發現，天津的債券主體整體ESG表現較突出，屬于該地區的樣本債券為融創房地產集團有限公司。與之相反的是，河南省的債券主體平均ESG表現欠佳，同時在環境和治理維度的得分都最低。而在社會維度，則是海南省的平均社會責任表現最差。作為上市公司數量最多的市轄區，廣東省債券主體的平均ESG表現排名第四，處于中上游水平，但在治理維度的平均表現還有待加強。

　　圖17． 樣本債券省份分布

　　數據來源：Wind，中央財經大學綠色金融國際研究院整理

　　圖18． 樣本債券各省主體平均ESG表現

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　從上市情況來看，樣本債券中，上市債券主體占比38%，而非上市債券主體占比62%。從2019年度的ESG得分情況來看，上市發債主體在各方面的平均表現都優于非上市發債主體。這主要得益于上市企業的信息披露要求更嚴格，上市企業也會更關注ESG方面的信息披露，同時當前我國政策對ESG的推動還是集中在上市公司層面，對非上市公司的要求還是相對較為寬松。然而這并不意味著非上市發債主體不需要關注自身ESG信息披露及ESG風險。在國際上，標普、惠譽等國際信用評級機構都開始關注將ESG納入信用評價中，很多金融機構在進行固收類投資時也考慮將ESG風險納入投資策略中；而在國內，中財綠金院對非上市債券主體進行ESG評級并建立了債券ESG評級數據庫，相關債券ESG指數也已經發布。市場趨勢顯示，隨著ESG逐步主流化，未來市場對債券主體的ESG信息披露需求會越來越大，因此發債主體也應加強ESG表現，以增強自身融資能力。

　　圖21． 上市債券主體與非上市債券主體平均ESG表現

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　四、2020年中國資本市場ESG發展趨勢

　　（一）ESG頂層設計逐步完善

　　我國ESG發展離不開“自上而下”監管體系的支持，當前相關政策已經明確了我國ESG本土化發展的基本框架。隨著ESG的主流化發展，市場對完善ESG相關政策配套措施的需求逐步顯現，監管方面也更加重視ESG對市場可持續、高質量發展的作用。因此近年來有關部門出臺和完善了一系列ESG相關法規文件，引導金融機構不斷提高ESG風險管理能力和可持續投資能力，并鼓勵企業逐步完善ESG信息披露。2020年是環境信息披露”三步走“的最后一年，預計監管層面將出臺相關政策全面實施環境信息披露要求，并形成對應的監管機制和配套措施，企業披露環境信息將成為市場常態。同時，未來監管部門對上市公司、債券主體的ESG信息披露要求也會更加嚴格，在大趨勢下ESG信息披露指引政策的出臺指日可待。

　　（二）ESG投資規模增長

　　隨著A股被納入MSCI和富時羅素等國際重要指數，我國養老金、企業年金、保險資金等機構投資者進入資本市場的步伐加快，ESG投資已在我國資本市場達到風口。當前中財綠金院已經發布了7只ESG相關指數，為投資者提供可持續投資標的，還有多家金融機構發布了ESG相關的基金產品、理財產品等，頭部機構與尾部機構在ESG投資方面的差距正逐步拉大。到2020年，會有更多金融機構加入到ESG投資中，市場上將涌現更多不同形式的ESG產品，包括股票型ESG產品、固收類ESG產品以及混合型ESG產品等，屆時我國整體ESG投資數量和規模都將有大幅度增長。

　　（三）更多企業主動適應ESG趨勢

　　近年來，A股上市公司的企業社會責任報告數量呈現增長趨勢，越來越多的企業開始關注到ESG，并主動適應中國ESG發展。很多公司都已經將ESG議題在董事會層面提出，并逐步實現公司各部門的ESG整合，形成一個較為完善的ESG管理架構。隨著監管政策緊縮以及市場信息流通速度加快，企業的信息透明度受到更大考驗，更好的ESG表現以及完善的信息披露將有助于企業獲得更多投資者關注，可以獲得更低的融資成本，同時還可以提高企業形象和聲譽。當前企業ESG信息披露也呈現出兩極分化的形式，主動適應市場的企業往往能夠獲得更好的發展機會，而處于被動狀態的企業將面臨相關ESG風險，企業可持續發展能力將受到挑戰，同時應對未來監管要求也會有更大壓力來進行合規。

　　以上內容摘自《中國資本市場ESG發展總結報告（2019）》。

　　(本文作者介紹：中央財經大學綠色金融國際研究院副院長，長三角綠色價值投資研究院院長，講座教授，綠色金融產品創新實驗室負責人)