文/意見領袖專欄作家 連平 張秉文  路宜橋  

　　2020年初，新冠疫情肆虐，導致國際石油需求驟然下跌，國際石油市場價格戰異常慘烈，WTI5月原油期貨合約價格歷史上首次跌至負值。此次石油價格戰和歷史上出現的情況有所不同，無論是石油供給的國際秩序還是石油的需求結構都出現了新的變化。油價的快速下跌對中國經濟整體和相關產業都造成了較大的短期影響，但同時也給我國提升能源戰略安全、優化能源結構提供了難得的機遇，有必要做好有針對性的政策準備。從投資者角度看，如何以最小的風險來把握油價波動帶來的投資機會，取決于對油價走勢的判斷以及如何通過合適的投資工具來執行交易。

　　一、從國際石油供求結構探尋油價暴跌路徑

　　1．國際石油供應體系演變

　　1960年12月，為了維護石油生產國的利益及削弱國際大石油公司對石油價格的控制，石油輸出國組織（OPEC）成立，主要成員包括沙特阿拉伯、伊拉克、伊朗、科威特、委內瑞拉等國。自此之后，石油輸出國組織成為控制國際石油價格的重要組織，同時也開始了和國際大石油公司對石油生產權及銷售權的斗爭。

　　石油輸出國組織成立后，直至20世紀70年代的兩次石油危機前，石油權力幾乎被石油輸出國組織壟斷。而OPEC對石油出口的壟斷則導致了兩次“石油危機”。第一次石油危機是在1973年，國際油價從1973年的每桶3.05美元上升到1974年的10.73美元。第二次石油危機是在1978年底，伊朗停止輸出石油60天，使石油市場每天短缺石油500萬桶，約占世界總消費量的1/10，致使油價動蕩和供應緊張。美國石油價格從1978年的每桶12.7美元一路猛增，到1981年漲至32.51美元。石油危機促使西方改變經濟戰略，調整經濟結構，被迫加快了新油田的勘探開發，以減少石油危機的影響。另一方面，兩次石油危機也使OPEC本身受很大損失：一是減產禁運使他們大大減少石油出口，減少了市場份額；二是油價上漲使OPEC內部發生分裂，多數成員國主張隨行就市，提高油價，而沙特阿拉伯則主張打壓油價，甚至單獨大幅度增加產量來壓價，結果OPEC失去市場調控能力。

　　20世紀60年代，北海發現大規模油氣資源，而70年代持續走高的石油價格了給近海石油開采創造了重要的戰略發展機遇，英國、挪威等國也借此成為歐洲乃至世界重要的產油國。80年代以后，隨著石油輸出國組織團結力量的瓦解以及新興產油國的出現，石油權力開始分散。由于各國積極開發油氣資源，非OPEC國家的石油產量在1982年超過了OPEC國家。石油價格持續下降，OPEC國家的政治勢力逐漸衰退，石油權力再度回到美國、歐洲等國及日本。2008年以來，高油價推動高成本的美國頁巖油進入快速發展階段，2019年美國由長期的石油凈進口國轉變為石油凈出口國。20世紀90年代后，隨著俄羅斯石油產量逐年提升，世界石油逐步形成沙特領導的OPEC、俄羅斯和美國三足鼎立的局面，石油供給形成多元化的格局。

　　2．新冠疫情導致國際石油需求短期內快速下跌

　　需求方面，今年初以來由于疫情影響，世界各國航空業、交通運輸業等先后受到沖擊，導致世界石油需求量從2019年12月的1億桶/天降至2020年3月的9，200萬桶/天。由于中國出現疫情較早，隨著各行業停工停產，石油需求自1月開始出現同比下降的情況；2、3月開始，其他各國疫情也相繼爆發，與中國同樣的情況在世界各地慢慢顯現；4月因美國和歐洲各國疫情達到頂峰并且規模遠超中國，停工停產幾乎覆蓋各個產業，因此全球石油需求量同比降至今年以來最低點；后續隨著疫情的逐漸消散，各國產業也會逐步恢復，石油需求量也會隨之提升，但全年來看世界石油需求量可能較2019年有所下降。

