意見領(lǐng)袖 | 溫彬

　　摘要

　　四季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)5.4%，達(dá)到年內(nèi)最高水平，全年GDP同比增長(zhǎng)5.0%，順利實(shí)現(xiàn)年度目標(biāo)。四季度GDP增速之所以有超預(yù)期表現(xiàn)，主要由于12月經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭加快。

　　具體來看，12月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.2%，較11月回升0.8個(gè)百分點(diǎn)，內(nèi)外需同步回暖，對(duì)制造業(yè)增加值拉動(dòng)作用明顯。

　　12月社會(huì)消費(fèi)品零售同比增長(zhǎng)3.7%，較上月加快0.7個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)品以舊換新截止之前，耐用品消費(fèi)需求集中釋放。

　　全年固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)3.2%，較1-11月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。三大支柱中，基建投資增速回升，資金在加快轉(zhuǎn)化為實(shí)物工作量；制造業(yè)投資增速小幅放緩，政策支持力度略有減弱；房地產(chǎn)開發(fā)投資增速繼續(xù)回落，需求端的好轉(zhuǎn)受到待售面積高企的拖累，并未轉(zhuǎn)化到投資端。

　　總體來看，12月供求兩端均有超預(yù)期表現(xiàn)，一攬子增量政策和存量政策效果釋放是主要原因，同時(shí)也能反映出我國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性和潛力。在基本面支撐和政策面呵護(hù)下，2025年中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望保持回升向好勢(shì)頭。

　　文 丨 溫彬  王靜文 孫瑩 張夢(mèng)婷 高潔

　　四季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)5.4%，達(dá)到年內(nèi)最高水平，全年GDP同比增長(zhǎng)5.0%，順利實(shí)現(xiàn)年度目標(biāo)。四季度GDP增速之所以超出市場(chǎng)預(yù)期，主要由于12月經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭加快，特別是出口和消費(fèi)，表現(xiàn)尤為亮眼。

　　全年平穩(wěn)收官，一攬子增量政策和存量政策效果釋放是主要原因，同時(shí)也能反映出我國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性和潛力。在基本面支撐和政策面呵護(hù)下，2025年中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望保持回升向好勢(shì)頭。

　　一、GDP：四季度同比增長(zhǎng)5.4%，好于預(yù)期

　　四季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)5.4%，為全年最高季度增速。季調(diào)環(huán)比增長(zhǎng)1.6%，較上季度加快0.3個(gè)百分點(diǎn)。全年GDP同比增長(zhǎng)5.0%，順利完成全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要目標(biāo)任務(wù)。

　　四季度GDP表現(xiàn)之所以好于市場(chǎng)預(yù)期，主要由于12月經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭加快。從需求端看，主要表現(xiàn)為出口和消費(fèi)增速好轉(zhuǎn)。12月按美元計(jì)出口同比增長(zhǎng)10.7%。在全球制造業(yè)景氣度回落的背景下，我國(guó)出口之所以仍有超預(yù)期表現(xiàn)，主要由于春節(jié)假期提前和特朗普即將就職兩大因素帶動(dòng)出口訂單前置。與此同時(shí)，12月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)3.7%，同樣高于市場(chǎng)預(yù)期。消費(fèi)品以舊換新政策年末截止前，耐用品消費(fèi)集中釋放，進(jìn)而推動(dòng)消費(fèi)好轉(zhuǎn)。

　　從供給端來看，則表現(xiàn)為工業(yè)生產(chǎn)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)的同步回暖。在內(nèi)外需好轉(zhuǎn)帶動(dòng)下，12月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.2%，為下半年最快增速，大幅好于市場(chǎng)預(yù)期，其中工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率上升至98.7%，為2020年以來最高水平。12月份服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)6.5%，達(dá)到年內(nèi)最高水平，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為52.0%，比上月上升1.9個(gè)百分點(diǎn)，同樣有超預(yù)期表現(xiàn)。

　　總體來說，一攬子增量政策與存量政策效應(yīng)疊加，使社會(huì)信心有效提振，市場(chǎng)需求明顯回升，為全年目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)起到了決定性作用。

　　二、工業(yè)：外需強(qiáng)勁，內(nèi)需回暖

　　12月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.2%，比上月加快0.8個(gè)百分點(diǎn)，為5月以來最高點(diǎn)。環(huán)比增長(zhǎng)0.64%，高于上月的0.46%。

　　三大門類中，采礦業(yè)增加值同比增長(zhǎng)2.4%，較上月回落1.8個(gè)百分點(diǎn)；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)1.1%，較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。但制造業(yè)增長(zhǎng)7.4%，較上月加快1.4個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)4個(gè)月加快。

