文/新浪財經意見領袖專欄作家 高瑞東

　　一、美國通脹回落不及預期，主因核心CPI再度抬升

　　美國8月CPI同比增 8.3%，前值 8.5%，市場預期 8.1%；季調后8月CPI環比 0.1%，前值 0%，市場預期 -0.1%；8月核心CPI同比增 6.3%， 前值 5.9%，市場預期6.1%；季調后8月核心CPI環比增 0.6%，前值 0.3%，市場預期0.3%。

　　8月食品價格季調后環比升0.8%，較前值（+1.1%）小幅回落，主要與家庭食品價格漲幅收窄有關，環比升0.7%，低于上月的1.3%，而非家庭食品價格環比漲幅擴大，環比升0.9%，高于上月的0.7%。

　　家庭食品價格環比漲幅收窄，則與谷物、奶制品、飲料等價格上漲放緩有關，肉類、水果蔬菜價格環比與上月持平，顯示出食品供需緊張問題得到部分緩解。其中谷物價格環比升1.2%（前值1.8%）、奶制品價格環比升0.3%（前值1.7%）、無酒精飲料價格環比升0.5%（前值2.3%）、其他家庭食品價格環比升1.1%（前值1.8%）。

　　8月非家庭食品價格季調后環比抬升，其中全餐服務價格環比增0.8%，高于上月的0.6%，顯示居民外出餐飲需求增加而服務業時薪增速維持高位，導致外出餐飲價格持續上行。向前看，美國勞動力市場，尤其是餐飲業勞動力供需緊張狀態仍將持續，支撐薪資增速和外出餐飲價格維持高位。

　　8月能源價格季調后環比降5.0%（7月環比降4.5%），連續兩個月環比下降，主要受燃油（環比-5.9%）、汽油（環比-10.6%）價格影響。受原油價格回落影響，汽油和柴油零售價格自6月下旬起開始持續回落，汽油零售價格8月均值較7月下跌12%；柴油零售價格8月均值較7月下跌9%。

　　原油方面，6月以來，伴隨油價的一路下跌，原油的三重屬性均有回落或收斂。金融屬性方面，美聯儲大幅加息背景下，金融屬性削弱、壓制油價上漲；地緣政治方面，盡管俄烏沖突仍在持續，地緣風險仍有不確定性，但鑒于歐洲制裁已有邊際放松，計劃年末使用價格上限取代禁運措施，以保證俄羅斯原油流向市場，對未來供給短缺的擔憂也在逐步消退；商品屬性方面，需求轉弱預期已在逐步兌現，需求主導原油定價回落，但鑒于供給增量有限，將對油價形成底部支撐。我們預計原油仍處在緩慢下行通道，下半年原油價格震蕩中樞可能在90美元/桶附近。因此，向前看，原油價格對汽油和柴油價格的影響將趨于回落，能源項對通脹環比形成拖累。

　　8月核心CPI超預期上行，同比增6.3%，季調后環比升0.6%（前值分別為5.9%、0.3%）。其中，核心商品環比上行0.5%（前值0.2%）；核心服務環比上行0.6%（前值0.4%）。季調后環比看，住宅（+0.7%，前值0.5%）、新車（+0.8%，前值0.6%）、交通服務（+0.5%，前值-0.5%）、醫療護理服務（+0.8%，前值0.4%）為主要貢獻項。

　　住宅項價格環比上行0.7%，高于上月的0.5%。其中，租金環比升0.7%，與上月持平；業主等價租金升0.7%，高于上月的0.6%。一般來說，房屋價格對房租價格有引導性和領先性，在今年上半年住宅價格持續上行的背景下，預計下半年房租價格維持堅挺。

　　一方面，房屋價格持續上行，疊加房貸利率高企，導致部分買房需求轉移至租房需求，整體租房市場供需緊張，推升租金價格上行。8月CPI租金環比與上月持平，略低于6月環比0.8%，顯示出環比增速邊際收斂，但仍維持剛性。

　　另一方面，房屋價格上行也會帶動業主等價租金上行，推升整體住房項通脹壓力，這也是本月住宅環比再度抬升的主因。因此從房價漲幅維持高位的角度看，住宅項通脹粘性仍然較高。

　　8月新車價格環比升0.8%，前值0.6%，相比之下二手車和卡車價格環比降0.1%，前值降0.4%，顯示出汽車產能修復不足、勞動力成本抬升是導致新車價格持續上行的原因。8月ISM制造業PMI數據顯示，供應商交付指數（指數越低表示交付越快），自7月的55.2%小幅回落至55.1%，供應鏈問題尚未有進一步好轉，在汽車庫存維持低位的背景下，供需趨緊情況仍然延續。

