文/意見領袖專欄作家 曾剛、欒稀、陳曉 

　　摘要

　　■2021年下半年，經濟下行壓力有所上升，特殊資產行業迎來零售類不良資產轉讓試點、非銀金融機構參與等政策紅利，特殊資產參與機構進一步專業化、層次化，特殊資產來源供給增加。

　　■總體來看，經濟下行未給特殊資產交易市場帶來顯著沖擊。2021年四季度，特殊資產交易指數477.7，與2020年同期基本持平。金融機構不良貸款和問題企業破產依然是特殊資產交易的主要來源。商業銀行不良資產加速剝離，但中小銀行不良貸款率仍處在高位、存量不良資產仍待加快處置，房地產領域特殊資產數量增加。特殊資產平均成交價較2020年有所回升，但仍未回到疫情水平。其中，因估值下降，房地產資產成交價/估值明顯上升；或受經濟增長前景影響，債權類資產折價率持續下降、折價程度上升。

　　■展望2022年，房地產等領域的金融風險仍將會有一定的釋放，預計特殊資產行業供給仍有廣闊空間。在新一輪政策寬松刺激下，中國經濟增長預期有望回暖，后疫情時代終將到來，特殊資產交易需求將繼續恢復。此外，在經濟轉型、風險化解、利率下行期間，可能會間歇性地出現“資產荒”現象，屆時特殊資產、另類資產交易將備受青睞。

　　目錄

　　一、特殊資產行業運行環境

　　（一）2021年下半年經濟下行壓力上升

　　（二）債務風險情況

　　（三）政策環境

　　二、2021年特殊資產行業回顧

　　（一）特殊資產交易指數

　　（二）特殊資產交易價格

　　（三）特殊資產市場參與機構專業化、層次化

　　（四）零售類不良資產轉讓試點以來的市場表現

　　三、2022年特殊資產行業展望

　　報告正文

　　一、特殊資產行業運行環境

　　? 2021年下半年經濟下行壓力上升

　　2021年，我國全年GDP同比增速達8.1%。因基數效應、需求恢復乏力等因素，季度經濟增速整體呈現前高后低的特征。一季度，我國GDP同比增速高達18.3%；四季度，我國GDP同比增速滑落至4%。

　　需求主要依靠出口拉動，投資和消費需求均乏力。2021年12月，全國固定資產投資累計同比增速為4.9%，比2019年1~12月份增長8.0%，兩年平均增長3.9%。3.9%的兩年平均增速明顯低于疫情前（2018~2019年）的投資增速水平。社會消費品零售總額累計同比增速為12.5%，兩年平均增速為3.9%。而在疫情前，我國消費增速盡管也存在放緩跡象，但增速在8%以上。出口表現依舊強勁。美國需求提升，海外疫情反復，疫苗接種未能阻止疫情蔓延，中國的出口份額受影響不大。2021年，我國貨物進出口總額全年同比增長30%，出口同比增長29.9%，進口同比增長30.1%。進出口相抵，貿易順差6764.3億美元，較2020年末進一步增加。

　　結構性通脹壓力上升，企業利潤明顯下滑。在國際大宗商品大漲、輸入性通脹壓力上升的背景下，我國因內需不振，以及中下游制造業供給彈性較大，通脹由上游向下游傳導層層削弱，工業品通脹抬升，但消費品通脹仍保持在較低水平。這種通脹結構將導致制造業利潤被擠壓。12月，我國CPI當月同比增速為1.5%，核心CPI當月同比為1.2%，PPI當月同比為10.3%，而上游采掘行業PPI同比高達44.2%。2021年12月，中國工業企業利潤同比增速下降至4.2%，較2020年同期下降15個百分點、較2021年11月下降4.8個百分點。

