文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 張瑜、陸銀波

　　主要觀點(diǎn)

　　經(jīng)濟(jì)當(dāng)下的狀態(tài)是順周期持續(xù)回升，逆周期逐步回歸常態(tài)化

　　具體而言，關(guān)注9月順周期呈現(xiàn)的五點(diǎn)積極的變化

　　（一）工業(yè)增加值：重要的變化是下游消費(fèi)行業(yè)生產(chǎn)的恢復(fù)。從制造業(yè)細(xì)分行業(yè)的拆分看，9月下游消費(fèi)增速明顯上行（上游與中游繼續(xù)保持高增），而此前6-8月，下游消費(fèi)處于低迷狀態(tài)，主要是上游與中游增速偏高。這個變化的來源，或與社零8-9月加速上行、勞動密集型商品出口三季度持續(xù)改善有關(guān)。預(yù)計(jì)后續(xù)工業(yè)生產(chǎn)大概率會有所回落。工業(yè)增速月度之間可能波動較大，但季度角度，往往與經(jīng)濟(jì)增速相近。此外，庫存的變化也會對工業(yè)生產(chǎn)帶來擾動，盡管9月似乎有補(bǔ)庫的跡象在，但考慮到當(dāng)下工業(yè)整體偏高的庫存，我們認(rèn)為四季度持續(xù)補(bǔ)庫的概率較低。四季度工業(yè)增速預(yù)計(jì)在5.5%-6.0%之間。

　　（二）投資：制造業(yè)投資呈偏強(qiáng)態(tài)勢，汽車投資單月增速轉(zhuǎn)正。8月制造業(yè)投資是偏強(qiáng)的，單月增速5%剔除基數(shù)效應(yīng)，依然達(dá)到-1.2%，明顯好于7月的-3.1%。9月的2.96%實(shí)際上保持了加快修復(fù)的態(tài)勢。具體原因，我們理解，還是與三大變量保持強(qiáng)勢有關(guān)（出口、汽車、信貸）。結(jié)合這三大指標(biāo)的跟蹤，我們預(yù)計(jì)四季度制造業(yè)單投資增速仍會有所上行。

　　（三）消費(fèi)：9月社零重要的變化是限額以下恢復(fù)加快。限額以上9月同比為5.6%，前值為5.1%，差別不大。限額以下9月同比為2.1%，前值為-1.7%，恢復(fù)明顯加快。具體原因，首先是三季度經(jīng)濟(jì)的改善或更多惠及低收入群體。其次是本月煙酒消費(fèi)大幅跳升，或與婚慶、返鄉(xiāng)探親需求的逐步釋放有關(guān)。在這個過程中，帶動限額以下、鄉(xiāng)村消費(fèi)回升。

　　（四）就業(yè)：全面改善。9月新增就業(yè)人數(shù)好于去年，大學(xué)生失業(yè)率有所下行。

　　（五）收入：鄉(xiāng)村恢復(fù)更快。

　　政策展望，從預(yù)調(diào)或轉(zhuǎn)為跟隨：

　　三季度之前，地產(chǎn)、基建是二季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要動能，都是易于政策直接把握和調(diào)控的變量，政策的行為（貨幣、財(cái)政、地產(chǎn)政策）到經(jīng)濟(jì)的結(jié)果有比較確定的預(yù)判性，政策對于經(jīng)濟(jì)而言是預(yù)調(diào)關(guān)系；三季度之后，經(jīng)濟(jì)修復(fù)的動能逐漸轉(zhuǎn)為出口、消費(fèi)、服務(wù)等，這些都是外生變量或不易觀察與調(diào)控的變量，政策對于經(jīng)濟(jì)而言大概率轉(zhuǎn)向跟隨關(guān)系，也就是相機(jī)抉擇。

　　資本市場展望：

　　權(quán)益：三季度正是政策經(jīng)濟(jì)的這種關(guān)系的切換期，這種變化對于權(quán)益的意義在于投資也會從估值邏輯變?yōu)槔麧檭冬F(xiàn)邏輯，所以三季度我們看到的是周期相對成長從跑輸轉(zhuǎn)為跑贏。后續(xù)利潤視角而言，我們依然認(rèn)為中上游利潤大概率好于下游，所以市場風(fēng)格的再均衡尚不能斷言結(jié)束。

