文/新浪財經意見領袖專欄作家 李奇霖

　　在委貸新規沒有放松的監管環境下，委貸出現大波動，實際原因仍然不明確，猜測與到期規模的變化，或者監管執法強度的變化等因素有關。

　　和9月2.2萬億和1.69萬億的社融信貸數據相比，10月份不足7000億的數據讓市場大跌眼鏡，在低增量的沖擊下，全口徑的存量社融增速下滑了0.1%。

　　數據公布后，十年國開活躍券下行了近4個BP，多頭的情緒再次被點燃。

　　我們認為10月的數據在總量上缺乏亮點，但腰斬是常態，不要因為實際值和預期及9月的環比對比相差太大而太過悲觀

　　1、不能否認，由于專項債遲遲未下發、地產融資受到限制、制造業企業投資信心缺乏等原因，實體的有效融資需求還偏弱。

　　我們在10月密集走訪了多家銀行，得到的反饋和數據表現基本相符。

　　監管機構在穩增長的政策要求下，給銀行給予了較大的政策壓力，要求銀行加大對實體經濟尤其是中小企業（普惠金融）的信貸支持。

　　但在區域內，實際有效的融資需求相當有限，多數地區在依靠基建項目（或置換債務）和當地優勢產業的龍頭企業支撐，所以融資需求和地方政府的行為與基建投資的進度關系緊密。

　　如今專項債遲遲未發，銀行在政策壓力下的放貸選擇十分糾結：優質企業不缺流動性，缺流動性的企業不敢放。部分地區的中小行甚至還面臨大行下沉資質開展普惠業務搶奪客戶的競爭壓力。

　　很多銀行在壓力下，只能各謀出路，利用多種渠道與手段來實現監管的政策要求。這是今年前三季度信貸與社融底部回升，金融底筑穩的重要原因之一。

　　2、但需注意，10月金融數據腰斬是常態。近五年，每一年金融數據發布后，數據腰斬的報告與消息都會出現，背后有特殊原因。

　　1）季節性因素。每逢季末月，銀行都會利用增加短期貸款等形式來增加存款，造成季末月的企業短期貸款高增，而這些沖存款的短貸在下個月會陸續到期，從而造成季末月過后的月份，短貸出現明顯的負增長，拖累信貸增長。

　　今年這種現象尤其明顯：10月企業短期貸款負增長-1100億，4月與7月分別負增長-1400億與-2100億，或許與今年各家銀行要規模，吸儲壓力更大有關。

　　此外，每逢季末月，銀行都會將各種信貸項目集中釋放，10月的各項信貸均大幅低于9月，這是歷史規律。

　　由于今年監管機構將對制造業企業的中長期貸款納入至MPA考核項中，銀行在季末集中釋放項目，沖貸款的訴求會進一步加深，對季末月過后月份的拖累與損耗也會加大。

　　2）工作日偏少。10月有國慶7天的假期拖累，銀行放貸工作的時間更短。

　　3）從歷史上來看，為了備戰明年年初，四季度銀行的信貸增長都會偏低，社融和信貸很難出現前三季度的高增長。

　　如果提前下發，并在四季度加大穩增長的力度，那么銀行表內可對接的有效融資需求可能就會出現好轉，年內社融和信貸的表現依然值得期待。

　　退一步講，如果四季度穩增長的力度低于預期，社融增速繼續超預期下行，可能會帶來交易，快進快出做波段的好機會，但中期來看，對債券市場也許并不是一件好事。

　　今年四季度經濟周期繼續向下，只會意味著明年一季度穩增長的力度會更大，專項債發行與基建項目下發落地的速度會更快，社融和信貸超預期的概率更大。

　　再加上快速上漲達到高點的通脹，屆時債市的環境可能會更加嚴峻。

　　3、分項來看，表外融資項（尤其是未貼現銀行承兌匯票）環比出現了超預期的下滑，和信貸一起構成了10月社融低增長的主要拖累。

　　在表外融資項中，信托貸款新增-620億，和過去三個月的新增規模基本一致。房地產信托實行余額管控，部分信托公司不讓新增房地產信托業務仍是主要原因。

　　根據用益信托網的數據，10月份集合信托投向房地產、工商企業類規模環比下降60%，而基礎產業信托則環比增加了50%。

　　委托貸款在經歷了連續兩三個月的環比好轉后，10月份再度大跌，新增-660億。

　　在委貸新規沒有放松的監管環境下，委貸出現大波動，實際原因仍然不明確，猜測與到期規模的變化，或者監管執法強度的變化等因素有關。

　　未貼現銀行承兌匯票新增-1000億，環比大幅惡化；表內票據受此影響，環比也明顯惡化，10月僅低增了214億，創年內新低。

　　從我們調研了解的原因來看，票據的異常，一在于監管機構加強了對票據真實貿易背景的審查，嚴查票據套利現象；

　　二在于對房地產行業的票據融資屬于對房地產行業的信貸支持，在當前嚴調控的環境下，有些銀行很難再新增，部分銀行擔憂房企的信用資質，也有意收緊了相應的票據業務；

　　三在于10月份在局部發生了關于票據的事件，可能影響了部分銀行票據業務的開展。

　　注：本文有刪減

　　(本文作者介紹：聯訊證券首席經濟學家)