文/意見(jiàn)領(lǐng)袖專欄作家 管清友

未來(lái)十年是中美競(jìng)賽的最后一個(gè)彎道。如果中國(guó)能順利過(guò)彎，十年之后中國(guó)將一騎絕塵，美國(guó)即便想遏制中國(guó)也無(wú)能為力。特朗普已經(jīng)認(rèn)準(zhǔn)了這個(gè)時(shí)點(diǎn)，美國(guó)人一定不會(huì)放過(guò)這最后一個(gè)彎道。中美貿(mào)易戰(zhàn)只是開(kāi)始，對(duì)手的牌比當(dāng)年更多。

　　歷史的轉(zhuǎn)彎：

　　大國(guó)沖撞下的全球政經(jīng)時(shí)局

　　1）從千年維度來(lái)看，全球政經(jīng)時(shí)局動(dòng)蕩，政權(quán)不斷更迭，目前正處于歷史的轉(zhuǎn)彎處。從公元元年到現(xiàn)在2000多年的時(shí)間內(nèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量在全球占比總體是震蕩上升的，現(xiàn)在是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，占比在16%左右。但實(shí)際上，早在1820年（嘉慶25年），在全球占比就已經(jīng)達(dá)到40%了，也就是說(shuō)，直到今天，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量還沒(méi)恢復(fù)到最輝煌的時(shí)候。主要是在晚清鴉片戰(zhàn)爭(zhēng)后，中國(guó)占世界經(jīng)濟(jì)的比例逐漸縮小；直到改革開(kāi)放以后，才開(kāi)始逐步恢復(fù)，占比一步步擴(kuò)大。

　　2）回顧改革開(kāi)放以來(lái)的四十余年，中國(guó)是一直在超越。1978年全球排名第12；1993年超過(guò)俄羅斯，全球排名第10；1996年超過(guò)巴西，全球排名第7；2000年超過(guò)意大利，全球排名第6；2005年超過(guò)法國(guó)，全球排名第5；2006年超過(guò)英國(guó)，全球排名第4；2007年超過(guò)德國(guó)，全球排名第3；2010年超過(guò)日本，全球排名第2，就是在這一年引起了美國(guó)的警覺(jué)和關(guān)注。

　　3）未來(lái)十年中國(guó)會(huì)成為全球第一嗎？我只想客觀地給大家描述一下，中國(guó)現(xiàn)在的GDP相當(dāng)于美國(guó)的67%，按照現(xiàn)有的發(fā)展速度，在經(jīng)濟(jì)總量上，我們大概率會(huì)在2029或者2030年會(huì)超過(guò)美國(guó)，成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體；如果按照購(gòu)買力平價(jià)的算法，中國(guó)實(shí)際上在2014年已經(jīng)超過(guò)美國(guó)了。

　　4）歷史是偶然事件的組合，比如中國(guó)的現(xiàn)代化進(jìn)程曾經(jīng)數(shù)次被打斷，甲午戰(zhàn)爭(zhēng)阻斷了晚清洋務(wù)派走向現(xiàn)代化的努力、辛亥革命終結(jié)了晚清政府君主立憲的夢(mèng)想、西安事變終結(jié)了國(guó)民政府邁向現(xiàn)代化的進(jìn)程、1937年七七事變也基本終結(jié)了國(guó)民政府走向現(xiàn)代化的努力。還有1992年南方談話的促成也有很大的偶然性。今天中國(guó)的現(xiàn)代化又走到了這樣一個(gè)十字路口，我們每個(gè)人都不是旁觀者。

　　5）歷史也是必然的，可以回顧下舊冷戰(zhàn)的經(jīng)驗(yàn)。當(dāng)時(shí)的背景是美蘇兩國(guó)在制度和思想文化上存在嚴(yán)重對(duì)立、二戰(zhàn)結(jié)束后雙方在世界范圍內(nèi)劃分利益范圍、美國(guó)輸出過(guò)剩產(chǎn)能，蘇聯(lián)謀求經(jīng)濟(jì)發(fā)展。舊冷戰(zhàn)表現(xiàn)為：總體戰(zhàn)略上，冷戰(zhàn)之父喬治·凱南提出“遏制戰(zhàn)略”及“隱蔽行動(dòng)”。蘇聯(lián)提出“社會(huì)主義的帝國(guó)主義”、“擴(kuò)張主義”；經(jīng)濟(jì)上，美國(guó)“馬歇爾計(jì)劃”+經(jīng)濟(jì)制裁。蘇聯(lián)“莫洛托夫計(jì)劃”；軍事上，美蘇之間進(jìn)行軍備競(jìng)賽和太空競(jìng)賽。最終的結(jié)局是1991年12月25日，蘇聯(lián)解體，美蘇冷戰(zhàn)結(jié)束。

