文/周小川

　　文章|本文將刊于《中國金融》2022年第12期

　　當前，從全球來看，冷戰思維不斷上升，個別地方甚至出現了熱戰，全球金融合作相比以前困難了許多，而且可能出現脫鉤等風險。在這種情況下，氣候變化議題及其市場建設和融資是所剩不多的各方仍保持強烈合作愿望的領域。本次會議（國際金融論壇（IFF）2022年春季會議——編者注）的主題是“全球新形勢：挑戰與應對”，氣變問題和碳市場建設議題應該算是這一主題的內容之一。

　　實現碳中和需要動員巨額投資

　　面對全球氣變難題，金融界要勇敢地承擔起自己的責任。在博鰲年會上大家談的比較多的是，在未來走向碳中和的幾十年內，最艱巨的任務是這一過程之中需要組織、動員大量的投資。僅就中國而言，按照各家提供的較低估算，也需要約一百四十萬億人民幣的投資，還有的估算需要幾百萬億人民幣；就全球來說，估算的投資數字更是非常龐大。因此能否成功動員并利用好這么大的投資，是金融界面臨著的重大挑戰。

　　其中，財政能動員一部分資金，但只能解決一小部分問題。畢竟這么龐大的投資中，財政資金的最終占比必然不會太高，大量資金還得動員民間資本。離開了金融業，沒有任何其它行業或機構能承擔這么大的資金動員任務。如果要動員民間資金，需要用市場的力量，也就必然要尋求恰當的激勵機制。也就是說，要使投資者不僅僅出于實現碳中和目標的覺悟性選擇，更主要的是因為創造了一種面向碳中和的市場激勵體系，即面向減碳或零碳的投資具有可預期、可測算的合理回報率。

　　從目前來看，要吸引這么龐大投資，當前金融業的工作還有相當大的差距。包括在相對近期還需要就市場建設方面的內容進行討論，取得共識。同時，其它各項任務也是非常重要的，就金融界來講，要建立一些基本指標體系；要提高透明度使投資、貸款等各類金融產品都能明確地披露對二氧化碳、其它溫室氣體的排放和氣候變化的影響；金融界本身也應該帶頭減排、去實現零排放，盡管金融界自身實現零排放在整體碳中和大局當中只是一個相對較小的成分。

　　總之，金融業的一些基礎工作是重要的，但更重要的、面臨更大挑戰的是如何大規模動員和使用社會資金，尤其是建立合理的機制，使大量資金能夠投入到減排新技術和新產品的研發，以及各行業各領域設備的更新換代。有人認為，二氧化碳減排包含的物理化學即工程內容比較多，因而主要是工業部門的事情，金融部門在當中只能起到輔助作用。這似乎不重視金融業的角色，而從前面提出的需動員龐大資金的角度來看，金融業的功能及其特長是至關重要的。

　　重視金融業在定價、風險管理及跨期、跨境投資中的作用

　　首先，碳中和所需的長期投資及價格形成需要金融市場的定價能力。大家知道，實體經濟中的大宗商品價格形成其實早已是靠金融市場及其規律進行定價的。不是說因為碳市場具有金融屬性，所以才需要金融業的參與；而是碳市場本身需要運用從金融業發展起來的定價功能。

　　其次，盡管早期的碳市場可能主要解決的是當期的定價以實現增產節約的問題，其實“雙碳”領域這么大額的投資多數都是針對跨期的項目，少說得兩三年，中期三五年甚至更長才能見到效果。不管是研發、設備更新，還是興建新工廠和設施，都是跨期的投資；一些大的、高難度的研發項目，比如受控核聚變，期限跨度需要更長。而金融界歷來注重應對跨期問題，應該說解決跨期問題是金融界的一個特長，涉及期限轉換、收益與風險分攤、跨期會計核算等多方面。

　　再次，長期的投資必然會涉及大量的風險管理。一些新技術、新工藝的應用前景明顯是具有風險的，而金融業本質上就是管理風險的行業，在這方面有理論、有實踐、有人才，必然大有用場。

　　最后，很多投資還涉及到跨國境的項目和資源配置。跨國境的資源配置與優化需要建立在不同貨幣、匯率、兌換、金融市場套保及有關核算的基礎之上，因此也是金融業的本行，有很大的發揮作用的潛力。

