李湛：前7月投資增速符合預期主要靠房地產和基建支撐

2020年08月19日15:19 作者:李湛

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家李湛、鄒欣

　　摘要

　　7月PMI連續五個月位于臨界線上方，但產能受制于需求不足，上漲空間受限。投資符合預期，主要是房地產和基建投資拉動。房地產投資韌性強于預期，但7月開始熱點城市房地產調控政策陸續收緊，預計房地產投資的單月增速可能即將見頂。消費除了汽車和珠寶以外，其他行業全面回落，上半年的促銷費政策透支了部分消費需求。在常態化防疫持續存在的背景下，消費修復可能需要較長時間。出口增速超預期，由于海外疫情反彈、供需缺口主要由中國填補。進口增速不及預期，主要受大宗商品價格波動、國內需求疲軟和進口替代影響。金融數據全面不及預期，但依然好于去年同期，經濟秩序基本恢復，貨幣政策逐漸恢復常態化。CPI受低基數和汛期豬肉運輸不便導致豬肉價格上漲影響，連續第2個月回升，但不改下行趨勢。PPI由于油價反彈，通縮幅度進一步收窄。

　　正文

　　1． 7月官方制造業PMI為51.1%，好于預期的50.5%

　　7月官方制造業PMI為51.1%，較上月增加0.2個百分點，好于預期的50.5%，連續五個月位于臨界線上方。從企業規模看，大型和中型企業處于臨界線上方，小型企業在臨界線下方回落：大型企業PMI為52.0%，比上月微落0.1個百分點；中型企業PMI為51.2%，比上月上升1.0個百分點；小型企業PMI為48.6%，比上月下降0.3個百分點。

　　從分類指數看，生產指數、新訂單指數和供應商配送時間指數均高于臨界點，原材料庫存指數和從業人員指數均低于臨界點。生產指數為54.0%，比上月上升0.1個百分點，連續5個月高于臨界點。新訂單指數為51.7%，比上月上升0.3個百分點，連續3個月回升。原材料庫存指數為47.9%，比上月回升0.3個百分點。從業人員指數為49.3%，比上月回升0.2個百分點。供應商配送時間指數為50.4%，雖比上月微落0.1個百分點。

　　從進出口來看，新出口訂單指數和進口指數在臨界線下方反彈：新出口訂單指數為48.4%，較上月增加5.8個百分點；進口指數為49.1%，較上月增加2.1個百分點。

　　從價格指數來看，主要原材料購進價格和出廠價格在臨界線上方：主要原材料購進價格為58.1%，較上月增加1.3個百分點；出廠價格為52.2%，較上月減少0.2個百分點。

　　7月官方制造業PMI連續五個月處于臨界線上方，主要是生產和需求進一步修復。一方面，國內疫情防控取得階段性成效，生產秩序基本恢復，產能接近修復疫情沖擊。另一方面，基建和房地產投資需求具有較強韌性，支撐生產指數處于高位。7月建筑業PMI為60.5%，較上月增加0.7個百分點。

　　但結構上依然存在一些問題。一是外需還是較弱，新出口訂單和進口指數雖然小幅反彈，但依然在臨界線下方。二是雖然價格指數都在臨界線上方，但原材料購進價格指數明顯高于出廠價格指數，而且出廠價格指數小幅回落，說明終端需求疲軟，中下游企業利潤承壓。三是大中型企業和小型企業的景氣情況分化，小型企業在臨界線下方回落，小型企業關系到就業問題，加上從業人員指數依然在臨界線下方，穩就業壓力依然存在。

　　考慮到常態化防疫將持續存在、全球疫情未有明顯好轉、國內經濟以內循環為主導，預計8月官方制造業PMI指數大概率小幅回落。

　　2． 1—7月投資增速符合預期，主要靠房地產和基建支撐

　　1—7月固定資產投資同比下降1.6%，降幅比1—6月收窄1.5個百分點，與預期持平。1—7月份，全國固定資產投資（不含農戶）329214億元，同比下降1.6%，降幅比1—6月份收窄1.5個百分點。其中，民間固定資產投資184186億元，下降5.7%，降幅收窄1.6個百分點。從環比速度看，7月份固定資產投資（不含農戶）增長4.85%。從分項數據來看，制造業投資下降10.2%，降幅較1—6月收窄1.5個百分點；基建投資同比增長1.19%，較1—6月增加1.26個百分點；房地產投資同比增長3.4%，較1—6月增加1.5個百分點。

