文/新浪財經意見領袖專欄作家 連平 馬泓

　　2021年房地產調控政策從供需兩個層面頻頻舉措，特別是針對大城市房價“過熱”的問題。自2021年年初“供地兩集中”制度出臺后，新的土拍規則令房企參與度下降，全國土地供給和成交增速也同步回落，疊加住房金融環境逐級收緊，房企競相將經營重點落在銷售回款和加速去庫兩個方面，導致商品房新開工增速在短期也快速下降，短期大城市商品房庫存持續走低。長期以來，影響房價的核心要素是供需平衡與結構。盡管當前諸多大城市采取了嚴控房價的限制性措施，然而長期低庫存的情形對房價上漲形成了不可忽視的隱性壓力，需要引起監管層足夠的重視并采取相應政策舉措予以應對。

　　一、當前房地產庫存處于歷史低位

　　由于房地產庫存的定義并不明確，市場上對于房地產庫存的測算結果不盡一致，部分地區的庫存數據分歧較大。目前市場上主流的宏觀評估方法有兩種，一種是直接選取“待售面積”，將其視作“現房”的概念，作為衡量短期可售住房的庫存指標；另一個則是在“待售面積”的基礎上，增加房地產運行中的工程類指標，包括新開工、施工和竣工，根據其每期的變化量來評估新增庫存的邊際變化，視作“期房”的概念。

　　目前，基于待售面積現房庫存處于歷史最低水平。根據統計局定義，所謂待售面積指的是項目竣工后，已獲得預售證可供出售而尚未完成銷售的商品房面積。截至2021年11月，全國商品房住宅待售面積為2.23億平方米，而過去6-12個月住宅銷售面積均值為1.2億平方米，即待售面積/銷售面積為1.9。如果僅考慮已經批準的可售住宅，全國庫存只能夠承受不到2個月的增量需求，這種情形自2018年四季度至今已經有三年多了。

　　圖1 商品房住宅待售面積與銷售面積之比處于低位

　　基于新建和在建工程的住房庫存（期房庫存）快速下降。商品住房與一般的工業制成品不同的是，即便是在建的過程中，房地產企業依然可以在工程開展到一定階段進行出售，通過預收款的方式夯實自身現金流。截至2021年11月，過去連續12個月新開工面積達到20.62億平方米，竣工面積為10.08億平方米，存量施工面積為98.40億平方米。具體來看，新開工面積和施工面積均處于歷史高位，表明房企在項目資金回籠方面十分依賴新開工和施工。然而竣工情況自2017年起便開始走下坡路，房企在2017年-2020年對竣工的意愿并不強烈，2021年在基本無法依托融資工具來緩解資金壓力。房企被迫加快竣工步伐以求改善現金流，竣工面積隨即有所回升，當前竣工面積規模與2012年-2014年時期相當。房地產竣工與待售的關系最為緊密，因此在趨勢上待售面積（現房）也與竣工面積關聯度最強，現房庫存緊缺的一個重要因素是商品住宅竣工面積在2017年-2020年時期快速下滑。

　　圖 2全國商品房竣工面積2021年有所回升

　　當前商品房銷售市場普遍以期房銷售為主。截至2021年11月，現房占商品房銷售的比值降至10%，幾乎處于歷史最低水平。回顧過往十年房地產銷售情況，重要的分水嶺是2018年。“房住不炒”在2018年3月正式提出，銀保監會明確嚴控個人貸款違規流入房市，提高居民房貸利率，并嚴查各類違規房地產融資行為；發改委嚴控房企境外融資渠道；住建部就房地產市場調控問題約談問責12個房價調控不利的城市，此后地方限購限貸政策陸續密集推出。2018年房企資金來源中，首次出現個人按揭貸款和房企信貸同時負增長，剔除土地購置費后純房地產開發投資同比下降3.2%，過往歷史中僅有的純房地產開發投資負增長。受資金面的壓力，為了維持擴張節奏，房企便將工程開發的重心向“前端”轉移，即更大比例的期房銷售出現，這也間接為此后“黑中介”、爛尾、資金挪作他用、二手房價倒掛等問題的出現埋下了伏筆。

