意見領袖 | 李庚南

　　全國兩會是世界觀察中國、讀懂中國的重要窗口，也是民眾觀察和了解經濟社會發展方向、政策取向和行業動向的最好視角，所謂“民之所盼，政之所向”。對于A股投資者而言尤其如此，都期待重大利好的出現。中國證監會吳清主席在3月6日十四屆全國人大二次會議經濟主題記者會上的答記者問，無疑讓市場看到了A股走向風清氣正、生態優良、穩健發展的新希望。

　　作為履新不久的新任“掌門人”，吳清主席以令人信服的專業素養，充分回應了當前市場普遍關切的熱點問題以及制約資本市場長遠發展的體制機制和政策問題。其簡短的發言，字字句句直擊當前A股市場的痛點和弊端，振聾發聵；既是對欺詐上市、弄虛作假、違規減持及股市“鐵公雞”的震懾，也是對投資者信心的激發。吳清主席從嚴監管的角度，提出抓好股市入口的監管、出口的監管、持續監管及責任的落實，體現了全鏈條各環節的監管導向，傳遞出鐵腕治市的決心。

　　入口監管：申報即擔責，形成倒逼機制。

　　這簡簡單單的五個字充分顯示了監管對弄虛作假、欺詐上市的零容忍。吳清主席強調，企業IPO上市絕不能以“圈錢”為目的，更不允許造假、欺詐上市。要求堅持申報就要擔責，以此倒逼發行人進一步提高申報質量，也倒逼中介機構提高執業和服務水平，做到勤勉盡責。

　　這五個字若真正執行到位，無疑會令欺詐上市、弄虛作假者知難而退，使一些企業“上市圈錢”的夢想破滅，即使是“試夢”也不行！使中介機構真正做到勤勉盡職，而不是與做假者同流合污、狼狽為奸。從而凈化企業上市的初心，真正發揮資本市場服務實體經濟的功能。這里的“申報”顯然不僅指申報后成功上市的情形，還包括申報后上市前因懾于檢查而主動撤銷的情形。“責”由何來？除了社會曝光、舉報等渠道外，更多更主要的顯然靠監管部門的現場檢查和非現場檢測。

　　那么，如何防止出現“漏網之魚”以至于“一粒老鼠屎打爛一鍋湯”？顯然對監管能力是一種考驗。最為關鍵是，違規者無論是上市或擬上市企業，還是中介機構最終能承擔多少責任、付出多少代價，會不會覺得肉疼！這就需要通過進一步完善現行的法律法規，切實增大違法違規者的成本。

　　持續監管：狠抓防假打假、規范減持、推動分紅三件事，直擊市場痛點。

　　上市公司財務造假、違規減持、不分紅或少分紅這三方面也是A股市場長期以來的“痼疾”，也是影響A股價值投資、股價波動的主要原因。吳清主席表示要狠抓日常，加強上市后監管。突出抓防假打假、規范減持，推動分紅。防假打假，就是要強化穿透式監管，嚴肅整治、嚴厲打擊財務造假和侵占上市公司利益的違法違規行為；規范減持，核心是要對一些通過“技術性”離婚、融券賣出、轉融通等繞道違規減持的，進一步堵塞制度漏洞；推動分紅，重點要對多年不分紅，或者分紅比例偏低的公司，將區分不同情況采取硬措施，包括限制控股股東減持、實施ST風險警示等。根本目的就是促進A市場投融資平衡發展問題，推動上市公司真正、真心回饋投資人，讓股市投資者分享資本市場發展的成果。

　　筆者認為，在市場化原則下，要真正推動上市公司積極主動分紅，關鍵是要把分紅的要求前置到上市環節，“丑話說在前頭”，要求擬發行證券的上市公司在招股說明書中明確對股東回報的合理規劃、分紅的原則、分紅的頻率分紅的方式，增強上市公司對上市的“成本”概念，讓其明白“上市絕不是無成本的圈錢游戲”，增強對市場的敬畏之心。上市后應根據其承諾，緊盯其分紅動態。對于不分紅的理由，應督促其提供充分的理由，增強透明公開。對未按照規定制定明確的股東回報規劃、未按照規定分紅、超出能力分紅損害持續經營能力等情形，除了強化披露要求、進行質詢外，還應依法予以處罰，加大違法違規成本。同時也要加強對超出能力分紅企業的約束，加快建立對以再融資甚至是“圈錢”為目的分紅行為的制約機制。

　　出口監管：暢通出口，完善退市機制。

　　針對目前很多方面要求加大退市力度的呼聲，吳清主席表示，將付諸行動。一方面，設置更加嚴格的強制退市標準，做到應退盡退。另一方面，完善吸收合并等政策，進一步拓寬多元退出渠道，也鼓勵推動一些公司主動退市。強制和主動退市，下一步都要加大力度，有進有出。

　　筆者以為，加大退市力度還應與強化入市把關緊密結合起來。一方面，通過提高入市企業的品質從整體上減少退市的情況，從而更好地保護投資人；另一方面，通過強化企業上市后的持續監管，及時退出劣質企業，更好地提升資本市場效率。關鍵是，要加強對上市公司的日常監管，不能讓一些原本懷抱“上市圈錢”的上市公司一推了之（稱其所愿），防止其金蟬脫殼，最終讓投資人買單；另一方面，要完善對投資者的補償機制。從保護投資者的角度探討退市的所需的補償機制等問題，而這恰恰是完善的資本市場應有的對投資人的保護機制。退出賠償機制的缺位，實際上也是市場穩定性的隱患。應加快推進構建企業退市配套的行政處罰、民事賠償、刑事追責立體化懲戒約束體系，以切實保護投資者合法權益。