　　6）世界面臨百年未有之大變局，在這樣一個(gè)重要的歷史關(guān)口，中美關(guān)系變化是逃不掉的宿命，拉長(zhǎng)周期來(lái)看，是必然的。主要原因是中國(guó)離美國(guó)越來(lái)越近，現(xiàn)在中國(guó)占美國(guó)GDP的比重已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了現(xiàn)在的日本和當(dāng)年的日本，我們對(duì)美國(guó)的地位威脅更大。

　　7）國(guó)與國(guó)之間的關(guān)系不僅僅是做生意賺錢這么簡(jiǎn)單，首先是安全，而且含義很豐富。當(dāng)逐漸逼近，且會(huì)產(chǎn)生威脅時(shí)，國(guó)與國(guó)的關(guān)系可能會(huì)轉(zhuǎn)向叢林法則。更何況是中美，不同文不同種不同宗，分屬于中西方兩大社會(huì)陣營(yíng)，價(jià)值觀和意識(shí)形態(tài)都有很大差距，沖突在所難免。

　　8）我們擔(dān)心新冷戰(zhàn)時(shí)代來(lái)臨：首先，全球進(jìn)入新時(shí)代。強(qiáng)權(quán)人物接連登臺(tái)，美國(guó)、俄羅斯、德國(guó)、英國(guó)、日本等等，有些連續(xù)執(zhí)政，有些風(fēng)格鷹派。強(qiáng)權(quán)人物的特點(diǎn)是雄才大略，不會(huì)按常理出牌。你不能按照你對(duì)政治家的一般化的模型去理解。貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)全面的國(guó)際斗爭(zhēng)，在一戰(zhàn)和二戰(zhàn)時(shí)已顯露無(wú)疑。其次，長(zhǎng)期寬松造成全球分化。金融危機(jī)后的寬松貨幣政策正在轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性改革。但一些國(guó)家內(nèi)部改革很難看到希望，其國(guó)內(nèi)社會(huì)撕裂十分嚴(yán)重。做不大蛋糕，就必然到外面搶蛋糕。再次，從貿(mào)易戰(zhàn)到意識(shí)形態(tài)戰(zhàn)。上一次冷戰(zhàn)的根源在于意識(shí)形態(tài)，演變?yōu)閮煞N社會(huì)制度的競(jìng)爭(zhēng)。這一次，從十分決絕的貿(mào)易戰(zhàn)，是否會(huì)演變?yōu)橐庾R(shí)形態(tài)戰(zhàn)，尚未可知。如果是，那將不可收拾。

　　9）未來(lái)十年是一個(gè)敏感的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，我們認(rèn)為幾個(gè)大國(guó)之間的矛盾和沖突不可避免。我們講“中國(guó)制造2025”，到2025年邁入制造強(qiáng)國(guó)行列；美國(guó)講建國(guó)250周年，希望美國(guó)在2026年達(dá)到“前所未有的偉大”；普京總統(tǒng)想在新的任期2024年前把俄羅斯的GDP提升到世界前五位。顯然未來(lái)十到二十年，中美俄的國(guó)家戰(zhàn)略出現(xiàn)了交集，都在爭(zhēng)奪全世界的話語(yǔ)權(quán)，所以勢(shì)必產(chǎn)生沖突，只不過(guò)是沖突大小的問(wèn)題。

