文/意見領(lǐng)袖專欄作家 蔣飛、仝垚煒

　　核心觀點

　　結(jié)論 

　　8月份出口、進(jìn)口同比降幅均收窄，但剔除基數(shù)因素從金額上看，出口沒有出現(xiàn)超季節(jié)性的回升，進(jìn)口近兩個月波動較大，趨勢上也未擺脫下降特征。表明當(dāng)前內(nèi)需相對較弱，外需壓力較大。往后看四季度，出口可能依然在負(fù)增區(qū)間，穩(wěn)增長政策抓手重點在擴(kuò)內(nèi)需。寬貨幣、松地產(chǎn)、地方政府化債等多線推進(jìn)一定程度可以為經(jīng)濟(jì)“托底”，我們認(rèn)為四季度國內(nèi)貨幣、財政政策發(fā)力仍然不可缺位。

　　數(shù)據(jù) 

　　8月我國出口金額2848.7億美元，同比-8.8%，前值-14.5%；進(jìn)口2165.1億美元，同比-7.3%，前值-12.4%；8月貿(mào)易順差683.6億美元，同比-13.1%，前值分別為806億美元和-19.4%。

　　要點 

　　今年5月以來出口金額在2800億美元的水平小幅波動，環(huán)比上看并未有超過季節(jié)性的回升，而同比讀數(shù)的跌宕主要是由于去年基數(shù)問題。從結(jié)構(gòu)看，量價齊跌的現(xiàn)象已經(jīng)出現(xiàn)，最新的7月份出口數(shù)量指數(shù)和價格指數(shù)分別同比下降4%和5.5%。按出口商品結(jié)構(gòu)拆分，汽車、船舶增速在兩位數(shù)以上，合計拉動出口增長0.8個百分點，是出口商品中的亮點。但由于去年基數(shù)抬升，實際上汽車出口增速已經(jīng)初步放緩。按出口國家拆分，5月份以來，我國對歐美國家等傳統(tǒng)貿(mào)易伙伴的出口下滑是主線，穩(wěn)外貿(mào)、拓市場效果難以彌補(bǔ)整體出口弱勢。

　　往后看，我們認(rèn)為9月份乃至四季度出口金額可能仍然整體不會明顯回升，相應(yīng)的出口同比也仍然可能無法擺脫負(fù)增的壓力，不過從降幅上看四季度會有所收窄。盡管歐美制造業(yè)有小幅回升，但仍處于收縮區(qū)間，全球商品貿(mào)易需求支撐不強(qiáng)，疊加中美貿(mào)易摩擦的延續(xù)，我國出口市場不旺。

　　對于進(jìn)口，8月，我國進(jìn)口環(huán)比回升，同比降幅收窄，但7月、8月進(jìn)口額發(fā)生了較大的上下波動，因此8月盡管進(jìn)口金額回彈，也無法表明中國生產(chǎn)、需求端有所改善。實際上從趨勢上看，進(jìn)口增速下行與國內(nèi)發(fā)電量增速回升還在背離。分產(chǎn)品看，部分大宗商品（成品油、銅礦砂及其精礦）和紡織品支撐進(jìn)口；而機(jī)電、高新技術(shù)產(chǎn)品持續(xù)對進(jìn)口拖累，體現(xiàn)出“經(jīng)濟(jì)冷、能源熱”現(xiàn)象。

　　貿(mào)易順差在去年末、今年初見頂后，直到現(xiàn)在整體還是回落趨勢中。印證了我們在《5月外貿(mào)數(shù)據(jù)點評》的提示：我國貿(mào)易差額上升趨勢已經(jīng)見頂回落。

　　對于匯率，近期人民幣匯率波動幅度加大，進(jìn)入9月份，匯率進(jìn)一步波動至7.19。往后看四季度，美聯(lián)儲繼續(xù)加息的概率較大，我國可能維持貨幣寬松，在中美息差可能繼續(xù)加大的宏觀背景下，匯率也可能仍有一定貶值壓力。我們預(yù)計年底前美元兌人民幣或至7.5左右。