　　注重構建統一的碳交易市場

　　在今年的博鰲亞洲論壇年會的討論中，有人提出，將碳市場設計分為碳排放權市場和碳補償市場，還有人提出把碳移除（carbon remove）、碳抵消（carbon offset）、碳削減（carbon reduction）、CCER等說成是不同性質的產品，需建立不同的市場。事實上，碳市場應該是一個規模盡可能大的統一大市場，這個市場既包括懲罰性功能，也就是要排碳需要先要通過碳市場購買排放配額（權）；同時也體現鼓勵性功能，即借助市場配額價格的激勵機制把利益輸送給碳減排、碳吸收、碳匯或者是CCUS的行動者，其中也涉及各種排放現有設備、工藝路線的技術改造等行動。

　　而且從總量上來看，需要購買碳排放配額的資金總量應該等于所有用于激勵碳減排、碳吸收的資金總量。此外，如果有征收碳稅的話，那么源自排放的所有碳稅收入都應該用于支持碳減排、碳沉降、碳補償，中間不應該被挪用。從市場供求來講，構建統一的市場能防止資金被誤用，也就是說，不能從排放配額中收到的費用被挪作它用，而碳補償的資金還需要從別的地方去籌集。這顯然并不是最優資源配置安排。同時，統一的市場所形成的碳配額約束條件也能確保在未來幾十年中由路線圖、時間表所規定的各年度碳減排總量能得以順利實現。

　　當然，這當中還存在跨期的問題。當期的資金平衡大家比較容易理解，但如果跨期的話，就需要考慮到一些對碳減排、碳沉降及CCUS等投資是在未來某個投產年份才能產生碳吸收等回報，因而需要通過凈現值法將這些回報轉換到當期收益來形成對投資的激勵。雖然看上去這種跨期計算復雜一些，但對金融業應該是比較擅長的技能。

　　因此，把碳市場再細分為不同產品的市場，雖然從概念上說未嘗不可，但從實際操作和未來功能發揮來看，不利于最優價格的發現和資源配置的優化，還需要從數學模型及其表達上加深對市場的功能和作用的理解。實際上，碳市場應是一個統一的市場，其所產生的價格也是一致的價格，并且以資源配置最優化為目標。

　　碳配額設置的幾種主要方法及差別

　　總的來說，碳市場的數學表達也是個宏觀經濟模型，是在生產要素資源約束下，即在當前存量設備生產能力、勞動力、總儲蓄、技術與智能等約束下，來爭取創造最大GDP（或者經改進表達的GDP）。從方法論上看，由于在宏觀經濟模型中添加了分年度的碳排放目標，需要在這種宏觀模型中，新加入一個約束條件：所有的碳排放減去碳吸收的量要小于等于路線圖、時間表所規定的年度碳排放總量，也就是碳配額總量。當然，還可以把其它主要溫室氣體增列為若干約束條件，這樣也就存在若干個配額。約束條件增加以后，需要使用更多資源才能實現原定的GDP，即可能會在一定程度上把GDP往向下拉。在此基礎上，如果找到了最優資源配置，也就對應出了碳排放配額的影子價格，即在GDP損失最小的情況下實現了年度碳排放的約束值。具體在設計配額的時候，有增量配額法，有全量配額法，也有混合法，也許還有其它的辦法。下面我分別舉例子簡單地說一下。為方便理解，例子中的數字是假設的，但也是從實際中簡化抽取的。

　　假定說中國某個基年碳排放總量是100億噸二氧化碳，在基年之后某一年，比如第二年或第三年，按照路線圖時間表所給出的碳排放總量應該是101億噸，但如果要實現當年GDP的增長目標，按照現有的能耗等彈性技術系數，碳總排放量可能需要達到105億噸。因此，就必須通過新增的碳吸收、CCUS等辦法，當然還包括過去正常排放100億噸的機構通過技術改造和挖潛來減少的碳排放，所有這些努力加在一起要達到新增減排4億噸。這樣的話，105億噸的實際排放需要量減去4億噸的新增減排量，就達到了路線圖時間表所規定的該年任務指標--101億噸。這就隱含了對應的碳價格。也就是說，如果碳價格偏低，對減排的鼓勵程度不夠，就有可能達不到需要減少4億噸；如果碳價格過高，可能進度會過快而過多下拉GDP，和中長期的路線圖時間表相比形成了偏差。總之，應使所有的減排微觀單位都能清楚地看到這一影子價格并據此行動，上面的數學關系應該是盡可能的清晰。