　　利率：由于出口的上行概率大于下行，且尚難量化（外需修復(fù)程度、出口份額的變化、疫情和疫苗的情況、拜登如上臺后的關(guān)稅減免可能，四因素交織），利率雖然觸及我們之前判斷的3.2%~3.3%利率區(qū)間，但仍無法明確開啟下行，預(yù)計(jì)利率仍將以3.2~3.3%中樞震蕩，對于交易盤而言，我們認(rèn)為多看少動為良策。

　　匯率：短期一個月維度，政策釋放較強(qiáng)的穩(wěn)定意愿（準(zhǔn)備金下調(diào)+即期收盤異動+逆周期因子兩個交易日配合），匯率以震蕩平穩(wěn)為主，或有閃避大選窗口的政策訴求；三個月維度，美國大選由于郵遞選票或產(chǎn)生諸多爭議與不確定性，人民幣或有全球避險(xiǎn)情緒提升下的貶值波動；一年維度，中美息差在高位疊加我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最為順利，如疫苗順利推出，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好緩和，資本流入繼續(xù)推升人民幣升值概率較大。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外疫情二次復(fù)發(fā)，美國大選危機(jī)。

　　報(bào)告目錄

　　報(bào)告正文

　　一

　　九月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評

　　（一）GDP：略低于預(yù)期，但結(jié)構(gòu)在好轉(zhuǎn)

　　三季度GDP實(shí)際增速為4.9%，低于我們的預(yù)期（5.1%-5.2%）。從結(jié)構(gòu)上看，有所好轉(zhuǎn)。

　　支出法角度，與2季度經(jīng)濟(jì)主要依賴投資拉動不一樣的是，三季度出口、投資、消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)都有較大貢獻(xiàn)。最終消費(fèi)支出拉動1.7%，好于2季度的-2.3%。資本形成拉動2.6%，低于2季度的5%。貨物和服務(wù)凈出口拉動0.6%，好于2季度的0.5%。

　　順周期與逆周期角度。暫不考慮服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)。將社零、制造業(yè)投資、出口劃為順周期，地產(chǎn)銷售、地產(chǎn)投資、基建投資以及固投的一些其他項(xiàng)劃為逆周期。則，三季度盡管順周期、逆周期都在上行，但逆周期有見頂回落的跡象。順周期則呈持續(xù)上行態(tài)勢。參見圖表二。

　　生產(chǎn)法角度，三產(chǎn)大幅回升，但仍低于2019年的增速。部分服務(wù)業(yè)對經(jīng)濟(jì)仍有拖累。三季度，一產(chǎn)同比為3.9%，好于2季度的3.3%，或與早稻增收、生豬生產(chǎn)逐步恢復(fù)有關(guān)。二產(chǎn)同比為6%，好于前值4.7%。考慮到3季度工業(yè)增加值相比2季度提升幅度較大，預(yù)計(jì)3季度建筑業(yè)增速可能與2季度基本持平。三產(chǎn)同比為4.3%，好于二季度的1.9%。三產(chǎn)口徑較大的指標(biāo)是服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)，三季度平均增速是4.3%，好于二季度的-0.4%，與去年三季度的6.4%的增速較為接近。

　　三產(chǎn)進(jìn)一步拆開看，金融、信息業(yè)、地產(chǎn)業(yè)預(yù)計(jì)增速超過去年同期。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，前三季度，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，金融業(yè)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)行業(yè)增加值分別增長15.9%、7.0%，分別比上半年提高1.4、0.4個百分點(diǎn)。我們估計(jì)，三季度金融業(yè)增加值增速可能在7.9%，去年同期為6.9%。信息業(yè)三季度增加值增速在18.5%左右，去年同期為18.1%。地產(chǎn)業(yè)三季度增加值尚未披露，但考慮到三季度房地產(chǎn)銷售額增速達(dá)20%左右，大概率好于去年同期。增速低于去年同期的應(yīng)該是批發(fā)零售、住宿餐飲、交運(yùn)倉儲、租賃和商務(wù)服務(wù)、其他行業(yè)這五個板塊。

