文/張濤、路思遠

　　鑒于上海疫情以及連帶對長三角地區的影響，4月份信貸數據的大幅回落已是無法避免的，而隨后公布的宏觀經濟數據則進一步印證了本次疫情的多點散發對經濟運行的巨大沖擊。例如，4月份規模以上工業增加值增速同比下降2.9%，服務業生產指數下降6.1%，社會消費品零售總額下降11.1%，前4月房地產開發投資同比下降2.7%；其中，住宅投資下降2.1%。

圖1：社融、信貸、廣義貨幣增速與名義GDP增長情況 數據來源：Wind，上圖中2022年2季度名義GDP同比增速預期為6%。

　　結合4月份的經濟、金融等數據，我們下調了今年經濟增速預期，目前我們預計，2季度至4季度的GDP當季同比增速依次為1.4%、5.8%和5.2%，全年經濟增速下調0.8個百分點至4.3%，低于年初宏觀層預設的5.5%左右的增長目標。

對2022年中國經濟增速預測 數據來源：Wind

　　然而，比上面宏觀經濟運行數據更需要警惕的是就業市場的惡化。截至4月末，城鎮調查失業率為6.1%（即有超過2853萬的失業人群），為2020年2月份以來的新高，31個大城市城鎮調查失業率為6.7%，為有數據以來的新高；同時就業人員的平均工作時間也下滑至46.2小時/周，為2020年5月份以來的新低；更不容小覷的是16-24歲調查失業率已高達18.2%，目前該年齡段人口占比為10.8%（超過1.5億人）。

　　僅就數據而言，當前就業市場明顯差于2020年上半年疫情剛爆發時的情況，而就業市場的持續惡化勢必會沖擊居民收入預期，進而迫使居民做出相應的對沖安排。

圖2：年輕人的失業情況 數據來源：Wind

　　正如《金融月評|居民資產負債表的變化已無法回避》所擔憂的，“居民越來越追求穩定的存量金融資產收益，由此帶來居民資產負債表的趨勢性變化需要格外關注”，按照4月份公布的最新統計數據，4月末居民貸款增速已經降至5.9萬億/年，較去年同期下降了3.2萬億/年。其中，居民長期貸款增速降至4.6萬億/年，較去年同期下降2.1萬億/年；居民短期貸款增速降至1.2萬億/年，較去年同期下降1.1萬億/年，居民去杠桿的速度較上月進一步加速。

　　另外，居民存款增速則繼續提升，4月末居民存款增速已升至11.9萬億/年，較去年同期提高了1.2萬億/年；其中，居民定存增速升至10.2萬億/年，較去年同期提高了2.2萬億/年；但居民短期存款增速卻降至1.7萬億/年，較去年同期下降了1萬億/年，居民增加配置無風險金融資產的進程還在繼續。

　　從居民在存貸款方面的持續行為變化已經反映出，作為最微觀的經濟主體可能已經開始趨勢性的調整自身資產負債表，尤其是自發地開始趨勢性去杠桿，而發達經濟體的經驗顯示，一旦居民開始趨勢性的調整資產負債表，其對經濟增長的沖擊將更為持久。例如，自上世紀90年代，日本居民就開始了趨勢性去杠桿，居民杠桿率由70%降至2015年的59%，而經濟增長中樞趨勢性地陷入零增長囧況。

　　反之，居民趨勢性加杠桿，更有利于經濟增長，例如，2000年至2007年，美國居民杠桿率由70%升至近100%，相應經濟增速中樞抬升幅度超過3個百分點，當然杠桿率過高一定會帶來金融風險的集聚，之后美國發生了次貸危機，居民杠桿率由近100%峰值趨勢性的降至75%，期間為了美國財政部和美聯儲為了托住經濟，則幾乎窮盡了政策手段和空間。

　　圖4：日本和美國居民杠桿率變化對經濟的影響 數據來源：Wind，日本數據范圍：1989年-2009年；美國數據范圍：2001年-2007年

　　除上述經驗數據之外，還需要格外關注的是，日本和美國之所以發生居民杠桿率趨勢性下降，觸發點均是房地產市場泡沫的快速破裂，并引發嚴重的經濟危機，由此也迫使日美兩國采取史無前例的逆周期宏觀調控措施，包括迅速拉升政府的杠桿率，迅速將政策利率降至零下限和負利率的極低水平，并啟動多輪量化寬松，但因此帶來的政策退出成本也是空前的巨大，目前日美兩國仍未完全擺脫。

　　那么，無論是上述內部經濟實況，還是外部經驗教訓，均需政策層面出臺政策來盡快扭轉居民趨勢性去杠桿的苗頭。

　　本文原發于澎湃新聞

　　(本文作者介紹：經濟學博士，現任職中國建設銀行金融市場部，本專欄觀點與所屬單位無關)