　　? 債務風險情況

　　1． 2021年我國債務風險狀況

　　2021年，我國國內債務風險主要呈現以下特征。一是信用債違約常態化，違約數量未見明顯下降。2021年，國內信用債市場上，至少有174只信用債發生債券違約事件，較2020年未見明顯改善。二是房地產領域爆發債務風險事件。以恒大為代表的多個大中型房地產企業出現美元債違約、銀行貸款違約等債務風險事件，進一步惡化了房地產企業的融資環境，并可能對國內房地產銷售市場的預期產生了中長期的深遠改變。三是在需求下滑、下游通脹低迷、融資環境收緊的情況下，中小企業投融資意愿下降，資產負債表衰退風險上升。四是地方融資平臺債務風險未實質性緩釋。地方債務風險主要體現在顯性債務風險、隱性債務風險、流動性風險與償付風險三個方面，地方城投平臺結構化融資隱含風險較大，部分平臺公司的債務面臨一定的違約風險。

　　2． 商業銀行不良率變化

　　在經濟下行背景下，高杠桿部門的違約風險上升，目前對我國銀行業資產質量的總體影響較小，我國商業銀行問題貸款比例總體下降。除損失類貸款比例略有上升外，商業銀行不良貸款比例、次級貸款比例、可疑類貸款比例、損失類貸款比例均有所下降。2021年四季度，不良貸款比例為1.73%，連續五個季度有小幅下降，較疫情前（2019年四季度）低1.14個百分點。

　　圖1  商業銀行問題貸款占比

　　資料來源：中國銀保監會。

　　分銀行類型看，股份制銀行的不良率與國有大行持平，中小銀行不良率仍處高位、民營銀行不良率則有所下降。2021年四季度，國有商業銀行與股份制商業銀行不良貸款率均為1.37%（均較2021年三季度有所下降），城市商業銀行不良貸款率為1.9%（較2021年三季度上升0.09個百分點），農村商業銀行不良貸款比例為3.63%（較2021年三季度上升0.04個百分點），民營銀行的不良率為1.26%（較2021年三季度下降0.05個百分點）。除民營銀行外，主要類型的商業銀行不良貸款率均下降，但中小銀行的不良率依然處在較高水平，尤其是農村商業銀行的不良貸款處置壓力依然很大。

　　圖2  各類商業銀行不良貸款比例

　　資料來源：中國銀保監會。

　　2021年下半年，經濟下行預期不斷升溫，在一定程度上削弱了市場對特殊資產的需求。從供給方看，局部債務風險事件爆發，但從銀行不良貸款暴露程度看，政策持續提供流動性支持中小微企業起到了暫時性的作用，制造業等實體經濟體部門的特殊資產供給并未因經濟下行壓力上升而上升，但房地產、個人信貸等領域的特殊資產供給增加。

　　? 政策環境

　　1． 銀登中心開展不良貸款轉讓試點

　　為進一步便利金融不良資產處置，監管部門積極探索創新試點。2021年1月，中國銀保監會下發《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》（以下簡稱“通知”），批復同意試點開展單戶對公不良貸款轉讓和個人不良貸款批量轉讓。萬億級市場開閘，我國不良資產行業市場化改革邁出新的關鍵一步。首批參與試點的銀行包括6家國有大行和12家全國性股份制銀行，參與試點的不良貸款收購機構包括金融資產管理公司（AMC）、符合條件的地方資產管理公司和金融資產投資公司（AIC）。

　　《通知》明確要求在銀行業信貸資產登記流轉中心（以下簡稱“銀登中心”）試點開展銀行單戶對公不良貸款轉讓和個人不良貸款批量轉讓工作。根據《通知》要求，銀登中心具體承擔不良貸款資產登記、掛牌展示、轉讓服務、信息披露和市場監測等工作，并積極配合監管部門對違法違規行為實施相關監管措施。2021年1月13日，銀登中心正式發布《銀行業信貸資產登記流轉中心不良貸款轉讓業務規則（試行）》及相關配套細則，在業務流程、公開競價、信息披露、風險管理等方面對不良貸款轉讓試點業務提出了具體要求。截至目前，已經有中信銀行信用卡中心、民生銀行、平安銀行、華融公司、長城公司、信達公司、東方公司、銀河公司、國厚資產在銀登中心完成申請開立賬戶。