　　房地產相關指標方面，除竣工面積和土地購置面積增速降幅擴大，其他主要指標改善。1—7月房屋新開工面積同比下降4.5%，降幅比1—6月份收窄3.1個百分點；房地產開發企業房屋施工面積同比增長3.0%，增速比1—6月份提高0.4個百分點；房屋竣工面積同比下降10.9%，降幅比1—6月份擴大0.4個百分點；房地產開發企業土地購置面積同比下降1%，降幅比1—6月份擴大0.1個百分點；商品房銷售面積同比下降5.8%，降幅比1—6月份收窄2.6個百分點；商品房銷售額同比下降2.1%，降幅比1—6月份收窄3.3個百分點。

　　投資增速持續修復，主要靠房地產和基建支撐，但后續動能不足。一是雖然房地產投資單月增速創新高，但7月開始熱點城市逐步收緊房地產政策，預計房地產投資單月增速有望見頂。7月房地產投資單月增速高達11.7%，較上月增加3.1個百分點。二是7月基建投資單月增速為7.7%，連續第二個月回落。考慮到下半年專項債可用額度明顯減少，預計基建投資修復速度仍將放緩。三是受國內外消費需求疲軟影響，制造業投資修復還需較長時間。

　　考慮到基建和房地產投資韌性較強，預計8月投資累計增速降幅仍將收窄，但修復速度可能放緩。

　　3． 7月消費增速不及預期，但汽車消費大幅反彈

　　7月社會消費品零售總額同比下降1.1%，降幅比上月收窄0.7個百分點，不及預期的1.2%。7月份，社會消費品零售總額32203億元，同比下降1.1%（扣除價格因素實際下降2.7%，以下除特殊說明外均為名義增長），降幅比上月收窄0.7個百分點。另外，1—7月社會消費品零售總額204459億元，同比下降9.9%，降幅較1—6月收窄1.5個百分點。

　　具體到細分行業來看，在15個限額以上零售行業中，除石油及制品類、家具類、建筑及裝潢材料類、服裝鞋帽針紡織品類以及家用電器和音像器材類消費增速負增長外，其他10個行業正增長。其中，增速排名靠前的行業分別為：汽車類同比增長12.3%，通訊器材類同比增長11.3%，飲料類同比增長10.7%，化妝品類同比增長9.2%，金銀珠寶類同比增長7.5%。

　　除汽車和珠寶外，其余13個行業7月同比增速較6月回落。其中，7月較6月增速回落幅度排名靠前的行業分別為：家用電器和音像器材類回落12個百分點，化妝品類回落11.3個百分點，日用品類回落10個百分點，飲料類回落8.5個百分點，煙酒類回落8.3個百分點。

　　汽車銷售方面，汽車銷售額和銷量增速降幅收窄。1—7月限額以上單位汽車銷售總額為1.96萬億元，同比下降11.6%，降幅較1—6月收窄3.6個百分點。根據中國汽車工業協會統計，1—7月汽車銷量為1236.5萬輛，同比下降12.7%，降幅較上月收窄4.2個百分點。

　　7月消費增速不及預期，主要是因為前期促銷費政策透支了部分需求。在常態化防疫持續存在、居民收入沒有明顯增加、居民邊際消費傾向減少和局部地區疫情反彈的背景下，消費修復速度放緩也是情理之中。另外，汽車消費大幅反彈，主要是因為近期各地出臺了一系列促進汽車消費的政策，包括放松限購、發放購車補貼、減免稅費等。

　　考慮到汽車增速反彈不具有可持續性、居民購買力有限以及常態化防疫持續存在，預計8月消費增速可能弱反彈。

　　圖1 限額以上單位零售行業當月同比；資料來源：Wind，中山證券研究所。

　　4． 7月進出口增速分化，貿易順差創歷史次高

　　7月出口增速超預期，進口增速不及預期，貿易順差創歷史次高。按美元計，7月中國出口金額為2376.3億美元，同比增長7.2%，較上月增加6.7個百分點，好于預期的0.2%。中國進口金額1753億美元，同比下降1.4%，較上月減少4.1個百分點，不及預期的-0.4%。貿易順差623.3億美元，較上月增加159.09億美元，創歷史次高。其中，對美國貿易順差為344.9億美元，較上月增加39億美元。