　　交通運輸業和航空業的受限是石油需求量下降的重要原因之一，今年初交通客運量及航空運輸量幾乎與2019年持平，個別國家還略高于2019年。但是自一月末開始，中國因疫情的影響，交通客運量及航空運輸量大幅降至今年最低點，大約只為2019年的30%左右，隨著2月末的春運返程及3月逐漸的復工復產，中國交通客運量及航空運輸量逐步上升，但3月開始因全球其他國家疫情的加重，全球交通客運量及航空運輸量出現明顯下降，到一季度末兩個指標均降至只為2019年50%左右。

　　目前全球生產尚未恢復，因此石油需求量仍處于較低水平的狀態，供大于求的局面成為市場上所有相關各方所達成的一致預期。

　　3.WTI5月合約跌至負值，石油價格戰高潮迭起

　　4月20日，定于4月21日到期的西得克薩斯中質原油期貨（WTI）價格暴跌至-38美元/桶，遠低于1983年3月31日創下的近月合約最低值10.42美元/桶。盡管這和交易者希望避免被強制平倉有關，是金融操作的結果，但全球各市場跌跌不休的油價也反映出全球石油需求重挫和庫存壓力上升。

　　在此之前，國際油價在今年3月剛歷經一輪暴跌，原因是俄羅斯中斷與OPEC成員國的減產談判，與沙特阿拉伯發動價格戰，加大產量并降價，以期奪取更多市場份額。直到4月13日，OPEC+會議談妥成立以來最大規模的減產協議，首階段將于今年5、6月減產石油970萬桶/日。

　　俄羅斯發動價格戰的主要原因在于其減產的難度更大。由于氣候和地質的原因，俄羅斯油井的作業靈活性遠不如沙特，難以輕松關閉后再開啟。減產或導致俄羅斯永遠地失去一些油田。另外俄羅斯和中國之間的長期能源合作則是俄開啟價格戰的底氣來源。根據中國海關總署公布的數據顯示，2020年4月中國石油進口總金額為108.88億美元，同期中國從俄羅斯進口總金額為553.9億美元。考慮到俄羅斯對華出口中能源占比較高，假設4月中國進口總額中80%為石油且價格和其他渠道相當，則4月中國從俄羅斯進口石油總量占總進口比例大幅飆升至40%以上。

　　但是俄羅斯在中國石油出口的地位正在受到美國的挑戰。根據中美第一階段經貿協議的要求，中國2020年需要從美國采購能源產品的總金額不少于185億美元。隨著油價不斷走低，即便美元每月按照固定金額采購，到4月從美國購買的石油也已經可以滿足約15%的進口需求。

　　同時，全球其他主要石油消費市場由于需求短期大幅下跌導致競爭異常激烈。俄羅斯因歷史政治原因長期受到美國經濟制裁，對美國幾乎沒有出口，因此中國和日本就成了俄羅斯和沙特等石油輸出國爭奪的主要戰場。日本作為世界第三大石油消費國，其主要石油進口來自中東地區，比例約占90%。根據日本經濟產業省最新數據，2020年2月日本石油進口國家和地區中，中東占比89.3%、俄羅斯占比3%、美國占比1.3%。其中中東和俄羅斯進口量環比出現下跌，而美國進口量則環比上升。俄羅斯通過價格戰可以一方面挑戰OPEC在日本市場的統治地位，另一方面也可以給其他高成本競爭者（如美國）施加壓力，逼迫其退出競爭。

