文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 高拓

　　時(shí)至金秋，股諺的后半句正提醒我們“回來(lái)看看”，而近期人民幣“逆周期因子”的重啟，將很可能成為支撐A股9月反彈的關(guān)鍵邊際變量。

　　9月A股：看邊際，略存量

　　“Sell in May and go away， but remember to come back in September” ——“在5月賣掉你手中的股票，但別忘了在9月回來(lái)”。

　　今年5月初發(fā)表的《A股5月警報(bào)已經(jīng)拉響》一文中，筆者引用了這句海外市場(chǎng)的著名“股諺”。而從“警報(bào)拉響”至今，上證綜指由5月高點(diǎn)3300一路跌破2700點(diǎn)，“地量“伴隨新低，市場(chǎng)流動(dòng)性接近冰點(diǎn)。

　　如果說成交量代表信心，前期低點(diǎn)代表市場(chǎng)分歧，那么在如今看似一潭死水的A股，悲觀情緒已趨于極致。筆者認(rèn)為，越是跌至麻木，越要洞察敏感，極度悲觀之時(shí)，更應(yīng)關(guān)注邊際變化而非存量現(xiàn)狀。

　　時(shí)至金秋，股諺的后半句正提醒我們“回來(lái)看看”，而近期人民幣“逆周期因子”的重啟，將很可能成為支撐A股9月反彈的關(guān)鍵邊際變量。

　　人民幣：A股最大的邊際改善

　　今年以來(lái)，A股的單邊下跌（尤其是5月份以來(lái)的加速下跌），對(duì)應(yīng)的正是美元急升、人民幣加速貶值的過程。中美貿(mào)易摩擦的情緒陰霾下， “股匯雙殺” 的市場(chǎng)反身性愈演愈烈，“首尾不能相顧”成為5月份以來(lái)中國(guó)股匯兩市的苦澀寫照。

　　但反過來(lái)說，若能有效打破匯率單邊下跌的趨勢(shì)，股市為反身性所累的下跌勢(shì)能也將得到緩沖。“逆周期因子”的適時(shí)出現(xiàn)，有望成為擊破匯惡性循環(huán)的利劍。

　　8月，土耳其貨幣危機(jī)爆發(fā)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體血流成河。正當(dāng)市場(chǎng)高歌強(qiáng)勢(shì)美元?dú)w來(lái)，人民幣“破7”指日可待之時(shí)，筆者在《新興市場(chǎng)不相信眼淚》一文中就已指出：“美元指數(shù)短期內(nèi)已是強(qiáng)弩之末，人民幣有望在情緒面與技術(shù)面獲得雙重支撐”——不同于土耳其里拉、阿根廷比索等新興市場(chǎng)貨幣，擁有健康經(jīng)常賬戶收支與充足外匯儲(chǔ)備的人民幣不能簡(jiǎn)單以“新興市場(chǎng)貨幣”而論。

　　這也意味著，一旦美元指數(shù)出現(xiàn)反復(fù)，人民幣反彈將順理成章：這也解釋了為何在短短幾天時(shí)間內(nèi)，人民幣兌美元就從“破7”邊緣到收復(fù)6.8陣地，而土耳其里拉、阿根廷比索仍深陷泥潭——“逆周期因子”發(fā)威的背后，人民幣有著與其他新興市場(chǎng)貨幣不一樣的基本面。

　　而從美元角度看，在川普對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏直接表達(dá)不滿之后，隨著鮑威爾“放鴿”與美國(guó)中期選舉的臨近，無(wú)論是從美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策微調(diào)還是川普“保股市、沖業(yè)績(jī)”的角度推論，稍顯弱勢(shì)的美元對(duì)三四季度之交的美國(guó)經(jīng)濟(jì)與政治都屬于“剛需”。川普與墨西哥迅速達(dá)成的NAFTA 2.0，也被廣泛視作美元對(duì)新興市場(chǎng)貨幣的示好。

　　筆者認(rèn)為，大概率已進(jìn)入調(diào)整期的美元將為人民幣反彈提供積極時(shí)間窗口，而“逆周期因子”的重啟又將從情緒面上對(duì)人民幣形成提振，匯率反彈行情若能在9月持續(xù)，則打破5月份以來(lái)的“股匯雙殺”行情完全可期。

　　人民幣與A股： “同向而行，速率相仿，拐點(diǎn)顯著”

　　自2015年“8.11”匯改之后，“6與7”對(duì)人民幣對(duì)美元即意味著“天與地”：2016年底，當(dāng)所有人都言之鑿鑿人民幣破7板上釘釘，甚至紛紛開始預(yù)測(cè)何時(shí)“破8”之時(shí)，市場(chǎng)用“整數(shù)心理位”與“一致性預(yù)期”給空頭們好好上了一課。

　　而2017年5月“逆周期因子”的首次引入，甚至讓人民幣升值成了“順周期行為”。從2017年5月到2018年1月，人民幣對(duì)美元從6.9一路飆升至6.3附近，已經(jīng)接近“8.11匯改”前的人民幣點(diǎn)位。

　　考慮到本次逆周期因子介入的時(shí)點(diǎn)與2017年5月份的人民幣點(diǎn)位極其相似，若僅參考上次逆周期因子的存續(xù)時(shí)間、影響規(guī)模以及“8.11匯改”以來(lái)人民幣的區(qū)間走勢(shì)，人民幣反彈止于6.8的概率極小，將大概率向6.5-6.6區(qū)間繼續(xù)試探。

　　而按照“811匯改”以來(lái)股市與匯市的關(guān)系來(lái)看，除了股災(zāi)后2016年A股獨(dú)立反彈期間以外，人民幣與A股往往同向而行、速率相仿，且該現(xiàn)象在匯率拐點(diǎn)位置（6.3與7）因邊際放大而更為顯著。

　　若該規(guī)律繼續(xù)適用，則本輪“逆周期因子”在6.9拐點(diǎn)位置的重啟，預(yù)示著A股有望再度迎來(lái)反彈行情，而反彈的規(guī)模大小也將與人民幣升值的速率密切相關(guān)。

　　從2017年5月“逆周期因子”的影響路徑來(lái)看，上證50在“逆周期因子”啟動(dòng)后漲幅明顯擴(kuò)大，創(chuàng)業(yè)板則表現(xiàn)平平。

　　筆者認(rèn)為，今年6月A股正式“入摩”以來(lái)，外資對(duì)藍(lán)籌股興趣本就只增不減；由于外資投資A股的總回報(bào)“資產(chǎn)回報(bào)+匯率波動(dòng)“共同決定，人民幣匯率的企穩(wěn)回升將改善外資對(duì)A股投資的總收益前景評(píng)估，從而加速“價(jià)值抄底”進(jìn)程。因此，若匯率帶動(dòng)A股在9月反彈成立，藍(lán)籌權(quán)重股有望再度跑贏中小盤股。

　　最后，邊際改善只能催化反彈，存量質(zhì)變才能導(dǎo)演反轉(zhuǎn)。A股年初以來(lái)的下行趨勢(shì)未改，投資者仍應(yīng)以熊市思維看待大盤走勢(shì)。面對(duì)關(guān)鍵點(diǎn)位的反彈機(jī)會(huì)，風(fēng)險(xiǎn)收益比永遠(yuǎn)是第一考量——重倉(cāng)“抄底”不可取，輕倉(cāng)波段保平安。

　　(本文作者介紹：淳石資本研究部負(fù)責(zé)人，創(chuàng)見研究院首席研究員。)