　　10）NO.1 一定是only one，一百多年前，英國(guó)和美國(guó)沒(méi)有分享，英國(guó)失去世界霸權(quán)。七十多年前，美國(guó)和蘇聯(lián)沒(méi)有分享，蘇聯(lián)最終解體。三十多年前，美國(guó)沒(méi)有和日本分享，日本陷入失落的二十年。歷史驚人的相似，我們正面臨和當(dāng)年英國(guó)、蘇聯(lián)、日本一樣的挑戰(zhàn)。中美關(guān)系出現(xiàn)惡化，這不是由中國(guó)人主觀意愿決定的，這是兩個(gè)大國(guó)之間必然出現(xiàn)的“修昔底德陷阱”。

　　11）未來(lái)十年是中美競(jìng)賽的最后一個(gè)彎道。如果中國(guó)能順利過(guò)彎，十年之后中國(guó)將一騎絕塵，美國(guó)即便想遏制中國(guó)也無(wú)能為力。特朗普已經(jīng)認(rèn)準(zhǔn)了這個(gè)時(shí)點(diǎn)，美國(guó)人一定不會(huì)放過(guò)這最后一個(gè)彎道。中美貿(mào)易戰(zhàn)只是開(kāi)始，對(duì)手的牌比當(dāng)年更多。除了貿(mào)易牌，還有科技牌、匯率牌、政治牌和軍事牌。總的來(lái)說(shuō)，美國(guó)人的牌很多，現(xiàn)在才出了一個(gè)2，后面還有大小王，中美之間的大戲才剛剛開(kāi)始。只要能夠遏制住中國(guó)，對(duì)美國(guó)來(lái)講就是最大的利益。

　　12）中美關(guān)系到了一個(gè)重要關(guān)口，可能會(huì)影響中國(guó)現(xiàn)代化進(jìn)程。從大歷史維度看中美關(guān)系，過(guò)去40年，中國(guó)抓住了3個(gè)重要的戰(zhàn)略“縫隙期”：一是中美聯(lián)合抗蘇時(shí)期：實(shí)現(xiàn)中美關(guān)系和解，順勢(shì)推動(dòng)改革開(kāi)放，充分激發(fā)民間活力；二是90年代全球化：蘇聯(lián)解體后，中美關(guān)系逐漸改善，同時(shí)新一輪全球化開(kāi)啟，中國(guó)正好又趕上了；三是加入WTO之后：進(jìn)入新一輪的全球化，一直持續(xù)到2008年金融危機(jī)爆發(fā)。

　　13）華為是個(gè)個(gè)案，但又不是個(gè)案。美國(guó)制裁華為主要有三個(gè)目的：第一，終止中國(guó)的技術(shù)高端化路線，這已經(jīng)是美國(guó)政府非常明確的戰(zhàn)略。第二，終止中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的路徑，因?yàn)榧夹g(shù)無(wú)法實(shí)現(xiàn)高端化，產(chǎn)業(yè)就無(wú)法順利的升級(jí)，技術(shù)無(wú)法實(shí)現(xiàn)順利的迭代。第三，將中國(guó)的國(guó)家地位鎖定在二流國(guó)家水平上，當(dāng)一個(gè)國(guó)家崛起威脅到頭號(hào)國(guó)家的地位時(shí)，頭號(hào)國(guó)家往往會(huì)采取合縱連橫等各種辦法將這個(gè)崛起的大國(guó)鎖定在二流國(guó)家的狀態(tài)上。

　　2

　　位移的象限

　　經(jīng)濟(jì)與金融底層邏輯的轉(zhuǎn)變

　　1）2016年是一個(gè)拐點(diǎn)，金融狂歡開(kāi)始退場(chǎng)。中國(guó)金融業(yè)增加值在GDP中占比開(kāi)始下降，最高的時(shí)候達(dá)到了8.35%，比美國(guó)金融危機(jī)之前（美國(guó)最高為2006年的7.60%）和日本資產(chǎn)泡沫破滅時(shí)（日本最高為1990年的6.90%）都還要高，過(guò)度金融化催生資產(chǎn)泡沫，帶來(lái)虛擬的價(jià)格幻象，并不能創(chuàng)造實(shí)體財(cái)富。

　　2）過(guò)去十年三輪寬松，經(jīng)濟(jì)反應(yīng)越來(lái)越遲鈍，刺激效果逐漸減弱。2008年第一輪寬松，2個(gè)季度見(jiàn)效，GDP從6.4%反彈到12.2%，反彈5.8個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)4個(gè)季度。2011年第二輪寬松，3個(gè)季度見(jiàn)效，GDP從7.5%反彈到8.1%，反彈0.6個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)2個(gè)季度。2014年上一輪寬松，8個(gè)季度才見(jiàn)效，GDP只從6.7%反彈到6.8%，反彈0.1個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)2個(gè)季度。

