意見領(lǐng)袖 | 溫彬

　　11月25日，央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，開展9000億元中期借貸便利（MLF）操作，期限1年，最高投標利率2.30%，最低投標利率1.90%，中標利率2.00%。操作后，中期借貸便利余額為62390億元。11月共有14500億元MLF到期，MLF繼續(xù)縮量續(xù)做。

　　一、近期資金面擾動因素增多，市場利率總體平穩(wěn)

　　11月8日化債方案公布后，財政部9日已將6萬億元債務(wù)限額下達各地，部分省份啟動發(fā)行工作，加快政策落實落地。根據(jù)各地發(fā)行計劃，11月大概有超過1萬億元的置換債發(fā)行。受此影響，流動性擾動相應(yīng)加大。

　　但從近期貨幣市場運行看，盡管短期擾動因素較多，但市場利率整體仍維持在政策利率附近波動，這應(yīng)得益于央行通過多種政策工具靈活開展流動性調(diào)節(jié)以及當(dāng)前財政支出明顯加快。Wind數(shù)據(jù)顯示，上周央行共開展7天期逆回購操作1.87萬億元，連續(xù)第二周維持在1.8萬億元以上的高位水平，以對沖公開市場逆回購到期回籠、政府債券發(fā)行繳款、稅期走款以及月末等因素的疊加影響。

　　二、本周面臨月末和大額政府債繳款的組合，政策呵護力度將進一步加大

　　本周面臨跨月，同時地方政府置換債發(fā)行將明顯加快，供給壓力真正顯現(xiàn)，繼續(xù)對短期貨幣市場流動性和債券市場運行帶來階段性擾動。數(shù)據(jù)顯示，11月最后一周，政府債凈繳款預(yù)計超過7000億元，高于前三周的繳款總額，是今年以來的單周次高水平，僅低于9月最后一周的超9000億元。在此背景下，MLF延續(xù)縮量續(xù)做，表明央行將繼續(xù)通過國債買入、買斷式逆回購等多種工具配合熨平市場資金面波動，保持流動性合理充裕。同時，擇機降準的可能性也在加大。

　　此外，央行自今年3月以來持續(xù)縮量續(xù)做MLF，當(dāng)前余額已降至6萬億元附近，表明在新的貨幣政策框架下，央行也在繼續(xù)淡化MLF的作用，優(yōu)化貨幣政策工具箱的品類和期限結(jié)構(gòu)，進一步提升調(diào)控的靈活性和精準性。

　　三、年末將近，多因素疊加下央行擇機降準的可能性加大

　　若11月底降準未落地，考慮到12月中上旬也是地方政府置換債的供給高峰期，政府債供給和財政支出的節(jié)奏錯位會在月中時點對資金面造成擾動，以及當(dāng)月MLF到期規(guī)模亦達到1.45萬億元高位、年末臨近下市場資金面恐面臨一定季節(jié)性收斂，還有引導(dǎo)金融機構(gòu)繼續(xù)加大對實體經(jīng)濟的支持力度、支持謀劃開門紅等因素，央行前期宣布的擇機降準0.25-0.5個百分點在近期實施的概率加大。

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經(jīng)濟學(xué)家)