文/新浪財經意見領袖專欄作家 馮煦明

　　房頂上跳舞的CPI，飛機上糾結的央行

　　一、通脹還是通縮？

　　長期以來，CPI是一個備受爭議的統計數據。關于CPI的爭論，可能比對GDP的爭論還要多。畢竟CPI跟千家萬戶都直接相關，而GDP只跟極少數人相關。這種爭論最常見于統計局和老百姓日常感知之間——統計局發布的CPI年增速多在1.5%-3.5%，像今年1月份的5%已經是高出天際了；而對于大部分老百姓而言，最近這些年感知到的物價上漲和貨幣購買力下降可遠不是1.5%-3.5%能夠輕描淡寫的，票子“毛”了。

　　但是，即便在最資深的宏觀經濟研究者和管理者中，也存在對CPI的爭論——面對同樣的宏觀經濟形勢和通貨膨脹數據，常常是有人擔心通脹，有人擔心通縮。

　　去年底到現在，就一直是這種情況。一方面，有人高喊“拿掉豬，全是通縮”，貨幣政策不能被一頭豬困住，呼吁央行降息降準；另一方面，有人則認為，CPI不低了，要警惕通脹風險，不可放水。

　　客觀而言，兩方都有一定道理，但都只是一半的道理。

　　央行知道這一點，所以它很糾結，很為難。當家的難處，只有當家人知道。當然，那些各說一半道理的人可能也知道，只是沒有或不想說另外一半。

　　一方面，CPI同比增速2019年二季度以來持續攀升，由3%，上升至4%，再到2020年1月份的5.4%。從改革開放以來的歷史看，5%以上的CPI漲幅雖然不是絕無僅有，但的確不多。在這個意義上，當前的CPI增速確實比較高，通貨膨脹風險值得警惕。

　　但另一方面，過去半年多時間的CPI上漲主要是豬肉等少數商品價格推動的。今年1月份豬肉價格同比上漲了116%，帶動CPI上漲2.76個百分點。如果看去掉食品和能源之后的“核心通脹率”，只有1.5%。與此同時，PPI仍游走在負增長的邊緣，GDP平減指數也較弱。

　　有人說，豬肉價格上漲是由非洲豬瘟這一特殊原因造成的。是個別因素，不能代表全局性的通貨膨脹。這話對。

　　也有人說，這次豬肉價格上漲可不僅僅是非洲豬瘟造成的，還有環境治理、養殖成本、運輸困難等多方面原因。這話也對。的確，從歷史來看，這一輪豬肉漲價的幅度之劇烈，超過了以往任何一次（包括其他豬瘟期間）。

　　還有人說，如今大家有錢了，豬肉在消費籃子中的比重下降了，而且豬肉的替代品很多，不必對豬價上漲過于擔心。

　　又有人說，豬肉對中國人太重要了，以前在CPI中權重超過3%，現在雖有下降，但也還高達2%以上——全國人民每人2%-3%的消費支出要花在豬肉上呢。況且，豬肉價格可不僅僅是豬肉價格。豬肉價格漲會帶動其他相關產品價格也上漲。

　　你看，這還只是豬肉一項商品，背后的道理何其多，爭論何其復雜……難怪有人戲稱，在中國，CPI的全稱是“China Pork Index”，而不是“Consumer Price Index”。然而，CPI籃子中有成百上千種商品。

　　二、房頂上跳舞的CPI

　　中國經濟的CPI，現在就像是一個人在房頂上跳舞。舞步的快慢高低當然也影響這個人的海拔（邊際影響），但相對于房子的基礎海拔而言，舞步這一點邊際變化，顯得太微不足道。

　　CPI的基礎海拔，首先是前期的物價上漲。2006年以來，CPI累計上漲了約40%。從西紅柿、黃瓜，到牛肉面，到出租車費，到手機費，到醫療藥品價格……，這些年已經積累起來的通貨膨脹已經不小了。當然，各種商品的價格漲幅差異很大。一般而言，服務品價格上漲較多，制造業產品的價格漲幅較小、甚至有下降。另外考慮到服務質量和產品質量、科技含量的差異，較為復雜。

　　當然，工資和收入也在漲。總體而言，食品價格上漲、普通生活用品的價格上漲，雖然導致人們的負擔增加了，但考慮到工資上漲之后，對于社會中多數普通、勤勞的平常人而言，壓力還不算大。壓力主要來自兩個領域：一是房價；二是醫療、教育（主要是校外教育）服務價格的上漲。其中最主要的是房價。

　　CPI的基礎海拔，更重要的其實是房價。2000年以來，大部分城市的房價翻了一番，有些城市甚至翻了兩番多。相對于翻一番、翻兩番的房價漲幅，CPI漲2%或5%，哪個算高？更重要的是，從縣城到北上廣深，相對于動輒已經50萬、100萬、500萬、1000萬的買房支出而言，西紅柿價格從4塊一斤漲到6塊一斤，很多人已經麻木了。