　　3）從全球的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，高速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)體普遍經(jīng)歷了減速的過(guò)程。二戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)25年保持在7%以上的只有13個(gè)經(jīng)濟(jì)體，剔除掉博茲瓦納等微型經(jīng)濟(jì)體，實(shí)際上只有8個(gè)經(jīng)濟(jì)體創(chuàng)造了高增長(zhǎng)奇跡。但遺憾的是，除了中國(guó)，這些經(jīng)濟(jì)體在高增長(zhǎng)的第四個(gè)十年中無(wú)一例外的跌落神壇。從美國(guó)、日本、韓國(guó)、泰國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、馬來(lái)西亞等國(guó)家或地區(qū)的發(fā)展歷程來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)減速期平均時(shí)間為20年，最終穩(wěn)定在3%左右。如果說(shuō)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?008年步入換擋期，目前剛剛走過(guò)了10年，GDP增速?gòu)母唿c(diǎn)14.2%下降到了6.1%，也就是說(shuō)，還有至少10年左右的減速期。

　　4）人口大變局是逃不掉的長(zhǎng)期力量。一是人口拐點(diǎn)漸行漸近，從總量上看，出生人數(shù)回落，死亡人數(shù)上升，人口凈增速是明顯放緩的，聯(lián)合國(guó)預(yù)測(cè)2027年印度人口將超過(guò)中國(guó)，人口紅利正在消失；二是人口塌陷問(wèn)題，2014年中國(guó)勞動(dòng)力人口首次凈減少，之后降幅顯著加快，尤其是15-24歲的“小鮮肉”減少最快，近三年幾乎每年減少1000萬(wàn)。中國(guó)也正在老去，人口老齡化加劇，未來(lái)5-6年可能會(huì)出現(xiàn)一次人口斷崖式塌陷，出生在1966-1974年的2.94億人在2026年到2034年陸續(xù)步入老齡化，將會(huì)對(duì)于國(guó)家和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生重大影響。

　　5）另外一個(gè)逃不掉的周期力量是金融，我們正在經(jīng)歷一場(chǎng)史無(wú)前例的金融大出清。有三個(gè)明顯的變化：一是從無(wú)證駕駛到嚴(yán)厲監(jiān)管，2017年金穩(wěn)委成立后，與央行、證監(jiān)會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)一監(jiān)管，開(kāi)啟了一個(gè)全新的金融強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代，監(jiān)管套利空間大幅縮小；二是從無(wú)風(fēng)險(xiǎn)狂歡到違約出清常態(tài)化，金融出清從五環(huán)到二環(huán)，P2P、私募、財(cái)富公司、券商、信托、保險(xiǎn)及中小銀行相繼爆雷，徹底告別無(wú)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)代，最激烈的午時(shí)過(guò)去了，但還有下半場(chǎng)。三是從資產(chǎn)泡沫化到資產(chǎn)價(jià)值化，三輪寬松后，很多人都產(chǎn)生了貨幣幻覺(jué)，很多獨(dú)角獸變成了“毒”角獸，一二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的倒掛，泡沫消退后，定價(jià)回歸本源。

　　6）2020年中國(guó)經(jīng)濟(jì)底部基本確立，未來(lái)1年大概率是W型。一季度負(fù)增長(zhǎng)基本上確立了底部，探底已經(jīng)完成。二、三季度隨著宏觀干預(yù)政策和刺激政策的推出，會(huì)有明顯的數(shù)據(jù)反彈，四季度可能會(huì)出現(xiàn)反彈結(jié)束、蕭條因素重回主導(dǎo)、小幅回落的情形，到明年一季度由于低基數(shù)效應(yīng)又會(huì)再上來(lái)，但可持續(xù)性不強(qiáng)。

