文/意見領袖專欄作家 曾剛

　　2022年是銀行理財全面凈值化的元年，但今年以來，在多重因素影響下，國內外宏觀環境和資產的投資價值都受到較大擾動，銀行理財“破凈”成為市場關注焦點。南財理財通數據顯示，截至2022年4月26日，存續的理財產品中有2965只在2022年跌破凈值，占比達到9.47%。

　　那么，銀行理財機構應該如何面對“破凈”挑戰？如何破局權益投資？證監會支持銀行理財公司申請公募基金牌照有何意義？后市貨幣政策會如何走？圍繞這些熱點話題，南財理財通課題組近期獨家專訪了上海金融與發展實驗室主任曾剛。

　　南財理財通：證監會支持銀行理財子公司申請公募基金牌照有何意義？對銀行理財的權益投資有何影響？

　　曾剛：從投資端來看，申請公募基金牌照有利于提升理財子公司的權益投資能力，相比理財公司自身的平臺，單獨申請公募基金牌照拓展建立了一個權益投資平臺，在人才的激勵機制和投資文化培育上能更加獨立。從銷售端來看，能夠優化客戶結構和投資者教育。

　　南財理財通：理財公司目前的投向資產比較單一以固收類為主，權益配置不高，在監管支持提高權益類產品比重下，您認為理財公司應當如何彌補投研弱勢，進軍權益市場？

　　曾剛：理論上，銀行理財的產品體系是可以多元化的，從原來的低風險偏好產品向權益類產品拓展，這可能是重要的方向。此外，國家層面上也給予了較高的期待，希望理財公司增強對資本市場的支持。但是，銀行理財產品有它不同的特征和屬性，和公募基金、信托、保險有非常強烈的不同，因此它的權益類產品布局會有空間，但是占比到多高，還是要根據它自身的情況來確定。

　　首先是挖掘現有客戶。銀行理財客戶主要來自銀行渠道（母行或其他銀行），其中，中低風險偏好的客戶占據了絕大多數。要把權益類產品賣給客戶，需要通過對客戶的精準畫像，根據風險偏好來銷售相應產品。這方面私人銀行客戶可能會有一定的拓展空間。

　　其次是考慮拓展銷售渠道。這一點很重要。銀行理財現在有一個很大的問題，為什么客戶的風險偏好整體不高呢？原因就是現在銀行理財的銷售渠道只能通過存款類金融機構（銀行）或理財公司自有渠道，而銀行在審慎監管的要求下，在客戶選擇和業務開展方面，風險偏好特征整體趨于穩健。

　　因此，銀行理財要想找一些高風險偏好的客戶，可以考慮在銀行渠道以外，到券商、基金、第三方銷售等風險教育更為充分、有更多偏好權益類投資的客戶的渠道去賣。換言之，你想要賣更多的煎餅果子，與其在五星級酒店，不如到馬路街頭上去擺攤，可能會有更好的效果。

　　從投資能力角度看，系統上來講，目前銀行理財機構的投研能力要覆蓋很大的權益產品規模是有問題的。銀行理財機構原有的投資團隊以做固收或非標為主，權益投資占比較低。如果擴大權益投資規模，肯定要求團隊人員增加，那企業文化、激勵機制等是否支持也是需要考慮的問題。目前來看，銀行理財機構的激勵機制和公募基金的激勵機制是兩碼事。所以銀行理財公司的權益投資在一定程度上可以發展，但是規模未必很高。

　　因此，未來適度提高權益投資占比一方面需要理財公司提升自建能力，一方面需要理財公司走出去和公募基金或其他機構合作。理財公司發揮客戶資源優勢，公募基金發揮投資資源優勢，正好各盡其才，未來有更多的合作空間。另外，未來不同銀行理財機構的權益投資分化可能會比較大，中小銀行的創新積極性和拓展空間可能會更大，大銀行則可能會選擇更加穩健的發展模式。

　　南財理財通：如何看待國內降準但未降息？后市的貨幣政策如何走？

　　曾剛：今年我們的主要目標是穩增長，貨幣政策的主要目標是為穩增長創造適宜的流動性和利率環境。從一季度的數據來看，由于政策面的靠前發力，貨幣信貸和社融總量增長保持了較快的增長。但從結構上分析，實體經濟的需求仍然相對疲弱，企業以及個人的信貸需求不足，進而就導致消費、投資支出不振，經濟增長面臨較大壓力。