　　4．歷史上石油價格戰縱向比較

　　歷史上曾出現過三次石油價格戰，第一次始于1985年。1981年里根入主白宮，開始籌備并實施“逆向石油沖擊”戰略以遏制蘇聯。美國通過施壓中東國家增產，使國際石油價格低位運行，從而切斷蘇聯最主要的資金來源，以此來拖垮蘇聯經濟。國際石油價格從1985年的27.01美元降至1986年的13.53美元，隨后幾年也維持較低水平。據當時的蘇聯能源部官方統計，1985-1988年世界油價下跌使蘇聯共計損失400億盧布，這也成為后來蘇聯解體的一個重要原因。

　　第二次石油價格戰發生在1997年。1990年，委內瑞拉的石油產量也從1990年的224萬桶/天飆升至1997年的332萬桶/天，這樣的過度生產引起了其他OPEC國家的不滿。1997年12月份，沙特聯合其他OPEC國家增產，石油價格也從18.68美元降至過去二十年最低的12.28美元。伴隨著石油國家增產的是金融危機，石油需求端也受到了很大沖擊。

　　第三次石油價格戰在2014年。自2008年起，美國頁巖油進入高速發展期，2014年美國超過沙特和俄羅斯成為全球最大產油國。隨著美國頁巖油產量不斷提高，OPEC國家的石油市場份額被逐步蠶食，國際油市地位也逐漸下降，同時沙特未能說服包括俄羅斯在內的非OPEC國家加入減產計劃，這一系列原因使沙特決定實施增產，國際石油價格也從96.29美元狂跌至40.76美元。這次針對美國頁巖油生產商發起的價格戰導致美國數十家石油和天然氣公司申請破產。

　　縱觀石油價格戰的歷史，其發生的主要原因都是地緣政治或者產油國之間的相互博弈，雖然受短期供需平衡的影響，但并不是單純的市場行為。

　　二、短中期內石油價格可能依然弱勢

　　新冠疫情必將導致2020年世界經濟走向衰退，2021年世界經濟有可能復蘇，但也難以恢復到疫情前增長水平，今明兩年全球石油需求總體上較為疲弱。截至2020年5月25日，美國感染病例已超過160萬，英國感染病例超過25萬，意大利、西班牙新增感染病例雖然出現了下降趨勢，但是隨著復工復產的逐步推動，疫情出現反彈的可能性也無法消除。當南半球進入秋冬季節后，相關國家和地區如澳大利亞、非洲及南美洲國家防疫形勢依然嚴峻。而疫情的擴散將對世界經濟產生持續、深遠的影響。美國國會預算辦公室5月的最新報告預測第二季度美國 GDP增長率將下降38%；歐盟委員會在5月發布的春季經濟展望中預測歐元區2020年GDP增長率為-7%，英國2020年經濟將萎縮8.3%。國際權威機構對2020年世界經濟也給出了較為悲觀的預測：4月發布的IMF《全球經濟展望》預測2020年全球經濟增速為-3%，比2008-09年次貸危機時期的情況更差。全球經濟增長大幅放緩、商業活動減少，將持續壓抑石油需求，需求短期內恢復去年水平的可能性很小。根據OPEC4月發布的石油市場月報數據，2020年全球石油需求預計每日減少690萬桶，而且考慮到當前形勢的不確定性，需求下降幅度增大的可能性也較高。

　　在石油需求極度萎縮的情況下，短期內供給各方達成全面減產協議的可能性較小，并且不排除南美、非洲產油國因疫情擴散、財政吃緊而增產的可能性。在如此供給充裕、需求萎縮的情況下，2020年石油價格大概率將維持在較低水平，出現大幅反彈的可能性較小。不過這也不意味著油價將出現單邊下行趨勢，主要產油國短期單方面減產等原因也可能激起原油期貨多頭的熱情，原油期貨價格可能出現階段性小幅反彈。

