意見領袖丨中銀研究

　　近日，美國、歐元區、英國相繼公布8月CPI數據，歐美主要發達經濟體通脹仍在高位運行，對全球經濟的長期復蘇產生重要影響。主要關注點如下：

　　第一，全球高通脹的成因是寬松刺激和供需結構性錯配。當前，全球通脹普遍高位運行。8月份，美國CPI同比上漲5.3%，連續4個月同比增長超過5%；歐元區CPI同比上漲3.0%，英國CPI同比增幅達到3.2%，均創近年新高。與CPI相比，PPI上漲更加明顯，8月美國和英國PPI漲幅分別為8.3%和11.0%，7月歐元區PPI漲幅更是達到12.1%。從短期來看，政策強刺激推動全球通脹走高。疫情以來，發達經濟體中央銀行相繼啟動量化寬松政策，通過實施規模龐大的信貸刺激計劃，直接補貼居民和企業，刺激總需求上漲，進而推高消費品和大宗商品價格水平。例如，美聯儲通過“降息+無限量資產購買”方式，向金融市場大規模注入流動性，并為家庭、企業及地方政府提供2.3萬億美元的紓困貸款，資產價格和通脹水平屢創新高。從長期來看，供需錯配加大結構性通脹壓力。在需求側，發達經濟體寬松貨幣政策疊加財政刺激，推高了最終消費品價格，通脹壓力從下游向上傳導，PPI和CPI同步走高。在供給端，疫情沖擊下全球經濟供應能力下降，產業鏈、供應鏈循環受阻，甚至斷裂，進一步擴大的供需缺口加劇了價格上升壓力。例如，從CPI分項看，原材料和芯片短缺等供應鏈瓶頸疊加勞動力不足，是推高美國CPI的主因。

　　第二，PPI相對CPI更快增長，高通脹很難“暫時”改觀。高企的PPI主要通過成本推動、影響替代品價格以及拉動需求渠道推高CPI，對全球經濟中長期復蘇產生影響。首先，供給收縮背景下，全球經濟將面臨長期通脹壓力。新冠疫情沖擊本質上是供給沖擊，德爾塔病毒沖擊進一步降低供給效率，加劇全球原材料和商品短缺，供給側通脹壓力將持續。例如，美聯儲9月最新發布的褐皮書顯示，美國仍面臨勞動力、原材料、供應鏈短缺等供給約束，相比8月情況進一步加劇。其次，疫情反復時期，剛性需求仍會加劇通脹。當前，新冠疫情在全球持續蔓延，各國對食品等生活必需品存在剛性需求，例如，美國最終需求商品的PPI在8月環比上漲1.0%，其中一半歸因于食品價格因素。由此來看，未來通脹水平仍將在高位運行。再者，高企的PPI向CPI傳導，對全球生產、制造業投資、就業均產生長期負面影響。從生產看，原材料成本上升導致下游生產商持觀望態度，從而抑制生產活動。從制造業投資看，中小企業利潤空間受到擠壓，進一步面臨流動性沖擊，抑制制造業投資。從就業看，在全球經濟K型復蘇下，原材料價格上漲導致中小企業成本上升且無法轉嫁，惡化其經營環境以及就業環境。

　　第三，未來發達經濟體貨幣政策轉向帶來風險擴散。全球通貨膨脹持續高位運行，將推進發達經濟體未來貨幣政策轉向進程，其引發的外溢效應值得關注。首先，融資環境收緊，影響全球經濟復蘇進程。發達經濟體貨幣政策轉向，主要央行跟隨縮減貨幣刺激，帶動金融條件收緊，融資環境惡化。中小企業、低評級企業的再融資成本增加，信用違約與破產風險加大，進而抑制投資與經濟增長。財政赤字融資將面臨較大壓力，擴張性財政政策受到掣肘。其次，利率中樞抬升，流動性收緊，加劇全球金融市場震蕩。美國是全球流動性主要供給者，歐洲在2015年后成為全球流動性增量的主要來源。美、歐等發達經濟體的政策利率是金融資產定價之錨。隨著美、歐貨幣政策轉向，全球流動性從極度充裕逐步轉變為充裕或中性，導致利率中樞上移，全球金融市場或面臨重大調整，乃至市場動蕩。再者，國際資本流動格局再度逆轉。2013年“縮減恐慌”時期，新興市場6月證券組合資金凈流出規模達246億美元?？梢灶A見，發達經濟體貨幣政策的周期轉換將導致新興經濟體資本外流、匯率貶值和外債償還壓力上升。特別是對于內部脆弱性凸顯、疫情形勢反復、資本外流嚴重的部分新興經濟體來說，風險進一步加大。

　?。c評人：中國銀行研究院  呂昊旻 鄒子昂）

　　(本文作者介紹：中國銀行總行一級部門。研究領域涵蓋全球經濟、國際金融、宏觀經濟與政策、金融市場、銀行業發展等。)