文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 趙建

　　中國當前的實體經濟處于轉型升級和新舊動能轉換的歷史關口，也處于經濟軟著陸的關鍵時期，一方面需要消化和出清掉上一輪重工業時期積累的風險，另一方面需要加快從商行向投行的進化。

　　金融是現代經濟的核心，這意味著金融結構與經濟結構密切相關。一般的規律是，經濟增長和結構升級帶來了金融產業的發展，金融產業的發展又進一步反哺實體經濟，推動經濟進一步的增長和結構升級。

　　這是理想中的經濟-金融良性雙向循環格局。但在現實中，由于金融是經營杠桿和風險的，具有不同于實體經濟的發展規律，往往會放大經濟波動，出現所謂的“金融加速器”效應。同時，金融產業發展到一定程度，還會脫離實體經濟“自生長”、“自膨脹”，膨脹到一定程度會以金融危機的形式，給實體經濟帶來傷害。這是全球經濟一百年以來一直發生的事情。

　　從某種程度上，中國的實體經濟與金融體系的矛盾，已經成為決定當前我國經濟穩健發展的主要矛盾之一。造成這個問題的深層次原因是，由于政策監管層的多重考慮，金融體系的市場化改革大幅滯后于實體經濟的改革（幾乎所有的金融機構屬于國有，金融監管類似計劃經濟）。

　　這導致了，在經濟快速增長和技術、產業結構不斷迭代升級的過程中，以商業銀行為主的中國金融體系，依然只能服務于具有抵押品和政府信用的“高評級”傳統產業，缺乏與實體經濟發展節奏相適應的，面向未來新興產業的風險甄別和資產定價技術。

　　于是一個悖論式現象出現：一面是規模不斷膨脹成為全球第一金融產能的商業銀行體系（300萬億元），另一面則是融資難融資貴的新興技術企業和死氣沉沉近乎停滯的資本市場。換個說法，這個矛盾的表述則是：

　　新興產業企業和人民群眾日益增長的多元化、綜合化金融服務需求，與傳統商業銀行產品和服務供給單一和不足之間的矛盾。

　　事物發展的動力來自于矛盾。這個矛盾導致的進一步的現象就是：資產荒。但資產荒本身又是個偽命題，資產荒的本質并不是核心資產的貧乏，而是銀行核心能力的貧乏，缺乏相應的風控和定價技術來創造資產。

　　這一切問題，都在指向同一個解決方案：拓寬商業銀行的能力邊界、推動商業銀行自身的迭代升級——所謂的金融供給側改革。

　　產業結構的升級需要金融體系的進化。如果工業化已經進入了創新和技術驅動的輕資產模式，金融生態也應該從商業銀行進化到投資銀行。但這種進化何其難？商行和投行，模式和文化上的差異，不亞于從水生動物到陸生動物。

　　商行與客戶之間是債權關系，需要抵押物和隨時的回款，銀行家與企業之間往往只能錦上添花而很難雪中送碳，因為債務契約關系決定了信貸的固定利息，無法承擔過多的風險。所以我們看到了經濟下滑期或風險暴露期，銀企關系的這種脆弱性。

　　而投行與客戶之間則是一起成長的合伙人關系（跟投），即使不跟投僅僅是包裝上市（IPO），那也需要長時間的盡調和深入了解。投行家需要真正的與企業家站在一起，共同分享成長的收獲和不確定的風險。投行家是具有金融家精神的，同時也是最能激發企業家精神的。

　　中國當前的實體經濟處于轉型升級和新舊動能轉換的歷史關口，也處于經濟軟著陸的關鍵時期，一方面需要消化和出清掉上一輪重工業時期積累的風險，另一方面需要加快從商行向投行的進化。只有真正的投行發展起來，才會創造更多的“核心資產”，才能為資本市場的投資者輸送給更有價值的投資標的。

　　那么具體到中國的實踐，如何推動商業銀行向投資銀行進化？其實過去十幾年一直在努力，在2013年左右形成了“大資管+泛投行”的整體格局。但是正如我舊文《凜冬已至，還有多少人假裝干銀行》中所說的，中國的商業銀行過去做的，究竟是投行還是通道？

　　在沒有券商牌照，缺乏專業的人才隊伍和科學的激勵機制的情況下，商業銀行很難做出真正的投行業務。那么如何在以商業銀行為主體結構的金融生態系統內，生出投資銀行的果實，可以借鑒同樣是制造業大國的德國的經驗——大力發展全能銀行。

　　但是要記住一點，全牌照并不一定代表“全能”，全能銀行需要經過長期的能力建設。

　　最近熱議的證監會給商業銀行發券商牌照的新聞，可能就是政策層在向全能銀行的方向上做打算。發放牌照只是第一步，通過牌照擴展商業銀行的功能邊界，為其向投行模式的進化打開空間。在當前的局勢下，這樣做的目的和邏輯是什么呢？