　　當前國際石油供給-需求體系比歷史上任何時期都要復雜。在供給端，OPEC、俄羅斯、美國等主要石油出產國文化背景迥異、利益訴求各不相同，形成一體化石油供給組織的可能性非常低，短期內通過協議減產大幅抬高油價的難度大大提高。在需求端，中國日漸增長的需求正在打破美國在石油市場上“一家獨大”的買方地位，美國買方的壟斷權力也在逐漸喪失。國際石油定價體系正在從過去的“政治角力”逐漸向更具競爭性的“市場化定價”過渡，而這也意味著油價受重大政治經濟事件影響的程度會更高，油價波動的頻率和幅度也將比以前更高。本次新冠疫情就是石油供需新體系形成的最好注腳。

　　隨著疫情結束、石油需求可能逐步恢復到接近疫前水平，主要產油國OPEC、俄羅斯和美國更有可能在產量上達成協議，世界石油供需將出現新的均衡狀態，石油價格也將有望上漲至多數產油國的盈虧平衡線40美元/桶以上。但在新的石油供給-需求體系下，油價出現經常性波動的概率較大，大幅單邊上漲并長期維持在60美元/桶以上的概率則比較小。

　　三、低油價對中國經濟有利有弊

　　石油作為重要的生產資料，對經濟的影響滲透至生活的各個方面。一方面，煉油企業通過蒸餾等工藝提煉出的成品油是交通運輸業的主要燃料；另一方面，石油通過化工企業提煉、加工后的產品又能成為塑料、合成橡膠以及化纖等日用商品的主要原料。因此，油價短期內大幅下跌并維持在歷史低位的情況將對我國經濟的多個方面產生重要影響。

　　1．對PPI、CPI形成下行壓力

　　根據相關研究，PPI權重最大的五個行業分別是：計算機、通信和其他電子設備制造業（8.3%）、化學原料和化學制品制造業（7.5%）、汽車制造業（6.4%）、電氣機械和器材制造業（6.2%）、農副食品加工業（5.9%）。但由于其波動相對較小，這幾個行業對于PPI整體的影響其實并不大。真正對PPI影響較大的是上游的重工業生產資料行業。石油和化工行業整體的權重估算值高達15%，其中石油4.3%、化工11%。這說明石油價格變動對于PPI的影響非常大。

　　圖1是PPI和布倫特原油現貨價格走勢的比較，當油價出現顯著下跌的情況下，PPI則大概率出現負值。

　　另一方面，石油化工產業鏈的上游煉油行業集中度較高，主要集中于中石油、中石化和中海油等大型企業，而中下游的化學工業行業競爭更加激烈，因此化工產品價格在石油價格下行階段傳導將相對較快，價格上行階段則相對較慢。石油價格下行情況下，化工企業毛利率提高，有激勵通過主動降低產品售價提高市場份額；反之在上行情況下，化工企業毛利率比壓縮，提價可能會損失市場份額，因此將更傾向于被動接受產品的市場價格，做緩慢調整。反映在PPI的計算上，則說明當前PPI數據已經充分反應了油價下跌的影響，對后續月份的遲滯影響較小。

　　PPI連續數月落入負值區間，同時油價短期內料將持續低位運行，引起市場上對于通貨緊縮可能性的擔憂。然而，第一季度CPI同比上漲4.9%，并未出現明顯的緊縮趨勢。食品價格上漲是推高CPI漲幅的主要因素。受國際石油價格波動影響，一季度能源價格有所下降，汽油和柴油價格均下降3.6%，降幅均比去年同期擴大1.6個百分點。居民用煤和液化石油氣價格由去年同期上漲轉為下降，降幅分別為0.9%和0.6%。一季度，扣除食品和能源價格的核心CPI上漲1.3%，漲幅比去年同期回落0.6個百分點，比去年四季度回落0.1個百分點，持續維持在較低水平。PPI連續落入負值區間，說明工業領域已經感受到了通縮的壓力。一季度CPI漲幅較高，油價對消費品價格（CPI）的影響沒有對工業品價格（PPI）的影響明顯，通縮壓力二季度后可能會在消費品領域階段性顯現。國家為應對疫情采取了積極的財政政策和穩健靈活的貨幣政策，其積極影響將對低油價的通縮效應進行了有效的對沖。