　　7）兩會(huì)未明確經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，主要有三個(gè)原因：一是由高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變，不要過(guò)度關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，而是要關(guān)注質(zhì)量；二是疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊是非常大的，也是史無(wú)前例的，未來(lái)面臨多重挑戰(zhàn)，存在較大確定性；三是從“六穩(wěn)”到“六保”，比穩(wěn)增長(zhǎng)更重要的是保就業(yè)、保民生，不必糾結(jié)具體數(shù)字。

　　8）過(guò)去幾年，中國(guó)有很多趨勢(shì)是一直在進(jìn)行中，疫情只是加速了這些趨勢(shì)：一是中美關(guān)系惡化，美國(guó)對(duì)華政策會(huì)影響中國(guó)現(xiàn)代化進(jìn)程；二是人口塌陷，未來(lái)5-6年可能會(huì)出現(xiàn)一次人口斷崖式塌陷； 三是地產(chǎn)逐步飽和，戶均住房1.5套，住房擁有率高達(dá)96.0%；四是貧富差距拉大，6億人月收入不足1000元；五是刺激政策空間有限，大水漫灌后果難以承受，財(cái)政收支壓力也在凸顯。

　　9）中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)越來(lái)越日本化，現(xiàn)在的中國(guó)和當(dāng)年的日本有很多相似的地方，都是迅速崛起中的世界第二大經(jīng)濟(jì)體，面臨老齡化、資產(chǎn)泡沫化、貿(mào)易戰(zhàn)等問(wèn)題。特別是受疫情沖擊后，中國(guó)加速進(jìn)入經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，未來(lái)可能會(huì)和日本一樣，相當(dāng)一部分消費(fèi)群體有“團(tuán)塊二代”的特點(diǎn)。

　　10）收縮性經(jīng)濟(jì)將成為新常態(tài)，有五個(gè)鮮明的特征：第一，在投資上，很難掙到泡沫的錢，只能掙到穩(wěn)定較低的收益；第二，在收入上，增長(zhǎng)將變得極其艱難，甚至大部分人的收入是下降的；第三，在生活上，大家會(huì)追求簡(jiǎn)單，不再那么鋪張浪費(fèi)；第四，從企業(yè)角度，提供性價(jià)比較高的產(chǎn)品和服務(wù)，比如優(yōu)衣庫(kù)、無(wú)印良品等；第五，大家用在學(xué)習(xí)、培訓(xùn)上的時(shí)間更多，會(huì)重新評(píng)估自己的能力和價(jià)值。

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　　蕭條的后果：

　　經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)折中的社會(huì)格局變化

　　1）隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入平臺(tái)期，從增量經(jīng)濟(jì)時(shí)代向存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代轉(zhuǎn)變，整體環(huán)境也在發(fā)生分化和折疊。

　　2）國(guó)家分化：在經(jīng)濟(jì)增速換擋的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，只有少部分國(guó)家能夠成功實(shí)現(xiàn)躍升，大部分都會(huì)陷入中等收入陷阱長(zhǎng)期徘徊。

　　3）城市分化：從全球經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，各個(gè)國(guó)家都會(huì)誕生聚集大量資源的超級(jí)城市，TOP 5的城市至少會(huì)集中1/4的人口，都市圈和城市群是大勢(shì)所趨。粵港澳都市圈、長(zhǎng)三角都市圈、首都都市圈和成渝都市圈四大都市圈7%的面積集聚了1/3的人口，貢獻(xiàn)了近50%的GDP。

　　4）產(chǎn)業(yè)分化：龍頭在進(jìn)擊，快速占據(jù)細(xì)分市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)地位，如果不能成為區(qū)域或者細(xì)分行業(yè)的龍頭，在當(dāng)前分化折疊的環(huán)境下被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更高。

　　5）房?jī)r(jià)分化：核心城市泡沫回潮，非核心城市泡沫回調(diào)。未來(lái)房?jī)r(jià)的分化會(huì)越來(lái)越嚴(yán)重，大城市和中小城市、核心區(qū)域和非核心區(qū)域的分化也會(huì)越來(lái)越明顯，城市的地位越來(lái)越重要。

　　6）財(cái)富分化：貧富差距凸顯，大量財(cái)富集中在少數(shù)人手上，北上廣浙四省市富人占比超過(guò)60%，財(cái)富占比超過(guò)72%。