　　從需求端看，12月規(guī)模以上工業(yè)出口交貨值同比名義增長(zhǎng)8.8%，高于上月的7.4%，達(dá)到年內(nèi)峰值。春節(jié)假期前置疊加特朗普就職典禮臨近，“搶出口”強(qiáng)度進(jìn)一步升級(jí)。工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率為98.7%，上升至2019年以來最高水平，顯示內(nèi)需回暖，與社會(huì)消費(fèi)品零售增速加快相印證。

　　產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，12月高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.9%，較上月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。不同行業(yè)表現(xiàn)有所分化，其中：汽車制造業(yè)增加值同比大增17.7%，較上月加快5.7個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)受到“兩新”政策以及出口回升推動(dòng)；計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.7%，連續(xù)5個(gè)月回落；通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣機(jī)械及器材增速均有所加快。

　　三、消費(fèi)：商品強(qiáng)于餐飲

　　12月社會(huì)消費(fèi)品零售同比增長(zhǎng)3.7%，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，好于市場(chǎng)預(yù)期。季調(diào)后環(huán)比0.12%，較上月的0.23%有所回落。

　　12月消費(fèi)表現(xiàn)為商品強(qiáng)于餐飲。當(dāng)月餐飲收入增速由4.0%降至2.7%，但商品消費(fèi)同比增速由2.8%回升至3.9%，主要與以舊換新政策截止前耐用品需求集中釋放有關(guān)。

　　分項(xiàng)來看，12月家用電器和音像器材類消費(fèi)從22.2%升至39.3%，通訊器材類消費(fèi)從-7.7%升至14.0%，體育娛樂用品類消費(fèi)從3.5%升至16.7%，化妝品類消費(fèi)從-26.4%升至0.8%，辦公用品類消費(fèi)從-5.9%升至9.1%。

　　不過，汽車消費(fèi)、居住類相關(guān)消費(fèi)增速有所回落，12月汽車消費(fèi)從6.6%降至0.5%，家具類消費(fèi)從10.5%降至8.8%，建筑及裝潢材料類消費(fèi)從2.9%降至0.8%。

　　消費(fèi)增速加快，一方面反映政策促進(jìn)精準(zhǔn)有力，消費(fèi)潛力加速釋放；另一方面，則由于就業(yè)形勢(shì)穩(wěn)定帶動(dòng)居民收入增長(zhǎng)，消費(fèi)者購買力有所增強(qiáng)。2024年全年居民可支配收入名義同比增長(zhǎng)5.3%，較前三季度的5.2%有所回升。

　　不過，11月消費(fèi)者信心指數(shù)邊際走弱，從86.9降至86.2，處于歷史地位，且12月居民短期貸款同比少增，顯示居民消費(fèi)行為仍偏于謹(jǐn)慎，提振消費(fèi)政策有待進(jìn)一步發(fā)力。

　　四、投資：基建回升，制造業(yè)回落 

　　1-12月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)3.3%，較1-11月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，降至年內(nèi)最低水平。我們測(cè)算的當(dāng)月同比增速為2.4%，低于上月的3.4%。12月季調(diào)環(huán)比0.3%，略高于上月的0.1%。

　　三大支柱中，基建投資增速回升，制造業(yè)投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資增速均出現(xiàn)回落。

　　（一）基建投資：增速回升

　　全年狹義基建投資（不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）同比增長(zhǎng)4.4%，較1-11月回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。我們測(cè)算的當(dāng)月增速為6.1%，為4月以來最高水平。

　　全年廣義基建投資同比增長(zhǎng)9.2%，低于1-11月的9.4%；當(dāng)月同比增長(zhǎng)7.5%，低于上月的9.7%。狹義基建勢(shì)頭反超狹義基建，顯示出水、電、燃?xì)獾戎醒胫鲗?dǎo)的基建投資增速放緩，地方政府主導(dǎo)的基建投資增速回升。

　　從佐證指標(biāo)看，12月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為53.2%，比上月回升3.5個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到6月以來最高水平，主要分項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)為全面回升。究其原因，一方面源于化債政策落地之后，地方政府債務(wù)壓力減輕，有余力支持基建投資；另一方面，專項(xiàng)債和超長(zhǎng)期特別國(guó)債加快轉(zhuǎn)化為實(shí)物工作量，且國(guó)務(wù)院圍繞提高專項(xiàng)債資金使用效率出臺(tái)多項(xiàng)舉措。

　　（二）制造業(yè)投資：韌性猶存

　　全年制造業(yè)投資增長(zhǎng)9.3%，較1-11月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，我們測(cè)算的當(dāng)月增速為8.3%，低于上月的9.3%，連續(xù)兩月回落，但仍保持在較高水平。