　　一是前面一直強調的，通過全能銀行的模式，更好的服務實體經濟。尤其是在當前疫情造成的經濟困境下，通過擴大商業銀行的服務范疇，更好的給中小民企尤其是新興技術的企業提供金融服務，助推產業升級和新舊動能轉換。

　　二是更好的完善金融產業鏈、價值鏈，并將風險內化在微觀金融機構層面。商業銀行取得券商牌照后，加上原來已經獲批的理財子公司，就可以在其系統內部構成“投行+資管”的雙輪驅動格局。投行負責制造和形成底層資產，資管負責組裝和包裝成產品進行出售，這樣就形成了內在的閉環，拓展了大型銀行集團內部的產業鏈和價值鏈，在某種程度上降低了由于產業鏈分割造成的風險。要知道，金融產業就是經營風險并具有外部性的行業。

　　三是符合當前全球放松金融監管的大趨勢。此次疫情發生后，美聯儲史無前例的貨幣寬松，但是由于美國的金融機構仍然處于2010年7月奧巴馬政府簽署的有史以來最嚴的金融監管法案之下，貨幣寬松釋放的貨幣無法通過商業銀行體系進入企業和個人。遇到這樣的問題后，特朗普政府開始放松監管，并且全球開始進入新一輪金融監管寬松和混業化經營趨勢之下。通過發放券商牌照給商業銀行，形成全能銀行的經營格局，可以更好順應全球監管趨勢。

　　四是提高金融機構在國際上的競爭能力。盡管中國的金融業規模龐大，但是缺乏在國際上具有競爭力和影響力的投資銀行，更多的是依靠牌照壟斷和國家隱形保護寄生發展的商業銀行。這顯然不利于金融業在國際市場上競爭。眾所周知，過去中國很長一段時間經常賬戶和資本賬戶雙順差，但是對外投資收益卻一直逆差，原因就是中國缺少懂國際規則和國際關系，具有跨國投資能力的大型投資銀行。全能銀行的塑造，或許可以改變這個局面，尤其是在中國決心進一步推動金融對外開放的背景下。

　　最后，我想強調的一點，或者提出的一個概念是國家金融能力。疫情常態化和危機常態化的動蕩時期，各國開始強調國家能力。尤其是美國自特朗普上臺以后，開始強調美國至上，強調國家主義，逐漸將過去普通的金融市場競爭，通過國家力量（美聯儲和大型金融集團）的介入，染上了金融戰的色彩。在這種情況下，中國的國家金融安全如何維護，我覺得國家金融能力的建設開始變得前所未有的重要。

　　借鑒邁克爾曼和福山等政治學者的思想，可以將國家金融能力從三個緯度進行界定：

　　一是國家維護金融穩定和金融安全的能力，這既包括貨幣政策等常規政策執行和傳導能力，又包括金融監管和宏觀審慎監管等對微觀金融機構的直接管理能力，當前尤為重要的是金融體系對外部重大沖擊的緩釋能力。

　　二是金融體系的法治建設和金融體系的現代化治理能力。能否在一個法治的體系下進行日常的監管和金融交易，尤其是資本市場的法律是否健全，能否嚴格做到有法可依，有法必依，這對正在推進注冊制改革的中國來說至關重要。

　　三是有一批卓越的既有國際專業水平，又著眼于長遠發展和具有金融職業素養的金融家。這些金融家首先具有現代金融倫理和職業操守，不是短視的投機主義分子，他們致力于這個行業的長遠發展和國家的金融安全，因為沒有行業和國家的大環境，個體也難以容身。其次要有國際法務、會計、交易等實操經驗。金融是一項實踐活動，經驗或許比理論更加重要，也更加稀缺。第三，這一批金融家雖然有國家意識，但是更多的是開放的思維，具有充分的文化兼容能力和開闊的視野和心胸。

　　可以說，國家金融能力，實質上是金融市場化、自律性和開放性的內在統一。國家金融能力的最終目標并不是對抗（所謂金融戰），而是合作。

　　總之，給銀行發券商牌照，雖然還沒活得官方的正式認定，但是走全能銀行這條道路的方向或許已經看清楚了。當然，兩種文化兼容的問題依然不容樂觀，短期內絕非能夠完全解決。不過，只要堅定的走市場化和對外開放的改革模式，商業銀行向投資銀行內生進化也不是不可能。只有這樣才會真正的讓金融力量推動經濟轉型和產業升級，才會形成真正的可持續的國家金融能力。

　　(本文作者介紹：西澤資本（香港）首席經濟學家，濟南大學商學院教授，西澤金融研究院院長，曾擔任青島銀行首席經濟學家，平安銀行研究中心主任。)