　　不良貸款轉讓試點受到了市場的廣泛關注。2021年3月1日，中國工商銀行、平安銀行在銀登中心，以公開競價方式成功開展首批單戶對公不良貸款、個人不良貸款轉讓試點業務，不良貸款轉讓試點正式破冰。試點之初，各家處置機構出于磨合業務團隊及品牌效應考慮，對個貸不良資產包的需求旺盛，需求大于供給，導致其成交單價較高。但隨著市場基礎建設逐步完善，需求旺盛傳導至供給端，個貸不良資產包供給量增加和平均供給規模增大，市場價格逐漸向理性回歸，大額資產包成交價格回落至本金1折水平。截至2021年10月，工商銀行、交通銀行、平安銀行、浦發銀行、興業銀行、光大銀行、平安銀行等多家銀行都成功借此處理不良貸款資產包。

　　2． 非銀金融機構參與資產處置

　　面對非銀行金融機構（信托、保險、小貸、券商等）信用風險上升，監管部門也積極探索非銀行金融機構的風險處置問題，2021年5月11日，銀保監會下發《關于推進信托公司與專業機構合作處置風險資產的通知》，同意信托公司與中國信托業保障基金有限責任公司、金融資產管理公司和地方資產管理公司等專業機構合作處置信托公司固有不良資產和信托風險資產。

　　3． 監管趨嚴，推動資產管理公司回歸本源

　　過去幾年中，為治理不良資產行業金融亂象，化解金融風險，監管部門不斷完善監管制度，推動不良資產管理行業回歸主業。

　　金融資產管理公司方面。2018年1月，原銀監會印發《金融資產管理公司資本管理辦法（試行）》，強調通過設定差異化的資產風險權重，引導資產公司按照“相對集中，突出主業”的原則，聚焦不良資產主業。2019年7月，銀保監會發布《中國銀保監會辦公廳關于加強地方資產管理公司監督管理工作的通知》。2020年8月，銀保監會下發《關于妥善應對疫情沖擊更好發揮金融資產管理公司化解處置風險功能作用的通知》，要求各金融資產管理公司專注主責主業，充分發揮其化解處置金融和實體企業風險的功能作用。在監管引導下，金融資產管理公司持續瘦身健體，聚焦主業，優化業務布局。2021年華融公司公告轉讓旗下持牌金融子公司股權。長城公司掛牌轉讓長生人壽股權，推進長城國瑞證券增資擴股，處置所持多家地方資產管理公司股權。

　　地方資產管理公司方面。2019年7月，《中國銀保監會辦公廳關于加強地方資產管理公司監督管理工作的通知》出臺，此后，各地陸續發布了針對地方資產管理公司的監管辦法。繼北京、貴州、福建等地出臺相關監管文件之后，2021年，一些地方相繼出臺相關監管文件或征求意見稿。2021年，銀保監會制定《地方資產管理公司監督管理辦法》并向業內征求意見，據報道，該辦法從經營規則、經營管理、監督管理等方面對地方資產管理公司進行全方位規范，在擴大地方資產管理公司主業范圍（納入企業紓困、破產管理人、信托風險處置等業務）的同時，設定了每年新增投資額中主營業務占比不低于50%，收購金融機構不良資產投資額不低于25%，融資余額不得超過其凈資產的3倍等監管要求，促進地方資產管理公司規范發展。

　　隨著監管的持續加強，不良資產行業（金融資產管理公司和地方資產管理公司）回歸不良資產主業經營領域已是大勢所趨，資產管理公司需要探索創新規范的業務模式，特別是在中小金融機構風險化解以及資本市場重組業務等領域持續加大業務發展力度，以提高自身不良資產經營的能力，通過對不良資產的運作增值，提升自身的盈利水平。

