意見領(lǐng)袖丨洪灝（交銀國際董事總經(jīng)理兼首席策略師）

　　長期以來，賣方分析師被“譽(yù)為”市場走勢的“反向指標(biāo)”。市場共識(shí)認(rèn)為賣方的評(píng)級(jí)推薦往往是市場逃頂離場的前瞻性指標(biāo)之一。目前，市場中40%的股票已被覆蓋，市值占比80%。這些股票往往市值較大、盈利能力較強(qiáng)。我們的量化分析發(fā)現(xiàn)，賣方關(guān)注偏好越高的股票，收益越高，尤其在2015年6月泡沫破滅之后。因此，賣方分析師至少在短期內(nèi)并非市場走勢的反向指標(biāo)。

　　這個(gè)現(xiàn)象的成因，很可能對(duì)應(yīng)的是我們之前所做的、對(duì)于A股市場量化分析發(fā)現(xiàn)的A股短期價(jià)格勢能自我強(qiáng)化，長期均值回歸的現(xiàn)象。簡單地說，賣方分析師的覆蓋偏好是A股短期價(jià)格勢能的代理指標(biāo)。當(dāng)一個(gè)股票短期價(jià)格勢能加強(qiáng)時(shí)，也很可能是這個(gè)股票受到市場關(guān)注的時(shí)候。這時(shí)，賣方對(duì)于這只股票的覆蓋偏好升溫恰恰反映了這個(gè)股票的市場熱度，進(jìn)而強(qiáng)化了其價(jià)格勢能。

　　假如我們做多賣方覆蓋偏好最高的一組股票，同時(shí)對(duì)應(yīng)做空賣方覆蓋偏好最低的一組股票，這個(gè)多空策略在2010年到2015年中表現(xiàn)平平，平均年化收益約為4%。但在2015年中泡沫破滅以后，這個(gè)多空策略的回報(bào)顯著擴(kuò)大，平均年化收益超過10%。與此同時(shí)，2015年中后隨著大盤股走強(qiáng)，賣方覆蓋偏好明顯向行業(yè)龍頭、大白馬、大藍(lán)籌傾斜。換句話說，賣方對(duì)于大白馬、大藍(lán)籌的覆蓋偏好在2015年中泡沫破滅之后隨著行業(yè)龍頭效應(yīng)加強(qiáng)而上升。值得注意的是，雖然這個(gè)多空策略的回報(bào)大幅上升，但是它的絕大部分回報(bào)卻是來自于這個(gè)策略的空方 —— 也就是做空非龍頭、非白馬、非藍(lán)籌類股票。這個(gè)分析結(jié)果顯示，賣方分析師似乎并不善于發(fā)現(xiàn)好股票，畢竟大白馬世人皆知；賣方分析師似乎更善于回避不那么好的股票，因此也造就了這個(gè)策略空方的回報(bào)。在當(dāng)下這個(gè)上漲勢能沖勁十足的市場里，這個(gè)多空策略可以有效的回避逆市做空的風(fēng)險(xiǎn)。

　　需要注意的是，最得到賣方青睞的那組股票現(xiàn)在的回報(bào)水平回到了2015年六月5000點(diǎn)泡沫頂峰時(shí)的水平；同時(shí)，被賣方冷落的股票的回報(bào)水平則不斷地創(chuàng)新低。這個(gè)現(xiàn)象顯示了市場情緒亢奮的程度，尤其是對(duì)于行業(yè)龍頭、大白馬的預(yù)期正在高漲。這個(gè)現(xiàn)象也與我們當(dāng)下的切身體驗(yàn)相符。當(dāng)然，單憑這些數(shù)據(jù)和歷史觀察，我們并不能斷言市場崩盤在即。畢竟，行業(yè)龍頭效應(yīng)可以進(jìn)一步增強(qiáng)，或者賣方的覆蓋偏好可以隨著市場的熱點(diǎn)切換輪動(dòng)到之前廣被唾棄的那部分股票，使得賣方偏好最高的那些股票的回報(bào)水平進(jìn)一步上升。無論市場前景如何，我們根據(jù)賣方覆蓋偏好所建立的市場多空策略應(yīng)該是市場風(fēng)險(xiǎn)中性的，但是現(xiàn)在這個(gè)策略的多空結(jié)構(gòu)開始超出了我們從歷史數(shù)據(jù)得到的認(rèn)知。

　　圖表： 關(guān)注偏好越高的股票，收益越高，尤其在2015年6月泡沫破滅之后，但絕大部分回報(bào)來自空方

　　資料來源： Factset、交銀國際

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經(jīng)理兼首席策略師。CFA，畢業(yè)于北京對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)和澳大利亞新南威爾士大學(xué)。)