　　（二）工業(yè)增加值：重要的變化是下游消費(fèi)行業(yè)生產(chǎn)的恢復(fù)

　　9月工業(yè)增加值當(dāng)月同比為6.9%，8月為5.6%。三大產(chǎn)業(yè)看，采礦業(yè)當(dāng)月同比為2.2%，前值為1.6%；制造業(yè)當(dāng)月同比為7.6%，前值為6%；電熱氣水當(dāng)月同比為4.5%，前值為5.8%；9月出口交貨值同比為-1.8%，前值為1.2%。產(chǎn)銷率當(dāng)月為98.6%，同比為-0.4%，產(chǎn)銷率同比為負(fù)，結(jié)合9月PMI數(shù)據(jù)，9月生產(chǎn)走強(qiáng)可能有補(bǔ)庫的因素。分所有制看，國有及國有控股企業(yè)當(dāng)月同比為6.5%，前值為5.2%；外企當(dāng)月同比為7.1%，前值為5.3%；私企當(dāng)月同比為7.9%，前值為5.7%；分地區(qū)看，9月東部地區(qū)同比為8%，中部地區(qū)同比為6.5%，西部地區(qū)同比為4.7%，東北地區(qū)同比為8.5%。

　　9月數(shù)據(jù)大超我們預(yù)期。從9月用電數(shù)據(jù)看，9月二產(chǎn)用電同比為8.6%，低于8月的9.9%。而9月增加值增速大幅高于8月，實(shí)際反映的是低耗能行業(yè)增長加快。我們從制造業(yè)的拆分看，9月較為重要的變化是下游消費(fèi)增速明顯上行（上游與中游繼續(xù)保持高增），而此前6-8月，下游消費(fèi)處于低迷狀態(tài)，主要是上游與中游增速偏高。這個變化的來源，或與社零8-9月加速上行、勞動密集型商品出口三季度持續(xù)改善有關(guān)。

　　后續(xù)怎么看？大概率會有所回落。工業(yè)增速月度之間可能波動較大，但季度或者年度的角度，往往與經(jīng)濟(jì)增速相近。此外，庫存的變化也會對工業(yè)生產(chǎn)帶來擾動，盡管9月似乎有補(bǔ)庫的跡象在，但考慮到當(dāng)下工業(yè)整體偏高的庫存，我們認(rèn)為四季度持續(xù)補(bǔ)庫的概率較低。四季度工業(yè)增速預(yù)計(jì)在5.5%-6.0%之間。

　　具體分行業(yè)數(shù)據(jù)，如下：

　　1）采礦業(yè)：采礦業(yè)整體正向貢獻(xiàn)工業(yè)增加值增速0.19%，上月為0.14%。采礦業(yè)權(quán)重最大的兩個行業(yè)分別是煤炭開采和洗選業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)。可以觀察的數(shù)據(jù)包括煤炭產(chǎn)量、天然氣產(chǎn)量與天然原油產(chǎn)量。9月采礦業(yè)工業(yè)增加值同比為2.2%。主要產(chǎn)品產(chǎn)量看，原煤9月同比為-0.9%，低于前值-0.1%。天然原油9月同比為2.4%，高于前值2.3%，天然氣產(chǎn)量當(dāng)月同比為7.6%，高于前值3.7%。

　　2）制造業(yè)上游：六大行業(yè)正向貢獻(xiàn)工業(yè)增加值增速2.1%，上月為1.57%。其中，醫(yī)藥制造業(yè)增加值當(dāng)月同比為7.4%，前值為4.3%。黑色增加值當(dāng)月同比為9.0%，前值為9.2%。粗鋼產(chǎn)量繼續(xù)上行，9月同比為10.9%，前值為8.4%。非金屬礦物制品當(dāng)月增加值同比為9%，前值為5.0%，水泥產(chǎn)量9月同比為6.4%，前值為6.6%。化工增加值當(dāng)月同比為7.5%，前值為6.9%。原油加工量9月同比1.3%，前值為9.2%，預(yù)計(jì)燃料加工業(yè)增加值可能不如8月。