　　從基本面看，出口韌性是企業(yè)增加資本開支的動(dòng)力源之一。四季度制造業(yè)產(chǎn)能利用率回升至76.4%，為2022年以來同期高點(diǎn)。從政策面看，融資成本持續(xù)下調(diào)、新質(zhì)生產(chǎn)力加速培育、設(shè)備更新政策大力支持亦扮演了重要角色，但政策效果有所下滑。1-12月設(shè)備工器具購置投資同比增長(zhǎng)15.7%，增速已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月回落。1-12月高技術(shù)制造業(yè)同比增長(zhǎng)7%，同樣連續(xù)第7個(gè)月回落，且已降至2020年四季度以來最低水平。

　　從細(xì)分行業(yè)來看，出口驅(qū)動(dòng)下的通用設(shè)備制造、汽車制造業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)、鐵路船舶航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)等累計(jì)增速較上月加快，但計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造、家具、化學(xué)制品、金屬制品、紡織服裝等增速有所回落。

　　（三）民間投資：有所改善

　　全年民間投資同比增速為-0.1%，好于1-11月的-0.4%。我們測(cè)算的當(dāng)月增速為3.1%，下半年以來首次轉(zhuǎn)正。扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資，1-12月民間投資同比增長(zhǎng)6.0%，略低于1-11月的6.2%。

　　12月民間投資增速之所以改善，一方面由于出口韌性支持下的企業(yè)景氣度回升。如12月中型企業(yè)PMI為50.7%，比上月上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，8個(gè)月來首次升至擴(kuò)張區(qū)間。

　　另一方面由于政策加持下的信心改善。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求“出臺(tái)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法，開展規(guī)范涉企執(zhí)法專項(xiàng)行動(dòng)”，12月份中小企業(yè)信心指數(shù)回升0.2個(gè)百分點(diǎn)至50.6%。

　　五、房地產(chǎn)：投資繼續(xù)放緩

　　2024年全年房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-10.6%，降幅較1-11月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)，刷新歷史最低水平。我們測(cè)算的12月當(dāng)月同比增速為-13.4%，為年內(nèi)最低水平。

　　新房?jī)r(jià)格強(qiáng)于二手房。12月份一線城市新建住宅銷售價(jià)格由上月持平轉(zhuǎn)為上漲0.2%，二線城市由上月-0.1%轉(zhuǎn)為持平，三線城市由-0.3%轉(zhuǎn)為-0.2%，共有23個(gè)城市環(huán)比上漲，比上月增加6個(gè)。但二手住宅價(jià)格整體走弱，一線城市環(huán)比由0.4%降至0.3%，二線城市由-0.2%降至-0.3%，三線城市由-0.5%收窄至-0.4%，共有9個(gè)城市環(huán)比上漲，較上月減少1個(gè)。

　　銷售額強(qiáng)于銷售面積。12月份房地產(chǎn)市場(chǎng)交易提速，當(dāng)月增速銷售面積增速-0.6%，低于上月的2.7%，結(jié)束了此前的連續(xù)4個(gè)月改善趨勢(shì)；但銷售額同比增長(zhǎng)2.3%，高于上月的0.4%，連續(xù)第5個(gè)月增速加快。銷售額增速好于銷售面積，折射出房?jī)r(jià)的企穩(wěn)回升勢(shì)頭。

　　房企施工速度加快，但新開工意愿仍偏弱。全年施工面積降幅為-12.7%，新開工面積累計(jì)-23.0%，均與1-11月持平，竣工面積累計(jì)-27.7%，降幅擴(kuò)大，刷新歷史最低水平。但從當(dāng)月表現(xiàn)來看，三項(xiàng)指標(biāo)均有所好轉(zhuǎn)，特別是施工面積當(dāng)月增速轉(zhuǎn)正，或能反映出白名單擴(kuò)圍之后，企業(yè)資金來源改善，施工進(jìn)度加快，但房企新開工意愿改善幅度不大，仍處于下降通道中。

　　貸款與銷售加快支撐資金來源改善。全年房地產(chǎn)開發(fā)資金來源同比-17.0%，較1-11月收窄1.0個(gè)百分點(diǎn)，當(dāng)月增速轉(zhuǎn)正至6.4%，為2023年5月以來首次轉(zhuǎn)正。具體到當(dāng)月來看，國(guó)內(nèi)貸款、自籌資金均有所收窄，特別是國(guó)內(nèi)貸款增速上升至27.2%，在白名單擴(kuò)容等政策支持下，房企籌資性現(xiàn)金流有所改善。其他資金來源則由4.3%上升至12.9%，居民購房意愿明顯提升，推動(dòng)房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流明顯改善。