　　2．沖擊石化行業

　　石油的主要成分是碳和氫兩種元素，分別占83~87%和 11~14%；還有少量的硫、氧、氮和微量的 磷、砷、鉀、鈉、鈣、鎂、鎳、鐵、釩等元素。石油經煉制加工可以獲得各種燃料油、溶劑油、潤滑油、潤滑脂、石蠟、瀝青以及液化氣、芳烴等產品，為國民經濟各部門提供燃料、原料和化工產品。石油化工行業分支眾多，石化產品涉及到日用消費的諸多方面。

　　布倫特原油期貨價格從1月初的階段性高點持續走低，3月全球疫情大爆發后甚至加速下滑。油價下跌導致相應的成品油以及化學中間品價格出現較大幅度下跌。根據三大期貨交易所主力合約數據顯示，2020年第一季度，瀝青期貨價格下跌幅度最大，為-41.66%；尿素期貨價格下跌幅度最小，為-9.27%。其他主要品種價格跌幅則如下圖所示。

　　從趨勢上看，1月份化工中間品價格相對平穩；2月份因為疫情原因停工停產，價格波動短期內停滯；3月份則隨石油價格戰快速下跌。隨著復工復產的逐步推進，4月起中間品價格出現了快速的反彈趨勢，部分產品價格甚至回到了2月初的水平。

　　對石油化工產業鏈上的相關企業而言，油價3月快速下跌對企業盈利的沖擊非常大。根據A股上市的石油化工企業公布的一季度財務數據，煉油企業由于年初高價油庫存大幅貶值影響，受油價沖擊最大。2020年1季度營收同比下降23.18%，凈利潤同比大幅下降211.51%；化纖企業雖然因疫情影響服裝等消費品需求下滑，但受益于上游中間產品價格調整以及海外口罩生產等特殊需求強勁，2020年1季度實現營收同比上升12.27%，凈利潤同比大幅增長62.33%。

　　其他子行業的沖擊主要來自外需訂單的減少疊加庫存和產品價格的倒掛等原因，隨著4月份化工產品價格的反彈形勢以及化工企業高價庫存逐漸被消化，相關企業二季度的業績有望出現大幅反彈。

　　3．給運輸業減負、降低居民出行成本

　　根據發改委2009年發布的《石油價格管理辦法（試行）》和2016年發布的《國家發展改革委關于進一步完善成品油價格形成機制有關問題的通知》要求，國內成品油價格根據國際石油價格定期調整。隨著國際石油價格不斷走低，國內成品油價格也出現了較大幅度的下調。但是受成品油40美元/桶的價格調控下限的限制，在當前在國際石油價格在20-30美元/桶的價格區間波動的情況下，成品油價格并沒有做進一步下調。

　　成品油價格下調首先會對交通運輸行業產生積極影響。作為構成交通運輸行業成本的重要部分，成品油價格下調有利于降低運輸企業的運營成本，為運輸企業應對疫情沖擊提供緩沖空間。對于細分行業，客運行業受疫情隔離的影響更大，需求端收縮的幅度和速度都要相對更快，最典型的就是民航業。由于需求的大幅下滑，對成品油的消耗也同比大幅降低，因此油價下跌對企業的影響并不顯著。而貨運行業在疫情后恢復速度較快，交通運輸部提供的數據顯示，2020年3月的貨運量已經恢復至去年同期的90%左右。考慮到貨運行業約80%是通過公路完成的，成品油價格下調將對整體貨運行業產生積極影響。 經測算，第一季度油價下調僅針對公路貨運行業就可以降低成本超過120億。

