意見領(lǐng)袖丨伍戈（長江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

　　核心觀點：

　　1．大疫三年，過往每輪疫情峰值過后，我國經(jīng)濟(jì)都呈現(xiàn)出階段性回升。今年以來，疫情管控強(qiáng)度升至2020年新冠爆發(fā)以來的高點。付出了諸多艱苦代價后，當(dāng)前全國性的疫情高峰似已過去。“疫情落，經(jīng)濟(jì)起”，如此歷史線性外推，未來經(jīng)濟(jì)能否重現(xiàn)反彈故事？

　　2．過去兩年，對于疫情流行的地區(qū)，往往需要花費一個月左右時間實現(xiàn)“動態(tài)清零”。然而，對于傳染力更強(qiáng)、重癥率更低的奧密克戎病毒，平均清零所用時長已延至兩個月左右，且時有復(fù)發(fā)，防控成本加大。即便疫情峰值過后，防控放松的速度也明顯慢于過往。

　　3．各種跡象表明，本輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)的彈性顯著弱化。盡管4月中旬疫情已高位回落，但商品房銷售、工業(yè)開工率、城際公路遷徙規(guī)模、外貿(mào)集裝箱吞吐量等高頻數(shù)據(jù)的修復(fù)均不明顯，勞動力市場等指標(biāo)甚至還在進(jìn)一步走弱，這與2020年初那波疫后反彈形成鮮明反差。

　　4．展望未來，在微觀主體資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)受損的情形下，社融等經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的擴(kuò)張仍十分有限。此外，與過往兩年我國的經(jīng)濟(jì)“亮點”截然不同，當(dāng)前外需出口正面臨趨勢性下行壓力。這些似乎都預(yù)示，本輪疫情峰值過后的經(jīng)濟(jì)修復(fù)或更平緩，更像U型，而非V型。

　　正文：

　　大疫三年，過往每輪疫情峰值過后，我國經(jīng)濟(jì)都呈現(xiàn)出階段性回升。今年以來，疫情管控強(qiáng)度升至2020年新冠爆發(fā)以來的高點。付出了諸多艱苦代價后，當(dāng)前全國性的疫情高峰似已過去。“疫情落，經(jīng)濟(jì)起”，如此歷史線性外推，未來經(jīng)濟(jì)能否重現(xiàn)反彈故事？

　　一、疫情沖擊已不同過往

　　過去兩年，對于疫情流行的地區(qū)，往往需要花費一個月左右時間實現(xiàn)“動態(tài)清零”。然而，對于傳染力更強(qiáng)、重癥率更低的奧密克戎病毒，平均清零所用時長已延至兩個月左右，防控成本加大。出現(xiàn)少數(shù)病例后及早介入進(jìn)行管控已是常態(tài)，甚至即刻“靜態(tài)管理”也屢見不鮮。

　　圖1． 更長的“清零”，更嚴(yán)的管控

　　來源：WIND，Our World in Data，筆者測算

　　過去幾波疫情峰值過后，管控強(qiáng)度往往很快回落。本輪疫情峰值已過，但目前全國局部城區(qū)甚至主城區(qū)封控的城市數(shù)量仍處高位。2020年初疫情峰值過后一個月，防疫管控指數(shù)下降約20%，但本輪降幅尚不足10%。

　　圖2． 本輪疫情峰值過后，管控放松慢于過往

　　來源：WIND，Our World in Data，筆者測算

　　二、經(jīng)濟(jì)修復(fù)也不同過往

　　本輪疫情嚴(yán)峻地區(qū)的經(jīng)濟(jì)重要性更為突出。當(dāng)前疫情峰值過去已近一個半月，但從現(xiàn)有疫情分布的地域來看，這些省市占全國GDP的比重仍高達(dá)40%，而該值在2020年疫情峰值后的一個月就很快回落到20%。目前商品房銷售、工業(yè)開工率、城際公路遷徙規(guī)模、外貿(mào)集裝箱吞吐量等修復(fù)均不明顯，而2020年諸多數(shù)據(jù)則在相同時長內(nèi)快速修復(fù)50%以上。

　　圖3． 不同于2020年的V，當(dāng)前更趨U

　　來源：CEIC，WIND，筆者測算 

　　注：各指標(biāo)為同比。開工率含汽車半鋼胎、PTA與織機(jī)。

　　值得一提的是，近期居民與企業(yè)新增信貸呈現(xiàn)歷史上的首度轉(zhuǎn)負(fù)（剔除票據(jù)融資），實體部門資產(chǎn)負(fù)債表收縮跡象明顯。票據(jù)利率再度降至零附近，折射出實體融資需求異常疲弱。消費者信心、城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率等（剔除季節(jié)性效應(yīng)）甚至弱于2020年疫情爆發(fā)期，大城市及青年失業(yè)率均創(chuàng)歷史新高。

　　圖4． 前瞻指標(biāo)預(yù)示，經(jīng)濟(jì)修復(fù)更平緩

　　來源：WIND，筆者測算

　　注：2021上半年GDP、出口為兩年復(fù)合增速。

　　展望未來，在微觀主體資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)受損的情形下，社融等經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的擴(kuò)張依然十分有限。且與過往兩年經(jīng)濟(jì)“亮點”截然不同的是，當(dāng)前出口正面臨趨勢性的下行壓力。這些似都預(yù)示，本輪疫情峰值過后的經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程或更為平緩，更像是U，而非V型。

　　三、基本結(jié)論

　　一是過去兩年，對于疫情流行的地區(qū)，往往需要花費一個月左右時間實現(xiàn)“動態(tài)清零”。然而，對于傳染力更強(qiáng)、重癥率更低的奧密克戎病毒，平均清零所用時長已延至兩個月左右，且時有復(fù)發(fā)，防控成本加大。即便疫情峰值過后，防控放松的速度也明顯慢于過往。

　　二是各種跡象表明，本輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)的彈性顯著弱化。盡管4月中旬疫情已趨回落，但商品房銷售、工業(yè)開工率、城際公路遷徙規(guī)模、外貿(mào)集裝箱吞吐量等高頻數(shù)據(jù)修復(fù)均不明顯，勞動力市場等指標(biāo)還在進(jìn)一步走弱，這與2020年初那波疫后反彈形成鮮明反差。

　　三是展望未來，在微觀主體資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)受損的情形下，社融等經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的擴(kuò)張仍十分有限。此外，與過往兩年我國的經(jīng)濟(jì)“亮點”截然不同，當(dāng)前出口正面臨趨勢性下行壓力。這些似都預(yù)示，本輪疫情峰值過后的經(jīng)濟(jì)修復(fù)或更平緩，更像U型，而非V型。

　　(本文作者介紹：長江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、總裁助理)