文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 伍戈

　　核心觀點(diǎn)：

　　1．價(jià)格應(yīng)是經(jīng)濟(jì)中最為敏感的變量。盡管疫情沖擊后經(jīng)濟(jì)急劇變化，但本輪價(jià)格波動(dòng)波瀾不驚。在前期全球貨幣、財(cái)政政策大力刺激下，未來(lái)通脹是否會(huì)卷土重來(lái)？近期以大宗商品為代表的工業(yè)品價(jià)格快速上揚(yáng)，是否預(yù)示經(jīng)濟(jì)修復(fù)背景下通脹開始加速？

　　2．過(guò)去當(dāng)一國(guó)受到需求沖擊時(shí)，整體價(jià)格往往隨之大起大落。但這次疫情顯著不同，其供給沖擊特征明顯，且需求也受到重挫，供需同時(shí)收縮使得價(jià)格下降反而有限。疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)的過(guò)程中，供需雙方也都在回升，兩者同時(shí)擴(kuò)張使得價(jià)格抬升也相對(duì)溫和。

　　3．歷史來(lái)看，貨幣財(cái)政大力刺激過(guò)后，如果還疊加庫(kù)存處于低位，那么大概率全球通脹是會(huì)起來(lái)的，本輪或也不例外。值得一提的是，中國(guó)在全球通脹中的作用不可忽視，特別是如果其房地產(chǎn)、基建投資趨勢(shì)向下，全球似乎都很難有顯著的價(jià)格抬升態(tài)勢(shì)。

　　4．展望未來(lái)，隨著疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響邊際遞減，加之各國(guó)刺激政策的持續(xù)發(fā)酵，價(jià)格向上爬坡依然大勢(shì)所趨。不過(guò)，缺失中國(guó)房地產(chǎn)、基建投資動(dòng)能的積極支撐，并考慮到疫后供給面改善對(duì)價(jià)格的壓制作用，全球以及中國(guó)的整體通脹過(guò)程或難言強(qiáng)勁。

　　正文：

　　價(jià)格應(yīng)是經(jīng)濟(jì)中最為敏感的變量。盡管疫情沖擊后經(jīng)濟(jì)急劇變化，但本輪價(jià)格波動(dòng)波瀾不驚。例如，次貸危機(jī)時(shí)期以PPI為代表的價(jià)格波幅近20個(gè)百分點(diǎn)，但本輪新冠疫情以來(lái)僅為3個(gè)百分點(diǎn)。在前期全球貨幣、財(cái)政政策大力刺激下，未來(lái)通脹是否會(huì)卷土重來(lái)？近期以大宗商品為代表的工業(yè)品價(jià)格快速上揚(yáng)，是否預(yù)示經(jīng)濟(jì)修復(fù)背景下通脹開始加速？

　　圖1 疫情劇烈沖擊，價(jià)格卻波瀾不驚

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、筆者整理

　　由于非洲豬瘟等擾動(dòng)因素逐步消除，我國(guó)CPI與PPI有望由過(guò)去幾年的分化走勢(shì)轉(zhuǎn)為同步。因此，未來(lái)更應(yīng)關(guān)注具有全球定價(jià)特征的PPI變化及其對(duì)我國(guó)整體價(jià)格的影響。

　　一、價(jià)格為何溫和：供給的力量

　　過(guò)往經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊后，總需求急劇收縮，供給調(diào)整相對(duì)滯后，價(jià)格隨總需求而顯著下跌；經(jīng)濟(jì)修復(fù)時(shí)，政策刺激后需求反彈，且快于勞動(dòng)力就業(yè)為代表的供給修復(fù)，價(jià)格顯著抬升。

　　本輪新冠疫情沖擊后，供需同時(shí)收縮使得價(jià)格下降反而有限；疫后修復(fù)過(guò)程中，供需雙方也都在回升，兩者同時(shí)擴(kuò)張使得價(jià)格抬升相對(duì)溫和。