　　成品油降價有利于增加居民自駕出行。隨著國內疫情防控形勢逐漸好轉，居民出行熱情逐漸回升。相比長距離旅行，和人群接觸少、相對自由的短途自駕游成為近期的新熱點。相關機構發布的調研報告顯示自駕游成了2020年首選的境內旅游方式。據了解，被調查者中選擇自駕游的比例最高，超過40%。其中，成品油價格走低降低了出行的成本，也是刺激居民出行的主要因素之一。

　　成品油價格下跌還將刺激居民的汽車消費需求。雖然新能源汽車已經成為未來汽車行業的發展趨勢，但油價下跌使消費者保有汽車的成本降低，對首次購車和置換大型車都將起到積極作用。根據汽車工業協會發布的數據顯示，今年4月汽車產銷分別完成210.2萬輛和207萬輛，環比增長46.6%和43.5%，同比分別增長2.3%和4.4%，月增速為今年以來的首次增長，其中銷量結束了連續21個月的下降，這讓汽車行業成為疫情得到控制后率先恢復的行業之一。汽車消費的恢復一方面能降低庫存，盤活4S店等銷售渠道資源，保養等后續服務也將逐步恢復；另一方面銷售的恢復將拉動整車生產企業的生產，進而帶動上游零部件加工、鋼鐵、橡膠等相關行業的復工復產。

　　4．能源結構優化條件下低油價的影響有限

　　根據生態環境部最新編制的《中國應對氣候變化的政策與行動2019年度報告》顯示，中國石油發電占比較低，因此油價下跌在國內不會出現較大的替代效應，電力等主要能源的供應不會受到較大影響。然而油價下跌對汽車等碳排放較高行業的轉型會產生短期影響。

　　根據中國的2030年節能減排承諾，我國的二氧化碳排放2030年左右達到峰值并爭取盡早達峰，單位國內生產總值二氧化碳排放比2005年下降60%-65%。為達到這一宏偉目標，我國在降低石油等化石燃料消費方面做出了不懈努力。通過新能源汽車補貼、碳排放指標、國六標準升級等方式在需求端鼓勵清潔能源替代、提升石油利用效率。在發電端不斷提升水電、風電裝機容量，提升清潔能源發電占比，讓電力能源從源頭上更“清潔”。

　　從總體上看，低油價對中國經濟利大于弊。低油價的利在于能夠大幅降低交通運輸成本，給實體經濟減負和鼓勵居民出行消費，有助于疫情后生產運輸的恢復和消費的回升。低油價提供了難得的擴大石油戰略儲備的機會，有利于提高國家能源安全水平。弊則是對石化行業產生短期沖擊，引發階段性通縮憂慮。然而國家為應對疫情而采取的積極的財政政策和穩健靈活的貨幣政策已經極大地激發了實體經濟的活力，有效對沖了油價下跌的影響，因而出現通縮的可能性較小。

　　四、“合縱連橫”、積極把握重大戰略機遇

　　當前石油價格走勢雖然對部分行業生產造成了短期沖擊，但對整個國家的經濟建設也創造了難得的戰略機遇，需要采取針對性的舉措，來加以有效把握。

　　1．產油國利益多元化，創造了“合縱連橫”的戰略機遇

　　“合縱連橫”是戰國時期縱橫家所宣揚并推行的外交和軍事策略。無論是“合縱”還是“連橫”都有賴于對不同利益主體的訴求進行充分的研究并加以利用，需要高超的政治智慧。雖然此類戰略在執行上有很大的難度，但對于在利益多元化的群體中擴大影響力已被歷史證實十分有效。

　　縱觀時下主要產油國，無論是從宗教信仰，還是冷戰思維角度，都存在諸多分歧。雖然油價上漲是每個石油輸出國都希望看到的，但對個別國家達成減產的激勵和懲罰機制都較弱，中小產油國“搭便車”的意愿十分強烈。

　　中國與絕大多數石油輸出國都保持了良好的貿易關系，同時也不像其他國家受到較大的歷史羈絆、在意識形態上也不存在障礙。因此中國可以通過在不同國家之間尋找戰略共識和利益共同點，探尋最大公約數；采用“合縱連橫”策略平衡各方利益關系，為實現長期能源安全戰略創造條件。