　　3）制造業(yè)中游：七大行業(yè)正向貢獻(xiàn)工業(yè)增加值增速4.12%，上月為3.82%。具體而言，汽車生產(chǎn)繼續(xù)上行。當(dāng)月汽車制造業(yè)工業(yè)增加值當(dāng)月同比為16.4 %，前值為14.8%。9月汽車產(chǎn)量同比為13.8%，前值為7.6%。出口鏈條整體繼續(xù)回升。通用設(shè)備增加值9月同比為12.5%，上月為10.9%。專用設(shè)備增加值9月同比為8%，前值為8%。電氣機(jī)械增加值9月同比為15.9%，上月為15.1%。電子設(shè)備增加值9月同比為8%，上月同比為8.7%。主要工業(yè)品產(chǎn)量看，工業(yè)機(jī)器人9月產(chǎn)量同比為51.4%，前值為32.5%；金屬切削機(jī)床9月產(chǎn)量同比為20.6%，前值為11.8%。

　　4）制造業(yè)下游，目前公布行業(yè)數(shù)據(jù)較少。但考慮到上游、中游基本細(xì)分行業(yè)增加值基本都已經(jīng)公布，可以倒算出9月下游消費(fèi)貢獻(xiàn)增加值比前值高0.5%左右。

　　（三）固定資產(chǎn)投資：基建持續(xù)下行，制造業(yè)投資偏強(qiáng)

　　9月固定資產(chǎn)投資同比增速為8.7%，1-9月累計(jì)同比為0.8%，前值為-0.3%。其中，9月當(dāng)月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比增速為12.01%，前值為11.78%。1-9月地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速為5.6%，前值為4.6%；9月當(dāng)月制造業(yè)投資同比增速為2.96%，前值為5.03%。1-9月累計(jì)同比為-6.5%，前值為-8.1%。9月當(dāng)月基建投資（寬口徑）同比增速為4.76%，前值為7.03%，1-9月累計(jì)同比為2.42%，前值為2.02%。

　　9月固投數(shù)據(jù)中，幾個明顯的特征是。第一，制造業(yè)投資偏強(qiáng)。我們此前分析過，8月制造業(yè)投資是偏強(qiáng)的，單月增速5%剔除基數(shù)效應(yīng)，依然達(dá)到-1.2%，明顯好于7月的-3.1%。9月的2.96%實(shí)際上保持了加快修復(fù)的態(tài)勢。具體原因，我們理解，還是與三大變量保持強(qiáng)勢有關(guān)（出口、汽車、信貸）。根據(jù)央行發(fā)布會，前三季度制造業(yè)新增的中長期貸款是9675億元，同比多增了6362億元。

　　第二，基建持續(xù)下行。考慮到基建的對沖屬性，在制造業(yè)投資持續(xù)上行的背景下，逐步回歸常態(tài)化增速可能是當(dāng)下的政策選擇。（兩點(diǎn)可以看出政策的調(diào)整。其一是專項(xiàng)債投向，8月開始用于棚改增多。其二是信貸。一季度中長期信貸中用于基建的比例大概在一半左右。前三季度看，下降至1/3左右）。

　　第三，地產(chǎn)投資保持高增，這基本在預(yù)期之內(nèi)。但地產(chǎn)其他數(shù)據(jù)有兩點(diǎn)意外。一是新開工，同比轉(zhuǎn)負(fù)。但考慮到今年3-7月土地供應(yīng)增速較高，我們估計(jì)后續(xù)新開工仍會有所上行。二是融資數(shù)據(jù)方面，自籌資金9月同比高達(dá)19.7%。地產(chǎn)投資9月略好于8月，或與此有關(guān)。

　　第四，固投整體保持高增。除了與制造業(yè)投資上行這一因素有關(guān)，實(shí)際上還與固投中一些其他行業(yè)偏強(qiáng)有關(guān)。比如衛(wèi)生和社會工作，受疫情后加大醫(yī)療領(lǐng)域的投入影響，1-9月累計(jì)增速高達(dá)18.9%，前值為16.5%，去年全年為5.3%。比如農(nóng)林牧漁業(yè)，1-9月累計(jì)增速高達(dá)15.3%，前值為12.7%，去年全年為0.7%，或與當(dāng)下豬肉養(yǎng)殖利潤偏高有關(guān)。