　　二、2021年特殊資產行業回顧

　　本報告依據特殊資產交易指數、行業發展、成交價格等三個方面對2021年特殊資產行業的概括進行了描述。此外，本報告對零售類不良資產試點情況進行了詳細分析。

　　? 特殊資產交易指數

　　圖3  特殊資產交易指數

　　根據線上交易平臺數據，2021年四季度，我國特殊資產交易指數為477.7，與2020年同期基本持平。前三季度的特殊資產交易指數均略高于2020年同期水平，第四季度同比略有負增。從特殊資產交易市場的緩慢復蘇可以看出，盡管經濟下行壓力較大，但市場對中國經濟的中長期趨勢仍有信心，特殊資產交易并沒有因經濟增長預期轉弱受到較大的負面沖擊。從指數結構上看，特殊資產交易指數的穩步回升源自于交易量和成交價格的共同作用。

　　從資產來源看，金融機構不良貸款和問題企業破產是主要來源。2021年全年銀行業處置不良資產3.1萬億元，為近年來新高。中小銀行的不良貸款比例持續處在較高水平。問題企業和問題資產成為常態。2021年，經濟走弱導致企業短期經營壓力增大，12月虧損企業家數及虧損額增速在上年同期高基數基礎上分別達到4.6%和19%，環比增速進一步擴大，表明虧損企業覆蓋面擴大，虧損程度加深。最高人民法院數據顯示，2020年受理破產案件13369件，比上年增長83%；審結10132家，超過前三年總和。據銀保監會披露，2020年末全國組建債委會2萬家。2021年，據全國企業破產重整案件信息網披露，破產案件公告多達59290件，比上年增長59.5%。2021年77家上市公司被實施ST，20家公司退市，退市數量為歷史新高。

　　房地產相關不良資產數量上升。2021年，在房地產調控政策和行業基本面變化影響下，一批大中型房企暴雷。據萬得金融數據庫顯示，2021年境內市場違約債券1553億元（含展期），其中房地產開發業占比近30%。保險公司中，僅平安保險披露對華夏幸福的風險敞口就達到540億元。地方政府隱性債務風險與房地產風險直接相關。2021年，地方財政壓力增大、區域分化。黑龍江鶴崗宣布實施財政重整。地方融資平臺非標和貸款逾期屢發，債務風險區域擴散。青海省投成為全國首家破產重整的省級融資平臺。

　　? 特殊資產交易價格

　　特殊資產交易平均成交價同比顯著提升，但仍未回到疫情前水平。2021年四季度，資產交易平均成交價為1684.02萬元，環比上升55.55%，同比上升18.37%。可以看到，2021年三季度之后，特殊資產交易平均成交價較2020年同期提升明顯。這一方面由于高估值資產供給的增加，另一方面也反映了市場對特殊資產中長期盈利的信心。但與2019年相比，特殊資產交易平均成交價較疫情前水平仍有明顯差距。

　　圖4  特殊資產交易平均成交價

　　房產類資產成交價/估值顯著上升。在成交價/評估價方面，2021年四季度，住宅用房、商業用房、債權和機動車的平均成交價比估值分別為90%、83%、91%、126%。其中，機動車平均成交價一般都高于估值，而房產與債權的平均成交價均明顯低于估值。值得注意的是，與三季度相比，房產類和債權的成交價/估值明顯高于上季度。2021年四季度，住宅用房、商業用房、債權類特殊資產成交價/估值均較三季度高10~20個百分點。從當前房地產市場走勢看，房產類資產成交價/估值的上升主要源于當前房價估值的下降。