　　7）資本分化：頭部化明顯，資金越來(lái)越集中，0.5%的私募機(jī)構(gòu)募集了全部市場(chǎng)20%的資金。

　　4

　　模式的崩塌：

　　商業(yè)模式與實(shí)體價(jià)值的重塑

　　1）從增量經(jīng)濟(jì)到存量經(jīng)濟(jì)，會(huì)有很多新變化。增量經(jīng)濟(jì)的特征是增量空間大、進(jìn)入門檻低、趨勢(shì)性機(jī)會(huì)、盈利難度小；存量經(jīng)濟(jì)的特征是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、集中度提升、競(jìng)爭(zhēng)激烈、此消彼長(zhǎng)。

　　2）股權(quán)市場(chǎng)的募投兩端加速下降，虛假繁榮破滅。2019年下半年以來(lái)資本市場(chǎng)的階段性回暖被迫中斷，資本寒冬再現(xiàn)。一方面，中小企業(yè)面臨較大的現(xiàn)金流壓力，項(xiàng)目需要重估，好項(xiàng)目更少了，分化加劇；另一方面，資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，募資端也會(huì)受到比較大的沖擊。

　　3）貨幣幻覺(jué)消失，兩種模式商業(yè)崩塌：第一，以金融地產(chǎn)為代表的高周轉(zhuǎn)模式。這種模式在過(guò)去10年的金融上行周期非常成功，它的出現(xiàn)、成功建立在龍王持續(xù)下雨的基礎(chǔ)之上。但是，隨著2017年的金融收縮，高周轉(zhuǎn)模式出現(xiàn)了問(wèn)題；第二，以互聯(lián)網(wǎng)為代表的高估值模式。在金融上行周期，在資產(chǎn)泡沫化的時(shí)候，大家覺(jué)得這只是一個(gè)泡沫，只有極少數(shù)人覺(jué)得是一個(gè)騙局。沒(méi)有人一開(kāi)始是一個(gè)騙子，也沒(méi)有人一開(kāi)始就想行騙。那些天花亂墜的故事不能說(shuō)都是假的，但至少有一大部分，事后被證明是假的。

　　4）在這樣的背景下，很多從創(chuàng)業(yè)、投資、融資都要重塑價(jià)值，回歸本源，以下幾個(gè)方面值得大家關(guān)注：第一，從經(jīng)營(yíng)角度看，從橫向的流量擴(kuò)張到縱向的流量變現(xiàn)。第二，從公司規(guī)模看，從過(guò)去習(xí)慣的大而不能倒到小而美。第三，從經(jīng)營(yíng)策略看，從快速擴(kuò)張到穩(wěn)健集約經(jīng)營(yíng)。第四，從投資方看，要學(xué)會(huì)從賺快錢轉(zhuǎn)向賺慢錢。

　　5）未來(lái)企業(yè)商業(yè)價(jià)值會(huì)出現(xiàn)明顯的分化：一種是頭部化：強(qiáng)者恒強(qiáng)、大而難倒，大而全；另一種是生意化，低買高賣、賺錢為王，小而美。在當(dāng)前的背景下，企業(yè)要沖破折疊，不要盲目追求大而全，而是要專注小而美。要做實(shí)惠型企業(yè)，能有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，有自有的手藝、技術(shù)、客群和市場(chǎng)。

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　　資本的智慧：

　　應(yīng)對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)動(dòng)蕩的基本策略

　　1）經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)弱化，但還是有波動(dòng)，資產(chǎn)輪動(dòng)也很清晰。回顧2014年至今的二級(jí)市場(chǎng)資產(chǎn)表現(xiàn)，每年都至少有一種大類資產(chǎn)處在牛市當(dāng)中。2014年是衰退早中期、債牛，2015年是衰退中后期、股債雙牛，2016年是復(fù)蘇期、一二地產(chǎn)牛和商品牛，2017年是過(guò)熱到滯脹、三線地產(chǎn)牛和現(xiàn)金牛。2018年像2014年，衰退早期，債牛。2019-2020年5月像2015年，衰退中后期，股債雙牛。2020年下半年從衰退后期向復(fù)蘇初期切換，和2016年有些類似，只是反彈力度不會(huì)有那么大。現(xiàn)在可以確定的是復(fù)蘇越來(lái)越近，但不確定復(fù)蘇何時(shí)會(huì)到來(lái)。