　　具體一些細(xì)項(xiàng)數(shù)據(jù)如下：

　　對于地產(chǎn)投資：銷售端來看，略低于8月。商品房9月當(dāng)月銷售額同比為16.1%，低于前值26.7%。銷售面積9月當(dāng)月同比為7.25%，低于前值13.69%。銷售額增速繼續(xù)好于銷售面積增速。開發(fā)端來看，新開工繼續(xù)回落，9月新開工面積當(dāng)月同比為-1.9%，低于前值2.4%。融資端來看，資金來源同比有所回落，9月房地產(chǎn)開發(fā)資金來源同比為14.5%，前值為18.3%。幾個主要的資金來源看，國內(nèi)貸款9月同比增速為4.3%，前值為-3.0%。定金及預(yù)收款9月同比增速為14.7%，前值為36.6%。個人按揭9月同比增速為15.2%，前值為22.5%。

　　對于制造業(yè)投資：9月變化比較大的幾個行業(yè)是，汽車制造業(yè)9月當(dāng)月同比為1.5%，前值為-14.7%。汽車產(chǎn)量今年自5月以來基本保持兩位數(shù)的正增長。汽車制造業(yè)投資的回升在預(yù)期之內(nèi)。金屬制品業(yè)9月當(dāng)月同比為2.8%，前值為-14.8%，或與出口持續(xù)向好有關(guān)。電子設(shè)備制造業(yè)9月單月同比為11.7%，前值為17.9%，結(jié)合社零中通訊器材9月的回落、出口中手機(jī)同比的回落，可能與今年部分新機(jī)發(fā)布時間晚于往年有關(guān)。此外，醫(yī)藥制造業(yè)當(dāng)月同比為40.2%，前值為38.3%。

　　（四）社零：限額以下恢復(fù)加快

　　9月社零當(dāng)月同比增速為3.3%，前值為0.5%。1-9月累計(jì)同比為-7.2%，前值為-8.6%。

　　9月社零重要的變化是限額以下恢復(fù)加快。限額以上9月同比為5.6%，前值為5.1%，差別不大。限額以下9月同比為2.1%，前值為-1.7%，恢復(fù)明顯加快。進(jìn)一步，限額以上去掉石油，9月同比是微回落的，9月為8.6%，前值為8.8%，考慮到2019年3-12月限額以上去掉石油月度增速均值為4.3%。當(dāng)下限額以上本身已經(jīng)偏高。限額以下去掉餐飲9月同比為3.1%，前值為-0.6%。餐飲之外的其他限額以下消費(fèi)9月也在加快恢復(fù)。

　　與這一變化保持一致的是房租、城鄉(xiāng)消費(fèi)數(shù)據(jù)、收入數(shù)據(jù)。房租方面，7月開始，CPI分項(xiàng)中租賃房房租環(huán)比不再回落，8月甚至環(huán)比上行了0.1%。結(jié)合城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率的持續(xù)下行，顯示城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)在三季度持續(xù)上行，低收入群體的收入狀況可能持續(xù)改善中。城鄉(xiāng)消費(fèi)方面，8月鄉(xiāng)村消費(fèi)增速再次超過城鎮(zhèn)，9月這一差值（鄉(xiāng)村-城鎮(zhèn)）有所擴(kuò)大。低收入群體的消費(fèi)狀況有所好轉(zhuǎn)。收入方面，三季度農(nóng)村居民人均可支配收入同比增長為10.0%，快于三季度名義GDP增速，也快于去年同期（9.7%）。

　　這些數(shù)據(jù)的背后，是三季度經(jīng)濟(jì)的改善，或更多惠及低收入群體。一個簡單的參考是，二季度經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，主要來自二產(chǎn)。而三季度經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步上行，主要來自三產(chǎn)的帶動。考慮到三產(chǎn)人均產(chǎn)出不如二產(chǎn)，就業(yè)人數(shù)多于二產(chǎn)，個體工商戶的行業(yè)分布上也更多在三產(chǎn)。三產(chǎn)的恢復(fù)，大量低收入群體從中受益。此外，兩個細(xì)節(jié)值得關(guān)注。一是9月PMI中，小企業(yè)改善明顯，或也側(cè)面反映經(jīng)濟(jì)偏弱的環(huán)節(jié)也在持續(xù)向好中。二是本月煙酒消費(fèi)大幅跳升，或來自疫情造成的積壓婚慶、慶典、返鄉(xiāng)探親需求的逐步釋放。在這個釋放過程中，帶動鄉(xiāng)村、限額以下消費(fèi)回升。