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　　出口金額環(huán)比基本持穩(wěn)，

　　同比降幅收窄

　　1.1 高基數(shù)因素減弱，同比降幅收窄

　　今年5月以來出口金額在2800億美元的水平小幅波動，環(huán)比上看并未有超過季節(jié)性的回升。而同比讀數(shù)的跌宕主要是由于去年基數(shù)問題，經(jīng)過了6月、7月的高基數(shù)期，8月份出口金額完成2848億美元，同比-8.8%降幅明顯收窄，但環(huán)比改善幅度較弱。

　　往后看，我們認(rèn)為9月份乃至四季度出口金額可能仍然整體不會明顯回升，相應(yīng)的出口同比也仍然可能無法擺脫負(fù)增的壓力。盡管歐美制造業(yè)有小幅回升，但仍處于收縮區(qū)間，全球商品貿(mào)易需求支撐不強(qiáng)，疊加中美貿(mào)易摩擦的延續(xù)，我國出口市場不旺。8月份歐元區(qū)制造業(yè)和美國制造業(yè)PMI分別小幅回升至43.5%和47.6%，仍在較低位收縮區(qū)間；主要出口國外貿(mào)增速放緩趨勢還沒有明顯轉(zhuǎn)向，韓國、越南8月出口同比分別為-8.4%和-3.0%。另外，作為出口的一個領(lǐng)先指標(biāo)，我國PMI新出口訂單指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個月在47%以下，也預(yù)示著未來出口量可能不會明顯抬升。

　　1.2 汽車出口增速初步放緩，支撐作用下降

　　按出口商品結(jié)構(gòu)拆分，從大類看，8月份勞動密集型商品、機(jī)電產(chǎn)品、高新技術(shù)產(chǎn)品出口金額分別同比下降10.9%、7.3%和13.2%，分別拖累全部出口下降約1.9、3.8和3.0個百分點。從具體商品看，汽車、船舶增速在兩位數(shù)以上，合計拉動出口增長0.8個百分點，是出口商品中的亮點。但由于去年基數(shù)抬升，實際上汽車出口增速已經(jīng)初步放緩。

　　按量價拆分，從最新公布的數(shù)據(jù)看，量價齊跌的現(xiàn)象已經(jīng)出現(xiàn)。5-7月份這一現(xiàn)象逐漸明晰，其中7月份出口數(shù)量指數(shù)和價格指數(shù)分別同比下降4%和5.5%。8月份，從已公布的商品出口量值表來看，出口價格同比下降的趨勢仍在延續(xù)，部分商品出口數(shù)量也在下降。當(dāng)前國際運(yùn)價也在低位運(yùn)行，也不會對出口價格形成抬升動力。

　　按出口國家拆分，5月份以來，我國對歐美國家等傳統(tǒng)貿(mào)易伙伴的出口下滑是主線，穩(wěn)外貿(mào)、拓市場效果難以彌補(bǔ)整體出口弱勢。8月我國傳統(tǒng)的貿(mào)易三大伙伴東盟、歐盟、美國對我國出口拉動仍為負(fù)值。我國對東盟、歐盟、美國出口同比分別為-13.3%、-19.6%和-9.5%，分別拖累出口下降2.1、3.2和1.5個百分點。8月份俄羅斯對我國出口拉動0.4個百分點，拉動作用在重點出口對象國家里最為突出。我們以亞洲剔除日本、韓國、東盟等國剩余的國家表示“其他亞洲國家”，從已經(jīng)公布的數(shù)據(jù)來看，截至7月份其他亞洲國家占我國出口份額仍是在上升的。