　　2．健全和完善長效戰略石油儲備機制

　　我國在1993年之前石油一直能夠自給，不存在戰略石油儲備問題。但在1993年之后，我國開始成為石油凈進口國，并且隨著經濟飛速發展，石油進口量大幅攀升，已成為影響我國經濟發展的重要因素。我國意識到了戰略石油儲備的重要性，逐漸將其列入國家議程。

　　2009年，我國公布了建立相當于100天石油凈進口量的石油儲備庫存計劃。2017年4月28日，發改委、統計局、商務部等同步發布消息稱，中國國家石油儲備建設取得重要進展。至2016年年中，我國建成舟山、舟山擴建、鎮海、大連、黃島、獨山子、蘭州、天津及黃島國家石油儲備洞庫共9個國家石油儲備基地，利用上述儲備庫及部分社會企業庫容，儲備石油3325萬噸（按照1噸石油7.4桶計算，相當于2.46億桶），約占我國2015年石油凈進口量的1/10。

　　隨著中國經濟的快速增長、人民生活水平的不斷提高，汽車等消費品逐步普及，因此中國每年對石油的需求量也在快速提升。2019年，中國石油凈進口量首次突破5億噸大關，成品油凈出口量首次突破5000萬噸，石油對外依存度雙破70%。當前的戰略石油儲備規模已經難以滿足國家戰略安全需要，短期內應借助良好的油價形勢，擴大戰略儲備規模；同時需要研究戰略石油儲備的長效機制，使石油儲備和國家戰略發展階段相匹配，有效保障國家能源安全。

　　3．宏觀政策審慎應對油價低位運行

　　短期內油價下跌產生通貨緊縮的可能性較小，但如果石油價格長期維持低位水平，引發全球性通貨緊縮并傳導至國內的可能性依舊存在。因此，宏觀政策方面應準備充足的政策工具，防范可能出現的緊縮壓力。

　　財政政策方面可以考慮發行戰略石油儲備特別國債，作用類似于2007年發行的第二期特別國債。募集資金部分用于戰略石油儲備的基礎設施建設，其余部分通過向人民銀行購買外匯用于購買海外石油現貨。這樣不僅可以提高國家的戰略石油儲備水平，保障我國的能源安全，還能夠提升外匯投資多元化水平，在當前全球“量化寬松”條件下有利于更好地實現國家外匯儲備資產的保值增值。

　　4．深化能源結構優化改革，降低能源進口依賴

　　隨著我國居民生活水平不斷提高，乘用車消費需求也將逐步提升。未來我國對石油的需求必將大幅上升，對石油進口的海外依存度也將相應地水漲船高。為保證國家的能源安全，有必要提前優化能源消費結構，未雨綢繆，防患于未然。

　　通過嚴格執行國六標準和生產企業碳排放指標控制，引導整車制造企業提高新能源汽車開發和生產的積極性。同時通過牌照發放和銷售補貼方面，鼓勵消費者選擇新能源汽車。在淘汰老舊國三、國四車型的同時，加強新能源汽車的推廣和銷售，逐步優化存量汽車結構，降低汽車使用對汽油和柴油的消耗。

　　十四五期間，有必要在發電層面降低能源消耗，通過電力系統市場化改革等方式降低高能耗火力發電比例，大力發展水電、風電等清潔型發電模式。充分利用市場對于資源配置的效率優勢，在消費端和要素端協調配合，優化整體能源消費結構，維護國家能源安全。針對新能源汽車的充電需求，可以通過低價格引導等方式，將消費者的充電需求集中引導至凌晨非用電高峰時段，然后通過適當調度安排水電等低成本、環境友好型能源滿足消費需求。