　　從主要出口國家和地區來看，中國對主要國家和地區出口增速反彈；除歐盟和日本外，中國對主要國家和地區出口增速正增長。從主要進口國家和地區來看，中國對主要國家和地區的進口增速回落；除歐盟外，中國對主要國家和地區進口增速正增長。從主要出口商品來看，除紡織品外，對主要商品出口增速反彈；除農產品和服裝外，對主要商品出口增速正增長。從主要進口商品來看，除原油外，對主要商品進口增速回落；除原油外，對主要商品進口增速正增長。

　　7月出口增速好于預期，主要是海外經濟重啟但由于疫情反彈產能還未修復，供需缺口主要由中國出口商品填補。7月主要經濟體疫情均出現了不同程度的反彈，導致復工進度受到影響。而中國作為全球疫情最早得到有效控制的國家，產能已經恢復至疫前水平，可以在一定程度上填補國際市場的供需缺口。另外，海外經濟重啟后，對醫療物資的出口小幅回落，但依然呈高增長狀態。考慮到海外產能修復較慢，預計8月出口增速可能在現有水平震蕩。

　　7月進口增速不及預期，主要受大宗商品價格波動、國內需求疲軟和進口替代影響。一是國內對大宗商品的進口數量規模波動較小，主要受大宗商品價格影響，導致對農產品進口金額和鐵礦石進口金額增幅小幅回落，而原油價格反彈，進口增速降幅明顯收窄。二是由于常態化防疫持續存在、進口食品可能攜帶新冠病毒以及出口轉內銷政策，導致進口需求低迷。三是目前中美大國博弈白熱化，政府正在加速產業鏈關鍵環節的進口替代，導致對機電產品的進口增速小幅回落。考慮到需求修復需要較長時間以及進口食品存在安全隱患，預計8月進口增速可能小幅回落。

　　5． 7月金融數據不及預期，貨幣政策逐漸恢復常態化

　　7月社會融資規模增量為1.69萬億元，比上年同期多4068億元，不及預期的1.86萬億元，主要是靠信貸和直接融資支撐。另外，7月末社會融資規模存量為273.33萬億元，同比增長12.9%，較上月增加0.1個百分點，創2018年3月以來新高。

　　7月份人民幣貸款增加9927億元，同比少增631億元，不及預期的1.18萬億元，主要是居民和企業中長期貸款增加較多。7月末M2同比增長10.7%，不及預期的11.2%，M1同比增長6.9%，企業流動性保持正常。

　　7月金融數據不及預期，但依然高于去年同期。7月一般都是金融數據的小月，在6月信貸沖量后，7月金融數據一般都會回落。從信貸結構來看，居民部門中長期貸款增加較多，這與房地產銷售市場回暖相一致；企業部門中長期貸款增加較多，說明金融服務實體經濟效果明顯，寬貨幣轉為寬信用。但居民短期貸款占比偏低、企業票據融資和非標呈明顯收縮趨勢，主要是因為7月政府對金融套利的監管較為嚴格。

　　考慮到7月底的貨幣政策要更加靈活適度、精準導向，8月上旬央行頻繁公開表態下半年貨幣政策會逐步恢復常態，預計8月金融數據大概率在現有水平震蕩、但依然高于去年同期。

　　6． 7月CPI小幅回升，PPI通縮幅度收窄

　　CPI方面，7月CPI同比上漲2.7%，較上月增加0.2個百分點，連續2個月回升，高于預期的2.6%，主要是因為低基數和豬肉價格反彈。

　　PPI方面，7月PPI同比下降2.4%，較上月增加0.6個百分點，創4個月新高，與預期持平，主要是由于油價反彈。

　　7月CPI同比增速回升，主要是因為低基數和豬肉價格反彈。一方面，去年7月豬肉價格同比上漲27%，基數相對較低；另一方面，由于汛期豬肉運輸不便以及餐飲逐漸恢復正常豬肉消費需求增加，豬肉價格環比上漲10.3%。考慮到基數效應以及汛期還將持續一段時間，預計8月CPI大概率小幅回落。

　　7月PPI通縮幅度進一步收窄，主要是因為油價反彈。除上游石化和有色外，多數工業品價格變化幅度較小。考慮到需求依然較為疲軟，油價不具備進一步反彈的動力，但下半年基數較低，預計8月PPI同比降幅可能小幅收窄。