　　一個小的隱憂，是三季度消費(fèi)傾向并未進(jìn)一步上行。以農(nóng)村為例，三季度農(nóng)村消費(fèi)傾向?yàn)?6.2%，低于2季度的83.9%，也低于去年同期的79.2%。這可能會制約四季度消費(fèi)上行的高度。

　　綜上，消費(fèi)的恢復(fù)比我們此前預(yù)期稍好一些。尤其是限額以下9月的大幅上行，我們需要對四季度的消費(fèi)數(shù)據(jù)予以上修。四季度社零增速區(qū)間可能位于4%-6%之間。

　　按照另一個拆分方法（五大分項(xiàng)），9月線下銷售大幅上行，線上反而有所回落。具體數(shù)據(jù)如下：9月餐飲收入同比為-2.9%，拉動增速-0.32%，8月同比為-7%。9月網(wǎng)購?fù)葹?1.7%，拉動增速2.4%，8月同比為16.5%。9月汽車同比為11.2%，拉動增速1.14%，8月同比為11.8%。9月石油及制品同比為-11.8%，拉動增速-0.61%，8月同比為-14.5%。9月其他（稱為線下消費(fèi)，即去掉餐飲、汽車、網(wǎng)購、石油及制品的消費(fèi)，基本是線下實(shí)體店的消費(fèi)，如服裝、家具等）同比為1.32%，拉動增速0.7%，8月同比為-4.12%。

　　（五）服務(wù)業(yè)：生產(chǎn)指數(shù)9月上行加快

　　全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)9月份增長5.4%，比8月份加快1.4個百分點(diǎn)。上行斜率有所加快。（注：8月為4%，7月為3.5%，2019年全年為6.9%。服務(wù)業(yè)增速目前仍低于2019年。值得一提的是，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)中包含的行業(yè)較多，有批發(fā)零售、住宿餐飲、房地產(chǎn)、金融業(yè)、信息業(yè)等行業(yè)。且與社零反映的信息有一定的重疊（社零反映批發(fā)零售、餐飲兩個行業(yè)，9月上行也明顯加快）。由于目前服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)并未公布分行業(yè)數(shù)據(jù)，對其解讀有一定的困難。只表明，整體而言，服務(wù)業(yè)9月恢復(fù)有所加快。且，目前仍未完全恢復(fù)。這與我們對國慶消費(fèi)數(shù)據(jù)的解讀基本一致。

　　（六）就業(yè)：9月新增就業(yè)好于去年，大學(xué)生失業(yè)率有所下行

　　1-9月，全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)898萬人，去年同期為1097萬人。單9月看，新增就業(yè)好于去年同期。9月，新增城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)為117萬，前值為110萬人，去年同期為113萬。

　　就業(yè)人數(shù)的持續(xù)上行，反映到失業(yè)率上，是持續(xù)下行。且，9月結(jié)構(gòu)上也有好轉(zhuǎn)，大學(xué)生失業(yè)率開始下行。9月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.4%，比8月份下降0.2個百分點(diǎn)；其中25-59歲群體人口調(diào)查失業(yè)率為4.8%（注，去年同期為4.6%），與前值持平。9月份20-24歲大專及以上人員調(diào)查失業(yè)率比上個月下降了2.4個點(diǎn)。（注：比去年同期高4個百分點(diǎn)）。

