意見領袖丨夏春（諾亞控股首席經濟學家）

　　未來充滿不確定性，你仍然可以有所為有所不為。降低高估值國家和個股的配置比率，增加低估值國家和個股的配置比率，把業績評估的目光放長遠，是很不錯的選擇。

　　8月10日，國外財經媒體集中報道了兩個數據和一個比率，全球股市總市值經過最近四個月多的反彈，達到了87.83萬億美元，超過了全球2019年底的名義GDP之和87.85萬億美元，也就是全球股市總市值與全球GDP總市值的比率超過了100%。一些媒體就說，上一次出現這種情況分別是在2008年，2018年和2019年2月，之后股票市場都出現了大跌，言下之意就是接下來股票市場也可能回下跌，重復歷史。一些財經媒體還說，2000年也出現了一樣的情況。

　　我們發現，全球股市總市值這個數據由彭博公司編制，從2003年9月開始，全球GDP總和這個數據來自于世界銀行。如果大家多思考一下這個比率，很快就會發現幾個問題：

　　全球很多國家實際上沒有股票市場，按照彭博2016年公布的情況，他們跟蹤了68個國家的股票市場，但世界銀行統計了189個國家的GDP，所以這樣一個比率并不對等，并沒有太多的經濟含義，只是一個技術指標。

　　如果仔細觀察數據就會發現，其實在2006年1月這個比率就超過100%了，但全球股市是在2007年10月才開始下跌的。

　　全球股市在2011年和2015年都出現了大幅下跌，但是這個比率在當時都遠低于100%。

　　財經媒體提到這個比率時，都無一例外地強調，這個是巴菲特最喜歡的衡量泡沫的指標，來自于他在2001年12月發表在《福布斯》雜志上的一篇重磅文章。但今天我要告訴你，這些財經媒體其實都沒有仔細去看巴菲特的原話，所謂巴菲特指標超過100%，股市就有泡沫，完全不是巴菲特的原話。這個錯誤“以訛傳訛“已經存在了很多年，很有糾正的必要。

　　巴菲特在《福布斯》雜志上的這篇超長文章的核心是解釋為什么美國國民生產總值GNP在1964年到1981年上漲了2.7倍，但同期道瓊斯指數只漲了1點，而美國GNP在1981年到1988年只上漲了0.8倍，但同期道瓊斯指數卻上漲了9.5倍。

　　值得一提的是，現在各國GNP和GDP的差距很小，各國主要公布GDP，所以用GDP取代GNP是普遍的做法。

　　大家想一想，中國GDP過去十年高增長，但是A股上證指數過去十年基本沒漲，是不是有點類似。將來中國GDP增速肯定會放緩，但是A股也有比較大的可能迎來較大的漲幅，過去我曾經多次解釋過背后可能的原因。

　　巴菲特認為，1964到1981年，美國的利率越來越高，而1981到1988年利率越來越低，是GNP和股市表現不同的主要原因。這一個判斷其實放到今天也非常實用，低利率是支撐股市上漲的核心力量，哪怕GNP表現不好。

　　在這篇非常長的文章結尾，巴菲特展示了一張圖，計算了從1924年開始美股市值與GNP之比，他說“這可能是衡量股市在任何特定時刻估值水平的最佳單一指標”：當指標低于70%至80%，那么股市估值處于一個較合理水平，買入股票非常劃算，但是，一旦這個指標超過200%，那么買股票就是在玩火。

　　請注意，巴菲特完全沒有提到當指標超過100%時，該不該買入股票，實際上，在這張圖里，1924年到1995年，這一比率都低于100%。只有在1995年之后才超過。但是到2000年3月這個比率的最高點，也只有190%。

　　由此可見，財經媒體把巴菲特衡量泡沫的指標定在100%其實并不符合他本人的原意。從表述來看，巴菲特其實明白一個簡單的道理，就是一旦股市估值比率超過70%-80%時，股市被高估，但是泡沫完全可能持續不破，一直沖到接近200%。

　　1995年到2000年這一段股市泡沫時期，巴菲特的做法并非遠離股市，他只是不買科技股，但仍然繼續買入價值股。雖然那幾年巴菲特持續跑輸市場，但2000年泡沫破滅后，他又實現了王者歸來。直到2007年，價值股的表現都好過成長股。

　　如果大家都按照財經媒體的建議，把巴菲特指標達到100%作為賣出的時機，那么很可能會錯過投資的好機會。假如我們回到5年前，也就是2015年8月，美股市值除以美國GDP就達到了101%。這里特別告訴大家，美股市值選用的是范圍最廣的Wilshire 5000股票指數的總市值。三年前這一指標為109%，而現在則是169%。遠遠超過100%，但是還不到巴菲特說的200%的玩火比率。

　　在彭博公布的計算里，目前巴菲特比率最高的是中國臺灣股市，達到414%，五年前是91%，一年前是104%，如果一年前就離場，恐怕現在感覺會很糟糕。

　　中國A股市值與GDP的比率，在一年前是117%，但現在反而只有67%。坦率講，看到這兩個數字，我有些懷疑彭博的計算有誤。

　　如果對比巴菲特指標和其他一些常用的估值指標，可能會讓大家更加不知所措。比如拿現在主要經濟體大盤指數的每股價格除以未來一年預期的每股盈利，也就是前瞻市盈率，來看，現在除了A股和港股的比值低于過去15年的平均值，日本股市略高于平均值以外，美國、德國、英國、澳大利亞、印度的股市市盈率都已經處在過去15年的最高水平，都可能估值過高。但如果用巴菲特指標來衡量，德國、印度都顯著低于100%，英國、澳大利亞接近100%。

　　原本這篇文章并不打算對外發表，但是8月28日，我又看到很多微信圈在傳被誤讀的“巴菲特指標”，提醒投資者留意市場泡沫。雖然是好意，但“以訛傳訛”不應該鼓勵。

　　請大家記住，在投資上，沒有單一指標是完美的，不要過多依賴聽上去似乎最簡單的估值指標，要重點關注利率走勢和其他基本面指標。要記住巴菲特的智慧，在低利率環境下，即使GDP表現不佳，但股市有可能持續增長，泡沫可能維持的時間超過你的想象。未來充滿不確定性，你仍然可以有所為有所不為。降低高估值國家和個股的配置比率，增加低估值國家和個股的配置比率，把業績評估的目光放長遠，是很不錯的選擇。

　　(本文作者介紹：諾亞控股首席經濟學家)