意見領袖丨中國金融四十人論壇

　　本文作者： CF40研究部

　　近期，中國金融四十人論壇（CF40）舉辦研討會，主題為“快速老齡化背景下的儲蓄率決定及應對”。

　　與會專家認為，當前我國儲蓄率處于下行階段，人口老齡化成為重要推動因素，從養老金財富、儲蓄傾向、預期壽命等方面發揮作用。儲蓄率的變動還存在多種因素：一是宏觀經濟結構的調整對儲蓄率具有重要意義；二是居民消費傾向上升可能顯著降低儲蓄水平；三是居民部門債務高企，通過償付效應、消費擠出效應、被動的儲蓄效應對儲蓄行為產生擾動；四是儲蓄與投資相互影響，有很強的相關性。

　　養老金制度改革是應對儲蓄率下行的重要抓手，專家提出四大建議：第一，借鑒別國經驗，關注多元目標，完善頂層設計；第二，要審慎考慮制度改革對居民儲蓄行為的影響，出臺延遲退休年齡時做好系統配合；第三，積極應對養老金缺口，發展養老第三支柱；第四，養老金制度要兼顧儲蓄結構變化，避免助推其他部門債務和風險。

　　我國儲蓄率當前處于下行階段

　　數據顯示，我國儲蓄率位于全球較高水平，歷年總儲蓄占GDP比重超過40%。當前我國儲蓄率處于下行階段，2019年國民儲蓄率為44.4%，較2010年回落了6.5%；2019年居民儲蓄率為34.8%，較2010年回落了7.3%。

　　從結構上來看，政府儲蓄占國民儲蓄的比重持續下降，居民儲蓄和企業儲蓄等私人部門儲蓄是國民儲蓄的主要來源。在居民儲蓄中，股票、理財等金融儲蓄占比快速下降，房產等實物儲蓄占比快速上升，據人民銀行估算，居民實物儲蓄占比從2017年的27.6%上升至2019年的56.8%。

　　與會專家認為，數據表明中國的儲蓄率對經濟增長有著非常重要的促進作用。儲蓄率快速降低會導致結構性指標迅速變化，可能會帶來意想不到的負面沖擊。加強對私人部門儲蓄影響因素的研究，有利于加深對經濟結構和經濟增長動力變化的認識。

　　儲蓄率變動與人口老齡化密切相關

　　據人民銀行測算，2035年我國老齡人口占比可能達到23.5%，老年撫養比可能達到36.7%。與會專家認為，近30年加總數據顯示，我國儲蓄率與人口撫養比有顯著的負相關關系。隨著老齡化加速發展，人口老齡化會成為儲蓄率下行的重要推動因素。

　　與會專家認為，老齡化過程中，老年人儲蓄行為的相對重要性也會提升，并通過三種機制影響儲蓄率：一是養老金制度的全覆蓋使獲得跨期收入的人群占總人口的比重大幅提高，養老金財富會成為影響即期儲蓄行為的主要因素；二是在既定的養老金制度下，人口中位年齡越高，接近退休年齡的人越多，儲蓄傾向也會變得更明顯；三是不同的養老金制度設計由于影響終身的養老金財富，也會對當期的儲蓄行為產生影響。

　　有專家認為，居民儲蓄的變動跟收入聯系緊密，人口老齡化會影響收入從而影響儲蓄率。退休群體占比提升可能使同樣人口數量情況下的勞動時間變少，進而減少工作群體收入。如果消費具有很強的粘性，那么儲蓄率會隨收入下降而降低。

　　也有專家認為，居民預期壽命增加可以延緩儲蓄率下降趨勢。統計數據顯示，2019年我國居民人均預期壽命為77.3歲，較2000年增加5.9歲。預期壽命增加可能使工作人群為更長的退休時間增加儲蓄，也可能通過延遲退休抑制人口撫養比的上升。 

　　儲蓄率變動受多種因素影響和制約

　　與會專家認為，除人口老齡化之外，儲蓄率仍受多種因素影響。

　　第一，宏觀經濟的結構調整。經濟增速和結構調整與儲蓄率都有密切關系。在加快構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局背景下，未來居民的消費需求對經濟增長的拉動作用凸顯，因而儲蓄可能會有相應的下降。

　　第二，居民消費傾向。居民消費傾向呈現不斷上升趨勢，從2010到2019年，居民平均消費傾向從57.9%上升到75.1%。在此背景下，年輕群體的消費意愿更強，消費型服務業的發展迅猛，可能會顯著拉低儲蓄率水平。

　　第三，居民債務。2020年居民部門杠桿率已經超過70%，通過三種效應影響儲蓄率：一是償付效應，支付債務利息影響可支配收入，可能降低居民儲蓄水平；二是消費擠出效應，債務增加可能會減弱居民的消費傾向，提升居民儲蓄水平；三是被動的儲蓄效應，債務償還負擔會增加預防性的儲蓄，可能提高居民儲蓄水平。三種效應共同作用，使得債務對儲蓄行為產生擾動。

　　第四，投資和儲蓄關系極為密切。與會專家表示，跨國數據的分析表明投資與儲蓄之間具有穩健的相關性。日本和歐洲的經驗也表明，儲蓄、投資和經濟增長等變量有很強的內生互動關系，由于儲蓄大于意愿投資，使得真實利率長期下行。儲蓄率太低會使社會缺乏財富積累，儲蓄率過高會使得投資規模不足、投資效益降低，都會對經濟增長產生重要影響。

　　養老金改革是應對儲蓄率下行的重要抓手

　　作為影響儲蓄行為的主要因素，充實養老金財富意義重大，養老金制度改革是應對儲蓄率下行的重要抓手。與會專家建議：

　　第一，完善養老金制度的頂層設計。人口老齡化對很多國家的養老金體系都形成了非常大的壓力，使得養老體系可持續性受到沖擊。有專家認為，美國、日本、歐洲的經驗表明，消費不足、投資意愿不足的問題同樣值得關注。我們應完善養老金制度的頂層設計，使其既有利于對養老人口的保障，也有利于對儲蓄、投資等宏觀變量的調整。

　　第二，養老金制度改革需要審慎考慮對居民儲蓄行為的影響。專家表示，制度改革能夠影響老百姓的預期，從而對家庭儲蓄產生實質性的影響。實證結果表明，2005年、2014年養老金改革都降低了養老金替代水平，都正向地影響了家庭儲蓄率，養老金財富對居民儲蓄行為的影響力隨著人口老齡化不斷增強。在人口老齡化和預期壽命增加的背景下，今后出臺延遲退休年齡時，要做好養老金制度改革的系統配合。

　　第三，積極應對養老金缺口，發展養老第三支柱。有專家認為，依靠財政支持和國有資產劃撥，難以補足未來的養老金缺口，必須大力發展第三支柱，壯大長期資本。

　　第四，養老金改革需兼顧儲蓄結構變化。有專家認為，實物儲蓄和金融儲蓄大多為間接融資，比例提升會推升企業的債務水平和杠桿率，而養老金儲蓄更多地為直接融資。因此，養老金制度改革應該使實物儲蓄、金融儲蓄和養老金儲蓄的占比保持合理穩定，避免推動其他部門債務和風險的增加。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平臺+實體”新型智庫，專注于經濟金融領域的政策研究。)