　　圖 3過去5年現房銷售占比快速下滑

　　選取在A股上市的121家房企作為樣本標的，參考“存貨/總資產”來評估房企的庫存管理需求，可以發現上市房企去庫的節奏更早。縱觀過去十年，房企庫存的高點為2014年三季度末，2015年房地產市場進入全面調控階段，房企真正開啟了漫長的去庫時期，主要分兩個階段。第一個階段是在2015-2018年期間，房地產去庫最快時期的主力軍為三、四線城市，快速的去庫為地方經濟化解風險做出了不小的貢獻。第二個階段為2019年至今，去庫主要聚焦在商品房面積比重相對較小、需求更佳的一、二線大城市，進而造成了當前一、二線城市現房庫存更為趨緊的狀況。

　　圖 4上市房企庫存處于歷史最低水平區間

　　二、新增供給不足問題正在顯現

　　過去兩年，全國商品房新開工跟不上銷售的速度。自2020年初，除了個別月份和疫情沖擊造成的數據擾動因素，商品房新開工與銷售增速的剪刀差開始由正轉負。截至2021年11月，全國商品房銷售面積累計同比增長4.8%，新開工面積累計同比下降9.1%，增速剪刀差為-13.9%，與2020年末-3.8%相比，裂口進一步擴大。這種情況與2012年和2015年類似，這表明房地產行業在庫存相對較低的狀況下，仍在進一步去庫，商品房銷售價格也隨之走高，導致各地“控房價”的意愿比較強烈，進而在全國大部分地區，尤其是大城市采取了嚴厲的房價管控措施，包括傳統的限購、限價，以及新增的二手房指導價，這才將房價上漲的勢頭得到階段性的抑制。

　　圖 5新開工與銷售增速剪刀差處于負值區間，容易推動房價上漲

　　截至2021年11月，重點地區和城市的新開工與銷售增速的剪刀差缺口較為顯著。例如，北京商品房銷售面積累計同比為18.5%，新開工面積累計同比下降28.7%，增速剪刀差達到47.2%；而供需矛盾的加劇會逐步在商品房銷售價格中體現，2021年11月北京新房價格指數同比上漲5.4%，已經連續兩個月同比回升。諸如浙江、重慶、廣東、江蘇等地區今年供需缺口均有所擴大，在房地產開發商資金面偏緊的狀況下，未來住房供給能否跟得上存在很大的疑問。

　　大城市中長期庫存也處于偏緊的狀態。從房地產行業業內的角度出發，市場還關心長期庫存情況，房企未來有多少“余糧”可供開發建設，關鍵看土地儲備。根據行業經驗，通常會比較土地成交建筑面積（2年累計）與住房銷售（6個月平均）的關系來衡量中長期房地產庫存。即通常1年的住房銷售面積基本可以覆蓋此前4年積累的土地儲備面積。全國范圍來看，截至2021年11月，全國住宅用地成交土地規劃建筑面積（2年累計）為15.18億平方米，過去6個月商品房住宅銷售面積合計為7.95億平方米，兩者比值為1.9。換言之，過去2年土地成交的面積大約只要1年時間就賣完了，表明中長期土地儲備并不充足。在重點監測的八個城市中，北京中長期庫存不足1年，上海、深圳、杭州等城市中長期庫存均不足兩年，只有南京和廣州中長期庫存高于2年時間。

　　圖 6商品房中長期庫存不足兩年

　　庫存不足可能誘發房價上漲和非正常購房行為。自2016年末開始，房地產行業進入快速去庫階段以來，“房住不炒”成為了長期政策基調，而房價似乎就很難如2010年-2015年時期快速回落。過去5年全國新房價格平均每年上漲7.5%，二手房價格平均每年上漲5.2%；其中，一線城市新房價格平均每年上漲7.6%，二手房價格平均每年上漲8.4%。即便是過去的兩年，一線城市土地供給和成交占比快速提升，疊加嚴控購房新政的出臺，房價總體漲幅依然不小，成為困擾市場的焦點問題。而與此同時，滋生了各種違規購房行為，諸如“假結婚”、“炒公寓”、“房抵貸”、“消費貸、經營貸入樓市”層出不窮，據統計，2021年年內累計房地產調控次數已經高達586次。2021年以來，部分大城市采取“積分制”購房的新政，而事實上符合條件、積分高的群體中有相當比例是當地有房一族，并非剛需購房者，這部分群體有更高的概率通過“搖號”中標購房，并通過某種方式將新房倒手專賣牟取利益，破壞了剛需購房消費者的權益。此類非常規購房行為的背后，核心還是住房供給不足。