　　圖5  主要資產（資產金融類）成交價/評估價

　　圖6  債權資產（金融資產）拍賣的成交折扣率

　　經濟下行提高買方議價能力，債權資產成交折扣率持續下降。2021年四季度，債權資產平均成交折扣率1為57.42%，連續四個季度下降。從趨勢上看，2021年，債權資產平均成交折扣率結束2019年以來的連續增長趨勢，開始持續回落。債權資產成交折價幅度加深，說明在經濟下行壓力增加的情況下，債權類特殊資產買方議價能力增強。

　　? 特殊資產市場參與機構專業化、層次化

　　近年來，特殊資產行業形成包括金融資產管理公司、金融資產投資公司、地方資產管理公司以及非持牌機構在內的行業格局。2021年1月，中國銀河資產管理有限責任公司在北京舉行開業儀式，這是二十年來首次獲得批復設立的第五家全國性資產公司。銀河公司的股東結構與四大資產管理公司有明顯的不同，華融公司、長城公司、東方公司、信達公司的控股股東為財政部，銀河公司則為匯金公司。金融資產管理公司股權結構更加多元化。銀河資產在參與傳統不良資產業務外，重點布局資本市場不良業務，例如從收購違約債“H7巴安債”入手推進巴安水務重組。

　　地方資產管理公司面臨分化加快的態勢。2021年，吉林盛融資產、大連國新資產獲批，地方資產管理公司增至62家，業務經營各具特色。個人不良貸款批轉試點放寬了地方資產管理公司的經營范圍和區域限制，地方資產管理公司積極參與個貸不良資產包收購，成為市場主要需求方。但部分地方資產管理公司從事類信貸、通道類、配資業務較多，在嚴監管環境下面臨業務模式重塑的考驗，個別公司存在喪失業務資質的風險。

　　非銀金融機構紛紛布局特殊資產處置。中信信托、建信信托等多個頭部信托均紛紛試水不良資產處置，主要模式為不良資產證券化、破產重整融資、項目流動性紓困、不良資產包投資、司法拍賣配資等。此外，信托公司加快與資產管理公司合作，利用其自身機制靈活、工具多樣的優勢參與不良資產業務和問題企業重組重整。繼中國信達與中國信托業保障基金簽署戰略合作協議之后，平安信托與東方資產深圳分公司簽署戰略合作協議。雙方就特殊資產領域投資、風險資產處置等相關業務達成戰略合作意向，開啟全方位、多領域、深層次的合作。中信證券設立特殊資產部處置自有風險資產，并積極參與市場化債轉股、央企重組、境外上市公司私有化、債務重組、破產重整業務。在中資房企美元債大幅下跌之際，高盛、貝萊德、橡樹資本等外資機構表示加大配置力度，把握該領域的特殊投資機遇。

　　此外，企業破產重組、違約債投資、司法拍賣、金融資產線上拍賣等市場已形成較大體量。傳統的銀行不良資產批轉市場圍繞不良資產快速處置、以資產管理公司為核心，形成一二級市場體系。而圍繞企業風險化解展開的特殊資產市場處置更加投行化、科技化，市場生態鏈和生態圈不斷延展。資產管理公司從銀行不良資產的承接方轉向為協調促進風險化解的綜合服務商。在銀行為代表的債權人之外，司法部門、中介機構、產業投資人等多類主體充分參與特殊資產市場，有助于加快特殊資產處置和問題機構風險化解工作，提高了存量風險化解的效率。

　　? 零售類不良資產轉讓試點以來的市場表現

　　經過多輪征求意見和醞釀，銀保監會在2021年1月7日印發了《中國銀保監會辦公廳關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》（銀保監辦便函〔2021〕26號，以下簡稱“《通知》”），自2012年以來被禁止了將近10年的零售類不良資產批量轉讓業務以試點模式重啟。這一業務得到了試點機構的積極響應，首批4單項目在2021年3月1日即完成競價，年內多家國有行和股份行跟進掛牌不良資產包，資產管理公司也紛紛參與競價。