　　2）衰退接近末期的三個(gè)信號(hào)：第一，貨幣還在加緊寬松，但降息降準(zhǔn)少了，重點(diǎn)轉(zhuǎn)向信用擴(kuò)張，而且信用出現(xiàn)擴(kuò)張，社融轉(zhuǎn)正。第二，債市漲不動(dòng)了，甚至開(kāi)始出現(xiàn)比較明顯的調(diào)整。第三，最敏感的復(fù)蘇期資產(chǎn)跌不動(dòng)了，開(kāi)始轉(zhuǎn)向上漲，比如超一線城市的房?jī)r(jià)，深圳最典型，但大部分城市房?jī)r(jià)還沒(méi)動(dòng)。

　　3）衰退類資產(chǎn)雖然還有空間，但性價(jià)比逐步下降，如高估值驅(qū)動(dòng)的股票，和經(jīng)濟(jì)負(fù)相關(guān)的債券及債券基金，可降低倉(cāng)位；與此相對(duì)的是，復(fù)蘇類資產(chǎn)性價(jià)比上升，如剛需強(qiáng)勁的核心房產(chǎn)、靠業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的低估值股票，可適當(dāng)加大配置比例。

　　4）股市：短期從估值修復(fù)轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)換，長(zhǎng)期依舊有配置價(jià)值。短期來(lái)看，估值修復(fù)基本差不多了，后續(xù)流動(dòng)性會(huì)從金融資產(chǎn)更多流向?qū)嶓w資產(chǎn)，股市還會(huì)有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，從估值牛變成價(jià)值牛，風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)換，類似2016，有業(yè)績(jī)支撐的周期股會(huì)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，但反彈力度肯定不及2016。長(zhǎng)期來(lái)看，A股屬于最好的資產(chǎn)之一，3000點(diǎn)以下都是比較安全的區(qū)域。

　　5）債市：短期調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)加大，今年還有下行空間，但性價(jià)比不高。雖然貨幣寬松還在繼續(xù)，但力度明顯不及從前，已處于相對(duì)高位的債市開(kāi)始調(diào)整，不愿意承擔(dān)波動(dòng)的可以止盈了。由于大方向還是寬松，估計(jì)今年還會(huì)有行情，收益率還有下行空間，甚至可能會(huì)再低于2.5%，但相對(duì)比較雞肋，有點(diǎn)像2015年股市4000點(diǎn)。

　　6）地產(chǎn)：分化進(jìn)一步加劇，核心城市差異化回暖，但幅度會(huì)遠(yuǎn)小于上一輪。這次的地產(chǎn)刺激十分克制，但由于貨幣政策和流動(dòng)性整體偏寬松，剛需強(qiáng)勁的核心城市會(huì)在流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)下開(kāi)始回暖，深圳、北京、上海已明顯觸底回升。但房貸利率繼續(xù)下行的空間不大，核心城市房?jī)r(jià)也不會(huì)大漲，估計(jì)能上漲10-20%，對(duì)于剛需，應(yīng)把握時(shí)機(jī)買房換房。非核心城市恐怕沒(méi)有多少機(jī)會(huì)，反而會(huì)有回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，主要是缺乏基本面支撐。

　　7）外匯：短期人民幣有貶值壓力，但是可控，長(zhǎng)期有升值潛力。由于中美博弈還在繼續(xù)，且疫情影響還在擴(kuò)散，全球避險(xiǎn)情緒依舊高漲，美元指數(shù)高位震蕩，人民幣匯率短期有貶值壓力，但現(xiàn)在還遠(yuǎn)沒(méi)到保不住匯率的地步。長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)依舊很有前景，人民幣具有升值潛力。

　　8）黃金：仍處于升值周期，但上行空間不會(huì)太大，可作為補(bǔ)充配置。受全球放水（零利率甚至負(fù)利率）+競(jìng)爭(zhēng)性貶值（紙幣不穩(wěn)定）+危機(jī)避險(xiǎn)情緒（疫情的沖擊遠(yuǎn)未結(jié)束）三大因素支撐，黃金還會(huì)一定的升值空間，可以做個(gè)補(bǔ)充配置。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院院長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。)