　　（七）產(chǎn)能利用率：同比正增，利好工業(yè)品價格

　　三季度，全國工業(yè)產(chǎn)能利用率為76.7%，二季度為74.4%。去年三季度為76.4%。產(chǎn)能利用率的計(jì)算根據(jù)統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)解釋如下：指實(shí)際產(chǎn)出與生產(chǎn)能力（均以價值量計(jì)量）的比率。企業(yè)的實(shí)際產(chǎn)出是指企業(yè)報(bào)告期內(nèi)的工業(yè)總產(chǎn)值；企業(yè)的生產(chǎn)能力是指報(bào)告期內(nèi)，在勞動力、原材料、燃料、運(yùn)輸?shù)缺ＷC供給的情況下，生產(chǎn)設(shè)備（機(jī)械）保持正常運(yùn)行，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)并能長期維持的產(chǎn)品產(chǎn)出。

　　我們計(jì)算產(chǎn)能利用率的同比情況，并將其與工業(yè)增加值同比相比較。三季度產(chǎn)能利用率同比轉(zhuǎn)正為0.4%。工業(yè)增加值同比為5.8%。工業(yè)增加值增速相比產(chǎn)能利用率增速差有所收斂，三季度為5.4%，二季度這一差值為6.7%。這對工業(yè)品價格來說是個利好因素。分行業(yè)看，上游細(xì)分幾個行業(yè)三季度產(chǎn)能利用率同比都已轉(zhuǎn)正。

　　（八）居民收支：收入進(jìn)一步恢復(fù)，但消費(fèi)傾向仍偏低

　　收入進(jìn)一步恢復(fù)。單三季度，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入同比增長為5.4%，與三季度名義GDP同比增速（5.5%）基本接近。低于去年三季度的城鎮(zhèn)居民收入增速（7.8%）。農(nóng)村居民人均可支配收入同比增長為10.0%，快于三季度名義GDP增速，也快于去年同期（9.7%）。農(nóng)村居民收入增速恢復(fù)有所加快。

　　但，消費(fèi)傾向仍偏低。三季度，城鎮(zhèn)消費(fèi)傾向?yàn)?0.6%，略高于今年2季度的60.3%，低于去年同期的64.3%。農(nóng)村消費(fèi)傾向?yàn)?6.2%，低于2季度的83.9%，也低于去年同期的79.2%。

　　（九）能源生產(chǎn)情況：原煤生產(chǎn)降幅略有擴(kuò)大

　　9月份，發(fā)電量同比增長5.3%，前值為6.8%。其中，火電同比增長0.2%，拉動發(fā)電增速0.14%。8月火電發(fā)電同比增長為6.2%。水電同比增長22.8%，拉動發(fā)電增速4.29%，8月水電同比增長8.9%。核電、風(fēng)電與太陽能合計(jì)拉動9月發(fā)電增速0.9%。

　　與火電發(fā)電增速下行一致的是，原煤生產(chǎn)與進(jìn)口在9月降幅有所擴(kuò)大。9月份，生產(chǎn)原煤3.3億噸，同比下降0.9%，降幅比上月擴(kuò)大0.8個百分點(diǎn)。煤炭進(jìn)口降幅繼續(xù)擴(kuò)大。9月份，進(jìn)口煤炭1868萬噸，同比下降38.3%，降幅比上月擴(kuò)大1.0個百分點(diǎn)。

　　（十）糧食生產(chǎn)：早稻實(shí)現(xiàn)增產(chǎn)

　　糧食按收獲季節(jié)分為夏量、早稻、秋收糧食。

　　根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年全國早稻總產(chǎn)量2729萬噸（546億斤），比2019年增加102.8萬噸（20.6億斤），增長3.9%（注：去年為增長 -8.1%），扭轉(zhuǎn)了7年來連續(xù)下滑的態(tài)勢。今年早稻生產(chǎn)雖然受南方部分地區(qū)嚴(yán)重洪澇災(zāi)害的不利影響，單產(chǎn)有所下降，但得益于播種面積的大幅增加，全國早稻實(shí)現(xiàn)增產(chǎn)。分省看，早稻生產(chǎn)的四大主產(chǎn)區(qū)是江西、湖南、廣東、廣西。今年合計(jì)產(chǎn)量為2360.7萬噸，占全國的86.5%。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　海外疫情二次復(fù)發(fā)，美國大選危機(jī)。

　　(本文作者介紹：中國人民大學(xué)國際貨幣研究所研究員)