文/新浪財經意見領袖專欄作家 張奧平（增量研究院院長、如是資本董事總經理）、張杰（如是資本投資總監）

　　截止2021年1月22日，中國資本市場已有4163家上市公司，從數量緯度來看，已成為全球第二大資本市場。而能夠做到目前這一成績，整體實現增量式發展的內核原因，是因為中國資本市場開啟了全面注冊制改革。自2019年7月22日科創板落地、注冊制改革試點開始，近一年半的時間，中國資本市場經歷了包括2020年3月1日新版證券法落地；7月27日新三板精選層開市；8月24日創業板存量市場實現注冊制改革；2021年1月1日退市新規落地等一系列觸及資本市場長期發展“核心靈魂”的改革。以全面注冊制改革為核心的這一系列改革，也將帶領中國資本市場走向更加市場化、法制化、國際化的發展新道路。

　　對于中國資本市場來說，雖然數量已位居全球第二，但只占全國企業總數的萬分之一，利潤總額相當于規模以上企業的50%左右，中國資本市場仍具備無限增量發展潛力。通過以下五組數據，我們也將更加清晰2021年中國資本市場發展趨勢。

　　一、IPO將持續大年：2020年過會企業數量604家、過會率96.18%

　　截至2020年底，共計604家企業過會，過會率96.18%，創下了過往十年過會企業數量與過會率歷史新高。注冊制改革的第一步一定是打開上市企業“開口”，但是“開口”打開并不是簡單的增加上市企業數量，而是給到更多具備長期增量發展能力的企業可以實現資本化發展的機會，最終企業能否實現IPO資本化交給市場資金端去判斷，讓市場在企業資本化發展中起到決定性作用。可預計，伴隨著2021年中小板及主板市場的注冊制改革預期，A股IPO也將持續迎來常態化“大年”。

　　在這趨勢的背后，企業IPO階段也將迎來二大變化：第一，對于企業而言，23倍固化的發行市盈率被徹底打破，資金端認可的企業，在IPO發行時市盈率甚至可以達到1737倍（孚能科技），而IPO階段資金端不認可的企業即便發行成功，市盈率也僅有12.83倍，并實現IPO融資1.07億（上緯新材），甚至低于大量一級市場企業的融資金額；第二，對于投資者而言，伴隨著23倍固化的發行市盈率被徹底打破，一二級市場估值價差也徹底消失。這也就意味著，“簡單粗暴”的Pre-IPO式投資模式將不復存在，無論在一級市場還是二級市場投資，都只能去賺企業長期增量價值成長的錢。

　　二、上市公司價值分化：市值前20%的公司占據A股市場總市值75%

　　縱觀全球范圍內，任何運行注冊制，成熟的資本市場中都是行業的頭部公司占據著市場主流的資金、市值與交易量。以美股和港股為例，市值排名前20%的大市值上市企業，均占據市場90%以上的總市值以及成交量。目前的中國資本市場，按照自由流通市值的口徑來計算，市值排名前20%的公司，占據A股總市值的75%左右，以及近一年總成交額的60%以上。注冊制打開上市“開口”后，上市企業資源將不再稀缺，只有基本面足夠優秀，具備長期增量成長能力的行業頭部上市公司，才能得到資金端的重點關注。而那些基本面較差的非行業頭部上市公司，則會逐漸喪失資金端的關注與流動性，出現破發，最終資本價值被徹底分化。

　　此外，這種分化與是否是牛市行情無關，牛市同樣會帶來分化，甚至加劇分化。2020年A股市場處于牛市階段，交易量大幅上升，但所有的上市公司中，企業資本價值下跌的占比達到近48%。

　　三、破發常態化：科創板69.3%、創業板84.13%企業跌破首日收盤價

　　伴隨著上市公司企業資本價值分化加劇，破發也將迎來常態化。目前，69.3%的科創板企業跌破上市首日收盤價，其中有22家公司最新收盤價低于發行價，平均跌幅約為14.4%；通過注冊制上市的創業板企業中有84.13%的企業跌破上市首日收盤價。在海外同樣運行注冊制的成熟資本市場中，企業上市后破發更是常態化，以赴美上市的中概股為例，近三年赴美上市的中概股公司中，有62.38%的企業都處于破發狀態。所以，伴隨著中國資本市場的上市企業資本價值分化，破發也會更加常態化。

　　破發常態化的背后，也給券商投行等中介服務機構帶來了極大的挑戰。在發行定價時，倘若投行將價格定高，則會出現上市后破發的現象；倘若將價格定低，則會影響企業首發募資金額。而發行定價與承銷的能力，也正是券商投行在核準制時代下欠缺的重要能力。所以，券商投行也正在加速從“保薦型投行”向“承銷型投行”轉變。

　　四、退市常態化：2020年退市企業16家，被立案調查54家

　　在資本市場全面注冊制時代下，企業上市“開口”得以打開，那么“出口”、上市企業退市也一定要跟上步伐，及時清理質量不佳的上市公司。否則上市公司數量一味擴張，而公司質量參差不齊，只會導致A股資產端整體質量的下降，資金端整體對A股的關注度也會隨之下降，最終導致A股流動性變差。此前的中國資本市場，退市制度基本沒有發揮出應有的作用，近30年真正被退市的公司不足80家，年均退市僅3家。不過，在中國資本市場開啟注冊制改革后，退市制度也受到監管機構與滬深交易所的重視。2020年，A股退市的上市公司達到16家，被立案調查的達到54家，創下十年新高。

　　在2021年1月1日這一天，退市新規正式落地，將“史上最嚴”退市制度運行至A股的所有板塊。退市新規完善、強化了財務類、交易類、規范類、重大違法類，四大類強制退市標準；更是針對違法造假情況，給出明確量化的判定標準，但凡觸及紅線者，堅決予以退市。更加完善、有效的退市新規，確保讓喪失資本與商業價值的“垃圾公司”及時出清，讓上市公司不敢造假，形成資本市場的“有進有出、良性循環”，保證資本市場的整體資產端的良好性。因此，今后的中國資本市場，退市將更加常態化。

　　五、資金端機構化：2020年公募基金發行總份額達3.16萬億份，資產凈值18.7萬億元

　　中國資本市場過去三十年在資金端有一個明顯的特征，就是散戶化，非理性化。與同樣運行注冊制，更加成熟的美股市場相比，A股市場機構投資者占比不足15%，而美股市場機構投資者占比為60%。以散戶為主導的資本市場，就會容易出現炒小炒差、市場非理性波動等情況，從而缺少良好的企業價格發現機制。而伴隨著全面注冊制改革，上市企業數量會越來越多，上市企業的資本價值也將會越加分化。本身質量不佳、不具備長期增量發展能力的企業，其資本價值將會越來越低，甚至被退市，那么如何選出具備長期價值潛力的企業則至關重要。面對今后更加多樣性的資產端，個人投資者的研究能力是遠遠不夠的，機構投資者的專業研究和投資能力將進一步突顯出來，成為資金端的主力。

　　2020年公募基金發行總份額達3.16萬億份，資產凈值18.7萬億元，相比2019年同比增長27%。今后，資金端的機構化將更加明顯，以機構投資者主導，將推動資本市場走向更加理性的價值投資新階段。

　　(本文作者介紹：知名創投專家、財經作家，如是資本董事總經理)