文/新浪財經意見領袖專欄作家 朱振鑫

每一次的周期輪動，總會有人抓住機會、乘勢而起，也總有人遺憾錯過、悔不當初。前者是少數，后者是大多數。

　　2014年大部分人不相信貨幣會大寬松，因為當時經濟快速下行，但央行一直非常克制，堅持定向降準不降息，導致很多人對股市極度悲觀。結果，完美錯過2014年底到2015年中的5000點大水牛。

　　2015年大部分人不相信信用會擴張，因為當時央行十幾次的降準降息，但錢就是不往實體去，也就是所謂的“脫實向虛”，導致很多人對房地產、周期股等實體性資產極度悲觀。結果，完美錯過2016年歷史上最瘋狂的一次房地產牛市、大宗商品牛市和周期股牛市。

　　2016-2017年大部分人不相信政策會收緊，因為當時經濟增速并沒有明顯反彈，寬松的金融環境導致各類資產輪番炒作，投資者都在享受賺快錢的快樂，早就忘了風險。結果，完美錯過逃頂機會，套在2018年的大熊市和爆雷潮里，很多人血本無歸。

　　歸根到底，大類資產周期不是一蹴而就，而是溫水慢煮，事后看特別清楚，但身在其中你可能根本感知不到，一不小心就錯過了上車下車的時機，這對于資產配置來說是致命的。

　　眼下，正是處于這樣一個關鍵階段。左邊是貨幣寬松的經濟蕭條期，右邊是信用擴張的經濟復蘇期，隨時可能切換，甚至說已經在切換過程中。這兩天的幾個信號，非常重要。

　　第一個信號是融資在擴張。4月社會融資總量大增3萬億，比上年同期多1.42萬億，創下三年新高，主要是信貸和企業債增加的多，信貸中居民消費貸款和房貸都在恢復，這和消費補貼和地產回暖有關，企業債增加的多是因為利率低了，政府又要求加快落地項目。

　　第二個信號是基建在落地。挖掘機4月銷量大漲60%，其中國內銷量64.5%，基本也是近三年新高，業內預計后續還會供不應求，主要是疫情后基建需求明顯增加。

　　第三個信號是債市對經濟預期在好轉。債券市場從4月底開始持續下跌，10年期國債收益率已經調整了14個bp，這說明機構已經對經濟的預期在好轉。

　　第四個信號是貨幣政策低于預期。央行發布的一季度貨幣政策報告對存款降息只字未提，市場預期的降息也一直沒有落地。

　　第五個信號是消費刺激在發力。政府消費補貼力度加大，刺激汽車銷量結束連續21個月下降的頹勢，開始小幅增長。

　　第六個信號是政府加杠桿力度加大。除了327政治局會議提的特別國債，1萬億專項債也將在5月底前發完。

　　這些信號串在一起，你會發現都指向一個結論：刺激經濟復蘇的溫水越來越熱了，而且政策寬松的重點正在從貨幣寬松轉向實體端的信用擴張，也就是說錢正在往實體流，這意味著經濟蕭條期已經步入后期，而經濟復蘇已經在蓄力。 

　　當然，目前溫水顯然還沒有煮成沸水，寬松政策還沒有完全釋放，疫情的二次沖擊還沒結束，我們仍處于蕭條期，經濟下行的壓力依然很大，貨幣寬松也還沒有結束。從時點來說，還是有點類似于2015年那個階段，還沒到2016年的周期拐點。2016年2月最后一次降準算是上一輪周期的拐點，宣告了蕭條期+貨幣寬松期的結束，正式進入復蘇期+信用擴張期的組合，現在顯然還沒到那個時點。

　　周期切換什么時候完成，無法準確判斷，快的話下半年，慢的話明年上半年，但方向是確定的，可重點關注一個信號：社融恢復的持續性，能否出現2016年的信用大爆發，當時主要是很多基建項目落地、地產投資也起來了。