　　監管環節：壓實責任，全鏈條問責。

　　吳清主席強調，提高上市公司質量，企業必須扛起第一責任、主體責任，控股股東、實控人、董監高作為企業的“關鍵少數”必須挺在前面。監管部門、行業主管部門、地方政府還有各類專業中介機構也都要各負其責，責無旁貸。毋庸諱言，上市公司欺詐上市、財務造假、違規減持等違法違規行為的發生，從全鏈條看，一定是存在管理或監管缺位的環節，因此要壓實企業上市各環節的主題責任。

　　首先，是壓實上市公司管理層責任，規范控股股東、實控人、董監高等“關鍵少數”。邏輯上，市場信心首先應建立在上市企業控股股東、實控人、董監高等大股東的信心之上，即大股東首先要對自己的公司有信心，愿意與公司一起持續走下去。表現為長期持有甚至回購公司股票；表現為上市公司對自身股價的在意，并注重市值管理。而上市即減持，甚至不惜通過轉融通等渠道變相違規減持，或者大股東通過關聯交易等渠道掏空上市公司的做法，顯然都是對自己公司沒有信心、沒有責任的表現，都是與上市初衷背道而馳的。規范大股東減持既是行為約束，更是企業上市初心的“試金石”。

　　其次，是壓實中介機構“看門人”責任，要強化對保薦商等中介機構的追責。上市公司欺詐上市、財務造假的罪魁禍首是誰？是誰為上市公司包裝的？顯然，擬上市公司自身基本缺乏包裝自己的能力。在企業上市的過程中，證券公司（保薦人）、律師事務所、會計師事務所等中介機構扮演著重要的角色。從項目籌備階段到招股與發行階段，都有上述中介機構為之策劃與配套服務或曰“包裝”服務，它們共同推動上市進程的順利進行。在此過程中，保薦券商等中介機構本應肩負起資本市場的“看門人”職責，本應勤勉盡責、恪盡職守，站在公正的立場、維護社會投資人利益的角度，給上市公司“挑刺”“體檢”。但在與自身“利益沖突”面前，一些中介機構重利輕義，只對“金主”負責，將謹慎原則拋諸腦后，甚至不惜觸犯監管“紅線”，為部分上市公司財報造假“提供便利”，由“看門人”淪為“放風者”。

　　顯然，壓實中介機構“看門人”主體責任，實際上是整肅市場的關鍵之關鍵。注冊制改革以信息披露為核心，以嚴監管為前提，以嚴刑峻法為后盾，更需要壓實中介機構的責任，為推行注冊制改革提供公信力。因此，對幫助擬上市公司弄虛作假、欺詐上市的保薦商等中介機構要加大處罰力度，暫時或永久吊銷其投行牌照。同時應高度關注和研究中介機構的“利益沖突”問題，通過提高違法成本來矯正中介機構的行為模式。

　　再次，要壓實監管者自身責任，強化對監管者的監管。有效的監管，一個基本前提是嚴格依法監管。這不僅取決于監管規制的科學合理與嚴謹性，更取決于執法者自身監管能力及行為的規定性。監管過程中是否存在執法不公、執法不嚴、徇私舞弊甚至監管尋租，都將制約監管的有效性。作為監管者，要履行起“巡夜人”的職責，既要嚴懲參與財務造假的中介機構，促使其落實“看門人”責任，也要對辦案中發現的監管漏洞加強監督，謹防其變成“放水者”。監管者應正視自身建設和監管工作中存在的差距和短板，堅守資本市場監管的政治性人民性，全面從嚴監管。要按照“沒有發現問題是失職、發現問題不查處是瀆職”的理念，強化監管問責。

　　可以說，吳清主席的發言即是對上任以來整肅資本市場系列舉措的總結歸納，也是對前期系列專題座談會上各方意見的回應，更是表達了對未來從嚴監管的決心。實際上我們也看到了，自吳清執掌證監會“帥印”以來，資本市場監管系列雷霆行動，彰顯了監管部門鐵腕治市、讓違法違規者“傾家蕩產”“牢底坐穿”的監管決心；也看到了監管“越是在形勢復雜嚴峻的時候，越要廣開言路，集思廣益，凝聚共識”的理性，以及“堅持以投資者為本的理念，規范各類交易行為，提升制度公平性”的監管為民情懷。

　　但是，市場最關心的顯然是嚴監管的決心如何變成行動，嚴監管的措施如何落地生效，如何讓違法違規者真正付出應有的代價。因為已披露、已查處的問題，實際上也是屢查屢犯的問題。這就不能不令市場反思：是不是違規成本太低了？如果屢查屢次犯是因為違法成本太低，那么就應該以先立后破的擔當，及時修訂完善相關監管規制，補齊制度短板，增強監管威懾力。

　　嚴監管不應止于具有震懾力的聲音，而主要看行動的果決。而有效的監管，不僅在于行動的果決，更取決于違法違規成本的高低。唯有以利益為尺度，把違規成本提高到足以對違規者形成制約，讓違法違規者“傾家蕩產”“牢底坐穿”形成更多的、現實的案例，使其不敢違規。

　　因此，如何提升資本市場監管的有效性或效率依然是一種考驗因此，如何加大違法違規成本將則是制約監管有效性的關鍵。除了最大可能減小政策執行的彈性或自由裁量空間外，也亟需進一步完善相關監管法規，按照先立后破的導向加大處罰力度，細化罰則。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現為銀行監管部門人士，長期負責小企業金融服務推進工作，潛心研究小企業金融服務問題。)