　　截至2021年末。有包括6家國有控股大型銀行和12家全國性股份制銀行在內的18家大中型商業銀行準予通過批量轉讓模式處置零售類不良資產。從實際開戶情況看，6家國有控股大型銀行總行均在2021年上半年即完成了開戶，連同經營機構（分行）總開戶數量達到了182家，其中建設銀行、農業銀行和中國銀行的分行開戶數量均接近40家，覆蓋了絕大多數經營機構。股份制銀行方面，12家銀行也均完成了開戶，其中興業、民生、平安、光大、廣發、渤海和恒豐7家總行完成開戶，其余5家則由經營機構（分行或卡中心）獨立開戶，合計開戶數量達到195家。

　　資產管理公司方面，5家全國性金融資產管理公司總部均完成開戶，連同經營機構總開戶數量達到了109家。地方資產管理公司有49家已完成開戶，占全國59家地方資產管理公司的83%，整體參與積極性較高。

　　資產掛牌情況方面。2021年全年，試點機構共有50個零售資產包在銀登中心掛牌申請轉讓，債權金額合計56.61億元，其中本金合計19.42億元，涉及債務人9332戶，涉及資產29114筆。平均來看，單個資產包規模1.1億元，但實際上各包規模差異較大，最大金額11.5億元，最小的僅有56萬元。

　　從資產類別來看，涵蓋了各類別的個人無抵質押貸款，50個資產包中，個人經營貸、個人消費貸、個人消費和經營混合以及信用卡透支資產4大類別分別有17、17、13和3個資產包。從轉讓債權總金額看，個人經營類貸款規模最大，合計34.8億元，占比61.6%，而信用卡透支僅有1157萬元。

　　從資產質量看，50個資產包的加權平均逾期天數為1422天，也即3.90年，整體屬于逾期時間較久、清收難度較大的資產。借款人的加權平均年齡為44.22歲，從收入增長水平來看屬于中等偏下水平。借款人的加權平均授信額度高達33.92萬元，從授信水平來看相對較高，戶均欠款金額達到60.66萬元，平均金額較大。已訴訟的客戶數為7377戶，占全部借款人的79.05%，多數債務已進入司法催收流程。

　　出讓機構與受讓機構方面。從出讓銀行看，50個資產包共對應13家試點銀行，其中國有銀行6家，股份制銀行7家。從出讓資產包數量來看，平安銀行以22個排名第一，從出讓債權金額來看，平安銀行同樣“一枝獨秀”，合計達到53.42億元，占比為94.4%，建設銀行以1.47億元排名第二，占比為2.6%，其余各行合計1.72億元，合計占比3.0%。

　　50個資產包中，有21個已完成交割并披露了受讓機構信息。從機構類型看，“五大”金融資產管理公司相對謹慎，只有東方、華融和銀河3家機構分別完成了1個項目的競標，資產包平均金額不超過800萬元，其中還有一個不足60萬元的“迷你包”。與之相對應，地方資產管理公司參與積極性較高，上述21個包中有18個為地方資產管理公司競標取得，合計獲得債權金額31.22億元，占已披露的93.2%。其中廣西廣投、廣州資產都已競價受讓了多個資產包，表現較為活躍。

　　從受讓價格來看，由于價格不公開披露無法取得準確數據，但有關市場信息顯示：一方面整體上各資產包成交價格較高，平均在本金的4折左右，少數甚至超過出讓的本金金額，成交在本金的10%即屬于“地板價”；對比信用卡不良資產證券化業務，過去三年國有銀行的平均發行價為本金的13.6%，而股份行則只有8.27%。另一方面，隨著業務的成熟，市場也趨于理性，成交價格隨時間呈現下滑趨勢，年末甚至還出現了首單“流標”的情況。

