黃大智：中藥行業(yè)基金，還能不能買？

2021年07月30日11:25 作者:黃大智

　　文/意見領袖專欄作家黃大智

　　核心要點：

　　1、中藥行業(yè)基金前十大公司占比超過50%，持倉集中度較高，頭部龍頭效應明顯。 2、從歷史看，中藥行業(yè)盈利能力強，但成長能力較弱。毛利高、ROE高、成長性低、價值屬性較為明顯。 3、在2019年10月國務院發(fā)布《關于促進中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的意見》后，行業(yè)的發(fā)展邏輯生變，未來有望實現(xiàn)高增長。

　　一、中藥行業(yè)指數(shù)

　　目前，市場中發(fā)布且有基金跟蹤或作為業(yè)績基準的指數(shù)有兩個，一個是中證中藥（930641），一個是中信中藥生產(chǎn)（005153），二者前十大重倉股基本一致，但權重有所不同，跟蹤中證中藥指數(shù)的基金為被動指數(shù)型基金，跟蹤中信中藥生產(chǎn)指數(shù)的為主動管理型基金，為了更好的反映行業(yè)的發(fā)展情況，本文主要以中證中藥指數(shù)作為分析標的，相關基金情況也會在后文中體現(xiàn)。

　　中證中藥指數(shù)在2015年5月19日發(fā)布，在滬深全市場中選取涉及中藥生產(chǎn)與銷售等業(yè)務的上市公司股票作為成份股，以反映中藥概念類上市公司整體表現(xiàn)，為市場提供多樣化的投資標的，目前指數(shù)中共包含49只個股。

　　截至2021年7月28日，中證中藥指數(shù)總市值8850億，自由流通市值4100億，個股平均市值181億，PETTM 為33.14倍。

　　二、歷史表現(xiàn)不佳，低于市場且低于同類指數(shù)

　　從歷史看，從中藥指數(shù)發(fā)布的2015年5月19日至2021年7月28日，中藥指數(shù)累計虧損28.53%，同期滬深300、中證500及中證全指漲跌幅分別為4.05%，-25.63%和-14.81%。可以看到，中藥指數(shù)表現(xiàn)遠遠遜色于寬基指數(shù)。

　　可以看到，相比于全市場的寬基指數(shù)，中藥指數(shù)不僅收益率完全跑輸，其波動率較大，最大回撤也較大。相比于十年期國債收益率的年化夏普比率最小，也顯示中藥指數(shù)的風險收益比完全不合算，風險高、波動大的特點非常顯著。

　　那么與同類指數(shù)相比怎么樣？在同屬醫(yī)藥醫(yī)療領域，將中證中藥與中證醫(yī)療、中證醫(yī)藥在可比區(qū)間內(nèi)進行逐年對比，中藥指數(shù)同樣表現(xiàn)較差。

　　與主要同類指數(shù)對比，中證醫(yī)藥同樣表現(xiàn)較差，僅在個別年份好于中證醫(yī)藥和中證醫(yī)療，反倒是在多數(shù)年份遠遠弱于同類指數(shù)。特別是在2019-2020這波牛市行情中，中藥指數(shù)的表現(xiàn)更是遠遠遜色于同類指數(shù)。

　　三、盈利能力強，成長能力弱，漲跌主要依靠估值驅(qū)動

　　從盈利能力上看，中藥行業(yè)由于不少都牽涉到國家保密配方，所以行業(yè)的盈利能力較強，反映在其財務指標上，銷售毛利率非常高，在104個申萬二級行業(yè)中常年處于前10%。但是由于同屬醫(yī)藥，中藥的可替代性較強，ROE表現(xiàn)并不算十分出色，但同樣在申萬二級行業(yè)中穩(wěn)定處于前30%。

　　由此可以看到，無論是相對于市場平均水平還是行業(yè)層面，中藥指數(shù)的盈利能力都比較強。

　　從財務指標看，2020年前，中藥指數(shù)呈現(xiàn)“增收不增利”的特點，行業(yè)盈利能力雖強（高毛利、高ROE），但成長能力很弱，凈利潤和每股指標均表現(xiàn)不佳。可以看到，2016-2020年間，中藥指數(shù)凈利潤僅有微小增長，每股盈利也基本保持不動。

　　因此，也可以看到，中藥指數(shù)的漲跌主要依靠的是估值的驅(qū)動而非是行業(yè)基本面的改善。

　　當然，如果我們從散點圖來看，同樣能得出此結論，即指數(shù)的漲幅與估值漲跌相關性較強（左圖），而與盈利漲跌相關性較小。

　　四、中藥行業(yè)的長期投資價值

　　不過，歷史的表現(xiàn)不佳并不代表未來的表現(xiàn)。中藥是一種兼具文化屬性和醫(yī)藥屬性的行業(yè)，長期以來供給較為穩(wěn)定，2016-2019年，中藥新藥獲批數(shù)僅7個。展望未來，中藥行業(yè)有望迎來供求的雙增長。

　　一是中藥在新冠疫情中發(fā)揮的重要作用。從《新型冠狀病毒感染的肺炎診療方案（試行第四版）》開始，藿香正氣、連花清瘟等中藥就被推薦使用，并在當時受到哄搶。在現(xiàn)行的第八版診療方案中，中藥也仍然是重要的治療方案之一。同時，張伯禮院士對于中藥在治療新冠疫情中作用的解答，以及中藥在新冠治療實驗對照組中的表現(xiàn)，都極大的增強了居民對于中藥的信心，一定程度上改善了以往對中藥“玄學”的印象。

　　二是巨大的政策帶動效應。2019年10月，國務院發(fā)布《關于促進中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的意見》，今年2月，國辦又發(fā)布《關于加快中醫(yī)藥特色發(fā)展的若干政策措施》，以及7月份五部門發(fā)布的《中醫(yī)藥文化傳播行動實施方案（2021—2025年）》，都顯示政府對于中醫(yī)的大力鼓勵和支持，因此，未來中藥新藥上市有望提速。

　　同時，政策鼓勵之下，中藥在C端的消費和B端（醫(yī)院和藥店）的消費同時有望增加，并進而改善行業(yè)的基本面。行業(yè)邏輯也有望從低增長價值屬性向高成長過渡。

　　五、中藥指數(shù)的估值與盈利

　　估值方面，由于政策的鼓勵，中藥行業(yè)近期在估值的帶動下，已經(jīng)走出了一波較好的行情。從歷史行情看，中藥指數(shù)當前PETTM為33.14倍，歷史分位點在55.17%，估值處于比較平均的水平上。PB當前為3.42，歷史分位點在45.7%，也同樣處于比較平均的水平上。