　　在這種背景下，繼續放松總量政策或有一定空間，但效果不一定明顯，特別是在美聯儲加息背景下，資本外流和人民幣匯率均面臨一定壓力，會對降息操作形成一定制約。4月15日，人民銀行宣布降準的同時，相關負責人表示，下一步的政策操作要密切關注主要發達經濟體貨幣政策調整，兼顧內外平衡。從這個表述看，我們認為，未來一段時間，人民銀行通過降準來對沖資本外流的操作空間依然存在，但全面降息的必要性和可能性并不大。

　　不過，不全面降息，不意味著沒有其他工具來促進實體經濟綜合成本的下降，實踐中，有三種方式能起到與降息相同的效果：一是引導存款自律機制推動銀行存款定價下行，約束存款競爭，以此降低銀行資金成本，為銀行貸款利率的下行提供了更多的空間；二是通過市場化法制化手段推動銀行向實體經濟讓利，以達到降低實體經濟綜合成本的目標；三是加大結構性貨幣政策工具的種類和范圍。

　　2021年以來，在支持中小微企業的直達實體貨幣政策工具基礎上，人民銀行先后推出了精準減排的貨幣政策工具，支持煤炭清潔化的再貸款工具，科技創新再貸款，普惠養老再貸款以及支持交通、物流、倉儲的再貸款等諸多結構性貨幣政策工具，既為實體經濟提供了更低成本、更長期限的資金，也確保了資金能進入到國家重點領域和實體經濟的薄弱環節。

　　未來，我認為結構性工具比總量工具會有更大的空間，通過再貸款引導信貸資金結構優化，可能是未來相當長一段時間貨幣政策的一個主基調。

　　南財理財通：在銀行理財全面凈值化之下，銀行理財機構應該如何面對“破凈”挑戰？

　　曾剛：凈值型產品的凈值隨著市場波動出現調整是正常現象，但由于銀行理財產品在“資管新規”之前是預期收益型的，基本是保本、保收益的剛性兌付產品，投資者也長期形成這種認識。所以，要讓投資者接受產品凈值波動需要一個過程。從長遠看，“資管新規”后，理財產品的形態發生根本性變化，產品凈值化轉型是確定的方向，因此，凈值出現波動，并為客戶逐步感受并最終接受，是銀行理財發展過程中必須要經歷的投資者培育過程。

　　在公募基金領域，我們經過長時間的投資者教育，大家都已經習慣“破凈”了，而且相比公募基金，銀行理財“破凈”比例還算低的。因此，要讓投資者接受隱形“剛兌”被打破的事實，接受長期價值投資理念，投資的時候更加理性，追求收益的同時也注重風險。

　　從根本上看，只有投資者的投資理念轉變，才能讓凈值化轉型產生效果。如果投資者始終沒有樹立起打破“剛兌”的理念，那么銀行理財產品的凈值化轉型實際上也只能停留在表面。

　　“資管新規”的核心目標，是要通過理財產品的凈值化轉型和打破剛兌，來推動資管機構向真正意義上的機構投資者轉型，以此促進資本市場的長期可持續發展，提高直接融資比重，進一步深化金融供給側結構性改革。從這個角度看，如果投資者不能樹立起長期價值投資理念，理財機構作為機構投資者的作用就很難充分發揮，“資管新規”所想要追求的目標也就會大打折扣。

　　所以，從某種意義上說，理財產品的凈值化改造并不意味著“資管新規”轉型的結束，而僅僅是開始，要到投資者完全接受凈值化產品，轉型才能算真正的成功，這個過程中，投資者教育可能還要經歷一個較為漫長的過程。

　　國家金融與發展實驗室銀行研究中心（BRI）是國家級智庫國家金融與發展實驗室（NIFD）下屬專業性研究機構，負責人為國家金融與發展實驗室副主任、上海金融與發展實驗室主任曾剛教授。中心主要從事國內外銀行業政策與實踐研究，研究領域包括，國內外監管政策研究、銀行經營管理、金融機構數字化轉型等。

　　(本文作者介紹：上海金融與發展實驗室主任。)