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　　進(jìn)口金額環(huán)比小幅回升，

　　同比降幅收窄

　　8月，我國進(jìn)口金額2，165.1億美元，環(huán)比上升7.7%，有所回升，同比降幅較上月收窄至-7.3%，但7月、8月進(jìn)口額發(fā)生了較大波動，7月出現(xiàn)了超季節(jié)性的下跌，因此8月盡管進(jìn)口金額回彈力度超過季節(jié)性，也無法表明中國生產(chǎn)、需求端有所改善。實際上從趨勢上看，進(jìn)口增速下行與國內(nèi)發(fā)電量增速回升還在背離。我們參考8月份的PPI、PMI數(shù)據(jù)、30城地產(chǎn)成交等實體經(jīng)濟(jì)高頻指標(biāo)等的表現(xiàn)，可以看到當(dāng)前我國國內(nèi)生產(chǎn)、需求恢復(fù)較慢，可能與國內(nèi)工業(yè)消費(fèi)品需求偏弱、地產(chǎn)周期調(diào)整，整體內(nèi)生動力不足有關(guān)。

　　分產(chǎn)品拆分來看，部分大宗商品和紡織品支撐進(jìn)口，機(jī)電、高新技術(shù)產(chǎn)品持續(xù)對進(jìn)口拖累。成品油、銅礦砂及其精礦進(jìn)口同比金額分別為50.5%和19.3%，對進(jìn)口起到一定支撐作用，體現(xiàn)出“宏觀冷、能源熱”現(xiàn)象。而機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)口額今年以來已持續(xù)在-10%以下低位負(fù)增。8月18日，路透社發(fā)文稱美國加強(qiáng)了對華出口核電站相關(guān)原料和組件的管制，中美分歧不斷加劇，機(jī)電和高新產(chǎn)品等相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)口可能會持續(xù)受到影響。

　　分國家看，8月我國從美、歐、日、韓、東盟進(jìn)口的拉動率仍為負(fù)值，拉美對我國進(jìn)口拉動貢獻(xiàn)突出。8月份中國從日、韓進(jìn)口額同比分別下降16.9%和21.9%，分別拖累我國進(jìn)口1.1和1.5個百分點，從歐盟、美國進(jìn)口額同比分別下降5.7%和7.9%，分別拖累我國進(jìn)口0.8和0.5個百分點。8月我國從俄羅斯、拉美進(jìn)口金額由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比上升2.7%和4.6%，分別拉動我國進(jìn)口0.1和0.4個百分點。

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　　四季度匯率波動可能延續(xù)

　　8月份我國出口與進(jìn)口金額均小幅回升，進(jìn)口回升力度更大，貿(mào)易順差收窄至683.6億美元，同比下降7.3%。貿(mào)易順差在去年末、今年初見頂后，直到現(xiàn)在整體還是回落趨勢中。印證了我們在《5月外貿(mào)數(shù)據(jù)點評》的提示：我國貿(mào)易差額上升趨勢已經(jīng)見頂回落。

　　面對出口壓力、內(nèi)需壓力，穩(wěn)增長政策已經(jīng)從8月開始不斷加碼，寬貨幣、松地產(chǎn)、地方政府化債等多線推進(jìn)一定程度可以為經(jīng)濟(jì)“托底”，但在就業(yè)與收入預(yù)期較弱、儲蓄傾向偏高的情況下，經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力不強(qiáng)，價格中樞下移的趨勢可能也難以止住。我們認(rèn)為四季度國內(nèi)貨幣、財政政策發(fā)力仍然不可缺位：一則貨幣政策可能還有至少10BP的降息空間，二則一線城市可能進(jìn)一步放松地產(chǎn)政策地產(chǎn)銷售回穩(wěn)，三則財政政策也可能擴(kuò)大赤字、盤活債務(wù)結(jié)存限額。

　　對于匯率，近期人民幣匯率波動幅度加大，從1月份的平均6.79到8月份的7.17，進(jìn)入9月份，匯率進(jìn)一步波動至7.19。往后看四季度，美聯(lián)儲繼續(xù)加息的概率較大，我國可能維持貨幣寬松，在中美息差可能繼續(xù)加大的宏觀背景下，匯率也可能仍有一定貶值壓力。我們預(yù)計年底前美元兌人民幣或至7.5左右。

　　風(fēng)險提示

　　國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；地緣政治風(fēng)險超預(yù)期；海外衰退不確定性；信用事件集中爆發(fā)。

　　(本文作者介紹：長城證券首席宏觀分析師，專注大類資產(chǎn)配置)