　　圖2 供需同向變化，熨平價(jià)格波動(dòng)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、筆者整理

　　注：基于數(shù)據(jù)可得性，以上僅以美國(guó)為例，各國(guó)類似。需求以PMI表征，供給以就業(yè)人數(shù)同比表征。

　　二、價(jià)格為何溫和：需求的力量

　　為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)等直接將政策利率降到零附近，美日歐央行總資產(chǎn)增長(zhǎng)近五成，擴(kuò)張幅度創(chuàng)近十年之最，至今仍無(wú)轉(zhuǎn)向跡象。歷史來(lái)看，貨幣與財(cái)政刺激之下全球需求有望持續(xù)恢復(fù)并推動(dòng)價(jià)格回升，如果疊加庫(kù)存處于低位，全球通脹大概率是會(huì)起來(lái)的。本輪或也不例外。

　　圖3 政策刺激疊加庫(kù)存低位，通脹大勢(shì)所趨

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、筆者整理

　　注：歐美貨幣寬松程度以其央行擴(kuò)表增速表征。

　　中國(guó)在全球通脹中的作用不可忽視。作為全球工業(yè)品的主要消費(fèi)國(guó)，中國(guó)消耗的粗鋼、銅等重要原材料占全球消費(fèi)量的一半以上，石油消費(fèi)的增量也占四成以上（2019年更是高達(dá)七成）。以地產(chǎn)基建為代表的中國(guó)投資動(dòng)能牽動(dòng)全球價(jià)格的起落。過(guò)去幾輪通脹周期都表明，如果中國(guó)房地產(chǎn)、基建投資趨勢(shì)向下，即使海外經(jīng)濟(jì)明顯回升，全球價(jià)格似都難有大幅抬升表現(xiàn)。

　　圖4 缺失中國(guó)地產(chǎn)基建動(dòng)能，全球通脹難言強(qiáng)勁

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　　展望未來(lái)，隨著疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響邊際遞減，加之各國(guó)刺激政策的持續(xù)發(fā)酵，價(jià)格向上爬坡依然大勢(shì)所趨。不過(guò)，缺失中國(guó)房地產(chǎn)、基建投資動(dòng)能的積極支撐，并考慮到疫后供給面改善對(duì)價(jià)格的壓制作用，全球以及中國(guó)的整體通脹過(guò)程或難言強(qiáng)勁。初步預(yù)計(jì)，2021年我國(guó)CPI全年中樞為1.7%，PPI中樞為1.8%，整體價(jià)格上升但幅度較為溫和。

　　三、基本結(jié)論

　　一是過(guò)去當(dāng)一國(guó)受到需求沖擊時(shí)，整體價(jià)格往往隨之大起大落。但這次疫情顯著不同，其供給沖擊特征明顯，且需求也受到重挫，供需同時(shí)收縮使得價(jià)格下降反而有限。疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)的過(guò)程中，供需雙方也都在回升，兩者同時(shí)擴(kuò)張使得價(jià)格抬升也相對(duì)溫和。

　　二是歷史來(lái)看，貨幣財(cái)政大力刺激過(guò)后，如果還疊加庫(kù)存處于低位，那么大概率全球通脹是會(huì)起來(lái)的，本輪或也不例外。值得一提的是，中國(guó)在全球通脹中的作用不可忽視，特別是如果其房地產(chǎn)、基建投資趨勢(shì)向下，全球似乎都很難有顯著的價(jià)格抬升態(tài)勢(shì)。

　　三是展望未來(lái)，隨著疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響邊際遞減，加之各國(guó)刺激政策的持續(xù)發(fā)酵，價(jià)格向上爬坡依然大勢(shì)所趨。不過(guò)，缺失中國(guó)房地產(chǎn)、基建投資動(dòng)能的積極支撐，并考慮到疫后供給面改善對(duì)價(jià)格的壓制作用，全球以及中國(guó)的整體通脹過(guò)程或難言強(qiáng)勁。

　　(本文作者介紹：長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、總裁助理)