　　用增量配額法時，對已存在的100億噸既成事實不用購買配額，新增的5億噸需要購買配額，資金則流向新增的、經核定（如CCER）的4億噸減排或碳吸收（相當于負值配額），配額價格由新增排放與減排方平衡而形成。而從全量配額法來看，就是那一年所有105億噸的二氧化碳排放都要按碳價去購買碳排放配額；資金流向所有的經核定的現存碳減排和碳吸收，外加當年再節約出的4億噸。這種表達使所有現存的排放二氧化碳行為都面臨一定的壓力。

　　考慮到近期有些行業、有些企業處于轉軌階段，感覺全量配額法壓力過大，還有一種辦法就是存量和增量配額混合的辦法。起始年碳市場約束的形成是靠增量配額，也就是剛才所說的100億噸之上的5億噸排放配額和減排4億噸的負值配額。但從起始年以后，每年從全部存量中拿出10%要求排放機構付費購買配額，這樣既加大了對傳統排放企業的壓力，同時又不至于壓得過重，給與過渡期。如果按照每年多拿出基年排放量的10%付費，那么經過10年以后，也就過渡到全部碳排放都必須購買碳配額的全量配額法。這個方法也適用于另一種過渡形式：一部分行業先進入配額系統，另一份則較晚納入。上述三種方法在具體的實際操作中都是可行的。最佳的辦法和符合實際的辦法以及各方能夠接受的辦法之間可能還需要做一妥協的。 

　　此外，值得一提的是，碳價格（理論上的影子價格）與配額價格（管理用的價格）不必然一致，三種碳市場配額交易形成的碳配額價格實際上是不一樣的：增量法形成的碳配額價格比較高，全量法形成的碳配額價格比較低，混合法的碳配額價格則在二者之間。這從碳的凈排放約束方程式的數學表達上就可以看出來。這在一定程度可以解釋一個問題：目前國際國內各方關于碳市場的討論有時候說的不是同一種價格，相互之間概念不同，也導致各自形成的價格高低不一樣。

　　當然，也有人強調說，碳價格存在的差異中可能還包括歷史因素和國別因素。確實，發達國家和發展中國家之間的差別是存在的，一些發展水平較低的發展中國家目前還有很多特別粗放的排放，而這種排放相對而言比較容易通過更新換代而被淘汰掉，其邊際減排成本相對較低。但我們也要看到，在全球控制碳排放再向前走若干年以后，這種極低成本、容易被更新的環節實際上會被淘汰完，那時各國碳配額價格將有一個全球趨同的趨勢。

　　金融業應發揮特長做好各項工作

　　實現雙碳目標需要大規模的未來投資。如何面向動員和激勵投資去實現雙碳目標，金融界既有不可或缺的特長，也還有很多工作需要深化和落實。

　　首先，如果要處理貸款和投資，就必須把未來的減排回報折換為凈現值。

　　其次，必須考慮通貨膨脹因素。在構建整個碳配額約束及價格形成時都要考慮作通貨膨脹調整，而且通脹率還有不確定性。既然氣候變化及碳中和需要多年的行動，累計通脹的影響則會比較顯著。

　　再次，必須考慮投資回報的不確定性和風險。因為這些投資中大量涉及到科研新技術，可能有的成功有的不成功，有的設備和技術更替最后達不到或者超過事先設想的回報。這些都需要風險管理的機制和技能。

　　最后，由于未來可用技術的不確定性，整個減排系統的多個參數在未來都需要強調動態調整。可以先從二氧化碳做起，其后再把二氧化碳減排領域獲得的相關技能擴展到其它溫室氣體。

　　爭取通過這些努力，金融界能在應對氣候變化方面會做出應有的貢獻，確保中國能順利實現習近平主席向全球承諾的“3060”目標。同時，在這個過程中還應該追求一種優化，爭取以最小的、最合理的代價取得預定的效果，而不讓國家和民眾承受過大的代價。

　　（本文根據作者2022年4月27日在國際金融論壇（IFF）2022年春季會議上的發言整理而成）

　　(本文作者介紹：原中國人民銀行行長)