　　從12月情況來看，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在改善，特別是“白名單”擴(kuò)容等政策落地，房企資金來源得到保障，進(jìn)而加大施工進(jìn)度。與此同時(shí)，房?jī)r(jià)初現(xiàn)企穩(wěn)，市場(chǎng)交易回暖，房企銷售回款速度也在恢復(fù)。不過，由于待售面積增速仍保持在兩位數(shù)水平，市場(chǎng)去化周期偏長(zhǎng)，導(dǎo)致房企新開工意愿不足，進(jìn)而拖累了開發(fā)投資增速。

　　2025年如果要進(jìn)一步推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌企穩(wěn)，降低庫存應(yīng)是首要工作。由于居民部門杠桿率已達(dá)到63.2%，繼續(xù)上升的空間有限，因此去庫存的責(zé)任需要落在地方政府甚至是中央政府身上。應(yīng)盡可能地把專項(xiàng)債用于收儲(chǔ)等政策落實(shí)到位，甚至可以考慮由中央政府出手來統(tǒng)一收儲(chǔ)并改成保障性住房。

　　六、政策：進(jìn)入落地期

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議之后，各個(gè)部委相繼召開工作會(huì)議，地方政府的兩會(huì)也在陸續(xù)召開，政策進(jìn)入落地期。

　　作為穩(wěn)增長(zhǎng)的牽頭部門，發(fā)改委在發(fā)布會(huì)上指出將采取一系列有力措施來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，包括“更大力度支持‘兩重’建設(shè)，加力擴(kuò)圍實(shí)施‘兩新’工作”“實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，進(jìn)一步聚焦提高投資效益”“因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，加緊經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展全面綠色轉(zhuǎn)型”等。日前，發(fā)改委、財(cái)政部已發(fā)布《關(guān)于2025年加力擴(kuò)圍實(shí)施大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策的通知》，補(bǔ)貼范圍擴(kuò)大至手機(jī)等電子產(chǎn)品。中央財(cái)政已預(yù)下達(dá)消費(fèi)品以舊換新資金810億元，支持各地做好政策持續(xù)實(shí)施的銜接工作。發(fā)改委表示，資金支持總規(guī)模比2024年大幅增加，具體數(shù)額在全國(guó)“兩會(huì)”時(shí)公布。

　　財(cái)政政策方面，全國(guó)財(cái)政工作會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“實(shí)施更加積極的財(cái)政政策，持續(xù)用力、更加給力”，財(cái)政支出方面要“提高財(cái)政赤字率，加大支出強(qiáng)度、加快支出進(jìn)度”，還圍繞安排更大規(guī)模政府債券、大力優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)、持續(xù)用力防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)、兜牢基層“三保”底線、全面深化財(cái)稅體制改革等重點(diǎn)領(lǐng)域進(jìn)行工作安排。

　　貨幣政策方面，央行召開年初工作會(huì)議和四季度貨幣政策執(zhí)行委員會(huì)例會(huì)，明確要“實(shí)施適度寬松的貨幣政策，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”，但由于匯率貶值，貨幣寬松空間一定程度上受到掣肘。央行強(qiáng)調(diào)“三個(gè)堅(jiān)決”，上調(diào)跨境融資宏觀審慎因子、發(fā)行離岸央票等方式來實(shí)現(xiàn)穩(wěn)匯率，同時(shí)強(qiáng)調(diào)“防止資金空轉(zhuǎn)”，暫停購入國(guó)債等方式，防止國(guó)債收益率過快下行。

　　房地產(chǎn)政策方面，住建部工作會(huì)議指出要“持續(xù)用力推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”。一是著力釋放需求，把“四個(gè)取消、四個(gè)降低、兩個(gè)增加”各項(xiàng)存量政策和增量政策堅(jiān)決落實(shí)到位，大力支持剛性和改善性住房需求；二是著力改善供給，強(qiáng)調(diào)商品房建設(shè)要嚴(yán)控增量、優(yōu)化存量、提高質(zhì)量。以需定購、以需定建，增加保障性住房供給，配售型保障房要加大力度，再幫助一大批新市民、青年人、農(nóng)民工等實(shí)現(xiàn)安居。

　　總體來看，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議延續(xù)了一攬子增量政策的基調(diào)，繼續(xù)加大對(duì)經(jīng)濟(jì)的提振力度。隨著各部門、各地方加快推出落地措施，2025年中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望保持平穩(wěn)回升勢(shì)頭。

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)