　　三、房地產調控政策的八點建議

　　上述分析似乎可以得出結論，2022年重點城市的住房供給與需求之間可能會存在較大的缺口。房地產調控政策應更多關注供給，突出供給側政策支持，主要是土地和資金兩大資源投入的調整。

　　建議提供合理穩定的信貸支持，包括開發貸和按揭貸款。為保障市場供給能力，有效控制大城市房價上漲壓力，銀行信貸應避免大起大落，保持按揭貸款平穩運行。合理投放按揭貸款一方面是滿足購房者的合理購房需求，另一方面則是有助于開發商賣房獲取收入進行新的開發。商業銀行應加快按揭貸、開發貸審批和發放速度，建議加快積壓房貸投放速度，加快清理一些積壓期限較長的個人按揭貸款，尤其是針對首套購房者。部分城市建議小幅調降首套房抵押貸款利率，適度降低購房者融資成本，滿足購房者的合理需求。

　　建議嚴禁商業銀行及金融機構隨意停貸、抽貸。在過往經濟下行壓力較大的周期內，商業銀行擔憂不良資產可能上升，往往會針對某些行業和領域急于收回貸款，當前房地產貸款和信托貸款便存在此類隱性風險。部分有一定經營實力的房企暫時性出現資金壓力，很可能會因為銀行停貸、抽貸快速陷入危機，債權人也會面臨相應的風險。建議運用合理的內審和風險評估機制，站在疏困、解困的角度最大限度幫助企業擺脫困境，切實做到不停貸、不抽貸，保持預期穩定。

　　建議對資質優良的房企適當增加直接金融支持。在當下債務風險偏高的背景下，可以考慮提高直接融資比例。其中包括債券融資、信托融資、股權融資、資產證券化ABS、供應鏈金融等，可以考慮合作開發、分拆物業IPO、債轉股，以及借鑒海外經驗，合理運用房地產投資信托基金REITs、資產證券化以及夾層融資等方式，來優化房企融資結構，增加直接金融支持力度。

　　建議適度增加重點二線城市土地供給及與之配套的金融支持。為解決大城市住房問題，2021年一線城市土地供給和成交相應增加，但重點二線城市土地市場則較為冷清，部分城市土地供應同比下降30%-40%，這可能在未來引發現房庫存不足的問題，進而對穩定當地房價產生隱患。

　　建議適當松綁現有土地拍賣標準。一是各城市可酌情對現行土拍規則中較為嚴苛的條款做出適當調整，例如，可考慮取消競高標準建設方案、競自持或配建、現房銷售等部分較為嚴苛的條款，為房企留出更多的利潤空間。二是可考慮適當降低保證金繳納額度、延長出讓金繳納周期、下調部分地塊起拍價以及降低土地溢價率上限，幫助房企控制拿地成本；從而降低房企參拍的資金壓力，提高參拍積極性。

　　建議放松預售資金監管標準。央行及銀保監會在四季度多次表示，當前我國房地產行業風險主要集中在個別房企。為防止開發企業因資金不足導致項目爛尾，具體措施可以包括允許符合條件的商業銀行為房地產開發企業出具保函，適度降低預售資金監管比例、調降預售門檻、加快預售證審批等，可在一定程度上減少房地產開發企業資金壓力，提高拿地和開工積極性。

　　建議將土地限價的側重點向“招拍掛”價格管理傾斜。當前土拍規則中，為了抑制地價上漲的側重點落在土地溢價率，通過設置土地溢價率的上限確定競得人。到2021年四季度，全國土地成交溢價率不足3%，但土地掛牌拍賣價格同比上漲仍舊在10%以上，即房企拿地的溢價控制住了，但土地價格總體仍出現了一定程度的上漲。現行政策一方面抑制了房地產開發企業拿地的意愿，同時也并未真正實現“穩地價”的目標。因此，建議相關部門對各地“招拍掛”價格（競價前）變動予以管控，適度放寬土拍溢價空間，提高房企拿地積極性。

　　建議對一線和重點二線城市違規購房行為保持高壓監管政策。由于短期內無法根本解決中長期庫存偏緊的問題，因此在各大重點城市依舊容易誘發違規資金入樓市的可能。故應嚴格執行二手房成交參考價或進行價格核驗，擴大覆蓋熱點樓盤范圍，合理引導市場預期。

　　(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長、華東師范大學經濟與管理學部名譽主任、博士、教授、博士生導師、享受國務院政府特殊津貼。)