　　統計局說，根據國際慣例，房價不計入CPI。統計局沒騙人，根據國際慣例，房價確實不應計入CPI。

　　三、飛機上糾結的央行

　　但是，計入或不計入，漲上去的房價就在那里。而且很多人相信，未來還會漲。這被稱作“房價信仰”。對于絕大部分家庭而言，買房是最大的支出。

　　CPI站在高高的房價上面。有時跳起，有時下蹲。

　　有人站在樓下看。

　　有人站在房頂上看。

　　央行，坐在飛機上看。還記得嗎，2008年美國次貸危機爆發之后，美聯儲主席伯南克說，要“開著直升機，撒錢”。

　　在經典的《貨幣銀行學》教科書中，央行貨幣政策盯住CPI。CPI高時，收緊貨幣政策；CPI低時，放松貨幣政策。2008年金融危機之后，現實給各國央行出了一個課題——央行貨幣政策是否應當也兼顧資產價格？直到如今，這個問題尚未形成共識。

　　理論可以一直爭論下去，但政策實踐必須前行。

　　統計局不計入的，央行得計入。坐在飛機上看房頂跳舞的CPI，央行很糾結，很為難。一方面，核心CPI邊際的走弱，的確說明總需求偏弱。按照傳統的思路，須要適度放松貨幣政策。但另一方面，央行清楚的知道，CPI已經是在房頂上跳舞了，不能只看邊際通脹，還要看基礎通脹。

　　正因如此，中央反復強調，不搞大水漫灌。事實上，如果你相信貨幣不是中性的；那么就還應該相信，即便大水，也做不到漫灌。

　　實際上，2008年以來宏觀調控的難題不只是出給央行的，而是出給包括中央銀行、財政部、發改委……在內的宏觀調控機構，乃至中長期經濟規劃部門的。只靠央行一家，交不了卷子。

　　四、中國經濟正在經歷一段特殊的“通脹爬升期”

　　中國經濟正在經歷一段特殊的“通脹爬升期”。這段“通脹爬升期”至少呈現出如下三個特征：

　　一是結構性通脹——有漲有跌，多呈現服務品行業價格較快上漲、工業品領域上漲較慢甚至下跌。

　　二是被動上漲——即由勞動力成本和住房等資產價格倒逼的被動通脹，導致居民一般生活成本上升速度可能超過勞動生產率的上升速度。

　　三是感知分化——不同收入群體對物價的感知明顯分化，城市居民和農村居民之間、有房者和無房者之間、老年人和年輕人之間等等，由于收入籃子和消費籃子的差異，對通貨膨脹的感知和敏感度存在明顯差異。

　　“通脹爬升期”的背后，既有貨幣原因，也有經濟發展水平的原因，還有人口結構演化的原因、產業結構轉型的原因。宏觀經濟管理者須要很謹慎地把握好政策平衡，爭取以較小的代價渡過這一特殊階段。

　　在這段特殊的“通脹爬升期”，央行可能長期面臨糾結，面臨兩難選擇——在基礎物價與邊際物價之間，在資產價格與一般物價之間，在制造品價格和服務品價格之間。

　　其中，最為難解的是，資產價格通脹與一般商品價格通脹之間的矛盾。甚至可以說，在傳統的宏觀管理框架內，無解。對此，筆者曾提出過一個“兩種貨幣”的假想實驗：經濟中發行兩種貨幣，將資產市場和商品市場有限隔離開來。不知區塊鏈技術有沒有可能勝任。

　　貨幣從來不是中性的。長期不是，短期也不是。央行放水的錢，如果流不到實體經濟，就會流向房地產和其他金融資產。而房價向房租價格傳導，向其他一般物價的傳導，或早或晚，或快或慢。除非房價崩盤。

　　資產價格上漲是“特惠”的，而通貨膨脹的成本卻是“普害”的。

　　例如，此次新冠肺炎疫情爆發之后，一季度實體經濟遭受到不小的沖擊，包括無數的中小微企業、個體工商戶、普通職工和家庭；然而股市除了開盤首日下跌之外，隨即持續上漲。股價上漲當然是一件值得開心的事情，但作為一個經濟研究研究者和這個經濟中微不足道的小小個體，心中清楚：中國14億人，持有股票的是少數。而在股權的最終持有者中，超過95%的人都是微不足道的小散戶，股價上漲的紅利只會流向5%甚至更少人的腰包。

　　災難之后，弱者更弱，強者更強。這其中，有貨幣和資本市場的功勞。

　　(本文作者介紹：清華大學金融學博士，現供職于中國社會科學院財經戰略研究院，并擔任清華大學中國與世界經濟研究中心研究員，曾任哈佛大學經濟系訪問學者、中國金融四十人論壇（CF40）青年研究員。)