文/新浪財經意見領袖專欄作家 程實、錢智俊

　　“晴鶴排云上，秋日勝春朝。”10月19日，國家統計局最新數據顯示，三季度中國經濟增速為4.9%，帶動前三季度總體增速由負轉正。這表明，在海外疫情持續漲潮的大背景之下，中國經濟的修復仍在穩步推進，內生韌性進一步凸顯。展望四季度，三大趨勢有望主導后續的修復進程。一是得益于就業的改善和消費場景的重啟，消費反彈力度料將邊際增強。二是隨著金融支持由短期向中長期延展，實體經濟企業的活躍度預計將進一步提升。三是政策力度料將保持總體平穩，政策的邊際轉向預計在明年上半年才會到來。基于此，年內中國經濟循環有望從“修復”走向“康復”，在四季度末基本回歸疫情前的運轉常態，人民幣資產在全球視野下的相對優勢料將隨之進一步鞏固。

　　三季度中國經濟修復穩步推進。在總量層面，根據國家統計局最新數據，三季度中國經濟的實際同比增速為4.9%，較二季度抬升1.7個百分點，帶動前三季度經濟增速由負轉正，升至0.7%。這與IMF的10月最新預測相互驗證，表明中國將大概率成為2020年全球唯一正增長的主要經濟體。在經濟增速轉正的背后，是投資、消費引擎的“雙轉正”。在投資端，前三季度全國固定資產投資（不含農戶）的同比增長0.8%，累計增速年內首次由負轉正。在消費端，三季度的社會消費品零售總額的同比增長0.9%，季度增速年內首次轉正。由此，三季度投資、消費兩大內需引擎保持向好趨勢，并且此前一度滯后的消費修復正在追趕進度。

　　在結構層面，基于二季度的強勁反彈，第二產業在三季度進一步回歸常態，全國規模以上工業增加值在三季度同比增長5.8%。有別于二季度的溫和回暖，由于三季度防疫限制加速解封，第三產業的反彈顯著增強，三季度增加值同比增速升至4.3%。得益于第二、第三產業的同步復蘇，居民生活就業壓力亦得到進一步紓解。前三季度全國居民人均可支配收入的實際增速為0.6%，年內首次轉正，9月全國城鎮調查失業率保持下行趨勢。

　　總體而言，上述數據表明，雖然海外疫情對全球經濟的負面影響正向長期化、結構化發展，但是中國經濟的修復進程不僅在總量上穩中有進，在結構上亦逐步改善。展望四季度，隨著海外秋冬季新一輪疫情席卷而至，中國經濟的韌性優勢有望進一步凸顯，料將繼續向疫情時代的全球“供給-需求”雙中心演進。

　　四季度中國經濟有望基本“康復”。在三季度穩步復蘇的基礎上，四季度中國經濟有望從三個層面獲得邊際新動能，進而基本回歸疫情前的運轉常態，并在增速上略高于長期中樞水平。由此至四季度末，國民經濟循環料將完成從“修復”到“康復”的階段轉變。

　　其一，消費反彈邊際加強。與我們7月報告的預測相一致，社會消費零售總額的月度同比增速已在三季度轉正。展望四季度，一方面，在經歷“十一黃金周”的防疫大考之后，未來更多的消費場景以及線下服務消費需求有望被加速激活，并迎來對此前防疫限制時期的消費補償。另一方面，得益于城鎮新增就業月度增量以及央行調查居民當期收入指數的持續回升，居民消費能力有望穩步修復。兩者交疊之下，四季度消費動能有望進一步提振。

　　其二，企業經營進一步活躍。從金融數據來看，9月新增人民幣貸款在總量超預期的同時，流向企業的短期新增貸款走弱而長期新增貸款走強，預示實體經濟企業的經營、投資等活動有望進一步回暖。從物價數據來看，雖然9月CPI同比增速重回“1時代”，但是核心CPI的環比增幅延續抬升趨勢，這表明在剔除豬價、油價回落的影響后，當前中國經濟的終端需求繼續邊際走強，預計將進一步拉動企業經營的活躍度。

　　其三，政策力度保持平穩。在經濟基本面向好的趨勢下，或將出現的政策調整已成為當前市場的主要憂慮之一。我們認為，雖然四季度經濟政策力度預計不必加碼，但是也料難見急遽收縮。無論是基于全年近20萬億的預期信貸投放規模，還是基于剩余的政府債融資額度，四季度的財政貨幣政策料將保有相對充裕的空間，總體上仍將對經濟復蘇發揮支持性作用，不會成為拖累項。

　　人民幣資產料將鞏固相對優勢。在2020年全球經濟陷入深度衰退的環境下，四季度中國經濟基本面的增速優勢料將進一步凸顯，并從多個角度支撐人民幣資產在全球視野下的相對表現。從匯率層面看，在美聯儲調整貨幣政策框架后，美國料將長期保持低利率狀態，而基于向好的經濟基本面，中國貨幣政策有望在明年一季度恢復常態，中美利差料將維持高位。另一方面，根據IMF預測，明年歐洲經濟的修復速度料將“逆襲”美國，進而影響歐元、美元的相對強弱。上述因素預計將在今年四季度逐步被市場定價，由此四季度美元指數易降難升，人民幣匯率有望保持長期穩健。從資金層面看，在全球疫情時代，中國經濟料將長期保有成長性優勢和確定性優勢，疊加金融開放的改革紅利，國際資本料將延續長期流入趨勢，并帶來相對充沛的增量資金。從資產層面看，隨著四季度中國經濟的基本“康復”，企業經營狀況有望進一步好轉；“十四五”規劃的推出料將改善市場信心。企業盈利和投資者情緒有望合力夯實人民幣資產的價值基礎。當然，著眼于日趨復雜的全球大環境，美國大選等不確定性事件引發的全球流動性擾動，以及部分短線資金的獲利了結，或將造成人民幣資產的短期波動。但是，在中長期向好趨勢的驅動下，“退一步進兩步”的波動也將創造有利的布局窗口。

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經濟學家。研究領域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)