　　對于投資者來說，資產配置永遠要有前瞻性，我們必須對下個周期有所準備。如果經濟周期轉換到復蘇周期，那么資產輪動的路徑也非常清楚了：屬于蕭條期的資產將受沖擊，比如靠估值渠道的股票、和經濟負相關的債券等，屬于復蘇期的資產將受益，比如低估值的靠業績驅動的股票、靠信貸推動的房地產等。這是理論上的大類輪動方向，和2016年類似，大家可以參考下面這張圖，如果需要原始數據，可以掃碼聯系我們會員社群的小助手。

　　但未來的資產輪動肯定不會完全重復2016，兩個原因：一是要在短期周期基礎上考慮中長期因素的變化，比如現在的潛在增速肯定比2016年低，復蘇會非常微弱，實體類資產反彈的力度也會大不如前。二是要在自身周期因素基礎上考慮外部環境變化，今年外部疫情壓力疊加美國大選壓力，中美摩擦可能會再起波瀾，這可能會延緩經濟向復蘇周期的切換。

　　第一，債券市場可能還有空間，但已經算是雞肋區域，短期的性價比不高。今天有會員在社群里問持有的債券基金要不要贖回，我們其實在之前直播里講過，現在算是止盈區間，過去一年債基的收益已經很不錯了，平均6%收益，不少都在10%以上。

　　這次10Y國債從2.5調整到2.64，后面可能再漲回2.5，甚至更低，但空間已經不大了，而且隨時可能調整。2016年那一輪經濟復蘇比較強，貨幣很快收緊，10Y國債從2016年10月到2018年1月一年多的時間里連續跌了120個bp，這次復蘇肯定沒那次強，也不如那次快，所以估計今年債券主要是震蕩，明年可能是真正的調整期，而且調整幅度會明顯小于上一輪。

　　第二，股票依然屬于最好的資產之一，但內部風格會切換，分化會加劇。2019年以來主要是流動性驅動的估值修復，所以很多能講估值故事的股票走的很好，尤其是科技股（說實話，真正好的科技股都不在A股，現在很多都是蹭概念，有點類似2015年蹭TMT和互聯網+）。但如果信用加速擴張，流動性會從金融資產更多流向實體資產，股市會受到很大影響，整個風格會逐步從估值邏輯轉向業績邏輯，從估值牛變成價值牛，大盤股會跑贏小盤股，類似2016年。

　　但不同于2016年的是，那一波周期股非常強勢，現在的周期股肯定做不到。一是即便經濟復蘇，強度也和2016沒法比，中長期壓力比那時候又大了許多，而且刺激的力度也遠不如當時大；二是當時周期股還有一個重要的催化，就是供給側改革導致供給快速收縮，漲價讓鋼鐵這些周期性行業利潤暴增。

　　第三，房地產市場會差異化回暖，但幅度會非常有限，城市間分化會非常大。上一輪基本是各地房價全線暴漲，多的翻1倍，比如少的也漲了50%，這次會有非常大的區別。核心城市和非核心城市會真正的分化，一方面核心城市會在流動性驅動下確定性回暖，深圳已經率先開漲，北京上海也已明顯觸底，但考慮到這次政策不會大松，和2016區別很大，估計能回升個10-20%就不錯了，特別稀缺的房子也許能觸及2017年的高點。另一方面，非核心城市不僅很難漲，可能還會跌，邏輯不再贅述，核心是人口流出+存量過剩。如果不是剛需，不要輕易再進入房市，作為投資的性價比較低，尤其是不要貪圖便宜買公寓和大遠郊；如果是剛需，現在是個不錯的買房換房時機。

　　最后特別強調一點，不管是周期的波動，還是外部的擾動，都不會改變中國經濟轉型+利率下行的基本背景，以及資產配置的基本邏輯：一是提高股票資產占比、降低房地產占比；二是提高標準化債券資產占比、降低類固收非標產品占比；三是提高頭部資產占比、降低尾部及腰部資產占比。沿著這幾個大原則做資產配置，你的運氣不會太差。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院執行總裁、如是資本創始合伙人。)