　　五、建議石油投資優先防范風險

1. 謹慎參與上海原油期貨

　　原油期貨是以遠期石油價格為標的的標準化合約，是期貨交易中的一個交易品種，由期貨交易所統一制定。上海期貨交易所子公司上海國際能源交易中心是我國唯一的交易原油期貨的正規平臺。原油期貨標準合約的交割單位為1000桶，交割數量必須是交割單位的整倍數，合約最后交易日為交割月份前第一月的最后一個交易日。

　　原油期貨個人投資者的開戶門檻為50萬人民幣或等值外幣，機構投資者的開戶門檻為100萬人民幣或等值外幣。最低交易保證金為合約價值的5%，交易保證金是指會員存入能源中心專用結算賬戶中確保合約履行的資金。由于保證金制度的存在，期貨交易的本質是杠桿交易，投資者在繳納保證金后可進行數倍于保證金金額的交易。這一制度使期貨交易具有高收益和高風險的特點，保證金比率越低，杠桿效應就越大，高收益和高風險的特點就越明顯。當投資者賬戶資金低于最低保證金額度時，需及時補充保證金。為了控制交易所、會員單位及客戶的交易風險，原油期貨設置了漲跌停板制度，漲跌停板是指合約在一個交易日中的交易價格不得高于或者低于規定的漲跌幅度，超過該漲跌幅度的報價將被視為無效，不能成交。

　　原油期貨合約由于交易規范，并且上期所期貨合約價格和國際原油期貨價格的同步性較高，適合作為原油投資的金融工具。但鑒于原油期貨的杠桿交易屬性，以及目前原油價格大幅雙向波動的趨勢，對投資者而言，即便投資人對油價反彈行情有堅定的信心和判斷，我們也建議參與的投資人施行T+0交易、實時盯盤，當日必須平倉控制風險。

　　2．避免參與QDII石油基金投資

　　由于國內原油期貨投資門檻較高，QDII石油基金也是投資石油比較好的工具。目前國內石油類QDII基金只有8只，其中華寶標普油氣、華安標普全球石油、廣發道瓊斯美國石油3只為股票型基金，主要投資于油企股票；南方原油、易方達原油、嘉實原油、諾安油氣能源、國泰大宗商品5只為FOF型基金，主要投資于國外原油期貨基金。在3只股票型基金中，華寶油氣和廣發石油的標的主要是石油產業鏈的上游企業，石油價格上漲對上游企業利好；華安石油標的是石油對全產業鏈，因此該基金波動性相對較小。由于5只FOF型基金主要投資原油期貨基金，因此這些基金與油價的相關性相對較高，其中嘉實原油和諾安油氣是主動管理型基金，此類型基金可能會在業績基準的基礎上獲得超額收益，但是也可能跑輸基準指數，主動管理型基金主要依靠基金經理及團隊的投研能力。

　　QDII基金相比原油期貨合約門檻較低，部分基金和國際石油價格的相關性較高，但公募基金本身畢竟是主動管理的基金產品，不同的管理人由于能力等不同存在一定的個體風險，需要在投資前對發行機構的投研能力、基金歷史業績等方面做深入研究后謹慎參與。而目前部分基金由于交易機制的關系，其交易價格已經大幅高于其資產凈值。對于此類高溢價基金產品，屬于市場熱度虛高、風險也較高的產品，我們建議投資人保持理性，盡量避免參與。

　　3．區別對待石油相關企業股票（A股）投資

　　由于石油產業鏈的上游產品如燃油、煤油等價格與石油相關性較高，而目前石油價格仍處于低位波動階段，所以上游產品價格可能短期也不會有較大幅度的提升，因此不建議投資上游產業相關的企業。不過中下游產品價格自4月復工復產規模擴大以來逐步出現回升態勢，如苯乙烯、塑料、PVC、苯乙烯等化工產品。石油價格的持續低位，也使石油產業鏈中下游產品的成本降低，從而提升生產中下游產品企業的利潤，因此相關企業的股票可能會有一定程度的上升。

　　(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長)