　　二、通脹粘性仍然較高，預計美聯儲仍將激進加息

　　本次數據顯示通脹壓力仍然較高，并且粘性較大，回落速度不及預期，導致市場迅速上調美聯儲加息預期。Fed Watch數據顯示，9月加息75bp的概率為64%，加息100bp的概率為36%；市場對年末美聯儲利率水平的預期，上升至4%-4.25%。

　　然而，商品、服務、勞動力市場的供需結構修復緩慢，推升通脹粘性，長期通脹預期仍然維持在較高水平，過早放緩加息有可能無法有效抑制通脹，對長遠經濟不利，預計9月議息會議中，美聯儲仍將激進加息。

　　第一，美國通脹粘性持續走高。亞特蘭大聯儲粘性CPI（Sticky CPI）已從年初的4.2%一路上行至7月的5.8%，該指標統計了CPI籃子中，價格變化相對緩慢的項目的通脹率。該指標上升表明，通脹壓力可能會持續較長一段時間。另外，克利夫蘭聯儲截尾CPI（Trimmed CPI），是在調整了支出權重位于價格變化分布的前8%和后8%的項目后，計算得出的CPI指數，其同比增速也已從1月的5.4%上行至7月的7.0%，凸顯普遍的價格上漲趨勢。

　　第二，美聯儲最關注的長期通脹預期指標以及工資通脹維持高位，無法成為放緩加息的有力證據。現階段，10年平衡通脹率以及亞特蘭大聯儲5-10年通脹預期都處于3%左右水平，而非農時薪同比增速也維持在5%左右水平，兩者合力，則可能導致通脹預期與薪資水平相互強化，并且進一步上行的結果。

　　7月議息會議中，FOMC與會者對抗擊通脹達成空前一致的共識，貨幣政策將更加緊縮，以此穩定市場對美聯儲維持價格穩定的信心。若公眾對美聯儲控制通脹的決心產生動搖，則高通脹可能變得越來越頑固，導致通脹預期以及通脹的相互強化。8月，美聯儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾會議中，表明美國將繼續采取措施“強力”抗擊通脹。因此，短期內，美聯儲連續、大步的加息路徑較難改變，我們仍然延續此前觀點，認為9月加息75bp。

　　第三，以史為鑒，美聯儲控制通脹的最佳方式就是，堅定不移維持緊縮政策。1970年代，美聯儲在經濟衰退和通脹高企之間猶豫不決，導致通脹在長時間內維持高位。1973年中東戰爭顯著推升美國通脹，美聯儲開始大幅加息；然而，1974年，時任美聯儲主席亞瑟·伯恩斯迫于經濟壓力，中途開始降息，導致高通脹持續。1973年，因原油價格大漲，美國CPI同比增速自1972年的3.4%快速上行至1973年的8.7%，并在1974年進一步上行。為應對通脹，美聯儲大步加息，聯邦基金利率從1972年年末的5.5%快速上調至1973年年末的9.8%。

　　然而，1974年年末，美國失業率快速上行至7.2%，并在1975年年末進一步上行至8.2%。迫于經濟和就業壓力，美聯儲選擇在1974年8月開始下調聯邦基金利率，聯邦基金利率自1973年年末的9.8%迅速下行至1974年年末的3.9%，并在1974-1976年間，持續低于核心通脹水平。

　　美聯儲因過早讓步于經濟和就業問題，放松貨幣政策，不僅沒能有效提振失業率，還導致通脹指標在整個1970年代，維持在較高水平，對經濟形成重大沖擊。

　　1979年8月6日，保羅·沃爾克（Paul Volcker）被任命為美聯儲主席，在他的領導下，美聯儲堅定開啟緊縮政策，聯邦基金利率大幅抬升，并在1980年年末達到了22%的水平。在1979-1987年期間，聯邦基金利率始終維持高于CPI同比增速的水平，成功抑制通脹，經濟在高通脹時代結束后，也穩步修復。

　　可以看到，美聯儲堅定不移的態度和執行力，是最終有效控制高通脹最有力的方式。這也是為什么，現任鮑威爾主席在新聞發布會中，不斷強調美聯儲抗通脹的決心。因此，我們預計，9月議息會議中，美聯儲還是有可能大步加息，加息幅度可能落在75bp。

　　(本文作者介紹：光大證券董事總經理，首席宏觀經濟學家，研究所副所長，早稻田大學經濟學博士，中國財政部金融人才庫專家，中國金融四十人青年論壇會員。)