　　目前，試點也暴露出了一些存在的問題。

　　一是多數銀行仍以“試水”為主。從發行數據來看，目前平安銀行是資產出讓的絕對主力，其余發生出讓業務的13家商業銀行均未超過5個資產包，其中6家銀行僅有1個資產包掛牌，同時9家銀行單包規模平均不超過1000萬元，業務帶有明顯的“試水”性質。另外還有5家具有試點資質的商業銀行僅完成了開戶，并未掛牌項目及開展資產轉讓業務。從可類比的信用卡不良資產證券化（NPL）業務來看，2021年全年各行累計轉讓規模達到了109億元，筆均轉讓規模為29億元，明顯高于批量轉讓業務。

　　二是估值定價是最大的瓶頸。缺乏科學的估值定價體系也是特殊資產交易行業普遍存在的問題。按照目前不良資產批量轉讓業務的流程，意向受讓的資產管理公司以競價方式參與，最終按照“價高者得”模式確定定價和最終受讓方。而從2021年轉讓的成交結果看，最終成交價的平均水平大約在本金的40%，少數甚至超過不良資產本金金額。參照無抵押類不良資產證券化業務的成交水平，一般在8%~15%區間，可以認為現有成交水平存在較大程度的高估。

　　三是管理規則尚待梳理和完善。零售類不良資產批量轉讓業務自2012年被《金融企業不良資產批量轉讓管理辦法》（財金〔2012〕6號）限制以來，已停滯了近10年時間。期間整個監管環境、信息技術和業務形態都發生了巨大的變化，雖然《通知》在一定程度上對業務規則進行了澄清，但在征信報送、監管報送等層面仍有大量技術細節有待明確或有待完善。

　　三、2022年特殊資產行業展望

　　2021年，我國特殊資產交易市場整體平穩，以恒大集團為代表的房地產企業債務事件受到國內外廣泛關注。展望2022年，房地產等領域的金融風險仍將持續釋放，預計特殊資產行業供給仍將進一步增加。在積極的宏觀政策刺激下，中國經濟增長預期有望回暖，后疫情時代終將到來，特殊資產交易需求將繼續恢復。

　　從金融機構角度看，存量不良資產仍將進一步釋放。近年來，商業銀行不良貸款率整體下降，多地積極推動中小銀行合并重組，高風險金融機構明顯壓降，但部分經濟欠發達地區高風險機構數量較多，風險化解難度較大。在銀行利潤下降的背景下，2022年銀行新增信貸供給壓力不減，這也要求高風險金融機構繼續加快不良資產處置。零售類不良資產轉讓市場發展，零售類不良資產供給增加，2022年將有更多金融機構參與零售類不良資產交易。資管新規過渡期到期，信托、保險、租賃等非銀金融機構不良資產繼續釋放，非銀金融機構不良資產將加快處置，并且非銀金融機構也將進一步參與特殊資產交易市場。信用債違約已實現常態化，破產重整、高收益債等細分市場將更加活躍。

　　分行業看，房地產、地方融資平臺、高耗能行業等領域的特殊資產依然值得關注，中長期關注中小微企業債務風險。2022年上半年，房企到期債務規模較大，仍需關注房地產企業的債務風險。監管將繼續從嚴遏制地方融資新增隱形債務，地方融資平臺信用分層，對土地財政依賴程度較高的地區，融資平臺及弱資質地方國企風險仍在積累，部分城投平臺將面臨再融資壓力，地方政府將加快融資平臺分類重組。此外，從中長期看，需要關注疫情期間政策支持下小微企業融資風險在后期的逐步釋放，可能帶來對公及個人特殊資產供給增加。

　　從需求方看，在經濟轉型、風險化解、利率下行的背景下，“資產荒”可能再次來襲，特殊資產、另類資產將再次獲得市場的青睞和關注。

　　[1] 本報告用“成交價/本息和”衡量債權資產成交折扣率，反映了債權資產成交價與原有債權價值的偏離。在計算過程中，為避免特殊值對債權資產成交平均折扣率的干擾，本文剔除了個別折扣率極低（小于千分之一）的特殊值。

　　(本文作者介紹：國家金融與發展實驗室副主任、上海金融與發展實驗室主任。)